L elicitazione delle preferenze verso il rischio e il tempo: una opportunità per la nuova mifid

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1 L elicitazione delle preferenze verso il rischio e il tempo: una opportunità per la nuova mifid Federico Perali Dipartimento di Scienze Economiche Università degli studi di Verona Scelte di Investimento dei Risparmiatori. Le Implicazioni per gli Intermediari e le Autorità 4 giugno

2 motivazione L art.19, par. 4 della direttiva 2004/39/Ce e seguente direttiva 2006/73/Ce art. 35-4, 36 e 37-1 relativa ai mercati degli strumenti finanziari (MIFID) esige che l intermediario si procuri le informazioni sul cliente relative alle sue preferenze verso il rischio e periodo di tempo per il quale si desidera conservare l investimento prima di formulare una raccomandazione d investimento. La finanza comportamentale e la letteratura economica e psicologica possono contribuire al miglioramento della confezione del prodotto finanziario a misura del cliente: è importante che la valutazione non sia solo qualitativa ma anche quantitativa affinché la misurazione delle preferenze possa essere univoca, affidabile e trasparente. Vediamo come, alla luce dei risultati di una ricerca condotta su un campione di studenti volto a stimare le loro preferenze verso il rischio, tempo e prestiti. 2

3 Preferenze verso il rischio: procedura sperimentale La procedura sperimentale è quella di Holt e Laury (2002), basata sulla presentazione di una Multiple Price List (MPL). L esperimento è stato condotto sul campo, cioè non in un laboratorio, via web. Questo permette di avere un subject pool più ampio e di studiare come variano le preferenze al variare delle caratteristiche dei soggetti. Il passaggio dal laboratorio al campo richiede che l esperimento venga condotto su una base ipotetica senza pay-offs reali al costo potenziale di proporre meccansimi che non siano compatibili con gli incentivi. Per ridurre questa potenziale distorsione abbiamo scelto uno schema di payoffs molto bassi. Ecco l implementazione sul web. 3

4 Payoff Table for the Risk- Aversion Experiment Il punto in cui gli individui passano dalla lotteria sicura (A) a quella rischiosa (B) rivela l avversione al rischio. Un amante del rischio sceglie l opzione sicura (A) meno di 4 volte. La neutralità viene rivelata quando l opzione (A) viene scelta o 4 o 5 volte. Chi è avverso al rischio va oltre le cinque volte. 4

5 Implementazione via Web dell esperimento di avversione al rischio 5

6 Preferenze temporali: Elicitazione e Stima Come per l elicitazione delle preferenze verso il rischio, adottiamo una Multiple Price List MPL con un formato introdotto da Coller e Williams (1999) e Harrison, Lau e Williams (2002). L individuo deve scegliere tra l Opzione A e la B, consistenti in 10 decisioni simmetriche. Ai soggetti viene chiesto se preferiscono ricevere un premio prima ma senza interessi o con interessi ma più tardi nel tempo. Per ogni decisione, l opzione A offre un valore nominale iniziale di 800 che si riceverebbe entro 1 mese, ritardo dovuto ai normali costi di transazione, mentre l opzione B offre 800 più interessi dopo 7 mesi (quindi il tasso di sconto individuale si riferisce a 6 mesi). Quindi sottoponiamo al soggetto un solo trattamento con un orizzonte temporale di 6 mesi. Ecco l implementazione sul web. 6

7 Tavola dei Payoffs per elicitare le prefernze temporali Dalla riga 1 alla 10 l incremento dipende dal tasso di interesse annuale che varia dal 5% al 50%, composto quadrimestralmente. Identifichiamo il tasso di sconto indivudale contando il numero di volte che l individuo postpone la richiesta di premio. 7

8 Web-survey: lo schema di elicitazione delle preferenze temporali 8

9 Data sets Anno 2009 Studenti dell ultimo anno delle scuole superiori del Veneto: 2703 oss. Studenti Universitari italiani: 3580 oss. Studenti Universitari di Verona, Verona Experimental Lab in Economics (Vele): 213 oss. 9

10 educazione finanziaria Quali sono le tue relazioni con la... Finanza (solo in vele) In media quanto spendi in un mese per te stesso Supponi che oggi vinci dei soldi. Come pensi di utilizzare il denaro che riceverai? % risparmio Hai un tuo conto corrente personale? Possiedi una carta di credito? Quale carta di credito possiedi? Normale Pre-pagata Entrambe Per quanto riguarda le condizioni economiche del paese, si potrebbe dire che attualmente esse sono migliori o peggiori rispetto a 6 mesi fa? 10

11 Benchmarking il reddito con un redditometro ad hoc Quanti membri della tua famiglia sono percettori di reddito da lavoro e/o altri redditi, incluso te? La casa in cui vivi con la tua famiglia è: In affitto, proprietà o uso gratuito Avete una seconda o più case/appartamenti in proprietà? C è una persona pagata dalla tua famiglia per occuparsi dei lavori domestici? Quante automobili possiede la tua famiglia? Secondo te come riesce la tua famiglia ad arrivare alla fine del mese? Con grande difficoltà Con una certa facilità Con difficoltà Con facilità Con qualche difficoltà Con molta facilità A quanto ammonta il reddito mensile netto (escludendo cioè le tasse) della tua famiglia? (Euro) 11

12 Distribuzione del numero scelte sicure e scelte impazienti per data set Distribuzione delle scelte impazienti Distribuzione delle scelte sicure 12

13 LE preferenze verso il rischio L attitudine al rischio è più alta per gli studenti delle scuole superiori: 20.2 % e 15.1 %. Nel dataset Vele i risk lovers sono 32.4%. Stimiamo la funzione di scelta probabilistica EU ratio = Pr(scegliere l opzione A) assumendo una funzione di utilità di tipo expo-power. I parametri stimati sono molto robusti e coerenti con altre stime. Il parametro r che descrive l avversione al rischio è: Superiori = 0.73 Universitari = 0.76 Vele dataset =

14 Determinanti della avversione al rischio Nei tre datasets la preferenza verso il rischio è significatamente correlata con il tasso di sconto individuale: soggetti impazienti sono anche più avversi al rischio; il genere del soggetto: le ragazze sono più avverse al rischio dei ragazzi; financial literacy: soggetti con un proprio conto corrente e carta di credito sono più amanti del rischio. È interessante notare che l attitudine al rischio non è significativamente correlata con le caratteristiche socioeconomiche dei soggetti quali il livello di istruzione dei genitori, il reddito della famiglia, la condizione lavorativa dei genitori. 14

15 Determinanti delle preferenze temporali La stima del tasso di sconto è stata attuata con un modello di regressione ad intervalli. Scuole Superiori: il tasso di sconto stimato è 21.8%. È influenzato in modo significativo dalle preferenze verso il rischio e da caratteristiche individuali, quali la scelta di facoltà scientifiche, e il fumo. Le carattersitiche socio- economiche e le circostanze esogene non influenzano significativamente il tasso di sconto individuale. Università: il tasso di sconto stimato è 22.5%. È influenzato in modo significativo sia da caratteristiche individuali quali la scelta di facoltà scientifiche e l aspirazione a un lavoro autonomo e da circostanze quali la regione in cui vivono Vele: il tasso di sconto stimato è 19.7%. È influenzato in modo significativo dal fumo, dall educazione della madre e dalla dimensione della famiglia. In nessun campione il reddito familiare è significativo. 15

16 Avversione al prestito Il livello di interesse verso la possibilità di ottenere un prestito in una scala da 0 a10. Per gli studenti delle superiori il livello medio di interesse è 3.31, per gli universitari è A circa il 19% degli studenti delle superiori e il 21% degli universitari non interessa ottenere un prestito. Al ccontrario, il 13% e il 14% rispettivamente sono molto interessati. Le famiglie del Veneto sono molto più motivate (quasi due volte) dei propri studenti. 16

17 Willingness To Pay per un prestito d onore Per misurare la disponibilità a pagare affinchè si possa costituire un fondo di garanzia (scenario peraltro contemplato dalla Riforma Gelmini) affinchè la collettivita possa coprire i rischi associati ai prestiti d onore abbiamo posto dei quesiti di valutazione contingente. Nel porre il quesito ricordiamo ai soggetti che l ammontare totale di prestiti e il numero di studenti che ne beneficerà dipenderà dal numero di persone che sono disposte a pagare per il fondo per garantire che il meccansimo sia compatibile con gli incentivi. È importante anche che tengano conto dei loro vincoli di budget reali. 17

18 Willingness to pay Circa il 41% degli studenti delle superiori e il 47% degli universitari è disposto a dare un contributo monetario. Gli studenti delle superiori sono disposti a contribuire leggermente di più (54 Euro verso 41 Euro). Il contributo è indipendente dal reddito e dalla prestazione scolastica. Il livello di contribuzione può essere interpretato come la disponibilità a pagare per un premio assicurativo annuale di circa il 10% per proteggersi dal rischio di default. Circa il 57% delle famiglie del Veneto intervistate telefonicamente sono disposte a pagare 93 Euro. 18

19 DeterminaNti dei prestiti d onore Nel campione delle superiori, il genere degli studenti non influenza significativamente il livello di interesse nei prestiti. Al contrario, tra gli univresitari le ragazze sono significativamente meno interessate ai prestiti. Il reddito familiare ha un impatto negativo e significativo in entrambi i campioni. La performance scolastica degli studenti delle superiori non è significativa, mentre gli studenti universitari migliori sono meno inclini a finanziare i propri studi con i prestiti. In entrambi i campioni, gli studenti più studiosi sono anche più proni a prendere un prestito. L attitudine al rischio è significativa ma presenta segni opposti nel campione delle superiori (+) e universitario (-). La localizzazione geografica è anche importante: gli universitari del nord sono meno interessati ai prestiti forse perchè relativamente più abbienti. Gli studenti universitari lavoratori sono relativamente più interessati ai prestiti. Il salario di riserva, la percezione della probabilità di trovare un lavoro, il fumo e le preferenze temporali non influenza l interesse al prestito. 19

20 Determinanti del prestito d onore 20

21 problemi Effetto di framing Compatibilità con gli incentivi e hypothesis bias Importanza del contesto: la propensione al rischio varia al variare del tipo di investimento! Questo aspetto richiede ancora molto lavoro a mio avviso. La dimensione temporale è anche importante perché conta l avversione al rischio alla scadenza del contratto finanziario. Le due dimensioni sono molto collegate. 21

22 Conclusioni Queste tecniche di elicitazione delle preferenze verso il rischio, i prestiti e il tempo possono essere adottate nell ambito di un ulteriore perfezionamento della MIFID. Non trascurerei la possibilità di includere anche quesiti stile redditometro per poter inferire la capacità reddituale e patrimoniale dell intera famiglia con maggiore precisione. L adozione di tecniche di teoria delle decisioni e di finanza comportamentale nell ambito MIFID consentirebbe: di costituire un data base dinamico che perfezionerebbe la precisione della misurazione nel tempo, di tracciare un profilo del risparmiatore ad alta definizione a garanzia degli interessi dell istituto che eroga il servizio e del fruitore. 22

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