Seguire le strategie di Bernanke e Draghi. Una materia prima che a sorpresa cresce. I temi e i settori in rampa di lancio

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1 La finanza da un nuovo punto di vista Petrolio Una materia prima che a sorpresa cresce Listini azionari I temi e i settori in rampa di lancio I mercati nelle mani dei banchieri centrali Seguire le strategie di Bernanke e Draghi CON LA COLLABORAZIONE DI n.18l A RIVISTA PER GLI INVESTITORI ISTITUZIONALI Anno 4 - Agosto 2013

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3 domande a: MAURIZIO ZANCANARO, PRESIDENTE DELL AIPB (ASSOCIAZIONE ITALIANA PRIVATE BANKING) Quali sono le finalità dell Aipb? «L Associazione, che oggi coinvolge non solo le banche, ma anche i principali player che operano direttamente o indirettamente per lo sviluppo del servizio di private banking, nasce nel 2004 con l obiettivo di diventare un partner istituzionale per la conoscenza del settore e un referente strategico specializzato nell approfondimento delle tematiche del mercato sia dal lato della domanda sia da quello dell offerta. I numeri che meglio rappresentano l Aipb sono tre: sono le famiglie private cui si rivolge l industria con asset finanziari pari a 898 miliardi di euro e almeno 300 sono le persone che contribuiscono con le proprie conoscenze allo sviluppo e alla diffusione di ricerche, libri ed eventi attraverso la partecipazione attiva alle commissioni tecniche dell Associazione». L industria italiana del private banking a quale livello è, rispetto alle industrie degli altri paesi occidentali? C è un ritardo o si può dire che ormai gli italiani abbiano raggiunto i livelli qualitativi di paesi finanziariamente più avanzati? «Mancando nel panorama europeo interlocutori istituzionali che studiano il sistema d offerta private, è difficile per Aipb fare confronti. Per il momento, in base ai primi risultati di ricerca sui modelli operativi e sullo sviluppo della tecnologia a supporto del servizio di consulenza agli investimenti, si può affermare che confrontando i trend evolutivi italiani al 2015 con quelli europei siamo in presenza di un sostanziale allineamento tra Italia ed Europa. Non è stato ancora possibile confrontare la gamma di offerta dei servizi e il set di competenze delle reti distributive a contatto con la clientela, elementi fondamentali che caratterizzano un servizio di private banking». In un momento di crisi, il mercato del private banking è in crescita o è in una fase di stasi? «Visto dal punto di vista dei numeri, nonostante una ricchezza delle famiglie private italiane in contrazione, il mercato servito dal private banking, che rappresenta a oggi il 49% delle masse finanziarie totali, ha raggiunto i 440 miliardi di euro a fine 2012 grazie all andamento estremamente volatile ma positivo dei listini che ha portato a un 6,4% di effetto performance sugli asset gestiti. Visto dal punto della strategia di sviluppo dell industria, la clientela private è considerata più che mai un asset importante della banca e vale la pena valorizzare le performance che il servizio di private banking assicura nel lungo periodo, misurabili non solo in asset under management, ma anche in termini di up-selling, di cross-selling e di sviluppo di partnership per il gruppo di appartenenza». Quali sono le principali richieste che arrivano dagli utenti? «Per quanto riguarda la clientela private, se fino al 2007 delegare la gestione della propria ricchezza finanziaria a un consulente per gli investimenti sembrava un operazione veloce e poco impegnativa, oggi si è consapevoli che controllare un totale ogni semestre non basta. Investire, oggi, significa fare almeno quattro azioni diverse ogni volta, ripetute in un ordine preciso: avere chiare aspettative sulla propria ricchezza e, di conseguenza, sulle proprie esigenze finanziarie; richiedere una presentazione dei prodotti finanziari consigliati; sottoscrivere gli strumenti selezionati avendo ben chiaro il periodo minimo di investimento; condividere infine con il proprio consulente un attività di monitoraggio periodico che illustri non solo i risultati ottenuti rispetto agli obiettivi iniziali, ma anche la possibilità di eventuali cambiamenti in funzione di modifiche avvenute nei mercati o nei target di investimento personali». MAURIZIO ZANCANARO, PRESIDENTE DELL AIPB (ASSOCIAZIONE ITALIANA PRIVATE BANKING) 361GRADI/Agosto

4 Sommario AGOSTO N.18 I Focus Inchiesta Intervista Inchiesta 2 Educational Rubriche 6 Gestore/1 a cura di Citywire Per van Pittius una benefica correzione negli emerging bond 8 Gestore/2 a cura di Citywire Per Stevenson è il momento delle azioni europee 10 Mercati a cura di Allfunds Bank Investment Services I temi e i settori del toro 20 Alternative a cura di Allfunds Bank Investment Services Alternative Ucits contro indici di fondi hedge 26 Etf testo su dati forniti da Borsa italiana Volano ancora gli Aum 28 Nelle mani delle banche centrali Ancora tanta liquidità per tutti Nonostante le mezze frenate di Bernanke e della Cina, immediatamente rientrate, i mercati hanno ripreso fiato nella convinzione che i flussi di denaro provenienti dagli istituti di emissione continueranno a lungo. Tutti si aspettano che anche la Bce, finora la più restia ad adottare strategie espansive, presto si accoderà e darà vita al suo quantitative easing per rilanciare l economia europea in crisi. E i mercati sono tornati euforici 44 L investitore istituzionale - Amundi Sgr «Quinti al mondo negli istituzionali» 50 Petrolio - Una situazione imprevista Un mercato ancora forte Nonostante la debole ripresa economica, i corsi dell oil sono più elevati rispetto a quelli delle altre commodity. Inoltre il Brent e i Wti, i due maggiori benchmark petroliferi, per la prima volta hanno quotazioni quasi allineate. Sui prezzi agiscono diversi fattori tecnici, tra i quali la nuova produzione Usa e i miglioramenti logistici nel continente americano. Ma le tensioni geopolitiche in Medio oriente restano un elemento importante nella dinamica domanda-offerta 60 Investimenti socialmente responsabili - Un settore che cresce Non è facile essere etici 64 Il mondo della legge Trasparenza bancaria, un cantiere ancora aperto 4 361GRADI/Agosto 2013

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6 A CURA DI CITYWIRE FOCUS: gestore/1 Per van Pittius una benefica correzione negli emerging bond di Chris Sloley Werner Gey van Pittius, co-manager del fondo Investec Gsf Emerging Mkts Lc Debt ritiene che la recente forte svendita abbia reso il reddito fisso emergente relativamente più attraente rispetto ai bond delle economie più avanzate. Ha infatti così commentato su Citywire Global: «È stata una correzione veramente salutare, dato che in questa asset class si stava producendo una bolla speculativa. Bernanke voleva sgonfiarla e tenere a freno il rischio, ma ha ottenuto un po' più di ciò che voleva e da allora è in parte tornato sui suoi passi». Van Pittius, che gestisce il fondo insieme a Peter Eerdmans, concorda sul fatto che una graduale chiusura del rubinetto della liquidità da parte della Federal Reserve, sommata a un rialzo nei tassi Usa, potrebbe invertire gli afflussi di capitale in questa asset class e provocare ulteriore volatilità. Ma per il momento si attende che i flussi in uscita avvenuti di recente rallentino e pensa che la svendita di maggio e giugno abbia portato alcune attraenti opportunità in termini di valutazione, permettendogli di chiudere la posizione del fondo underweight nelle emissioni in valuta locale. «Crediamo che i flussi in uscita diminuiranno: i rendimenti più alti e le notizie migliori terranno sul mercato gli investitori ed emergeranno anche più interessanti punti di entrata», commenta il gestore. FORTE RIALZO NEI BOND IN VALUTA LOCALE Dopo una forte svendita nei bond in valuta locale che hanno visto i rendimenti crollare ai minimi da molti anni al 5,15%, giugno ha registrato il più aggressivo incremento mensile dell'ultimo biennio, con i tassi che sono schizzati al 6,6%, un livello che Van Pittius ritiene vicino al fair value: «Riteniamo che i rendimenti siano tornati al 6-7% in un ambito di giusta valutazione. Anche se non ci aspettavamo una svendita così forte, avevamo previsto la possibilità di perdite in conto capitale: pertanto avevamo diminuito la nostra esposizione in duration. Attendiamo però rendimenti assoluti positivi, basati su un ampio carry ed è nostra convinzione che i tassi della politica monetaria siano tenuti a bada da uno sfondo di inflazione benigna. Su base relativa, pensiamo che i bond dei mercati emergenti siano particolarmente attraenti rispetto a quelli dei mercati sviluppati» GRADI/Agosto 2013

7 In termini di valuta, Van Pittius ha usato la recente correzione per aumentare l'esposizione al real brasiliano e al peso messicano, con posizioni che rappresentano rispettivamente il 2% e il 2,5% del fondo. I manager hanno aggiunto bond israeliani in aprile, prima della svendita, e hanno mantenuto il loro underweight sullo shekel. «Dopo che abbiamo comperato, i tassi sono stati tagliati due volte. Se la Bank of Israel abbassasse ulteriormente gli interessi ci attenderemmo un indebolimento della valuta, dato che Israele guadagna sempre più divisa estera dalla sua crescente produzione di gas e uno shekel forte sarebbe dannoso». RUSSIA ATTRAENTE NONOSTANTE IL RISCHIO POLITICO Il fondo è overweight anche sul rublo russo, con un'esposizione del 15% rispetto a un benchmark del 10% e i gestori pensano che le preoccupazioni sul paese siano esagerate: «I titoli dei media sulla Russia dipingono un quadro veramente negativo: anche se ci sono indubbiamente alcuni problemi, noi riteniamo che questo paese abbia dinamiche comparabili alla Turchia, con una classe media istruita e urbanizzata che sta arrivando ai ferri corti con il partito al potere, che ha però un forte supporto nelle altre aree del paese. Ammettiamo che la Russia presenti un rischio politico e che non abbia fondamentali eccelsi, ma pensiamo che la valuta sia davvero conveniente», afferma van Pittius. Quanto alle altre divise, una posizione short sulla valuta peruviana è stata chiusa e sostituita da una short sulla corona ceca, mentre una posizione long sui bond di Singapore versus una short sui bond malesi è stata aggiunta dopo che l'economia di Singapore ha dimostrato una certa debolezza: «Perù e Colombia sono stati penalizzati durante la svendita e noi abbiamo avuto posizioni pesanti in America Latina», spiega il gestore. WERNER GEY VAN PITTIUS 361GRADI/Agosto

8 A CURA DI CITYWIRE FOCUS: gestore/2 Per Stevenson è il momento delle azioni europee di Chris Sloley Tim Stevenson, gestore del fondo Henderson Horizon Pan European Equity ritiene che la ripresa economica europea sia decisamente in atto e che la domanda sia domestica sia internazionale di azioni del Vecchio continente sosterrà questa asset class. Il manager è anche ottimista sul fatto che, a dispetto della «illogica» volatilità a breve termine che ha creato nelle ultime settimane, un tapering (assottigliamento) del Qe statunitense sarà in ultima analisi di beneficio per le azioni europee. Anche se è convinto che il rallentamento del Qe possa distorcere i mercati quest'estate con gli hedge fund che cambiano posizioni creando ulteriore volatilità in volumi già sottili, Stevenson ritiene che il tapering si rivelerà positivo per l'economia globale nel suo complesso: «La volatilità che abbiamo visto, provocata dalle discussioni sul tapering, ci sembra un po' illogica». Il gestore di Henderson fa notare che le quotazioni dell'equity europeo si sono allontanate ulteriormente dalle crescenti valutazioni dell'azionario Usa nelle ultime settimane e che stanno scambiando a livelli estremamente depressi. Aggiungendo che i rendimenti dei bond sono diventati relativamente meno attraenti e che molti investitori istituzionali sono ancora molto underweight sull'equity, Stevenson prevede un ritorno all'azionario di grande portata nei prossimi mesi, che fornirà ulteriore supporto a questa asset class: «Nell'ultimo trimestre abbiamo assistito a una maggiore debolezza sui mercati obbligazionari e a una graduale tendenza a un aumento dell'esposizione azionaria. Il mercato equity non può contare per sempre su un crescente numero di lattine di Red Bull prodotte dalla Federal TIM STEVENSON 8 361GRADI/Agosto 2013

9 Reserve, anche se potenzialmente ci sono molti soldi che potrebbero entrare sui mercati azionari europei: «Un grande assicuratore europeo come Allianz ha ridotto la sua esposizione alle azioni dal 23% del 2001 a solo il 5,8% del 2012, nonostante nel corso dello stesso 2012 abbia detto varie volte che vuole aumentarla», commenta il gestore. Stevenson ritiene anche che il fardello normativo posto alle società di assicurazioni dalle autorità verrà alleggerito col passare del tempo: «A coloro che vedono i gruppi assicurativi chiusi in un angolo dai governi porrei questa domanda: per quanto tempo queste autorità impediranno ad alcuni dei maggiori compratori di azioni di comprare azioni? È una straordinaria contraddizione che a un certo punto sarà verosimilmente risolta». Il money manager è anche ottimista perché alcuni paesi periferici stanno iniziando a mostrare miglioramenti nelle statistiche Pmi e non è troppo preoccupato per il recente rallentamento dell'attività economica in Germania: «Gli ultimi dati Pmi dalla Spagna sono balzati sopra 50. Siamo sicuri che una ripresa attraverserà l'europa nella seconda metà dell'anno. La Germania non ha mai davvero rallentato, anche se ha risentito di una diminuzione delle sue esportazioni verso l'asia». AUMENTARE L'ESPOSIZIONE ALLE BANCHE In linea con la sua prospettiva bullish, Stevenson ha aumentato l'esposizione alle banche negli ultimi tre mesi, comprando azioni Crédit Agricole, Unicredit e Commerzbank nel mese di aprile: «È stato un trade opportunistico, dato che possiamo impegnare fino al 5% del fondo in posizioni di breve periodo». La quarta banca aggiunta in aprile, Barclays, riflette l'opinione di Stevenson che il Regno Unito stia dando segnali di ripresa che dovrebbero spingere il suo settore bancario. Il gestore ha però aggiunto: «Il rally dei finanziari è positivo, ma bisogna scegliere i titoli giusti. Ubs è stata una delle azioni chiave nel nostro portafoglio, mentre Rbs ci ha fatto penare, anche se recentemente il comportamento è stato incoraggiante». Stevenson ha ammesso che la vendita dei titoli del produttore di pneumatici Continental è avvenuta troppo presto, dato che ha continuato a salire, così come la dismissione di Petrofac: «È una buona società, ma sembrava sopravvalutata rispetto alle prospettive dei prossimi 12 mesi». In giugno ha anche venduto il produttore di semiconduttori Arm: «È stata una scelta coraggiosa. Credo che sia un'azienda superba, ma con valutazioni davvero alte e ci sono segnali di un ingresso di Intel nel suo settore. Pensiamo di ricomprarla a un certo punto in futuro», conclude Stevenson. 361GRADI/Agosto

10 A CURA DI ALLFUNDS BANK INVESTMENT SERVICES FOCUS: mercati I temi e i settori del toro Grafico 1: rendimento Yid fino a maggio Settori e temi in Usd Telecomunication services Information technology Healthcare Financials Energy Consumer staples Consumer discretionary Water Real estate global Real estate Europa Real estate Asia New energy Natural resources Infrastructure Gold&Mines Ecology Biotechnology Agribusiness -34,77% -7,07% 5,74% 8,84% 18,59% 10,80% 4,10% 11,18% 15,40% 8,08% 4,99% 5,72% 2% 4,12% 4,37% 10,9% 31,74% 30,99% -40% -30% -20% -10% 0 10% 20% 30% 40% Nel 2013, fino alla fine di maggio, le performance sono state variabili. Finora il tema a registrare l andamento più convincente è stato new energy (Widerhill new energy global innovation Index), con un rendimento pari a +31,74%, mentre il fanalino di coda è stato gold&mines con -34,77% (Msci Acwi index). Il settore migliore è stato healthcare (Msci Acwi healthcare index), con +18,59%, mentre il peggiore energy, (Msci Acwi energy), con +4,10%. Nei primi cinque mesi dell anno in corso, alcuni temi interessanti del 2012, come real estate, hanno perso terreno, mentre altri hanno mantenuto la propria posizione di leadership in positivo, come biotechnology, o in negativo, come natural resources. Secondo l analisi svolta in base alle valutazioni attuali e alla sostenibilità dei dividendi, sembra che la maggior parte dei settori sia ben posizionata, in particolare telecommunication services e healthcare, a esclusione di utilities. Tra i temi, solo agribusiness e biotech generano un cash flow sufficiente per garantire la corresponsione di dividendi. FONDI SETTORIALI E TEMATICI La definizione dei settori di Allfunds Bank segue il Global industry classification standard (Gics)Sm sviluppato da Morgan Stanley Capital International (Msci). Ogni fondo azionario con asset in gestione per 50 milioni di euro e disponibile sulla piattaforma Allfunds Bank rientra nell universo di investimento. Gli strumenti specializzati corrispondono ai prodotti che Lipper inserisce nella categoria dei fondi settoriali, ma vengono rivisti internamente per verificare la coerenza del singolo focus di investimento. Nell ambito di questa analisi, industrial, materials e utilities non vengono considerati alla stregua di peer group vista l assenza del numero minimo di fondi. Un gruppo tematico comprende strumenti con uno stile/universo di investimento quasi uguale che non rientrano in un settore Msci, ma seguono una strategia di portafoglio simile per sfruttare un tema di investimento. Per potere essere oggetto di questa analisi, un fondo deve avere tre anni di track record oltre ad asset per GRADI/Agosto 2013

11 milioni di euro (universo ristretto). Si viene a creare un tema non appena si raggiunge la soglia di cinque fondi paragonabili, con alcune eccezioni. Alcuni strumenti settoriali possono essere trasferiti da un settore (secondo la definizione di Lipper) a un tema. Rispetto alle precedenti pubblicazioni, sono stati aggiunti due nuovi temi: infrastructure, con cinque fondi, e water, con quattro prodotti. Ogni peer group è stato aggiornato in modo tale da rendere conto degli strumenti che hanno raggiunto i tre anni di track record e per verificare gli asset in gestione. È il motivo per cui consumer staples è composto solo da quattro fondi. Per i temi e i settori con meno di cinque fondi, si suggerisce un solo prodotto. Restricted universe maggio 2013 Area Numero fondi Totale 95 Agribusiness 8 Biotechnology 7 Ecology 7 Gold&Precious metals 9 Infrastructure 5 Natural resources 15 New energy 6 Real estate - Asia Pacific 6 Real estate - Europe 12 Real estate - Global 16 Water 4 Restricted universe maggio 2013 Area Numero fondi Totale 71 Consumer discrectionary 11 Consumer staples 4 Energy 10 Financials 8 Healthcare 19 Information technology 13 Industrials 1 Materials 0 Telecommunication services Utilities 0 5 PERFORMANCE Ancora stimoli monetari o è l ora della crescita? Nell ultimo mese dell anno scorso, si nutrivano timori nei confronti del potenziale impatto del fiscal cliff negli Stati Uniti, mentre in Europa persisteva un clima di volatilità a causa delle imminenti elezioni legislative in Italia. A eccezione di consumer staples, tutti i settori dell indice Msci Acwi hanno registrato un rendimento positivo. Ai primi posti materials e financials, con più del 4%. L anno è iniziato con un momentum positivo. Accantonando le preoccupazioni per il fiscal cliff negli Stati Uniti e per la crisi del credito in Europa, gli investitori hanno reagito positivamente all accordo sul budget raggiunto dai due rami del parlamento statunitense. Non si è trat- Grafico 2: Msci Ac world sectors dicembre MSCI ACWI/CONSUMER D NR MSCI ACWI/CONSUMER S NR MSCI ACWI/ENERGY NR MSCI ACWI/FINANCIALS NR MSCI ACWI/INDUSTRIAL NR MSCI ACWI/IT NR MSCI ACWI/HEALTHCARE NR MSCI ACWI/MATERIALS NR MSCI ACWI/TELECOM S NR MSCI ACWI/UTILITIES NR MSCI AC WORLD NR 98 30/11/12 15/12/12 30/12/12 FONTE: AFB CON DATI BLOOMBERG 361GRADI/Agosto

12 FOCUS: mercati Grafico 3: Q1 Msci AC World Sectors tato di un caso esemplare di collaborazione tra i due partiti, ma alla fine a prevalere è stato l interesse della nazione e si è giunti alla firma della legge. La notizia ha infervorato i mercati azionari, favorendo gli Stati Uniti rispetto all Europa e ai paesi emergenti. Alcuni emerging hanno addirittura registrato un andamento negativo nel corso 92 31/12/12 15/01/13 30/01/13 14/02/13 1/03/13 16/03/13 FONTE: AFB CON DATI BLOOMBERG Grafico 4: aprile-maggio 2013 Msci AC World Sectors MSCI ACWI/CONSUMER D NR MSCI ACWI/CONSUMER S NR MSCI ACWI/ENERGY NR MSCI ACWI/FINANCIALS NR MSCI ACWI/INDUSTRIAL NR MSCI ACWI/IT NR MSCI ACWI/HEALTHCARE NR MSCI ACWI/MATERIALS NR MSCI ACWI/TELECOM S NR MSCI ACWI/UTILITIES NR MSCI AC WORLD NR MSCI ACWI/CONSUMER D NR MSCI ACWI/CONSUMER S NR MSCI ACWI/ENERGY NR MSCI ACWI/FINANCIALS NR MSCI ACWI/INDUSTRIAL NR MSCI ACWI/IT NR MSCI ACWI/HEALTHCARE NR MSCI ACWI/MATERIALS NR MSCI ACWI/TELECOM S NR MSCI ACWI/UTILITIES NR MSCI AC WORLD NR 92 1/04/13 16/04/13 1/05/13 16/05/13 31/05/13 del primo trimestre. Durante tale periodo si è assistito a un alternanza di dati positivi giunti principalmente dagli Stati Uniti e di numeri negativi provenienti dall Europa. Dal lato americano, la Fed manteneva invariato il proprio programma di acquisto di Mbs, le vendite al dettaglio aumentavano e la crescita del Pil veniva rivista al rialzo. Sull altra sponda dell Atlantico, il parlamento italiano si ritrovava in una fase di stallo dopo l esito delle elezioni, la recessione non accennava a placarsi e Cipro veniva salvata con un pacchetto da 10 miliardi di euro. L indice Msci Acwi Nr index ha chiuso il mese di marzo a 157 punti, con guadagni del 6,51% nel primo trimestre. I settori che hanno mostrato l andamento più favorevole sono stati healthcare (+13,98%) e consumer staples (+11,48%), mentre ad andare peggio sono stati materials (-4,70%) ed energy (+3,63%). Questi dati sono coerenti con uno scenario caratterizzato da una crescita economica debole, come dimostrato dal calo dei prezzi delle commodity. Gli investitori, in questa situazione, privilegiano settori con utili e cash flow più stabili, meno dipendenti dal ciclo economico e da eventuali sorprese. Aprile e maggio, perlomeno fino alla terza settimana del mese, si sono rivelati ancora molto positivi per i mercati azionari. L orizzonte risultava però meno roseo rispetto al primo trimestre, a causa del rallentamento della crescita economica cinese, dell aumento del tasso di disoccupazione in Europa e di dati economici contrastanti negli Stati Uniti. Inoltre l attacco dinamitardo di Boston ha fatto insorgere timori di ulteriori azioni terroristiche da parte di gruppi estremisti. Sul versante positivo, si possono citare i dati del settore immobiliare statunitense piuttosto solidi e gli sforzi compiuti nell ambito di una politica monetaria più accomodante, in particolare in Giappone. Nel corso della seconda metà di maggio, però, i mercati hanno risentito di un eventuale passo indietro nella politica di quantitative easing negli Stati Uniti, con conseguente aumento dei tassi di interesse per i Treasury, le obbligazioni degli emergenti e i titoli Us high yield. I FONTE: AFB CON DATI BLOOMBERG GRADI/Agosto 2013

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14 FOCUS: mercati mercati azionari, da parte loro, hanno bruciato la maggior parte dei guadagni messi a segno precedentemente. In questo scenario l indice Msci Acwi Nr ha chiuso il mese di maggio a 161,17 punti, con guadagni pari al 2,66% per il bimestre. I settori che hanno offerto un rendimento positivo sono stati consumer discretionary (+7,04%), information technology (+5,26%) e financials (+4,54%), mentre materials (-1,91%) e consumer staples (-0,17%) hanno sottoperformato rispetto all indice nel suo insieme. Nei primi cinque mesi del 2013 è interessante notare che, in generale, i comparti con i migliori guadagni sono stati healthcare e consumer discretionary, mentre solo materials ha registrato un andamento negativo. Le performance di energy e utilities, poi, sono state negative rispetto ai risultati globali di mercato. Se si esclude consumer discretionary, i risultati sono coerenti con uno scenario economico che non è particolarmente favorevole alla crescita e vede un notevole calo dei prezzi delle commodity. BIOTECH E NEW ENERGY SU TUTTI NEL 2013 Durante lo scorso dicembre, i temi protagonisti del mercato azionario sono stati new energy e Asia real estate. Il primo si è giovato del riposizionamento degli investitori dopo un periodo negativo protrattosi fino a novembre, mentre il secondo ha proseguito sulla scia di un anno decisamente positivo, rivelandosi il top performer. Nel primo trimestre del 2013 biotech (+16,74%) e new energy (+9,59%) sono stati i temi che hanno generato i migliori rendimenti, mentre i peggiori si sono rivelati gold&mines (-16,86%) e real estate Europe (-3,32%) GRADI/Agosto 2013

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16 FOCUS: mercati Nel periodo aprile-maggio, new energy (+20,13%) e biotech (+12,48%) hanno continuato a offrire ottimi rendimenti, mentre gli ultimi posti sono toccati a gold&mines (-21,57%) e real estate Asia (-4,71%). Biotech (+30,99%) e new energy (+30,89%) sono i temi dell anno dalla fine del 2012, mentre gold&mines ha perso il 35,36% del suo valore. Le società del com- Grafico 5: azioni e temi di investimento, dicembre Grafico 6: azioni e temi di investimento, 1 trimestre DAXGlbl AgriBus Perf Usd NASDAQ BIOTECH TR RETURN FTSE Gold Minex Index WldrHill Usd FTSE E/N Dev Asia FTSE E/N Dev Europa FTSE E/N Dev MSCI AC WORLD NR 92 30/11/12 15/12/12 30/12/12 FONTE: AFB CON DATI BLOOMBERG DAXGlbl AgriBus Perf Usd NASDAQ BIOTECH TR RETURN FTSE Gold Minex Index WldrHill Usd FTSE E/N Dev Asia FTSE E/N Dev Europa FTSE E/N Dev MSCI AC WORLD NR 80 31/12/12 15/01/13 30/01/13 14/02/13 01/03/13 16/03/13 parto biotech hanno tratto giovamento da alcune notizie positive. La Food & drug administration statunitense, infatti, ha approvato molti principi attivi delle maggiori aziende che erano in attesa di autorizzazione. Lo slancio commerciale e gli sviluppi positivi che hanno interessato diversi prodotti stanno sostenendo l andamento del comparto biotech. Le società attive nelle new energy sono state trainate dai titoli legati all efficienza energetica e dal costante aumento dell importanza del gas naturale. Dall inizio dell anno gold&mines ha confermato l andamento negativo registrato nel 2012, dovuto, originariamente, agli effetti della politica di espansione monetaria portata avanti dalle principali banche centrali, che ha ridato fiducia agli investitori. In questo modo l oro, che aveva subito un impennata nel momento in cui gli Tabella 1: valutazioni per settore Ar As of 31/05/2013 Msci ACWI CONS. STPL. Msci ACWI CONS. DISCR. PE 19,27 16,86 Avg 3 yrs PE 17,36 16,64 PE/A2 3 yrs PE 111,01% 101,31% PB 3,61 2,63 Avg 3 yrs PB 3,10 2,12 PB/Avg 3 yrs P8 116,59% 124,02% ROE 18,23 14,50 Avg 3 yrs ROE 21,91 12,98 ROE/Avg 3 yrs ROE 83,19% 111,72% EV/EBIT 14,61 14,61 Avg 3 yrs EV/EBIT 13,18 13,25 EV/EBIT/Avg 3 yrs EV/EBIT 110,82% 110,24% DIV YIELD 2,65 1,74 Avg 3 yrs DIV YIELD 2,85 1,80 DIV YIELD/Avg 3 yrs DIV YIELD 92,62% 96,43% FONTE: AFB CON DATI BLOOMBERG GRADI/Agosto 2013

17 Grafico 7: azioni e temi di investimento, aprile-maggio 2013 investitori erano alla ricerca di un porto sicuro, ha perso parte del suo valore. Non si dimentichino, poi, le diverse uscite dagli Etc oro. Ma non solo: di recente l India, il principale consumatore al mondo del metallo prezioso grezzo in barra, ha limitato ulteriormente le importazioni. Alcune aziende del settore minerario hanno rivisto al ribasso le previsioni degli utili per l anno in corso, annunciando rigorosi programmi di tagli alle spese. Sul versante positivo, alcuni fattori strutturali, come le conseguenze del generoso programma di quantitative easing messo in atto dalle banche centrali, sono ancora presenti, pur non avendo ancora sortito effetti. VALUTAZIONE Tutto dipende dagli indicatori considerati. Prendendo in considerazione i valuation ratio, come P/E, P/B, DAXGlbl AgriBus Perf Usd NASDAQ BIOTECH TR RETURN FTSE Gold Minex Index WldrHill Usd FTSE E/N Dev Asia FTSE E/N Dev Europa FTSE E/N Dev MSCI AC WORLD NR 70 1/04/13 16/04/13 1/05/13 16/05/13 31/05/13 Ev/Ebit e Roe, e confrontando i dati a consuntivo con la media su tre anni, sembra che a essere a buon mercato siano soprattutto energy e financials con interessanti ratio Ev/Ebit e Roe, mentre in termini di dividend yield, sono utilities e telecom a registrare i migliori numeri assoluti. Per quanto riguarda la media triennale, i più allettanti sono materials e information technologies. Di contro, healthcare e telecom services sono i più costosi. A titolo di parziale spiegazione, si noti come healthcare vanti il Roe migliore, mentre è telecom a offrire i dividendi maggiori. Msci ACWI ENERGY Msci ACWI FINANCIALS Msci ACWI HEALTHCARE Msci ACWI INDUSTRIALS Msci ACWI INFO TCH. Msci ACWI MATERIAL Msci ACWI TEL. SV. Msci ACWI UTILITY Msci ACWI 10,84 14,41 19,74 17,16 16,54 17,39 16,96 19,74 15,94 11,74 13,13 15,82 15,69 15,66 15,17 14,08 16,89 14,57 92,32% 109,72% 124,75% % 105,64% 114,63% % 116,90% 109,40% 1,48 1,19 3,32 2,26 2,82 1,66 2,05 1,34 1,91 1,62 1,07 2,68 2,02 2,72 1,83 1,80 1,29 1,76 91,22% 111,21% 123,75% 111,55% 103,55% 90,53% 114,17% 104,01% 108,80% 12,68 12,20 15,64 11,51 15,15 4,94 8,02-3,56 11,12 14,48 12,52 16,32 11,48 17,55 13,47 12,54-6,32 12,21 87,54% 97,48% 95,81% % 86,32% 36,66% 63,95% 56,31% 91,05% 9,45 20,13 14,28 14,55 11,38 13,57 12,71 17,73 13,90 8,90 28,64 11,22 13,01 10,77 11,64 11,40 15,60 12,75 106,13 70,28% 127,27% % 105,66% 116,53% % 113,65% 109,06% 3,09 2,92 2,27 2,33 1,70 2,82 4,74 4,33 2,62 2,77 3,09 2,65 2,41 1,48 2,35 5,22 4,55 2,68 111,64% 94,63% 85,71% 96,83% 115,06% 119,80% 90,86% 95,19% 97,88% FONTE: AFB CON DATI BLOOMBERG 361GRADI/Agosto

18 FOCUS: mercati Tabella 2: valutazioni per tema As of 31/05/2013 DAX Glbl AgriBus Perf. Usd NASDAQ BIOTECH INDEX FTSE Gold Mines Index Widr Hill USD FTSE E/N Dev Asia FTSE E/N Dev Europe Cap FTSE EPRA NAREIT Glb TR PE 13,88 174,88 11,27 7, , Avg 3 yrs PE 14,53 147,48 19,09 7,83 10,42 12,73 16,44 PE/Avg 3 yrs PE 95,54% 118,5% 59,07% 101,56% 110,61% % 114,05% PB 2,036 6,5767 0,9966 0,7411 1,1209 1,06 1,4533 Avg 3 yrs PB 2,05 4,60 1,91 0,79 1,00 0,95 1,33 PB/Avg 3 yrs PB 99,11% 143,04% 52,27% 94,08% 111,80% 111,86% 109,17% ROE 10,25 18,40 3,10-19,93 11,15 4,94 8,31 Avg 3 yrs ROE 14,49 16,47 8,88-1,28 11,63 7,82 8,42 ROE/ Avg 3 yrs ROE 70,72% 111,74% 34,93% -1558,05% 95,85% 63,19% 98,69% EV/EBIT 11,83 56,42 8,83 144,85 26,22 35,99 36,60 Avg 3 yrs EV/EBIT 12,35 34,26 13,29 69,46 26,75 30,74 34,17 EV/EBIT /Avg 3 yrs EV/EBIT 95,81% 164,67% 66,44% 208,53% 98,01% 117,09% 107,13% DIV. YIELD 2,55 0,42 2,70 1,07 2,95 3,88 3,30 Avg 3 yrs DIV YIELD 1,67 0,29 1,26 1,38 3,47 5,11 3,70 DIV YIELD/Avg 3 yrs DIV YIELD % % 214,23% 77,64% 84,88% 5,86% 89,18% FONTE: AFB CON DATI BLOOMBERG Grafico 8: sostenibilità dei dividendi per settore Osservando gli stessi parametri per tema, agribusiness e gold&mines sembrano i più attraenti, mentre european real estate e new energy i meno interessanti. Telecom services Financials Information technonogy Healthcare MSCI world Consumer staples Consumer discretionary Industrials Materials Energy Utilities Considerando i valuation ratio, per selezionare i settori in grado di offrire il rendimento migliore vale la pena verificare se i dividendi siano sostenibili. A tal fine, di norma si confronta il free cash flow con il rapporto dividendoprezzo. Da questo ratio risulta che, attualmente, utilities sta pagando un dividendo superiore rispetto a quanto coperto dal free cash flow. Energy e materials sono positivi solo di poco, mentre telecom sembra sostenibile. Per gli investimenti tematici, solo biotech e agribusiness appaiono sostenibili, mentre real estate Asia è al limite. Un altra importante caratteristica da considerare è la sostenibilità degli utili societari. Si prediligono settori con una solida crescita dell utile per azione e margini operativi non eccessivamente elevati, dato che questi ultimi sono soggetti a inversioni di tendenza. In termini relativi, sembra che telecom e financials possano risentire in misura maggiore di un calo dei margini, mentre consumer discretionary e utilities rappresentano una potenziale sorpresa. FONTE: CALCOLO AFB CON DATI BLOOMBERG, MSCI, BLACKROCK GRADI/Agosto 2013

19 Grafico 9: sostenibilità dei dividendi per tema MSCI world Dax global agrobusiness Nasdaq biotech Ftse/Epra gold mines Ftse/Epra nairet developed Asia Ftse/Epra nairet developed Worl Ftse/Epra nairet developed Europe Tra i temi, sembra che gli utili di european real estate siano a rischio di un calo significativo in caso di contrazione dei margini. Gold&mines è particolarmente redditizio grazie agli elevati margini operativi, mentre new energy non risulta performante e registra margini operativi modesti. PROSPETTIVE Che cosa guiderà il 2013: sentiment, ricerca del rendimento o utili sostenibili? Nei primi cinque mesi del 2013, il mercato ha continuato, in un certo senso, a favorire alcuni settori che avevano alle spalle un ottimo Tra i best performer dell anno scorso, si possono citare real estate e biotechnology, mentre i fanalini di coda erano gold&mines, infrastructure e new energy. Nei primi mesi dell anno in corso alcuni settori hanno confermato l andamento precedente: positivamente per quanto riguarda biotech, secondo tra i best performer, e negativamente per gold&mines, l ultimo della classe. Al contempo si è assistito a qualche inversione di tendenza. Dopo un 2012 negativo, per esempio, new energy ha messo a segno buoni rendimenti, mentre real estate non ha offerto performance esaltanti, in particolare nei mercati dell Asia Pacifico. Se si vuole avere un idea delle prospettive per i mesi a seguire, bisogna capire se gli investitori preferiranno intraprendere la strada della ricerca del rendimento o della sostenibilità degli utili. Nel primo caso i settori privilegiati potrebbero essere telecom services, utilities ed energy, mentre real estate farebbe la parte del leone tra i temi. Se lo scenario predominante sarà quello degli utili sostenibili, a vincere tra i settori potranno essere materials, energy e industrials e, tra i temi, ancora real estate. Anche gold&mines è ben posizionato, ma gli investitori sono ancora scettici a causa del rischio socio-politico che debbono sopportare i produttori in alcuni paesi, in cui scioperi e disordini sociali stanno provocando un aumento significativo dei costi di produzione. Gold&mines, materials ed energy potrebbero risentire del comportamento delle commodity, come accaduto nella prima parte dell anno. I prezzi delle materie prime sono legati alle aspettative nei confronti della crescita economica cinese. In un scenario avverso al rischio, in cui gli investitori assumono una posizione difensiva, tutti i settori e i temi legati alle commodity potrebbero subire forti perdite. Grafico 10: sostenibilità degli utili per settore FWD EPS YOY GROWTH - TRAIL EPS YOY GROWTH Grafico 11: sostenibilità degli utili per tema EPS , WilderHill new energy global immovation Industrials WilderHill new energy global immovation 1 1,5 Utilities Solid Opportunities? Consumer discretionary Materials Energy MSCI world Ftse/Epra nairet developed Worl MSCI world Healthcare Consumer staples Information technonogy FONTE: CALCOLO AFB CON DATI BLOOMBERG FONTE: CALCOLO AFB CON DATI BLOOMBERG Ftse gold mines Ftse/Epra nairet developed Asia Risky? To avoid Dax global agrobusiness Nasdaq biotech Ftse/Epra nairet developed Europe ,5 3 3,5 Telecom services Financials FONTE: CALCOLO AFB CON DATI BLOOMBERG 361GRADI/Agosto

20 A CURA DI ALLUDANO BANK INVESTMENT SERVISSE FOCUS: alternative Alternative Ucits contro indicidi fondi hedge Il confronto tra le performance degli alternative Ucits e quelle degli hedge fund è un tema molto controverso, in quanto vi sono aspetti chiave che necessitano di essere discussi. Un altro argomento rilevante riguarda la costruzione di un indice: si tratta infatti di un compito non facile. Tuttavia, alla fine di questo articolo potreste domandarvi se i due prodotti siano la stessa cosa o siano paragonabili. BACKGROUND Esistono molti ottimi studi che analizzano il comportamento degli hedge fund. Anche se abbiamo già iniziato a vedere studi più approfonditi dedicati alle differenze tra i rendimenti degli alternative Ucits e gli hedge fund, la maggior parte di essi si basa ancora sulla prospettiva delineata dall industria degli hedge fund. Dal nostro punto di vista, cercheremo di identificare i temi chiave che influenzano questo universo, attraverso ogni relazione trasversale tra le caratteristiche di un fondo e le performance degli hedge fund. La prima cosa da chiarire è che cosa si intende per alternative Ucits. Il brand Ucits (Undertakings for collective investment in transferable securities) è la principale struttura di riferimento per i fondi in Europa. Secondo l Efama, più del 70% di tutti gli asset europei dei fondi regolamentati fanno parte del format Ucits. Nonostante ciò, il successo del brand ha creato qualche disagio o preoccupazione in seno alla Commissione europea, che ha esercitato pressioni per migliorarne la qualità e la solidità. A partire dal 1985 (Ucits I) si è passati attraverso diverse riforme normative. In seguito, nel 2000, è stata creata l architettura per i fondi di maggiore successo, l Ucits III, e finalmente nel 2008 è stata lanciata l Ucits IV, che include alcune modifiche correlate all attività dei gestori. Fino a questo punto la normativa ha puntato a fornire un quadro stabile, trasparente ed efficiente per gli investitori e i gestori. La regolamentazione ha socializzato alcune tecniche, mercati e prodotti tra investitori e gestori. Le nuove modifiche incluse nell Ucits V e alcuni altri temi sembrano indicare un passo indietro della normativa, teso a limitare l uso di alcuni prodotti Per alternative Ucits (Alt Ucits) si intende qualsiasi sviluppo da parte dei gestori di fondi di strategie e tecniche che sono state tradizionalmente associate all industria degli hedge fund. Secondo le norme della Ucits III questi fondi sono stati comunemente classificati Ucits strategie sofisticate. Essi includono i financial de GRADI/Agosto 2013

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