Novembre Report Sicav

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1 Novembre Report Sicav

2 Commento macroeconomico Rischio di credito: un affare di stato Proprio quando sembrava che il 2009 avesse spazzato via tutti i timori residui del 2008, la tensione risale improvvisamente, con il ritorno del rischio di credito. I problemi di solvibilità, tuttavia, non colpiscono le aziende (come era accaduto in maniera clamorosa nel 2008) ma coinvolgono alcuni stati sovrani. Da un lato abbiamo la Grecia: come per altri stati periferici europei, il debito greco è andato sotto forte pressione nel 2008 per poi riprendersi a partire da marzo Tuttavia, passata l estate, sta tornando la paura, e questa volta i timori sembrano molto meno globali e concentrati sulla situazione di Atene. Si veda a questo proposito il grafico allegato, nel quale viene rappresentato l andamento del rischio di credito greco paragonato con il rischio Italia, con un paese emergente quale la Turchia e con il rischio medio sui principali titoli corporate europei. Notiamo come il periodo post-lehman abbia scatenato un rialzo generalizzato degli spread di credito. Tale rialzo è stato progressivamente riassorbito, almeno fino a settembre. Da qui in poi, il rischio Grecia così come percepito dal mercato risale rapidamente (mentre corporate e rischio Italia restano su livelli contenuti). Il rialzo è talmente repentino da portare il rischio Grecia a ridosso di quello della Turchia. Cosa sta accadendo? Atene è molto esposta al rischio est Europa; le sue banche sono poco capitalizzate e poco liquide; la politica ha saputo fare poco, se non allargare il deficit statale senza predisporre nessun piano di rientro e ora il mercato chiede spiegazioni. Purtroppo, gli effetti delle crisi finanziarie globali sono spesso a scoppio ritardato: gli Stati Uniti sperimentarono il crollo della borsa nel 1929, ma i fallimenti delle banche europee arrivarono solo alcuni anni più tardi (rendendo globale la crisi). A un anno da Lehman, torna d attualità il rischio Grecia; scopriamo improvvisamente che RBS (la banca inglese già a maggioranza statale) deve accettare una ricapitalizzazione di altri 25 miliardi dalle casse della regina; Dubai annuncia che alcune imprese parastatali sono impossibilitate a far fronte ai propri immensi debiti, serviti a erigere gigantesche cattedrali nel deserto. Questa fine d anno ci lascia con alcune importanti lezioni:. il peggio è probabilmente passato, ma crisi finanziarie di dimensioni globali non si risolvono dalla sera alla mattina; ci vorranno anni per digerire la crisi del 2008 e dobbiamo restare pronti ad affrontare periodici ritorni di pessimismo;. l anno scorso abbiamo assistito a uno sforzo globale di supporto dell economia, finanziato dagli stati; da quest anno si inizierà a pagare il conto, in termini di maggiore rischio di credito a carico di quegli stati sovrani per i quali il salvataggio è stato particolarmente oneroso;. c è una buona notizia: il mercato è ora più selettivo e più razionale; l anno scorso tutti gli investimenti venivano travolti in maniera indifferenziata; quest anno, per una Grecia e una Dubai in discesa ci sono anche un Brasile o una Colombia in salita. Rischio di credito così come rilevato sui contratti di credit default swap ott 2008 nov 2008 dic 2008 gen 2009 feb 2009 mar 2009 apr 2009 mag 2009 giu 2009 lug 2009 ago 2009 set 2009 ott 2009 Grecia Italia Turchia Indice corporate Euro

3 KIS Small Cap KIS Small Cap Rendimento complessivo -15,28% Rendimento annualizzato -5,10% Percentuale di mesi positivi 44,74% Percentuale di mesi negativi 55,26% Miglior mese 7,90% Peggior mese -8,55% Da ottobre 2006 a novembre 2009 KIS Small Cap V 30 novembre 09 ( ,09) KIS Small Cap Rendimento del periodo -0,39% Rendimento da inizio anno 11,81% Volatilità mensile annualizzata 12,60% Rendimento annuo composto 3 anni -5,79 Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri 4,20% Ex-ante: VaR (1 mese, 99%) -11,43% Ex-post: minor rendimento mensile -6,67% ott 06 dic 06 feb 07 apr 07 giu 07 ago 07 ott 07 dic 07 feb 08 apr 08 lug 08 ott 08 gen 09 apr 09 Red Electrica De Espana 7,17% DJ Euro Stoxx UTIL Dec 09 6,70% Enel Spa 5,59% Snam Rete Gas 5,51% FTSE/Mib Idx Fut Dec09 5,43% Telstra Corp Ltd 4,15% 22,75% Italy 0,16% Luxembourg 3,72% Britain 10,57% Spain 3,18% Greece 0,41% Austria 9,93% Australia 0,07% Cyprus 0,14% British Virgin 0,29% Israel 0,68% Jersey (C.I.) 1,54% Brazil 6,96% France 12,03% Germany 5,52% Financials 10,81% Governament 8,42% Cons. Discr. 0,16% Energy 6,19% Industrials 1,84% Materials 34,61% Utilities -7,35% Futures 4,15% Telecom. Serv. 2,19% Info. Tech. 4,34% Cons. St. 0,82% Health Care 0,04% Equity index 0,68% Funds Testo Il Fondo registra una performance pari a -0.39% nel mese di novembre, il che riduce la performance cumulata da inizio 2009 a %. Tra i principali contributori positivi nel corso del mese citiamo: 1) Banco Santander Brasil (contributo stimato alla performance pari a +0.28% - posizione ridotta); 2) Red Eelectrica (+0.24%); 3) William Hill (+0.20% - posizione ridotta); 4) Hedging su Ftse-Mib (+0.15%). : troppe cose non funzionano ancora a dovere... Abbiamo scritto nel nostro commento di settembre come dopo i violenti rimbalzi del secondo e terzo trimestre, molte quotazioni borsistiche scontino ora attese di significativo miglioramento delle prospettive aziendali. In parole povere: i mercati finanziari erano (e sono tuttora al momento di scrivere questo commento) tornati velocemente alla normalità MA nel mondo reale la normalizzazione dell economia appare molto più lenta, faticosa e incerta. Quanto sopra ha creato un evidente gap di aspettative implicite e quindi il rischio di potenziali correzioni dei corsi, soprattutto in quei settori e titoli che scontano i miglioramenti più marcati....tassi bassi e aiuti ad alcuni settori hanno evitato il disastro ma non garantiscono una crescita robusta... Iniziano a diffondersi i primi e legittimi dubbi sul fatto che malgrado il MOSTRUOSO esercizio di supporto monetario, psicologico e talvolta anche pratico - anche se quest ultimo fino ad ora ristretto a pochi settori (si vedano ad esempio gli incentivi al settore auto) - compiuto dalla maggior parte dei governi, i vantaggi per la maggior parte dei settori economici e dei privati cittadini siano stati ad oggi risibili. In realtà, ad oggi gli aiuti sono andati principalmente a settori dell economia reale che altrimenti avrebbero dovuto licenziare migliaia di lavoratori (ancora, si veda il settore auto) o - in finanza - al sistema bancario, altro settore nevralgico. Tuttavia, nel mondo occidentale le banche - pur essendo inondate di aiuti diretti e indiretti - non hanno finora trasmesso questo aiuto agli operatori economici loro clienti. La differenza con quanto visto nella maggior parte dei paesi emergenti - dove invece il credito è stato trasmesso all economia - è imbarazzante. Ma al di là dei successi di breve quanto sopra denota che in una situazione di eccessiva leva - come quella delle economie occidentali - la crescita del credito sarà presumibilmente modesta portando come probabile conseguenza una crescita economica anemica....il risparmio gestito sembra più che mai focalizzato su speculazione e breve termismo... L importante è che eventuali ulteriori correzioni nei corsi di borsa avvengano senza il ritorno dei timori di rischio sistemico che hanno caratterizzato tutto il 2008 e l inizio del Se così sarà allora siamo convinti che lo stock picking potrà tornare a dare contributi positivi alla gestione di un portafoglio azionario, come è stato per lunghi anni prima della crisi del 2008 e come sta diventando evidente negli ultimi mesi. Vorremmo ricordare inoltre che i rendimenti attesi sul medio/lungo termine (5/10 anni) dall investimento in azioni quotate o fondi azionari di buona qualità dovrebbero collocarsi tra il 7% e il 10% medio annuo. Difficile pensare che sia credibile e sostenibile fare di meglio. Così come è opportuno ricordare che per far questo occorre sopportare temporanee fasi di ribasso o perlomeno di disinteresse. Al riguardo è difficile essere troppo ottimisti. A pochi mesi dall uscita dalla grande paura del 2008/2009 vediamo inalterati - semmai accresciuti - atteggiamenti di breve termismo. L enfasi sulla performance ad una settimana o al massimo a un mese è ancora più forte che nel e i prodotti che promettono di mantenere alta questa enfasi sembrano andare per la maggiore. Come conseguenza il trading di breve termine in derivati, futures e strumenti tipo ETF è in grande spolvero. Peccato che si tratti di esempi di strumenti liquidi (alcuni dei quali definiti da un grande gestore armi di distruzione di massa ) MA che enfatizzano solo la liquidità e liquidabilità a scapito della valutazione di quanto si compra o vende.

4 KIS Flexible Equity KIS Flex Rendimento complessivo -24,03% Rendimento annualizzato -8,31% Percentuale di mesi positivi 47,37% Percentuale di mesi negativi 52,63% Miglior mese 10,48% Peggior mese -9,63% V 30 novembre 09 ( ,51) KIS Flex Rendimento del periodo -0,59% Rendimento da inizio anno 12,43% Volatilità mensile annualizzata 13,92% Rendimento annuo composto 3 anni -9,12% Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri -4,09% Ex-ante: VaR (1 mese, 99%) -9,70% Ex-post: minor rendimento mensile -8,71% Da ottobre 2006 a novembre 2009 KIS Flex ott 06 dic 06 feb 07 apr 07 giu 07 ago 07 ott 07 dic 07 feb 08 apr 08 giu 08 ago 08 ott 08 dic 08 apr 09 Dollar Index Dec09 7,58% DJ Euro Stoxx 50 Dec09 4,05% Syngenta Ag 3,71% Roche Holding Ag-Genusschein 3,59% Correfour Sa 3,13% Jc Decaux Sa 2,97% 31,09% France 19,74% Germany 2,50% Italy 17,24% Switzerland 1,50% Britain 1,20% Greece 1,03% Norway 2,44% Kazakhstan 0,77% Russia 1,88% Europe (exeur) 1,08% South Africa 8,58% Others 41,14% Government 13,19% Cons. Discr. 1,51% Energy 14,16% Materials 3,53% Futures 5,66% Cons. St. 5,80% Health Care 1,01% Funds 3,06% Financials Testo Nonostante il panico generato dalla crisi debitoria di Dubai, i principali listini azionari hanno chiuso il mese di novembre con performance positive. Le prospettive di crescita dei paesi emergenti e la continua debolezza del dollaro hanno infatti continuato a sostenere l equity ed in particolare l andamento dei titoli legati alle materie prime ed i chimici. In Europa, l indice settoriale DJS Basic Resources ha chiuso il periodo con una performance pari a %, seguito dal DJS Chemicals a +9.02% (tra questi, i produttori di fertilizzanti esposti alla domanda alimentare della Cina). Il comparto dei finanziari ha registrato al contrario una notevole sottoperformance chiudendo il mese in territorio negativo: l indice DJS Real Estate -2.70%, DJS Banks -1.85%, DJS Insurance -1.54%. Le banche inglesi sono state tra le più penalizzate a causa della loro esposizione all area di Dubai, ma in generale tutto il settore ha subito forti vendite. La richiesta di ristrutturazione del debito da parte di Dubai ha inoltre fatto riemergere il tema della solvibilità degli stati sovrani, da molti visto come la più probabile fonte di rischio per l andamento dei risky assets. Al momento comunque l interesse dei governi rimane quello di mantenere in atto gli attuali programmi di stimolo economico, bassi tassi di interesse ed elevati deficit fiscali, così come confermato al G-20 dai ministri delle finanze ad inizio mese. Sul fronte micro l attenzione si è concentrata nell ultima parte del mese sulle vendite al dettaglio in US nel weekend del Thanksgiving (Black Friday): i volumi di traffico sono stati incoraggianti, ma la spesa media e di conseguenza la marginalità dei retailers è rimasta debole. La debolezza dei consumi americani è stata una delle componenti che ha portato una revisione al ribasso del PIL nel terzo trimestre dal 3.5% al 2.8%. I dati macro hanno invece sorpreso al rialzo a riguardo del mercato immobiliare, dove la vendita di nuove case è risultata superiore alle attese. In questo contesto Kairos International Sicav - Flexible Equity ha riportato una performance netta pari a -0.59%. Il rendimento netto da inizio anno risulta dunque pari a %. Tra i contributori positivi del periodo si segnalano Yara International, Carrefour, Syngenta. Tra i negativi Sky Deutschland, Intralot, Ciments Francais. L esposizione azionaria è stata gestita in un range tra il 30% ed il 55%. A fine mese l investito azionario netto si attesta al 43% ca. con una sovraesposizione ai settori Materials (fertilizzanti, metalli preziosi) e Consumer Discretionary (media, luxury goods). L area dei finanziari rimane fortemente sottopesata se confrontata ai componenti dell indice Euro STOXX. In chiusura del mese è stata inoltre costruita una posizione lunga sul Dollar Index ritenendolo un buon hedge in caso di parziale correzione dei mercati azionari. Il livello di liquidità rimane estremamente elevato garantendo un elevata flessibilità nella gestione.

5 KIS Income KIS Income Rendimento complessivo 6,52% Rendimento annualizzato 2,32% Percentuale di mesi positivi 90,91% Percentuale di mesi negativi 9,09% Miglior mese 0,86% Peggior mese -0,31% V 30 novembre 09 ( ,10) KIS Income Rendimento del periodo 0,00% Rendimento da inizio anno 1,08% Volatilità mensile annualizzata 0,77% Rendimento annuo composto 3 anni Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri 2,18 Ex-ante: VaR (1 mese, 99%) -0,06% Ex-post: minor rendimento mensile -0,01% Da marzo 2007 a novembre 2009 KIS Income mar 07 apr 07 mag 07 giu 07 lug 07 ago 07 set 07 ott 07 nov 07 dic 07 gen 08 feb 08 mar 08 apr 08 mag 08 giu 08 lug 08 ago 08 set 08 ott 08 nov 08 dic 08 gen 09 mar 09 87,59% Italy 1,27% Switzerland 1,96% Spain 2,01% Australia 2,32% France 82,19% Government 12,96% Financials Scomposizione per rating CCTS 0 02/01/10 26,52% BTPS 3 01/15/10 24,12% ICTZ 0 12/31/09 13,73% BTPS 4 03/01/10 10,76% BOTS 0 04/30/10 4,22% ANZ 3 1/8 02/24/10 2,01% Scomposizione per durata media finanziaria % Investment Grade % 0-1 years Testo Nonostante timori sempre più diffusi sulla sostenibilità del rally e la mina vagante Dubai esplosa negli ultimi giorni del mese, l equity mondiale ha chiuso in positivo anche il mese di novembre: negli Stati Uniti la performance dell indice S&P500 è stata pari a 5.74%, complice anche la costante svalutazione del dollaro. Infatti l indice azionario europeo Eurostoxx si è mosso in maniera più contenuta, con un guadagno pari a 1.45%: l Europa continentale non può infatti contare sull intensità dell easing quantitativo in atto nei paesi anglosassoni (e di conseguenza su di una valuta debole, che a prescindere dai fondamentali sia capace di rendere il mercato domestico più appetibile per i capitali stranieri). Continua anche il rialzo delle piazze azionarie dei paesi emergenti, molti dei quali appaiono agli occhi degli operatori come un ottima opportunità di investimento di breve e lungo periodo: l indice azionario Morgan Stanley Emerging Market ha segnato una variazione di 4.25%. A testimonianza dell ammontare di liquidità ancora presente su tutte le asset class, il mercato obbligazionario USA ha visto un ampio movimento al ribasso dei rendimenti decennali (-0.19%), giunti al 3.20%. La curva americana, nel tratto 2-10, ha subito un movimento di steepening di 4.09 punti-base. In Europa, il rendimento decennale tedesco è passato da 3.23% a 3.16%, con un movimento di lieve flattening pari a -0.04%. Oltre al già citato problema di Dubai che ha generato movimenti molto bruschi sui governativi locali, il mercato è tornato a mostrare forte preoccupazione per i conti pubblici e la capacità di rifinanziamento di un membro periferico dell unione monetaria europea: la Grecia. Gli spread della curva governativa ellenica raffrontata al benchmark tedesco sono risaliti in pochi giorni ai livelli di maggio, per poi parzialmente ritracciare. Sul fronte valutario, l euro (in termini trade-weighted), si è apprezzato di 0.77%; il dollaro si è deprezzato di -1.60% contro euro, mentre lo yen giapponese ha subito un rialzo di 2.62% nei confronti della valuta unica. Il valore della quota del fondo non ha subito variazioni, chiudendo lunedì 30 novembre flat su mese. Le iniezioni di liquidità che si sono susseguite dal crollo dei mercati hanno mantenuto stabile e molto elevata la domanda sui titoli governativi del monetario a scadenza breve e brevissima (per gran parte del mese i titoli a scadenza minore di 90gg hanno visto i propri rendimenti rimanere al di sotto dello 0,40% annuo lordo). Si segnala che a partire dalla seconda metà di novembre la liquidità del mercato si è sensibilmente ridotta a causa delle chiusure di bilancio di fine anno, manifestandosi in uno spread bid-offer più largo. Il portafoglio rimane composto da titoli obbligazionari a scadenza breve e brevissima e da titoli governativi del mercato monetario. La duration complessiva è rimasta decisamente ridotta (0.2), mentre l esposizione alle valute estere ed al rischio mercato è zero.

6 KIS Europe KIS Europe Benchmark ( )* Rendimento complessivo -47,53% -40,10% Rendimento annualizzato -22,74% -18,53% Percentuale di mesi positivi 40,00% 36,67% Percentuale di mesi negativi 60,00% 63,33% Miglior mese 10,68% 13,47% Peggior mese -15,29% -13,27% V 30 novembre 09 ( ,45) KIS Europe Benchmark ( )* Rendimento del periodo 2,30% 0,95% Rendimento da inizio anno 17,91% 21,47% Volatilità mensile annualizzata 22,98% 21,41% Rendimento annuo composto 3 anni Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri -13,11% -5,30% Da giugno 2007 a novembre 2009 KIS Europe Benchmark ( )* giu 07 lug 07 ago 07 set 07 ott 07 nov 07 dic 07 gen 08 feb 08 mar 08 apr 08 mag 08 giu 08 lug 08 ago 08 set 08 ott 08 nov 08 dic 08 gen 09 mar 09 apr 09 11,54% France 34,60% Germany 0,09% Italy 15,06% Switzerland 2,83% Netherlands 26,23% Britain 13,99% Spain 1,14% Finland 0,92% Sweden 21,69% Financials 1,05% Cons. Discr. 8,60% Energy 4,35% Industrials 6,12% Materials 5,25% Utilities 26,69% Futures 8,62% Telecom. Serv. 3,01% Info. Tech. 7,67% Cons. St. 13,35% Health Care DJ Stoxx 50 Futr Dec 09 22,01% Banco Santander Central Hisp 5,47% BP PLC 4,98% BNP Paribas 4,42% HSBC Holdings PLC 4,40% Novartis Ag-Reg Shs 4,32% *% Dow Jones European Stoxx Index Testo Nonostante il panico generato dalla crisi debitoria di Dubai, i principali listini azionari hanno chiuso il mese di novembre con performance positive. Le prospettive di crescita dei paesi emergenti e la continua debolezza del dollaro hanno infatti continuato a sostenere l equity ed in particolare l andamento dei titoli legati alle materie prime ed i chimici. In Europa, l indice settoriale DJS Basic Resources ha chiuso il periodo con una performance pari a %, seguito dal DJS Chemicals a +9.02% (tra questi, i produttori di fertilizzanti esposti alla domanda alimentare della Cina). Il comparto dei finanziari ha registrato al contrario una notevole sottoperformance chiudendo il mese in territorio negativo: l indice DJS Real Estate -2.70%, DJS Banks -1.85%, DJS Insurance -1.54%. Le banche inglesi sono state tra le più penalizzate a causa della loro esposizione all area di Dubai, ma in generale tutto il settore ha subito forti vendite. La richiesta di ristrutturazione del debito da parte di Dubai ha inoltre fatto riemergere il tema della solvibilità degli stati sovrani, da molti visto come la più probabile fonte di rischio per l andamento dei risky assets. Al momento comunque l interesse dei governi rimane quello di mantenere in atto gli attuali programmi di stimolo economico, bassi tassi di interesse ed elevati deficit fiscali, così come confermato al G-20 dai ministri delle finanze ad inizio mese. Sul fronte micro l attenzione si è concentrata nell ultima parte del mese sulle vendite al dettaglio in US nel weekend del Thanksgiving (Black Friday): i volumi di traffico sono stati incoraggianti, ma la spesa media e di conseguenza la marginalità dei retailers è rimasta debole. La debolezza dei consumi americani è stata una delle componenti che ha portato una revisione al ribasso del PIL nel terzo trimestre dal 3.5% al 2.8%. I dati macro hanno invece sorpreso al rialzo a riguardo del mercato immobiliare, dove la vendita di nuove case è risultata superiore alle attese. In questo contesto Kairos International Sicav - Europe ha riportato una performance netta pari a +2.30%. Il rendimento netto da inizio anno risulta dunque pari a %. Il fondo rimane investito in titoli ad elevata capitalizzazione, e risulta fortemente correlato all andamento dei mercati europei di riferimento.

7 KIS Credit KIS Credit Rendimento complessivo 7,19% Rendimento annualizzato 8,69% Percentuale di mesi positivi,00% Percentuale di mesi negativi 0,00% Miglior mese 1,86% Peggior mese 0,10% V 30 novembre 09 ( ,35) KIS Credit Rendimento del periodo 0,37% Rendimento da inizio anno Volatilità mensile annualizzata 1,86% Rendimento annuo composto 3 anni Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri 6,58 Ex-ante: VaR (1 mese, 99%) -2,42% Ex-post: minor rendimento mensile 0,00% Da febbraio 2009 a novembre 2009 KIS Credit mar 09 apr 09 BOTS 0 10/15/10 5,72% BTPS 4 1/4 09/01/11 4,42% BTPS 5 1/2 11/01/10 4,37% BOTS 0 08/16/10 3,58% BOTS 0 09/15/10 3,58% BTPS 3 1/2 03/15/11 2,09% lug 09 9,34% France -44,36% Germany 3,35% Ireland 33,35% Italy 0,45% Switzerland -0,02% Unassigned 8,79% Netherlands 1,59% Luxembourg 9,60% Britain 5,39% Spain 6,47% United States 0,89% Finland 0,73% Sweden 3,04% Australia 0,14% Cyprus 0,76% Cayman Island 0,08% Belgium 1,61% Portugal 0,33% Rep. Czecha 1,59% Korea 0,54% Qatar 0,66% Brazil 0,52% Venezuela 0,10% Russia 0,30% Malaysia 0,74% South Africa 0,76% Mexico 0,28% Colombia 0,39% Ghana 0,38% Philippine 0,10% Indonesia 0,09% Argentina 0,29% India 28,41% Financials 31,45% Government 2,09% Cons. Discr. 2,00% Energy 3,35% Industrials 3,01% Materials 7,20% Utilities -47,16% Futures 7,42% Telecom. Serv. 1,35% Info. Tech. 6,20% Cons. St. 2,94% Health Care Nonostante timori sempre più diffusi sulla sostenibilità del rally e la mina vagante Dubai esplosa negli ultimi giorni del mese, l equity mondiale ha chiuso in positivo anche il mese di novembre: negli Stati Uniti la performance dell indice S&P500 è stata pari a 5.74%, complice anche la costante svalutazione del dollaro. Infatti l indice azionario europeo Eurostoxx si è mosso in maniera più contenuta, con un guadagno pari a 1.45%: l Europa continentale non può infatti contare sull intensità dell easing quantitativo in atto nei paesi anglosassoni (e di conseguenza su di una valuta debole, che a prescindere dai fondamentali sia capace di rendere il mercato domestico più appetibile per i capitali stranieri). Continua anche il rialzo delle piazze azionarie dei paesi emergenti, molti dei quali appaiono agli occhi degli operatori come un ottima opportunità di investimento di breve e lungo periodo: l indice azionario Morgan Stanley Emerging Market ha segnato una variazione di 4.25%. A testimonianza dell ammontare di liquidità ancora presente su tutte le asset class, il mercato obbligazionario USA ha visto un ampio movimento al ribasso dei rendimenti decennali (-0.19%), giunti al 3.20%. La curva americana, nel tratto 2-10, ha subito un movimento di steepening di 4.09 punti-base. In Europa, il rendimento decennale tedesco è passato da 3.23% a 3.16%, con un movimento di lieve flattening pari a -0.04%. Oltre al già citato problema di Dubai che ha generato movimenti molto bruschi sui governativi locali, il mercato è tornato a mostrare forte preoccupazione per i conti pubblici e la capacità di rifinanziamento di un membro periferico dell unione monetaria europea: la Grecia. Gli spread della curva governativa ellenica raffrontata al benchmark tedesco sono risaliti in pochi giorni ai livelli di maggio, per poi parzialmente ritracciare. Un altro buon mese per l obbligazionario corporate, sostenuto sia dalla compressione degli spread di credito che dal positivo andamento del mercato obbligazionario governativo: l indice JPMorgan Credit Investment Grade ha chiuso a +0.94%. Un analisi più dettagliata rivela che anche in novembre a sovraperformare è stata la sottoclasse dell indice più rischiosa: le triple B ( JPMorgan triple B - rated bonds sub index ) hanno segnato nel complesso un +1.27%. In positivo anche l indice JPMorgan Credit High Yield (+0.69%), seppur per una volta con un rendimento al di sotto degli investment grade. Da segnalare le prese di profitto sulle banche greche, dopo il richiamo della Banca di Grecia, preoccupata per l eccessivo utilizzo delle linee di credito concesse da Francoforte. La debolezza ha contagiato anche le banche irlandesi, facendo riaffiorare timori che sembravano sopiti. Infine, volatilità sul fine mese (con sottoperformance concentrata nel mondo bancario) a causa delle speculazioni sulla ristrutturazione del debito in Dubai: sono fortemente esposte al paese le principali banche inglesi (RBS, HSBC, Standard Chartered). Infatti, l indice JPMorgan Subordinated Security ha avuto un mese addirittura negativo, chiudendo a -0.91%. Sul fronte valutario, l euro (in termini trade-weighted), si è apprezzato di 0.77%; il dollaro si è deprezzato di -1.60% contro euro, mentre lo yen giapponese ha subito un rialzo di 2.62% nei confronti della valuta unica. Il fondo ha retto bene la volatilità del mese, vista la bassa esposizione al mondo bancario (l esposizione al settore era stata dimezzata dopo la performance estiva). L esposizione a banche greche e irlandesi è al momento residuale.

8 KIS Dynamic KIS Dynamic Rendimento complessivo 11,55% Rendimento annualizzato 3,51% Percentuale di mesi positivi 65,79% Percentuale di mesi negativi 34,21% Miglior mese 1,61% Peggior mese -1,11% Da ottobre 2006 a novembre 2009 KIS Dynamic ott 06 dic 06 feb 07 apr 07 giu 07 ago 07 ott 07 dic 07 feb 08 apr 08 giu 08 ago 08 ott 08 dic 08 apr 09 set 08 dic 08 mar 09 KIS Dynamic Rendimento del periodo 0,75% Rendimento da inizio anno 3,94% Volatilità mensile annualizzata 2,19% Rendimento annuo composto 3 anni 3,59% Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri 3,08% Ex-ante: VaR (1 mese, 99%) -3,13% Ex-post: minor rendimento mensile -1,41% Esposizione Azionaria V 30 novembre 09 ( ,17) Long Short Totale USD -0,4% -0,4% EUR -1,4% 3,0% 1,5% Totale -1,8% 3,0% 1,2% Esposizione Obbligazionaria Contr. Duration Long Short Totale USD ,01-0, ,00 0,00 EUR ,01 0,28 0, ,11 0,11 CAD ,47-0,47 JPY ,88-0,88 GBp ,01-0,01 SEK ,24-0,24 TRY 0-2 0,07 0,07 Totale -1,62 0,47-1,15 Nonostante timori sempre più diffusi sulla sostenibilità del rally e la mina vagante Dubai esplosa negli ultimi giorni del mese, l equity mondiale ha chiuso in positivo anche il mese di novembre: negli Stati Uniti la performance dell indice S&P500 è stata pari a 5.74%, complice anche la costante svalutazione del dollaro. Infatti l indice azionario europeo Eurostoxx si è mosso in maniera più contenuta, con un guadagno pari a 1.45%: l Europa continentale non può infatti contare sull intensità dell easing quantitativo in atto nei paesi anglosassoni (e di conseguenza su di una valuta debole, che a prescindere dai fondamentali sia capace di rendere il mercato domestico più appetibile per i capitali stranieri). Continua anche il rialzo delle piazze azionarie dei paesi emergenti, molti dei quali appaiono agli occhi degli operatori come un ottima opportunità di investimento di breve e lungo periodo: l indice azionario Morgan Stanley Emerging Market ha segnato una variazione di 4.25%. A testimonianza dell ammontare di liquidità ancora presente su tutte le asset class, il mercato obbligazionario USA ha visto un ampio movimento al ribasso dei rendimenti decennali (-0.19%), giunti al 3.20%. La curva americana, nel tratto 2-10, ha subito un movimento di steepening di 4.09 punti-base. In Europa, il rendimento decennale tedesco è passato da 3.23% a 3.16%, con un movimento di lieve flattening pari a -0.04%. Oltre al già citato problema di Dubai che ha generato movimenti molto bruschi sui governativi locali, il mercato è tornato a mostrare forte preoccupazione per i conti pubblici e la capacità di rifinanziamento di un membro periferico dell unione monetaria europea: la Grecia. Gli spread della curva governativa ellenica raffrontata al benchmark tedesco sono risaliti in pochi giorni ai livelli di maggio, per poi parzialmente ritracciare. Sul fronte valutario, l euro (in termini trade-weighted), si è apprezzato di 0.77%; il dollaro si è deprezzato di -1.60% contro euro, mentre lo yen giapponese ha subito un rialzo di 2.62% nei confronti della valuta unica. Buon mese per il comparto Dynamic, avvantaggiato da una sostanziale stabilità nel mondo valutario e da un rialzo dell oro. Portafoglio fixed income: poco da segnalare; il nostro orientamento short si è chiaramente dimostrato errato, ma abbiamo ben contenuto le perdite riducendo ordinatamente il rischio. Rimaniamo convinti che il mercato, a questi livelli, presenti ben poco valore. Portafoglio azionario: il posizionamento tendenzialmente lungo ha contribuito in maniera positiva alla performance di portafoglio. Rimaniamo posizionati sul settore media tramite future settoriali. Portafoglio valutario: era posizionato per un apprezzamento dell oro (che nel mese ha raggiunto nuovi massimi storici) e per una sostanziale stabilità sul cambio euro/dollaro ed eurosterlina. Buoni utili anche sul fronte delle valute Est Europa, dove abbiamo giocato il rimbalzo di Fiorino ungherese e Zloty polacco.

9 KIS Trading KIS Trading Rendimento complessivo 1,82% Rendimento annualizzato 5,56% Percentuale di mesi positivi 50,00% Percentuale di mesi negativi 50,00% Miglior mese 4,44% Peggior mese -3,71% V 30 novembre 09 ( ,86) KIS Trading Rendimento del periodo -1,78% Rendimento da inizio anno Volatilità mensile annualizzata 13,39% Rendimento annuo composto 3 anni Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri 7,66% Ex-ante: VaR (1 mese, 99%) -19,83% Ex-post: minor rendimento mensile -6,75% Da luglio 2009 a novembre 2009 KIS Tradingt lug 09 Ftse/Mib Idx Fut Dec09 27,26% Bots 0 05/14/10 6,81% Assicurazioni Generali 5,06% Mediaset Spa 4,06% Intesa Sanpaolo 3,77% Mediobanca Spa 3,71% 90,61% Italy 3,67% Luxembourg 3,81% United States 0,28% Greece 0,34% Belgium 2,29% France 31,23% Financials 6,81% Government 7,99% Cons. Discr. 8,10% Energy 8,65% Industrials 3,17% Materials 5,32% Utilities 27,26% Futures 1,20% Telecom. Serv. 0,82% Info. Tech. 0,11% Cons. St. 0,44% Health Care -0,08% Equity Index Nel mese di novembre il fondo ha registrato una performance negativa pari all 1,65%. La performance negativa del fondo è essenzialmente attribuibile all atteggiamento aggressivo tenuto dal punto di vista settoriale. Siamo convinti che in questo momento il trend di medio periodo sia ancora tendenzialmente rialzista e, fino ad una rottura tecnica del trend, consideriamo ogni storno un occasione di acquisto. Il fondo mantiene comunque ampie protezioni in derivati (delle put sull indice FtseMib) che proteggerebbero il fondo da un calo marcato dei listini facendo rientrare a livelli decisamente più conservative la net exposure che a fine mese è circa all 80%. Dal punto di vista settoriale abbiamo sovrappesato i titoli ciclici ed in particolare gli editoriali e continuiamo a tenere sottopesate le utilities.

10 KIS Long-Short KIS Long-Short Rendimento complessivo 4,81% Rendimento annualizzato 8,48% Percentuale di mesi positivi 85,7% Percentuale di mesi negativi 14,3% Miglior mese 1,05% Peggior mese -0,28% V 27 novembre 09 ( ,53) KIS Long-Short Rendimento del periodo 1,00% Rendimento da inizio anno 4,81% Volatilità settimanale annualizzata 3,28% Rendimento annuo composto 3 anni Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri Da maggio 2009 a novembre KIS Long-Short Portafoglio azionario Esposizione azionaria netta 26,7% lug 09 Scomposizione esposizione netta per paese 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% US EU UK Asia Altri EM France Telecom Sa 1,24% Telefonica 0,92% Roche 0,91% TNT 0,87% Christian Dior 0,84% Vodafone Group 0,82% Scomposizione esposizione netta per settore 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% -3,0% Consumer Discretionary Consumer Staples Energy Financials Health Care Industrials Information Technology Materials Telecommunication Services Utilities Unclassified Nel corso di novembre i mercati azionari mondiali hanno mostrato una volatilità superiore a quella dei mesi precedenti, con una forte dispersione geografica dei rendimenti. Negli Stati Uniti l S&P 500 ha chiuso il mese a +5.7%, mentre il Giappone è stato di gran lunga il peggior mercato con una perdita del 6.9%. Le performance sono state positive ma non brillanti in Europa, dove lo Stoxx 50 ha chiuso con un +1.0%, evidenziando una dispersione dei rendimenti particolarmente significativa non soltanto a livello settoriale ma anche geografico - con l Italia in ribasso dell 1% e la Grecia invece in perdita del 15.7% per effetto delle speculazioni circa la solvibilità del paese. L inizio del mese è stato contrassegnato da una ripresa importante dei corsi per effetto anche dei brillanti risultati aziendali comunicati nel corso delle prime due settimane, che hanno contribuito a portare gli indici su nuovi massimi dall inizio del La correzione che è seguita, ispirata in prima battuta da prese di profitto generalizzate, ha trovato ulteriore spinta nella crisi finanziaria di Dubai, tanto attesa dai mercati quanto capace di innescare nuovamente preoccupazioni diffuse in merito alla sostenibilità del debito governativo di molti paesi sviluppati nel L andamento piuttosto erratico degli indici e l influenza di fattori di carattere macroeconomico hanno quindi penalizzato le strategie long/short. L attività di selezione dei titoli non è stata sicuramente premiata nel corso del mese, ma continuiamo a credere di poter beneficiare della maggiore differenziazione che inevitabilmente il mercato produrrà nei prossimi mesi tra le società che dispongono di un autentico vantaggio competitivo e quelle di minore qualità, che hanno sfruttato nel 2009 il rialzo complessivo dell azionario senza avere le caratteristiche per emergere come leader del proprio settore. Nel corso del mese di novembre i mercati obbligazionari hanno evidenziato una generale tendenza al ribasso dei tassi di interesse, spesso accompagnata da un appiattimento della curva dei rendimenti, specie in Europa, Stati Uniti e Giappone, con una sensibile riduzione dei tassi sulle scadenze piú lunghe e livelli pressochè invariati sulle scadenze piú a breve periodo. I dati macroeconomici e le dichiarazioni dei principali banchieri centrali, pur attestando la ripresa in atto a livello globale, hanno infatti segnalato la possibilità che i tassi di interesse rimangano su livelli molto contenuti per i prossimi mesi, confermando le aspettative degli operatori in un mercato che è quindi rimasto relativamente poco volatile nel corso del mese. Da sottolineare invece il risultato delle strategie CTA, capaci di cogliere i trend di mercato e di realizzare risultati mensili tra i migliori dell intero In quest area manteniamo un approccio opportunistico e riteniamo di poter sfruttare nei prossimi mesi il recupero di questa asset class cosí come quello delle strategie Event Driven, che potranno a loro volta beneficiare del forte incremento in atto nel numero e nel volume di operazioni di finanza straordinaria. Le aspettative su questo fronte sono infatti per un aumento significativo delle acquisizioni nel corso del 2010, un anno in cui l unica fonte di crescita per alcune società occidentali passerà attraverso l acquisto di altre aziende. In un contesto di ridotta competizione sul fronte degli arbitraggi da parte delle banche d affari e di altri fondi hedge, le prospettive per questa tipologia di trade rimangono alquanto positive.

11 KIS America KIS America Rendimento complessivo 23,88% Rendimento annualizzato 26,11% Percentuale di mesi positivi 81,8% Percentuale di mesi negativi 18,2% Miglior mese 8,56% Peggior mese -11,32% V 27 novembre 09 ( ,22) KIS America Rendimento del periodo 4,66% Rendimento da inizio anno 23,88% Volatilità settimanale annualizzata 22,49% Rendimento annuo composto 3 anni Rendimento ultimi 12 mesi in trimestri Da gennaio 2009 a novembre 2009 KIS America gen 09 gen 09 mar 09 apr 09 lug 09 Microsoft Corp 2,52% Exxon Mobil Corp 2,13% Apple Inc 1,86% Procter & Gamble Co 1,55% IBM 1,19% Johnson & Johnson 1,18% 98,8% US 1,2% Cash 20,9% Info Technology 14,1% Health Care 13,5% Financials 12,6% Energy 10,8% Consumer Discretionary 9,9% Consumer Staples 8,8% Industrials 3,0% Materials 2,9% Telecommunication Services 2,2% Utilities 1,2% Cash Nel corso di novembre i mercati azionari mondiali hanno mostrato una volatilità superiore a quella dei mesi precedenti, con una forte dispersione geografica dei rendimenti. Negli Stati Uniti l S&P 500 ha chiuso il mese a +5.7%, il Dow Jones Industrials a +6.5% e il Nasdaq a +4.9%. L inizio del mese è stato contrassegnato da una ripresa importante dei corsi per effetto anche dei brillanti risultati aziendali comunicati nel corso delle prime due settimane, che hanno contribuito a portare gli indici su nuovi massimi dall inizio del La correzione che è seguita, ispirata in prima battuta da prese di profitto generalizzate, ha trovato ulteriore spinta nella crisi finanziaria di Dubai, tanto attesa dai mercati quanto capace di innescare nuovamente preoccupazioni diffuse in merito alla sostenibilità del debito governativo di molti paesi sviluppati nel L attività di selezione dei titoli non è stata sicuramente premiata nel corso del mese, ma continuiamo a credere di poter beneficiare della maggiore differenziazione che inevitabilmente il mercato produrrà nei prossimi mesi tra le società che dispongono di un autentico vantaggio competitivo e quelle di minore qualità, che hanno sfruttato nel 2009 il rialzo complessivo dell azionario senza avere le caratteristiche per emergere come leader del proprio settore. Al momento il Fondo è pienamente investito.

12 KIS Asia KIS Asia Rendimento complessivo 13,72% Rendimento annualizzato 39,69% Percentuale di mesi positivi 80,0% Percentuale di mesi negativi 20,0% Miglior mese 8,50% Peggior mese -1,70% V 27 novembre 09 ( ,69) KIS Asia Rendimento del periodo 1,10% Rendimento da inizio anno 13,72% Volatilità settimanale annualizzata 12,83% Rendimento annuo composto 3 anni Rendimento annuo composto 12 anni Da luglio 2009 a novembre 2009 KIS Asia lug 09 lug 09 China Construction Bank 2,12% Ind & Comm Bank of China 1,92% Skyworth Digital Holdings 1,87% Cnooc Ltd 1,59% China Life Insurance 1,48% Yanzhou Coal Mining Co 1,24% 30,4% China 14,6% Hong Kong 12,8% Taiwan 8,4% Australia 6,2% Korea 5,0% India 2,3% Singapore 0,3% Malaysia 0,2% Thailand 0,2% Philippines 0,9% Altro 23,2% Financials 12,4% Info Technology 10,0% Industrials 9,6% Consumer Discretionary 8,4% Materials 7,4% Consumer Staples 4,8% Energy 2,7% Telecommunication services 1,4% Health care 1,3% Utilities I mercati azionari asiatici hanno conseguito risultati piuttosto anemici nel corso del mese di novembre. La borsa di Hong Kong ha chiuso quasi al livello di inizio mese, così come il listino coreano. La correzione occorsa nella seconda parte del mese in tutti i principali mercati è stata acuita in Asia dai dati macroeconomici pubblicati in alcuni paesi, come nel caso del rallentamento dell economia di Taiwan nel corso del terzo trimestre o la minore fiducia delle imprese in Sud Corea, elementi questi che hanno indotto parte degli operatori a prendere profitto dopo i forti rialzi degli scorsi mesi per adottare in generale un approccio d investimento più cauto. In questo contesto siamo soddisfatti della performance mensile del Fondo, vista la significativa sovraperformance quindi rispetto agli indici locali. Continuiamo a ritenere che l area sia ricca di opportunità per il Fondo: siamo infatti convinti che la ripresa globale sarà trainata dai paesi di questa regione e che il nostro approccio votato allo stock picking sia quello migliore per sfruttare le possibilità di investimento più interessanti. Il livello di investito è pari attualmente all 89%.

13 Milano Via Bigli 21 I Milano Tel Fax Roma Piazza di Spagna 20 I Roma Tel Fax Torino Via della Rocca 21 I Torino Tel Fax Prima dell adesione leggere attentamente il prospetto informativo. La performance del fondo riflette oneri sullo stesso gravanti e non contabilizzati nell andamento del benchmark. Le performance dei fondi sono al netto degli oneri fiscali. I risultati passati non sono indicativi di quelli futuri. Londra 77 Cornhill GB-London EC3V 3QQ Tel. +44 (0) Fax +44 (0) Lugano Via Greina 2 CH-6900 Lugano Tel. +41 (0) Fax +41 (0) New York 650 Fifth Avenue 6th Floor New York NY 19 Tel Fax