Guadagnare meno e rischiare di più: No, grazie p.6 FOCUS MI PIACE : LE TRASPARENZE FATALI: Gabriele Turissini intervista Massimo Trabattoni p.

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1 da TRADERS Magazine Italia NUMERO 1/2015 Abbonamento cartaceo 4 numeri 48 euro Abbonamento digitale 4 numeri 36 euro Singola copia cartacea 15 euro Singola copia digitale 10 euro MI PIACE : le parole letali per il portafoglio p. 58 LE TRASPARENZE FATALI: gli accordi con Svizzera, Liechtenstein e Principato di Monaco p. 46 Guadagnare meno e rischiare di più: No, grazie p.6 FOCUS Gabriele Turissini intervista Massimo Trabattoni p. 76

2 La Borsa pan-europea Innovazione. Offerta. Opportunità. RIUSCITE A VEDERE DA UNA PROSPETTIVA GLOBALE? Fare trading solo su Borsa Italiana significa perdere: oltre il 17% * del mercato italiano l'accesso al miglior prezzo disponibile possibile commissioni di negoziazione significativamente inferiori Se non fate trading su BATS Chi-X Europe, chiedete al vostro broker di fiducia come fare per accedere al mercato italiano globale. * Quota di mercato di BATS a giugno 2015 Copyright 2015 BATS Trading Limited. Nessuna parte di questo documento può essere copiata, fotocopiata, duplicata o pubblicata in qualsiasi forma o ridistribuita senza il previo consenso di BATS Trading Limited. BATS Trading Limited è un Mercato Regolamentato dalla Financial Conduct Authority.

3 INVESTORS EDITORIAL 3 INVESTORS INVESTORS EDITORIAL editorial EDITORIAL3 3 L IMPORTANZA DI UNA RIVISTA È DATA DALL IMPORTANZA DEI SUOI AUTORI Ancora un numero di INVESTORS ed ancora una panoplia di articoli destinati a far ragionare il nostro lettore. Il primo articolo degno di menzione e che abbiamo messo in copertina è quello di Massimo Milani che tratta in maniera piena le UN caratteristiche METODO dell investimento PER in fondi e LA la convenienza della gestione attiva all interno di un fondo rispetto al fai da te. Massimo Milani è un analista UN finanziario PROFESSIONE METODO esperto che sa unire PER la capacità DI LA divulgativa PROMOTORE al rigore pubblicistico. UN METODO PER LA Ancora una volta Marco Calzolari ci diletta con il suo articolo dell angolo del quant trader dimostrando come sia possibile DI costruire portafogli efficienti con PROFESSIONE DI PROMOTORE l ausilio Massimo di Excel Milani e di è uno una dei grande migliori capacità collaboratori di sintesi. del nostro Segnalo magazine l impareggiabile e con i suoi Paolo scritti Franzoni punta sempre che ci mostra ad un aspetto come che il carico ancora fiscale per i promotori sia ben superiore finanziari italiani a quello è Massimo che un spesso tabù: Milani tutti metodo. è noi uno pensiamo dei Mi migliori capita che collaboratori spesso sia senza come del tenere analista nostro conto finanziario magazine di balzelli di e con ricevere oscuri i suoi commenti punta drenano che sempre colleghi risorse ad un e promotori dal aspetto nostro che fanno reddito ancora su (e determinati per ragionando i promotori promotori su finanziari questo finanziari italiani articolo è e che mi che Massimo Milani è uno dei migliori collaboratori del nostro magazine e con i suoi scritti invece scritti punta sempre ad un aspetto che ancora per i promotori finanziari italiani è un verrebbero tabù: i miei il lettori metodo. da aggiungere mi Mi rigirano. capita Spesso spesso altri balzelli e come volentieri che analista il sono nostro finanziario commenti non di ha forbiti, ricevere calcolato che commenti ad esempio no che spunto colleghi i contributi da view e promotori di ai mercato consorzi fanno condivisibili su determinati bonifica e a per volte promotori i proprietari persino finanziari dotte. di immobili, Chi e che non po- io traggo- come un tabù: il metodo. Mi capita spesso come analista finanziario di ricevere commenti che colleghi e promotori fanno su determinati promotori finanziari e che i ad miei esempio trebbe lettori oggi mi ne rigirano. concordare pago 2 Spesso al Consorzio sul fatto e volentieri che di i Burana tassi sono sono commenti e a bassi quello e forbiti, rimarranno dell Alta che Maremma traggono per spunto fine fortuna 2016 da che view e quindi mi hanno mercato le performance tolto condivisibili quello dei fondi del e a Consorzio volte obbligazioni persino di del dotte. Reno 2014 Chi e sono Palata non irripetibi- po- perché bassi fino a e i miei lettori mi rigirano. Spesso e volentieri sono commenti forbiti, che traggono spunto da view di mercato condivisibili e a volte persino dotte. Chi non potrebbe oggi concordare sul fatto che i tassi sono bassi e rimarranno bassi fino a trebbe altrimenti li? oggi Certo, sarebbero concordare tutti noi lo 3 sul pensiamo. e fatto non 2. che Non Però i tassi chiedetemi il problema sono bassi è cosa e un rimarranno altro: facciano quale bassi questi metodo fino enti a guida e a fine cosa 2016 il servano consulente e quindi perché nelle le performance sue non scelte l ho mai dei? E capito). fondi in secundis obbligazioni Ma quale come del risultato non 2014 citare sono statistico Lorenzo irripetibili maestro? Certo, quel metodo delle tutti noi obbligazioni nel lo pensiamo. passato e? dei Però Nella dividendi, il maggior problema parte Marco è un dei altro: Biagioli casi quale dopo con metodo queste il suo guida editoriale domande ha Raffo, avuto fine 2016 e quindi le performance dei fondi obbligazioni del 2014 sono irripetibili? Certo, tutti noi lo pensiamo. 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Massimo Milani è un fan del metodo, che poi il metodo Nader metodo possa essere un approccio commerciale, un trading system, un modello quantitativo articolo ca della sui questo gestione fondi di è un investimento degli altro asset, discorso. dalla che valutazione Il se metodo anche deve delle i nostri regnare esigenze lettori sovrano, del troveranno cliente dall approccio difficili lisi al delle da cliente comprare performance. alla gestione apre Metodo. la delle mente osservazioni, Metodo. alle praterie Metodo. dal dell investimento customer Questo care è il messaggio alla senza dinami- confi- degli all ana- forse quantitativo questo è un altro discorso. Il metodo deve regnare sovrano, dall approccio al cliente alla gestione delle osservazioni, dal customer care alla dinamica della gestione degli asset, dalla valutazione delle esigenze del cliente all ana- lisi team delle di performance. eccellenze per Metodo. un prodotto Metodo. editoriale re Metodo. il messaggio al Questo di sopra del è magazine delle il messaggio righe e questa in degli un setto- deve lisi delle performance. Metodo. Metodo. Metodo. Questo è il messaggio degli scritti essere di Massimo come la direzione quello Milani dei e a questo cui media tutti deve finanziari i nostri esse- lettori che scritti di Massimo Milani e questo deve essere il messaggio debbono oggi in tendere. del Italia magazine vede il e vuoto questa assoluto deve di re il messaggio del magazine e questa deve essere la voci direzione indipendenti a cui tutti e qualificate. i nostri lettori essere la direzione a cui tutti i nostri lettori debbono tendere. debbono tendere. Buona lettura! Emilio Buona Tomasini lettura! Buona lettura Emilio! Tomasini Buona lettura! Emilio Tomasini Emilio ca ni. della Perché gestione questo degli lungo asset, pistolotto dalla valutazione? scritti Per farvi di delle Massimo capire esigenze che Milani abbiamo del e cliente questo costruito all ana- deve esse- un Tomasini Emilio Tomasini Direttore INVESTORS Magazine Emilio Tomasini Emilio Tomasini Direttore INVESTORS Magazine Direttore INVESTORS Magazine it_inv01.indb :26:42

4 4 sommario INVESTORS SOMMARIO # Coverstory 6 I FONDI COMUNI D INVESTIMENTO SONO SICURI? Approfondiamo uno degli strumenti di investimento più utilizzati: i fondi 38 Insights 14 ETF: analisi delle nuove strategie smart beta da poco sul mercato italiano Le strategie cosiddette intelligenti 18 l angolo del quant 5 asset allocation dinamica e momentum per un investitore italiano 24 quasi un diluvio di novità Soprattutto nell ambito di Etf e fondi, che puntano alle super nicchie 30 è finita la golden age dei bond Obbligazionario 60

5 sommario 5 Basics 36 GREXIT O NON GREXIT Europa sempre prigioniera di sé stessa 38 Quanto pesano le tasse Il costo vero dell imposizione 42 Gli investimenti possono essere socialmente responsabili? Investire in modo sostenibile 46 il fondo che non affonda Che cosa definisce un buon gestore? Come si sceglie un fondo di investimento? Quali regole occorre applicare per essere certi di aver fatto la scelta giusta? 52 Dirigi il presente, sarà il tuo passato nel futuro Conosciamo la Mindfulness - 1a parte - 56 Sfruttare le informazioni implicite nel mercato obbligazionario Quali strategie adottare per investire in obbligazioni societarie? 60 FONDAMENTI DI PIANIFICAZIONE SUCCESSORIA La successione ereditaria Ranking intelligente 64 BOND ranking Obbligazionario 70 fondi ranking Una selezione che evidenzi solo il meglio dei fondi autorizzati in italia MASTHEAD Indirizzo: TRADERS Magazine Italia srl Via Eustachio Manfredi, Roma - Italia Tel.: Fax: info@traders-mag.it Direttore Responsabile: Emilio Tomasini Redazione: Stela Cifliku, Pamela Pinzi, Avkida Karaj, Elena Lovati, Sabina Mariani, Maurizio Monti, Michele Monti, Isabella Rezzonico, Daniela Zaccari Articoli: Guido Bellosta, Marco Biagioli, Marco Calzolari, Carlo Clericetti, Walter Demaria, Michele De Michelis, Paolo Franzoni, Massimo Gotta, Giulio Graziani, Massimo Milani, Nader Ossman, Lorenzo Raffo, Emilio Tomasini, Michael Zanon Immagini: alex.pin, sergey_p, erikaschiavone, Rawpixel, pichetw, BillionPhotos.com, Minerva Studio, MK- Photo, javiindy, madpixblue, pict rider, evulilienka, rob, Sergey Nivens, robert lerich, dim4k69. Grafici e dati di borsa: Bloomberg, DIAMAN SCF S.r.l., Fida, Fidelity, ForFinance, Frame AM, Invesco, Istat, Metastock, Multicharts, Piattaforma proprietaria TSL- Bond DSS, Report Rendimento obbligazioni specialistico Giugno 2015, VWD Market Data Periodicità: INVESTORS, supplemento a TRADERS di Luglio, trimestrale 4 volte all anno Iscrizione al Registro degli Operatori della Comunicazione numero del Testata giornalistica registrata presso il Tribunale di Monza al numero 9 in data Stampato in Italia. Column 82 Diamanti: un mercato pesante per la stretta nella liquidità Avviso di Rischio: Le informazioni riportate su TRA- DERS sono destinate esclusivamente a scopo formativo. TRADERS non intende mai raccomandare o promuovere sistemi, strategie o metodologie di trading. I lettori sono invitati ad effettuare proprie ricerche e test di funzionalità per determinare la possibile validità delle idee di trading esposte. Il trading implica un alto livello di rischio. I risultati del passato non garantiscono in alcun modo i risultati futuri.

6 6 COVERSTORY I FONDI COMUNI D INVESTIMENTO SONO SICURI? Approfondiamo uno degli strumenti di investimento più utilizzati: i fondi Negli ultimi venti anni, la drastica riduzione dei tassi d interesse e la profonda evoluzione dei mercati finanziari hanno spinto i risparmiatori a modificare significativamente le loro politiche d investimento. Massimo Milani Massimo Milani, dal 2000 è Private Banker in Banca Fideuram. Consulente certificato Efpa, Master in Financial Advising presso l Università di Siena, Financial Upgrade Education presso Imperial College London. Si occupa di pianificazione finanziaria, previdenziale ed assicurativa, wealth management, efficienza dei portafogli di investimento. info@milani-privatebanker.it LA RIVOLUZIONE FINANZIARIA Gli irriducibili investitori in titoli di Stato, i cosiddetti Bot people, oggi investono prevalentemente in obbligazioni di banche, di società private o in valute estere, in polizze assicurative unit linked, in azioni o in fondi comuni d investimento. Si tratta di una silenziosa rivoluzione finanziaria che ha radicalmente trasformato la figura del risparmiatore medio

7 INVESTORS COVERSTORY 7 italiano il quale, al fine di ottenere una remunerazione del capitale soddisfacente, ha progressivamente ridotto la tradizionale propensione al risparmio ed incrementato, per contro, la propensione al rischio. Le note vicende di risparmio tradito, dai dissesti dell Argentina, Cirio, Parmalat, General Motors, Lehman Brothers ecc. ai ripetuti crack finanziari di questi anni, stanno a dimostrare che non sempre la ricerca della massima redditività in senso assoluto si rivela una scelta vincente. Al contrario, l investitore accorto ed evoluto si orienta verso strumenti finanziari che garantiscono un corretto rapporto tra rischio e rendimento. Egli consegue delle performance giudicate positive in relazione al benchmark di riferimento, quindi con una crescita del capitale quanto più vicina ad una retta a 45 (figura 1) evitando impennate o cadute a 90. L antico e saggio principio conoscere per decidere ci permette di fare scelte d investimento razionali e consapevoli partendo dalla conoscenza approfondita degli strumenti finanziari ai quali ci rivolgiamo, sia sotto il profilo operativo che sotto l aspetto giuridico. Solo in questo modo è possibile valutare compiutamente il livello di rischio assunto in relazione al rendimento atteso. Dove trovare le giuste informazioni? Il risparmiatore tenta spesso di documentarsi attraverso il web o attraverso i mezzi di informazione. E cosa trova? Una moltitudine di informazioni complete ed incomplete, di parte e non di parte ed ognuna è da elaborare, analizzare ed anche comprendere. Come dice Saviano quando c è troppa informazione rischia di mancare l informazione. Il web è libertà, ma anche confusione se manca l approfondimento. I FONDI Vediamo quindi di approfondire uno degli strumenti di investimento più utilizzati: i fondi. Strumenti che appartengono alla categoria degli organismi che svolgono la funzione di investimento in forma collettiva del risparmio (OICR). F1) Equity line di due portafogli d investimento in fondi L investitore accorto ed evoluto non è alla ricerca della massima redditività in senso assoluto, piuttosto si orienta verso strumenti finanziari che garantiscono un corretto rapporto tra rischio e rendimento e consegue delle performance giudicate positive con una crescita del capitale quanto più vicina ad una retta a 45 evitando impennate o cadute a 90. Fonte: Multicharts I fondi sono nati storicamente per consentire ai risparmiatori di investire collettivamente le somme di più persone come un unico patrimonio, del quale ciascun sottoscrittore possiede un numero di quote in funzione dell importo investito. L obiettivo è dare la possibilità ai risparmiatori di accedere ai mercati finanziari di tutto il mondo pur non disponendo di particolari conoscenze e investendo anche piccole somme di denaro. La gestione è affidata a professionisti con un mandato che li vincola a gestire i risparmi secondo modalità predefinite, utilizzando informazioni ed esperienze che il risparmiatore non può avere. Il risparmio gestito ha un ruolo fondamentale nel campo della tutela degli investimenti, soprattutto in periodi difficili per i mercati. Anzi i momenti critici hanno dimostrato la loro efficacia nel tutelare gli interessi dei risparmiatori. AUTONOMIA PATRIMONIALE Sono diversi i soggetti che partecipano all offerta di quote

8 8 COVERSTORY INVESTORS di fondi (figura 2): i collocatori, o distributori, si occupano di fare sottoscrivere ai risparmiatori i fondi. I collocatori vendono quindi lo strumento finanziario ed assistono il risparmiatore nelle scelte di investimento. la società di gestione, o sgr, gestisce le somme nell interesse dei risparmiatori e secondo una politica di investimento indicata nel prospetto informativo. la banca corrispondente F2) Sono diversi i soggetti che partecipano all offerta di quote di fondi svolge la funzione di sostituto Come funziona l investimento in un fondo. Fonte: Fidelity d imposta e trasferisce il denaro dei risparmiatori su un conto segregato presso la banca depositaria. la banca depositaria custodisce materialmente il il patrimonio degli investitori. Quando nel settembre 2008 fallì la Lehman Brothers, i patrimonio (denaro e titoli) del fondo e accerta che le operazioni di emissione e rimborso delle quote disposte dalla sgr siano conformi alla normativa ed al regolamento del fondo. possessori di obbligazioni ne condivisero il funesto destino con la perdita totale e permanente del capitale. Al contrario, i possessori di quote di fondi gestiti da Lehman Brothers, grazie all autonomia patrimoniale, non Il principio fondamentale su cui si basa il fondo è la separazione del patrimonio investito da quello dei soggetti coinvolti nella gestione e nel collocamento. Il legislatore precisando che il patrimonio del fondo gode a tutti gli effetti di autonomia patrimoniale ha voluto impedire che ci fosse commistione tra i diversi patrimoni, allo scopo di salvaguardare gli interessi dei partecipanti. subirono alcun danno permanente. La divisione di asset management di Lehman fu oggetto di una vera e propria asta. Oltre all offerta proveniente da due fondi di private equity, Bain Capital Partners e Hellman&Friedman, vi fu quella organizzata dal management della stessa società di gestione che prevalse in un asta fallimentare tenutasi il 3 dicembre L unico obiettivo dell impiego delle somme raccolte è l investimento finanziario. La società di gestione investe in titoli e in altre attività finanziarie le somme versate dai partecipanti e risponde a loro per la gestione secondo le regole del mandato. La società dunque non ha la facoltà di godimento dei beni del fondo e non ne è la proprietaria. Quindi in caso di fallimento della società di gestione l investitore non subirà nessun danno patrimoniale. Anche nel caso di fallimento del soggetto presso cui è CONTROLLI E TRASPARENZA A differenza di molti altri strumenti finanziari, i fondi sono anche soggetti a controlli da parte di organi esterni alla sgr. Oltre alla banca depositaria ed alla banca corrispondente di cui abbiamo già parlato, c è l attività della società di revisione che verifica la regolare tenuta delle scritture contabili, verificando la corrispondenza del bilancio della sgr e del rendiconto del fondo. Gli altri soggetti coinvolti sono: stato sottoscritto il fondo, il risparmiatore non sarà coinvolto e potrà trasferire la propria posizione presso un altro collocatore o richiedere alla banca corrispondente il rimborso della propria posizione. Non subirebbe nessun danno patrimoniale neppure qualora fallisse uno degli altri soggetti che partecipa all offerta dei fondi, banca depositaria la Consob, che approva il prospetto informativo e vigila sulle regole di comportamento, correttezza e trasparenza dell operatività della società di gestione; la Banca d Italia, che approva il regolamento di gestione del fondo e vigila sulla stabilità patrimoniale ed il contenimento del rischio. o banca corrispondente. In ogni caso l autonomia di cui gode il patrimonio del fondo impedisce ai creditori dei soggetti falliti di aggredire La vigilanza poi si estende anche ai collocatori, in quanto la loro attività è riservata ad operatori qualificati obbligatoriamente iscritti ad appositi albi ed elenchi.

9 life coaching finanziario Bene & Benessere è un percorso formativo avanzato di sviluppo delle capacità personali. Bene & Benessere ti insegna a diventare ricco dentro e ricco fuori. Tre percorsi integrati e complementari per stare bene con se stessi, per muoversi con successo nel mondo del Forex e per sapere investire con le opzioni in modo profittevole. Dotarsi di uno strumento che permetta di essere contenti di quello che si fa, di accettare la realtà, di migliorare la propria capacità di modellare la realtà che ci circonda secondo le nostre più positive e genuine ambizioni personali. Può significare migliorare la propria condizione economica, anche di molto, può significare aumentare la propria capacità nel fare trading o investire con successo, piuttosto che nel proprio lavoro, nella professione, nell impresa. Bene & Benessere è un percorso formativo di eccellenza ideato e curato da Maurizio Monti, Editore di TRADERS Magazine Italia e Presidente dell Istituto Svizzero della Borsa per informazioni: info@istitutosvizzerodellaborsa.ch oppure info@traders-mag.it o chiama oppure il percorso formativo è offerto da: in collaborazione con: Investimenti Trading Risparmio

10 10 COVERSTORY INVESTORS È inoltre prevista una comunicazione chiara e trasparente agli investitori relativamente al valore delle quote. Il Net Asset Value (NAV) viene calcolato dalla maggior parte delle sgr quotidianamente, pur avendo l obbligo di calcolarlo anche solo settimanalmente. Il NAV è dato dalla somma del valore corrente di tutti i titoli in portafoglio, al netto delle spese, diviso per il totale delle quote. La truffa da 50 miliardi di dollari di Bernie Madoff ed il fallimento a fine 2008 della sua società, la Bernard Madoff Investment Securities, non ha interessato nessun fondo comune d investimento proprio grazie alla regolamentazione ed alla trasparenza che coinvolge questi strumenti finanziari. A differenza invece degli Hedge fund che notoriamente sono molto più opachi. I RISCHI Il rischio di mercato viene a ridursi nei fondi, se utilizzati correttamente, dando più stabilità ai rendimenti dei propri risparmi (figura 3). Con gli strumenti di cui dispone, il gestore è in grado di costruire un portafoglio diversificato in maniera efficiente, ottimizzando il rapporto rischio-rendimento, valutando le correlazioni tra gli strumenti finanziari da inserire in portafoglio ed utilizzando asset class non alla portata del singolo risparmiatore (gli immobili, le valute, le materie prime, ecc). Nel processo di costruzione del portafoglio il gestore è metodico, efficiente e non emotivo. Inoltre ha accesso a dati ed informazioni macroeconomiche e di scenario previsionale e probabilistico di cui il privato non può disporre. In più si avvale del supporto di analisti dislocati in diverse aree geografiche. Diciamo che il gestore è in grado di avere una presenza globale e competenze locali (figura 4). F3) Confronto tra il Btp 1/11/ % e l Amundi Funds Bond Global Aggregate (obbligazionario globale) Il gestore è in grado di costruire un portafoglio diversificato in maniera efficiente, ottimizzando il rapporto rischio-rendimento. Il rischio di mercato viene a ridursi, dando più stabilità ai rendimenti e con un recovery time più contenuto. Fonte: Multicharts F4) Un network globale di team di gestione. Presenza globale, competenze locali Nel processo di costruzione del portafoglio il gestore è metodico, efficiente e non emotivo. Inoltre ha accesso a dati ed informazioni macroeconomiche e di scenario previsionale e probabilistico di cui il privato non può disporre. In più si avvale del supporto di analisti dislocati in diverse aree geografiche. Diciamo che il gestore è in grado di avere una presenza globale e competenze locali. Fonte: Invesco Relativamente ai rischi di mercato, i fondi come strumento d investimento devono essere inquadrati nel giusto orizzonte temporale in funzione degli obiettivi del cliente. Purtroppo, molti investitori cadono spesso nell errore di comprare sui massimi e vendere sui minimi, con il risultato di ottenere rendimenti complessivi poco soddisfacenti. In pratica tendono ad investire sulla base delle mode (ad esempio, fondi specializzati su IT o Biotech) e delle performance passate, non valutando le necessità per le quali investono e non identificando il fondo come lo strumento più idoneo a soddisfarle in un determinato orizzonte temporale. Con la diversificazione, anche il rischio di credito viene ridotto a percentuali prossime allo zero. Il fallimento di una delle aziende in cui il fondo ha investito avrebbe un effetto sul valore del fondo pressoché nullo. Il numero di titoli presenti nel portafoglio nella maggioranza dei casi varia da almeno 50 per i portafogli concentrati, a oltre 200 per quelli più diversificati. In questo modo dissesti quali Parmalat, Cirio, Argentina, ecc. hanno avuto un impatto quasi nullo sui fondi e sui loro sottoscrittori (figura 5). Solo il fallimento simultaneo di tutte le società in cui ha investito il fondo determinerebbe l azzeramento del patrimonio dello stesso. Evento quindi altamente improbabile, se non impossibile. Se la gestione ha risultati non particolarmente brillanti e le masse in gestione al fondo restano su dimensioni che possono diventare antieconomi-

11 COVERSTORY 11 F5) Prospetto della composizione del fondo FF Euro Short Term Bond Fund Con la diversificazione, il rischio di credito (default) viene ridotto a percentuali prossime allo zero. Il fallimento di una delle aziende in cui il fondo ha investito avrebbe un effetto sul valore del fondo pressoché nullo. Solo il fallimento simultaneo di tutte le società in cui ha investito il fondo determinerebbe l azzeramento del patrimonio del fondo Evento quindi altamente improbabile, se non impossibile. Fonte: Fidelity che, la sgr preferisce fare incorporare il fondo non funzionante in un altro meglio gestito. Oppure procede con un restyling modificando la politica di gestione e sostituendo il team di gestione. Il caso peggiore possibile che possa verificarsi per un fondo è rappresentato dalla sua liquidazione. In questo caso verrebbero venduti gli asset in portafoglio e si distribuirebbe ai sottoscrittori il valore in proporzione al numero di quote detenute. Questa possibilità si può concretizzare per una combinazione di fattori, che si aggiungono alle basse masse in gestione. Ad esempio quando le attività finanziarie inserite nel fondo si trovano in una situazione di illiquidità per cui si procede alla loro graduale liquidazione ed alla loro restituzione ai sottoscrittori. Il fondo obbligazionario globale flessibile CS Bond Fund (Lux) Target Return gestito da Credit Suisse venne liquidato nel All apice del successo il fondo aveva raggiunto masse elevate, pari a oltre 4 mld di euro. In seguito al deterioramento del mercato del credito avvenuto sul finire del 2008 con un mercato secondario dei bond sempre più illiquido, in particolare gli ABS e gli MBS, le masse si ridussero velocemente a poco più di 160 milioni di euro. La società di gestione il 24 ottobre sospese l operatività del comparto e il 27 ottobre lo chiuse, bloccando le operazioni di sottoscrizione e di rimborso ed avviando ufficialmente la procedura di liquidazione. Il team di gestione iniziò a smobilizzare il portafoglio gradatamente e una prima tranche delle somme realizzate dalla liquidazione venne rimborsata ai clienti già il 10 novembre. Solo successivamente, con la vendita di tutti i titoli in portafoglio, la società di gestione procedette con i pagamenti definitivi. Nel pieno della crisi del 2008 diverse società di gestione come Lombard Odier, Schroder, Julius Baer, Bnp, con fondi obbligazionari specializzati in settori specifici del credito sospesero la quotazione. I titoli inseriti in portafoglio si trovarono in una situazione di temporanea illiquidità che impediva una rilevazione quotidiana dei loro prezzi. Dopo qualche tempo, quando i titoli sottostanti tornarono liquidi, la quotazione riprese senza avere creato danni permanenti o irreparabili ai sottoscrittori del fondo. L ITALIA E L EURO Cosa dire relativamente ai fondi ed alla protezione che possono offrire nei casi di problemi all Euro o all Italia? La storia dell Euro è inizialmente quella di un accumulo elevatissimo di debito privato nei paesi investiti dal feno-

12 12 COVERSTORY INVESTORS meno del credito facile. Quando Lehman fallì diede il via ad un effetto domino coinvolgendo tutto il sistema finanziario. Di lì a poco la crisi di debito privato si trasformò in crisi del debito pubblico. Gli stati della periferia europea crollarono uno dopo l altro a seguito degli attacchi speculativi subiti dai loro titoli pubblici. F6) Italy CDS del periodo I mercati finanziari quotano ogni giorno le probabilità di fallimento di un emittente tramite il mercato dei CDS, un mercato delle assicurazione sul default. Fonte: Bloomberg nuovo conto in divisa diversa, ad es. USD o EUR. E nel caso fosse fallita l Unione Monetaria Europea? Si sarebbero presentati essenzialmente due scenari: se solo alcune nazioni fossero uscite dall Unione tornando a coniare le vecchie monete nazionali, l Euro avrebbe continuato ad essere scambiato. In questo scenario il fondo avrebbe continuato ad essere denominato e quotato in euro e gli investitori residenti in questi paesi avrebbero mantenuto l investimento in un fondo espresso in euro. se invece tutte le nazioni aderenti avessero deciso di tornare alle vecchie valute, il fondo avrebbe cambiato la propria valuta di denominazione e quotazione. Nel caso in cui fosse stato adottato un sistema di cambi fissi con una moneta sintetica, come l ECU in passato, si sarebbe potuto utilizzare questa. Al contrario, il fondo avrebbe potuto adottare come divisa di denominazione quella in cui era maggiormente esposto il portafoglio. Nel novembre 2011, con uno spread Btp/Bund superiore a 500 punti, l Italia, secondo i mercati, aveva una probabilità di fallire entro 2 anni pari al 16,5%, mentre a 5 anni tale probabilità balzava al 35% (figura 6). Tutto continuò fino a luglio 2012 quando, in un convegno a Londra, Draghi affermò che la BCE sarebbe stata pronta a fare tutto quanto necessario per salvare l Euro. Si trattava della dichiarazione tanto attesa dai mercati. I differenziali di rendimento tra i titoli di stato dell Europa periferica e quelli tedeschi iniziarono una rapida e costante discesa. L Euro e l Italia erano salvi, almeno per il momento. Ma cosa sarebbe successo ai possessori di fondi se l Italia fosse uscita dall Euro? Il valore della quota (NAV) dei fondi avrebbe mantenuto la denominazione e la quotazione in EUR o nelle altre principali divise internazionali quali USD, GBP, ecc. senza penalizzare il patrimonio investito. All atto del rimborso il cliente italiano avrebbe ricevuto l importo di sua competenza: convertito nella nuova divisa nazionale, oppure avrebbe potuto chiedere l accredito su un CONCLUSIONE I fondi rappresentano un ottimo strumento in grado di tutelare il risparmiatore sotto tutti i punti di vista, infatti sono in grado di: eliminare in maniera sostanziale il rischio di perdita permanente del capitale, abbattere il rischio di mercato legato alla variabilità dei rendimenti. Naturalmente i fondi non sono tutti uguali in termini di qualità della gestione. Per questo è indispensabile l opera di un professionista che sia in grado di: analizzarli comprendendone lo stile di gestione, selezionarli in maniera quali-quantitativa, monitorarli durante il percorso, accompagnare il risparmiatore nel conseguimento dei propri obiettivi di investimento, attraverso le acque burrascose che di volta in volta si presentano. Quando si vuole bere un vino è sufficiente il piacere fisico, mentre per degustarlo sono necessarie intelligenza, sensibilità e competenza (Gualtiero Marchesi). Gualtiero Marchesi viene unanimemente considerato il fondatore della nuova cucina italiana, ed è a parere di molti lo chef italiano più noto nel mondo, e che sicuramente ha contribuito allo sviluppo della cucina italiana, ponendo la cultura culinaria italiana tra le più importanti del mondo.

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14 14 INSIGHTS INVESTORS ETF: analisi delle nuove strategie smart beta da poco sul mercato italiano Le strategie cosiddette intelligenti Da qualche mese si sono affacciati nel panorama italiano 8 nuovi ETF della casa statunitense WisdomTree; come molti altri utilizzano le cosiddette strategie Smart beta, in quest articolo andremo ad analizzarne le peculiarità operando dei confronti con i diretti competitor. Un po di storia WisdomTree è un marchio poco noto in Italia, ma al mondo rappresenta il sesto emittente di ETF con 63 miliardi USD di masse gestite; l azienda dal 2014 è presente anche in Europa dove ha collocato i suoi prodotti tra questi 8 ETF quotati in Borsa Italiana. Le asset class coperte sul mercato europeo sono: Europa, Stati Uniti, Paesi Emergenti, Azionari a copertura valutaria. Questa casa di gestione assieme ad altre big del mercato è stata tra le prime a sfruttare le strategie di tipo Smart Beta, cioè strategie cosiddette intelligenti; non sappiamo esattamente chi fu il primo ad adottarle, ma sono molto in voga nell industria finanziaria e finalmente dopo qualche anno dal lancio possiamo tracciare un primo bilancio.

15 INSIGHTS 15 Smart Beta Gli ETF lo sappiamo nascono come replicanti passivi di un Benchmark, e dunque come potrebbero mai fare meglio del mercato stesso? Ormai da anni sul sito di Borsa italiana stanno crescendo come numerosità gli ETF che adottano strategie diversificate nella gestione del portafoglio, i quali si collocano a metà strada tra un ETF tradizionale ed un fondo attivo. Volendo suddividere in macro categorie l investitore può trovare: 1. ETF passivi basati sulla capitalizzazione di mercato dei titoli (cap weighted): queste strategie tengono conto solamente della capitalizzazione del titolo corretto per il flottante. 2. totalmente all opposto troviamo i Fondi comuni di investimento i quali attraverso una attività di Stock Picking proprietaria e diversa a seconda del gestore si prefiggono di generare overperformance rispetto al benchmark di riferimento. 3. in mezzo troviamo gli ETF smart beta i quali hanno regole di bilanciamento di portafoglio diverse e non basate solamente sulla capitalizzazione di mercato; tali ETF adottano processi matematici proprietari volti ad ottimizzare il rapporto rischio/rendimento del sottostante oggetto di replica. Non esiste una univoca definizione di smart beta, bensì ne esistono molteplici, ma le principali sono: Value sono strategie nelle quali si soppesano le azioni in base ai fondamentali andando alla ricerca di azioni sottovalutate dal mercato, cioè titoli che generano utili ma con un prezzo inferiore a quello che dovrebbero avere; oppure ancora troviamo le Growth che puntano a investire su società che presentano le migliori possibilità di crescita in termini di utili e dividendi. Queste due categorie rientrano genericamente nelle Fundamental Weighted, le quali utilizzano misure finanziarie indipendenti dal prezzo di mercato tipiche della analisi fondamentale sempre nell ottica di migliorare il rapporto rischio/rendimento dell investimento. Walter Demaria Trader e advisor indipendente, responsabile finanza quantitativa per la rivista Traders è specializzato nella progettazione e programmazione di metodi quantitativi su fondi ed ETF, azioni e Futures. Ha pubblicato per Trading Library Investire con le obbligazioni e fa parte di Tomasini Gotta Demaria studio associato di consulenza finanziaria indipendente. walter.demaria@traders-mag.it Con un funzionamento completamente diverso troviamo le Equal Weigthed nelle quali ogni titolo viene soppesato allo stesso modo a prescindere dalla capitalizzazione; oppure le Minimum variance le quali non lavorano sui rendimenti, ma mirano ad ottimizzare il portafoglio in termini di varianza, dunque prestando attenzione a minimizzare la volatilità di portafoglio. In pratica questi ultimi strumenti descritti cercano di ottimizzare il rapporto rischio/rendimento dell indice sottostante la replica ma con criteri predeterminati, senza limitarsi a seguire passivamente l indice sottostante ma neppure a totale discrezionalità del gestore. In questo panorama già frastagliato la WisdomTree ha cercato di diversificarsi creando una nuova tipologia di bilanciamento di portafoglio basata sui dividendi invece che sulle altre categorie viste prima. Con questa strategia intendono cavalcare il mercato seguendo i titoli più forti dando maggior peso alle azioni sovrastimate a discapito di quelle sottostimate dal mercato; questa idea di lavoro si basa sulla supposizione che quelle azioni sono le big player del mercato, dunque aventi una sorta di forza relativa maggiore all interno del mercato di riferimento. Tale strategia pare mettersi all opposto rispetto a quelle denominate value che vanno alla ricerca di azioni sottovalutate, questi titoli infatti per definizione potrebbero anche continuare ad essere sottostimate per lungo tempo; mentre quelle azioni che in gergo fanno il mercato hanno anche la maggior capacità di continuare ad attrarre nuovo capitale. Strategie a confronto È difficile oggi trarre delle conclusioni univoche su quale sia la strategia migliore da seguire, primo perché molte di queste sono strategie da poco sul mercato, dunque bisogna attendere qualche anno per vedere se produrranno costanza di risultati o se come sempre in caso di fallimento verranno semplicemente ritirate dal mercato. Per tentare di dare una risposta come al solito preferiamo lasciare che siano i numeri a parlare per noi, andremo per tanto a creare delle sovrapposizioni grafiche e numeriche di alcuni ETF simili confrontati con il proprio benchmark di riferimento. Strategia Europa: per operare questo confronto abbiamo preso l ETF OSSIAM ETF ISTOXX EUROPE MINIMUM VARIANCE (ISIN: LU , Trading code: EUMV), quotato dal , che sfrutta il principio del contenimento

16 16 INSIGHTS INVESTORS della volatilità, con il WisdomTree EUROP EQUITY INCOME UCITS ETF (ISIN: IE00BQZJBX31, Trading code: EEI), quotato dal , che sfrutta l indice proprietario basato sui dividendi. In Figura 1 sono stati sovrapposti i due titoli, con in rosso il Wisdom- Tree e in blu l Ossiam: come si nota hanno davvero andamenti analoghi, a voler scandagliare i dettagli si potrebbe assumere che il WisdomTree ha un po più di forza relativa nelle fasi di espansione, ma sono differenze minimali ed il periodo di studio è davvero breve. Ancor più emblematica sembra essere la Figura 2 nella quale in aggiunta alla precedente abbiamo sovrapposto l indice EUROSTOXX 600, anche in questo caso dal confronto emerge una sostanziale sovrapposizione con i due ETF entrambi leggermente sotto benchmark. Continuando la nostra analisi approfondita non ci limitiamo al confronto grafico, dunque dal punto di vista numerico troviamo che: L Eurostoxx 600 al valeva in chiusura 356 punti base, mentre in data 05/06/2015 cioè dopo sei mesi circa valeva 389 punti, con una differenza in percentuale del 9.27% L Ossiam al valeva in chiusura punti base, mentre in data 05/06/2015 cioè dopo sei mesi circa valeva punti, con una differenza in percentuale del 7.80% Il WisdomTree al valeva in chiusura punti base, mentre in data 05/06/2015 cioè dopo sei mesi circa valeva punti, con una differenza in percentuale del 6.89% Dunque il confronto numerico espresso come semplice differenza in percentuale rende maggiormente giustizia all Ossiam rispetto al WisdomTree pur essendo entrambi sotto il benchmark di poco. Analizziamo infine l andamento del Drawdown sui tre titoli presi a riferimento: per questa prova abbiamo sem- F1) Confronto Ossiam ETF IStoxx Europe Min Var vs WisdomTree Europ Equity Income. Il grafico illustra il confronto, normalizzato in percentuale, dell andamento dell ETF dall inizio della sua quotazione ad oggi, rispetto al suo competitor della casa Ossiam. Si noti la similitudine tra le due equity line nonostante la diversa strategia adottata. Fonte: Elaborazione Excel su dati FIDA F2) Confronto Ossiam ETF IStoxx Europe Min Var vs WisdomTree Europ Equity Income vs Stoxx Europe 600. Il grafico illustra il confronto, normalizzato in percentuale, dell andamento dell ETF dall inizio della sua quotazione ad oggi, rispetto al suo competitor della casa Ossiam, con in aggiunta il Benchmark comune Stoxx Europe 600. Nel periodo in esame entrambi gli ETF sono leggermente sotto Benchmark. Fonte: Elaborazione Excel su dati FIDA plicemente assunto un tradingsystem fittizio che entra in posizione il primo giorno di quotazione ed esce l ultimo giorno; per omogeneità prenderemo sempre uno storico che parta dal pari alla serie più corta. In Figura 3 vediamo l andamento del DD sullo Stoxx Europe 600, il quale nel periodo preso in esame ha avuto alcuni picchi molto pronunciati che si sono spinti fino a un massimo del -56.4%.

17 INSIGHTS 17 F3) Andamento Drawdown Stoxx Europe 600 Il grafico illustra l andamento del draw-down storico dell indice in esame: per ottenere questo dato abbiamo assunto un tradingsystem che entra in posizione il primo giorno di quotazione per uscirne l ultimo giorno. Fonte: Multicharts In Figura 4 invece l andamen- to del DD dell Ossiam, il quale nel periodo preso in esame ha avuto picchi meno pronunciati a dimostrazione che la strategia minimum variance ha sortito in parte l effetto desiderato anche se il DD è arrivato anche in questo caso ad un massimo di % In Figura 5 il medesimo confronto con l andamento del DD del WisdomTree, il quale nel periodo preso in esame ha avuto picchi decisamente minori rispetto ai primi due a dimostrazione che la strategia basata sui dividendi al momento sembra essere la più remunerativa; in questo caso il DD massimo si è fermato a % Abbiamo infine calcolato anche la volatilità storica propria per ogni strumento senza aspettarci grosse differenze dal confronto visivo del DD, ed è emerso che lo Stoxx 600 da inizio anno ha avuto una volatilità pari al 13.08%, l Ossiam del 14.25%, mentre il WisdomTree del 12,47%. F4) Andamento Drawdown Ossiam EUMV Il grafico illustra l andamento del draw-down storico dell ETF in esame: per ottenere questo dato abbiamo assunto un tradingsystem che entra in posizione il primo giorno di quotazione per uscirne l ultimo giorno. Le differenze non sono marcate, si nota comunque che nel suo picco massimo ha fatto peggio del benchmark. Fonte: Multicharts F5) Andamento Drawdown Windsom Tree Europ Equity Income Il grafico illustra l andamento del draw-down storico dell ETF in esame: per ottenere questo dato abbiamo assunto un tradingsystem che entra in posizione il primo giorno di quotazione per uscirne l ultimo giorno. In questo caso si apprezza il lavoro degli analisti in quanto effettivamente sono riusciti a contenere di molto il Drawdown rispetto al loro benchmark. Fonte: Multicharts Conclusioni Alla luce di quanto abbiamo misurato nella pratica sembrerebbe che almeno nel periodo in esame le strategie smart beta non abbiano dato un grande contributo se non in termini di contenimento del Drawdown. È indispensabile però sottolineare che tale analisi rischia di essere limitata dai pochi dati a disposizione, infatti come dimostrato in un precedente articolo nel quale abbiamo preso come riferimento un periodo storico sensibilmente più lungo, l Ossiam ha effettivamente battuto pesantemente il suo benchmark di riferimento; in questo caso dovendo operare un confronto con l ultimo nato avevamo l obbligo di far gareggiare i tre contendenti ad armi uguali, dunque analizzandoli nello stesso periodo storico.

18 18 INSIGHTS INVESTORS L ANGOLO DEL QUANT 5 asset allocation dinamica e momentum per un investitore italiano I mercati che si sono apprezzati di più nel recente passato probabilmente continueranno a sovraperformare. Verifichiamo la validità del principio per un investitore italiano ed un paniere di asset globali. Come nei precedenti articoli della serie, il modello di asset allocation si basa esclusivamente su dati storici e prescinde da fallaci previsioni sul futuro. MOMENTUM: IL MODELLO Nel precedente articolo di questa serie (pubblicato in IN- VESTORS n 1/2015) abbiamo verificato l applicazione, per un tipico investitore USA, del principio del momentum, utilizzato per determinare l asset allocation dinamica tra azioni (indice S&P500) e bond governativi (Treasury decennali). Ora andiamo ad allargare il paniere di scelta, mettendoci nel punto di vista di un investitore italiano. Come al solito, abbiamo scelto per il test degli asset rappresentativi di mercati molto liquidi, facilmente replicabili anche tramite fondi comuni quotati a gestione passiva (ETF). In tutto si tratta di 10 asset: Bot, Btp 1-3 anni, Btp 7-10 anni, Bund tedeschi 7-10 anni, US Treasury 7-10 anni, azioni domestiche (indice Comit), azioni europee (indice Stoxx 600), azioni USA (indice S&P500), azioni mercati emergenti (indice MSCI E.M.), oro fisico. A differenza del test precedente, qui entra in gioco anche il fattore cambio, dal momento che le quotazioni degli asset non domestici

19 INSIGHTS 19 sono state convertite in Euro (o in Lire ante 1998). La metodologia di asset allocation è semplice (rinviamo per i dettagli al precedente articolo di questa serie). La differenza è che ad ogni fine mese, selezionando l asset allocation per il mese successivo, non ci limiteremo all asset che ha performato meglio in passato: introdurremo la variante di poter scegliere anche i migliori due o i migliori tre, con pesi uguali. Come benchmark utilizzeremo un classico portafoglio bilanciato domestico, composto per il 50% dall indice Comit e per il 50% da Btp 7-10 anni. IL TEST Partiamo dalla selezione mensile best 1, cioè l asset migliore del recente passato, con periodi di lookback di 3, 6, 9 e 12 mesi. I risultati sono sintetizzati nel Grafico 1, che riporta anche la performance del portafoglio a parametri diversificati, cioè costruito con la media dei pesi dei diversi lookback, oltre al confronto con l indice azionario (Comit) e con il portafoglio bilanciato utilizzato come benchmark. È immediatamente evidente il valore creato dall asset allocation dinamica, sia in termini di rendimento complessivo che di diminuzione del rischio, dettagliati nella Tabella 1. Il rendimento annuo composto (C.A.G.R.) va da 14,0% a 16,2% a seconda del periodo di lookback, contro il 7,0% dell indice azionario e l 8,8% del portafoglio bilanciato. Rimane un po elevato il rischio, con una deviazione standard dei rendimenti attorno al 18%, vicina a quella dell indice azionario e superiore a quella del portafoglio bilanciato, e il max.drawdown che, nel caso del lookback a 6 mesi, supera quello del portafoglio bilanciato. Se osserviamo però il portafoglio a parametri diversificati, la performance complessiva cala solo lievemente rispetto a quella più elevata (ottenuta con lookback a 3 mesi): 15,9% annuo composto contro 16,2%; mentre tutti gli indicatori di rischio, cioè il worst month (mese peggiore), la deviazione standard e l ulcer index, si posizionano sul livello del lookback più per- GRAFICO 1) Investitore italiano globale: scelta del migliore asset a mesi Backtest di un portafoglio dinamico basato sul momentum, per un investitore italiano che sceglie ogni mese tra 10 asset domestici e globali. Selezione del migliore asset a mesi e portafoglio composto dalla media dei diversi periodi di lookback, a confronto con l indice azionario Comit e un portafoglio bilanciato 50% azioni 50% Btp decennali. Fonte: elaborazione dell autore 3 mesi 6 mesi 9 mesi 12 mesi azionario bilanciato media 50% C.A.G.R. 16,2% 14,0% 16,2% 15,8% 7,0% 8,8% 15,9% max.drawdown -20,5% -36,8% -30,3% -33,9% -60,8% -32,9% -20,4% worst month -13,5% -13,5% -14,0% -14,0% -15,8% -8,1% -13,5% std deviation 17,6% 18,4% 18,4% 18,3% 21,5% 12,2% 16,1% ulcer index 7,5% 12,2% 10,1% 10,7% 29,8% 10,8% 6,3% TABELLA 1) Asset allocation dinamica con selezione 1 asset Performance e indicatori di rischio dell asset allocation dinamica con selezione del migliore asset su diversi orizzonti di lookback. Fonte: elaborazione dell autore

20 20 INSIGHTS INVESTORS formante se non ottengono addirittura lievi miglioramenti. Interessante soprattutto l ulcer index, misuratore realistico del malessere fisico dell investitore, visto che include sia il drawdown che la sua lunghezza temporale, che migliora di circa il 40% rispetto al portafoglio bilanciato. Andiamo ora a vedere cosa succede se l asset allocation mensile è basata su due assets anziché uno solo. L andamento dell equity line è riportato dal Grafico 2, mentre i risultati numerici sono dettagliati dalla Tabella 2. Osserviamo un lieve calo della performance complessiva rispetto al modello con un solo asset, ma si rimane sempre ampiamente sopra il benchmark; calano sensibilmente, in compenso, gli indicatori di rischio. Rimane in evidenza anche qui il lookback a 3 mesi, che fornisce non solo la performance più elevata, ma anche indicatori di rischio, in particolare il max.drawdown e l ulcer index, lievemente migliori rispetto al portafoglio a parametri diversificati ( mesi). Verrebbe da dire che conviene utilizzare solo il lookback trimestrale, ma questo, notiamo bene, vale per un backtest effettuato nel passato; dal momento che non sappiamo se queste migliori performance verranno replicate anche in futuro, è preferibile a nostro parere ridurre il rischio parametro utilizzando la metodologia a parametri diversificati, anche a costo della rinuncia a qualche decimo di punto di performance di backtest. Andiamo infine ad osservare l asset allocation basata sui migliori 3 assets, con i risultati illustrati nel Grafico 3 e nella Tabella 3. Se guardiamo il portafoglio a parametri diversificati, notiamo una ulteriore ma marginale riduzione della performance (da 14,4% annuo composto a 14,1%); ma migliorano sensibilmente tutti gli indicatori di rischio: il max. drawdown (da -18,7% a -13,9%), il worst month (da -13,4% a -11,1%), la deviazione standard (da 13,6% a 10,8%), e l ulcer index (da 5,2% a 3,7%). Interessante anche il fatto che, in questo test, il lookback a 3 mesi emerga sempre come migliore performance assoluta, ma il portafoglio costruito con GRAFICO 2) Investitore italiano globale: scelta dei migliori 2 asset a mesi Backtest di un portafoglio dinamico basato sul momentum, per un investitore italiano che sceglie ogni mese tra 10 asset domestici e globali. Selezione dei due migliori asset a mesi e portafoglio composto dalla media dei diversi periodi di lookback, a confronto con l indice azionario Comit e un portafoglio bilanciato 50% azioni 50% Btp decennali. Fonte: elaborazione dell autore 3 mesi 6 mesi 9 mesi 12 mesi azionario bilanciato media 50% C.A.G.R. 16,0% 13,8% 14,1% 13,1% 7,0% 8,8% 14,4% max.drawdown -15,2% -24,2% -22,2% -22,2% -60,8% -32,9% -18,7% worst month -13,4% -13,4% -13,4% -13,4% -15,8% -8,1% -13,4% std deviation 13,4% 14,0% 13,6% 13,5% 21,5% 12,2% 12,6% ulcer index 4,2% 7,2% 7,0% 6,5% 29,8% 10,8% 5,2% TABELLA 2) Asset allocation dinamica con selezione 2 assets Performance e indicatori di rischio dell asset allocation dinamica con selezione dei migliori due assets su diversi orizzonti di lookback. Fonte: elaborazione dell autore