RAME (USD) MSCI BRIC (USD)

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1 L incertezza delle ultime settimane, con una alternanza quasi iterativa di buone e cattive notizie, salite e discese, ha per ora ottenuto un unico risultato: concentrare l attenzione su un attesa quasi messianica di eventi superiori (la risoluzione della crisi cipriota), perdendo di vista elementi importanti già presenti sui mercati. In questo report e in quelli che seguiranno cercheremo di far capire perché, proprio secondo i nostri schemi di lavoro, questo è un FASE CRUCIALE PER TUTTI I MERCATI E PER LE ECONOMIE GLOBALI, IN CUI CONTINUA A ESSERE APERTA LA PARTITA TRA RIPRESA PER QUANTO MORBIDA E RICADUTA IN RECESSIONE. Una delle certezze che desumiamo dai nostri modelli è che i prossimi mesi vedranno una BRUSCA ACCELERAZIONE degli eventi e un conseguente incremento di volatilità su tutti i mercati. La capacità da parte dei singoli investitori di accettare le tendenze che si verranno a creare (e che non saranno certo unidirezionali) senza cercare di razionalizzarle eccessivamente, sarà probabilmente la chiave per evitare di perdere opportunità (intese anche come protezione) importanti. Come sempre non entriamo nel merito degli avvenimenti esterni, per quanto importanti (Cipro, politica ecc.): addentrarsi in questi temi sarebbe tristissimo, oltre che improduttivo da parte nostra. Continuiamo a valutare, per orientarvi al meglio attraverso i nostri modelli, esclusivamente quelle che sono le ripercussioni concrete degli eventi stessi sui mercati e sul contesto che esaminiamo. La base concettuale che ci ha portato ad approfondire in questa direzione l analisi in questi ultimi giorni, viene da due elementi molto importanti e - a nostro avviso - sottovalutati o frettolosamente relegati ad elementi secondari : (1) il rafforzamento del del mercato azionario americano, sia in termini assoluti che contro tutti gli altri mercati (2) lo stallo delle commodities e soprattutto di quella che è la commodity regina per connessione al ciclo economico, il RAME. Il rafforzamento del mercato USA contro gli altri mercati azionari e contro gli altri materiali, anticipato prima attraverso l indicazione di ipervenduto nei ratio di FR e poi da circa due mesi in connessione a un graduale rafforzamento del USD, ha implicazioni molto piu profonde e meno superficiali di quanto possa apparire. Le tre tabelle di Forza Relativa qui sotto ne sono una chiara testimonianza PAG 1

2 La distanza in termini di posizione ciclica tra mercato USA e mercati europei è perfettamente visibile da questi due grafici, che mettono a confronto S&P espresso in EUR e DAX (il migliore tra gli indici in EUR). Mentre il mercato USA è in piena fase ascendente di medio termine, quelli europei (la situazione tecnica/ciclica del DAX è estendibile a quasi tutti gli altri mercati del vecchio continente) sono in fase TOPPING, quindi con il momentum mensile avverso, anche se quello trimestrale resta positivo su tutti e lo resterà molto probabilmente anche nel prossimo trimestre PAG 2

3 Il mercato USA è anche quello (forse l unico tra i mercati maggiori) sul quale si puo applicare con coerenza il nostro conteggio delle ondate del Modello Ciclico: siamo alla QUARTA ONDA, dove il massimo previsto dal Modello è di cinque, raggiunte in rarissime occasioni. Ricordatevi pero che i mercati non si comportano MAI allo stesso modo. L evidenza è quindi che il mercato USA si è ripreso con un vero atto di forza la leadership su tutti gli altri mercati azionari. Al suo passo stanno solo Giappone (grazie agli stimoli monetari che pero hanno causato un forte deprezzamento della valuta) e Svizzera. Sottostante a questo rafforzamento degli USA possono esserci diversi fattori che vengono scontati dai mercati: - Una RIPRESA piu forte negli USA maggiori profitti maggiore forza economica (il mercato USA è pesatissimo sulle multinazionali) - Un INDEBOLIMENTO repentino o uno STALLO economico delle altre aree (EU in primis) - Una CRISI VALUTARIA dell area EURO - Una CRISI di qualche altro tipo, che porterebbe in maniera praticamente fisiologica il denaro sugli asset in USD La prima ipotesi riporta allo SCENARIO 1 del 2013, riproposto nelle pagine seguenti. Le altre tre ipotesi allo SCENARIO 2. Ma perché la forza degli USA potrebbe essere il sintomo di qualche virus? Per capirlo meglio, è necessario osservare un esempio recente ma ancora bruciante, il Il grafico che segue è lo spread (ratio) tra BRIC e US, in valuta costante. In pratica, quando lo spread sale i BRIC vanno meglio degli USA e viceversa. Come si vede, nonostante in questa fase del ciclo dovrebbero teoricamente essere avvantaggiati i mercati emergenti e i BRIC in particolare, lo spread è recentemente sceso a nuovi minimi, con una posizione tecnica praticamente identica a quella di Agosto 2008, il mese precedente al crash Lehman. La debolezza dei settori back-end-of-cycle (Materie Prime, Energia) è allineata a questa situazione PAG 3

4 La correlazione del Rame con il ciclo economico e in particolare con i mercati e le economie BRIC è evidente dal grafico che segue, che sovrappone Rame (in rosso) e indice MSCI BRIC (in blu). I due grafici risultano talmente correlati da essere molto difficile capire fino a che punto effettivamente sia il Rame ad essere una cartina al tornasole dei BRIC o viceversa. In realtà, i due si confermano a vicenda nei loro andamenti: quindi, fino a che non saranno entrambi tornati sopra i loro massimi , non ci sarà semaforo verde. RAME (USD) MSCI BRIC (USD) Riteniamo particolarmente utile per inquadrare il momento attuale riportare senza alcuna modifica - alcuni passaggi dal nostro Special Report di inizio 2013 Le code della Gaussiana : La crisi dei debiti sovrani e le sue conseguenze (rallentamento economico globale e politiche iperespansive delle Banche Centrali) hanno portato questo ciclo (e i due sottocicli che lo compongono) ad APPIATTIRSI rispetto al passato. Per capirsi: meno crescita, meno salita delle borse (USA a parte), meno rialzi dei tassi, meno rialzi delle commodities industriali. Tutto meno. Dopo anni di stimoli e di inondazione di liquidità, l effetto su questa parte centrale del secondo sottociclo puo essere quello di una ACCELERAZIONE DELLA SEQUENZA DI PASSAGGIO DALLO STADIO 2 AL 5. Per capirsi: nel 2012 sono partite le borse mentre ora stanno salendo (ancora molto lievemente) i tassi a lungo su Bund e Bond; potremmo vedere nei prossimi mesi borse ancora forti, sebbene con volatilità crescente sulle correzioni, ulteriori rialzi dei tassi a lungo e rialzi sulle commodities (CRB Index, finora piatto). Questo grafico riassume il tutto dal punto di vista comportamentale. LO SCENARIO PIU PROBABILE Lo scenario appena descritto è quello a cui assegniamo l 80% di probabilità, in quanto coerente con tutti i tasselli che compongono il quadro macroeconomico e di mercato. Tra l altro, pur nella sua linearità, coglierebbe ripetutamente alla sprovvista molti investitori, che in questo momento stanno agendo esattamente al contrario di come bisognerebbe fare in questa fase ciclica: e cioè stanno cercando capital gain nelle obbligazioni (che sono su un un top) e sono certo non sovrappesati sulla parte azionaria, dove ancora non si è arrivati (parliamo a livello globale) alla COMPIACENZA che sempre si registra sui grandi massimi di ciclo. Noi riteniamo che saranno sufficienti pochi mesi nei quali il rialzo sarà aiutato da veloci e sempre piu volatili correzioni di pulizia degli eccessi per arrivare ai livelli appena descritti, con un ingresso affannoso e ritardato sull equity e un uscita altrettanto affannosa e ritardata dai bonds lunghi. Le COMMODITES in questo contesto giocano un ruolo centrale, non tanto come asset class, quanto come INDICATORE. Difatti, lo schema appena presentato prevede come logica conseguenza del suo sviluppo un rialzo, nei prossimi mesi, delle commodities stesse PAG 4

5 LO SCENARIO RESIDUALE Il restante 20% di probabilità va attribuito al verificarsi di uno o una serie di eventi che smontino la capacità di intervento e di difesa delle Banche Centrali e pertanto creino un BRUSCO RIENTRO O UNA CHIUSURA FORZATA di tutta una serie di posizioni istituzionali, molte delle quali a leva. Un evento del genere causerebbe di conseguenza un CALO PREMATURO DI BORSE E COMMODITES e un RITORNO VERSO L ORO, in quanto l altra valvola di depressurizzazione e assicurazione utilizzata negli ultimi 15 anni dai mercati finanziari - i bonds governativi dei paesi forti potrebbero essere a loro volta una delle concause della crisi e comunque hanno rendimenti negativi quanto l oro in termini reali, senza essere un asset tangibile. Lo schema sintetizza i due scenari. Sviluppo di economie e mercati 1 sem TRIGGER ECONOMIE TASSI A BREVE TASSI A LUNGO BORSE COMMODITES SCENARIO 1 (80%) SCENARIO 2 (20%) Nessuna crisi particolare. Le tensioni dei debiti restano controllate dalle Banche Centrali. I focolai politici restano sotto controllo ed eventuali crisi sono riassorbite rapidamente. In graduale leggera ripresa nel corso del L Europa esce ufficialmente dalla recessione. Gli Emergenti e i BRIC accelerano. Gli USA mantengono una crescita modesta. Le Banche Centrali EU e USA continuano a tenerli artificialmente bassi. I paesi liberi da vincoli alzano. In graduale salita ovunque (= bonds in calo). In impennata dove si creano tensioni inflazionistiche reali e dove manca l azione di controllo delle Banche Centrali. In ripresa verso le aree di proiezione massima del 2013 (vedi report precedente sul sito). Volatilità in aumento. Correzioni sempre piu profonde e veloci. Emergenti, BRIC, settori ciclici back-end-of-cycle e Europa minore sovraperformano. In graduale rialzo verso i massimi previsti per l anno. Oro in probabile trading range Riemergono senza essere risolti i focolai di crisi (Fiscal Cliff, debiti sovrani, tensioni politiche). Crescenti tensioni sociali e interne all Europa. Pulsioni verso l innalzamento di barriere commerciali. L Europa resta in recessione, negli USA crolla la fiducia ai consumatori e riprende a salire la disoccupazione. Il mondo entra in recessione. Crollo della velocità di circolazione della moneta nonostante gli stimoli. Tassi a zero ovunque. Scenario giapponese. Apertura brusca degli spread di credito. I paesi forti beneficiano dei flussi, quelli deboli rischiano in molti casi il default piu che non nel In calo sotto ai minimi relativi di Novembre 2012, verso le proiezioni minime dell anno e verso un retest dei minimi In questo scenario probabilmente gli USA sarebbero sovraperformanti o meno, solo in funzione del loro ruolo nella crisi. Tutto scende. Crollo delle commodities e oro alle stelle. LE SPADE DI DAMOCLE IL P/E DI SHILLER E LA LEVA FINANZIARIA (dati aggiornati a Marzo 2013) Queste sono due problematiche strutturali del mercato-leader (USA), quindi da non considerare come impattanti fino a che i modelli sono positivi, ma da considerare come potenziali aggravanti di qualunque fase strutturale negativa. Su questi due aspetti, i mercati prima o poi chiederanno spiegazioni approfondite. IL P/E DI SHILLER Il modello di calcolo del P/E di Shiller (prezzo dello S&P 500 depurato dall inflazione, diviso per la media degli utili, depurati dall inflazione, dei 10 anni precedenti) mostra che la borsa USA non è a buon mercato. La valutazione è nella fascia elevata, toccata solo in altre sei occasioni: , ogni volta con cali successivi nell ordine del 25% e con conseguenze fortemente riduttive per il ritorno medio annuo dei 5-10 anni successivi. Gli attuali livelli di P/E di Shiller sono nel 15% piu elevato della storia del mercato USA PAG 5

6 LA LEVA FINANZIARIA Questo grafico ben noto ai nostri sottoscrittori mostra nell ordine l indice S&P500, il Margin Debt (la linea in mezzo) e il Net Margin (Credito-Debito) del NYSE: in sostanza, la linea in mezzo ci dice se l utilizzo della leva sale o scende e l istogramma in basso ci dice quanto è SBILANCIATO il mercato (e quindi quanto è vulnerabile). In questo momento il Margin Debt sta ancora salendo e questo è POSITIVO per la borsa: si nota chiaramente la correlazione tra l andamento del Margin Debt e l indice. Tuttavia va notato come lo stesso Margin Debt si sia riportato sopra ai livelli del 2011 e molto vicino ai livelli del La stessa cosa accade per il NYSE Net Margin (in basso), che si è riportato sui livelli che PRECEDETTERO i top del 2000 e del 2007 ( DEFCON 1). Ovviamente, con questo tipo di politica monetaria potremmo avere letture piu elevate del P/E di Shiller e un utilizzo+sbilanciamento ancora maggiore della leva a fini speculativi. Il solo punto che portiamo alla vostra attenzione è quello della SOSTENIBILITA NEL TEMPO di questo trend e di questi livelli di leva. Se la storia si dovesse ripetere e l evoluzione dovesse essere quella dello SCENARIO 1, potremmo anche essere alla vigilia di una ACCELERAZIONE degli eventi sui mercati, con una impennata nel corso del 2013 dei mercati azionari, probabilmente dopo una correzione o una fase di alternanza di movimenti tra ora e l estate, per un insieme di motivi (tra cui, oltre alla leva e a tutto il discorso ciclico che abbiamo impostato e che riproponiamo di seguito, citeremmo la SCARSISSIMA COMPETITIVITA degli altri asset), seguita da un declino simile se non peggiore a quelli del e L alternativa (SCENARIO 2) è che qualche elemento esogeno faccia venire i nodi al pettine prima. Noi non vediamo al momento la presenza di tutti gli ELEMENTI CARATTERISTICI di una bolla sui mercati azionari (partecipazione globale, sovrappeso, ipercomperato, volatilità, compiacenza di pubblico e media), anche se alcuni ci sono già: pertanto CONTINUEREMO A SEGUIRE L UPTREND DELLE BORSE. Tuttavia, dovremo TUTTI tenere bene a mente le possibili conseguenze e pertanto porre estrema cura nel proteggere le posizioni rialziste nei prossimi mesi attraverso i segnali dei modelli. I punti salienti sono quindi i seguenti: 1. Rialzo delle borse finora completamente scollegato rispetto all economia reale 2. Unica benzina: la liquidità e la leva finanziaria ( ai massimi come 2000 e 2007) 3. Alternativa per i mercati: a. Riparte l economia rame sale borse in bolla (Roubini) aumento dei tassi inversione (SCENARIO 1) b. Ritorno in recessione rame scende borse giu crisi dei debiti deboli oro alle stelle (SCENARIO 2) 4. Cartine al tornasole: borse, bonds, rame e oro (spread borse/bonds, spread rame/oro, spread S&P/oro) Come ha recentemente detto Roubini, potremmo essere all inizio della Madre di Tutte le Bolle. Gli elementi ci sono. Il nostro lavoro ci porta tuttavia ad avere anche gli elementi per controllarne l evoluzione, senza alcun bisogno di cercare di anticipare o prevedere. Questo dunque è il quadro attuale, che potremmo completare dicendo cose purtroppo note e cioè che l Italia resta in una recessione profonda e che l area Euro è in fibrillazione e non riesce a ripartire. La questione Cipro, nonostante numeri apparentemente limitati è sintomatica dello stato di crisi. Se i risparmiatori dei paesi europei (specialmente quelli con debiti pubblici sotto pressione) dovessero, in base ai recenti eventi di Cipro, arrivare alla conclusione che per un verso o per l altro i loro conti sono assoggettabili a prelievi forzosi anche in virtu di un assoggettamento della sovranità nazionale a decisioni prese in sede europea, le conseguenze potrebbero essere imprevedibili. Quindi, da un lato abbiamo una borsa e un economia (quella USA) che restano le migliori soltanto in virtu a una politica di enormi stimoli monetari, ma che stentano a riaccelerare come nelle speranze e nei numeri della borsa. Dall altro abbiamo altre importantissime aree economiche ferme (Europa) e altre (BRIC) che almeno borsisticamente nel loro complesso segnano il passo. In tutto questo, va inserito come cornice un stato di sospensione del reddito fisso su rendimenti sempre piu negativi in termini reali, simile allo stato di sospensione del tuffatore dopo che si è lanciato dal trampolino. Questo stato di sospensione è prolungato mese dopo mese dalle Banche Centrali, che a un certo punto si scontreranno o con la necessità di mutare improvvisamente le loro politiche dei tassi grazie a una ripartenza (SCENARIO 1) o con la inefficacia delle politiche stesse (SCENARIO 2). Da qualunque parte si affronti la questione, si arriva sempre alla stessa conclusione e agli stessi due scenari possibili. Il problema è che in questo momento la giuria è ancora chiusa in camera di consiglio e il verdetto non è stato emesso PAG 6

7 CONCLUSIONI OPERATIVE I nostri portafogli-modello hanno in questo momento tre posizioni LONG tra gli asset non di debito: 1. Borsa europea (LYXOR MSCI EUROPE nel portafoglio GLOBAL GROWTH, DAX nei portafogli EURO TOTAL RETURN e MULTI ASSET) 2. Borsa USA (ISHARES S&P500 nel portafoglio GLOBAL GROWTH e S&P500 nel portafoglio DOLLARO TOTAL RETURN) 3. BRIC (ISHARES FTSE BRIC 50 nel portafoglio GLOBAL GROWTH) Su queste posizioni, a partire da inizio Aprile gli stop del modello si avvicineranno ulteriormente. Qui sotto facciamo vedere le tabelle con la PROIEZIONE INDICATIVA degli stop validi dal 1 Aprile, sia su base mensile che trimestrale. Ovviamente questi livelli andranno confermati a fine mese e fino al 31/3 valgono quelli attualmente pubblicati. LIVELLI MENSILI LIVELLI TRIMESTRALI Poniamo la vostra attenzione su alcuni livelli critici di cambiamento dell attuale trend particolarmente significativi: BTP sotto tornerebbero SHORT il trend mensile + NEUTRALE quello trimestrale tassi in rialzo DAX sotto tornerebbero NEUTRALI entrambi i trend ETF PH GOLD sopra rientrerebbe nei portafogli ITALIA TOTAL RETURN, EURO TOTAL RETURN, MULTI ASSET BUND sotto tornerebbero SHORT entrambi i trend tassi in rialzo LYXOR MSCI EUROPE sotto tornerebbero NEUTRALI entrambi i trend S&P è contemporaneamente lo stop (NEUTRALE) di entrambi i trend BOND sotto tornerebbe SHORT il trend trimestrale tassi in rialzo Al di là di ogni discorso, è fondamentale e imprescindibile per poter identificare un contesto globale POSITIVO che i mercati azionari non escano nei prossimi mesi dai portafogli, altrimenti tutti i segnali di cautela descritti in questo report risulterebbero amplificati. I MERCATI RAGIONANO IN BASE ALLA CONVENIENZA E AL RISCHIO: I SOLDI SI DIRIGONO DOVE C E IL RAPPORTO MIGLIORE TRA QUESTE DUE GRANDEZZE. Dal momento che l area del debito+tassi a breve è in fase di implosione a livello di convenienza (da tenere d occhio i livelli sopra segnalati), bisognerà capire attraverso i modelli dove andranno a finire i soldi. Lo scopo primario del nostro servizio di analisi è quello di TUTELARE IL RISPARMIATORE/INVESTITORE CHE SI RIVOLGE A NOI, generando un analisi statistica e obiettiva dei comportamenti dei mercati, che sia una base sensibile sulla quale costruire decisioni sensate di investimento, ridurre esposizioni rischiose e proteggersi contro i rischi eccessivi. In questo senso, noi abbiamo il dovere di avvisare i nostri utenti qualora si verifichi un determinato insieme di condizioni riguardo a possibili cambiamenti di scenario e/o all esistenza di rischi statisticamente rilevanti. Anche i nostri portafogli modello, regolarmente aggiornati sul sito, non mirano a una massimizzazione del profitto, ma alla DIFESA DEL CAPITALE. Quindi, abbiamo preferito tarare i nostri modelli per uscire dagli investimenti potenzialmente rischiosi e volatili al primo ragionevole segnale/avvisaglia di cambiamento in negativo del trend, piuttosto che perseverare in posizioni che potessero rivelarsi pericolose trappole PAG 7