FONDI&SICAV CONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO. Investire nell Europa che riparte Tante imprese interessanti, ancora cautela sugli stati

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1 FONDI&SICAV CONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO Anno 5 - Numero 46 - Ottobre 2012 Investire nell Europa che riparte Tante imprese interessanti, ancora cautela sugli stati Mercati di frontiera I fondi per scommettere sul boom del futuro Consensus sugli Usa Con il fiato sospeso per le elezioni

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3 Editoriale Il ruolo dell informazione Draghi non ha fatto in tempo a mettere un freno alla speculazione nei paesi più deboli dell'europa, che già ci troviamo a fare i conti con i dati del Fondo Monetario Internazionale che evidenziano un peggioramento ulteriore della crescita mondiale, rallentamento che vede protagonista soprattutto l'area euro. A ciò aggiungiamo anche l'avvicinarsi della scadenza elettorale Usa che, a seconda del vincitore, potrà avere importanti ripercussioni sull'economia del paese storicamente locomotiva delle riprese. Insomma le notizie da tenere in considerazione continuano ad aumentare. Da tempo nei vari incontri fatti sul territorio emergeva il bisogno di trovare uno strumento che permettesse di riuscire a tenere sotto controllo in modo semplice il flusso continuo di notizie economiche. Abbiamo cominciato a lavorare nel tentativo di trovare una soluzione e ora siamo pronti a lanciare AllinOne. Di cosa si tratta? Di una App che riunisce in un unico contenitore ben 30 siti di informazione finanziaria divisi tra risparmio gestito, informazioni sui mercati e siti esteri. Una panoramica continuamente aggiornata delle più importanti notizie che permetterà di non dovere navigare tra siti e motori di ricerca per ottenere le informazioni, ma di trovare quel che si cerca con un unico click. Già sulla schermata principale si potranno leggere tutte le news e scegliere quella che più interessa sul sito preferito. AllinOne non sarà la soluzione a tutti i problemi, ma di sicuro potrà essere un aiuto nell'informazione quotidiana che è parte importante del lavoro di chiunque si occupi di finanza. Come vedrete non ci siamo limitati a pubblicare solo le nostre notizie, ma abbiamo offerto ai lettori i siti più completi, inserendo anche nostri concorrenti nell'ottica di fornire un servizio sempre più indipendente e di qualità. Speriamo di avere fatto il passo nella direzione giusta e di trovare la vostra approvazione. GIUSEPPE RICCARDI Separati in casa Eurolandia ALESSANDRO SECCIANI Le elezioni in Olanda, che hanno visto la vittoria dei partiti favorevoli all euro, sono state sotto molti punti di vista un avvenimento storico. È stata la prima volta da 15 anni a questa parte che in un paese del core Europa, tendenzialmente euroscettico, gli europeisti hanno ottenuto una chiara vittoria. La grande maggioranza della nazione, pur con una forte opposizione anti-euro, ha votato per restare nella moneta unica, nonostante il costo non sia indifferente e nonostante le polemiche sul sud Europa spendaccione e cicala. Anche in Germania gli attacchi all euro sembrano affievolirsi e la cancelliera Angela Merkel, che è stata vissuta nei paesi più in difficoltà come un arcigna spada di Damocle pronta a colpire a ogni minima infrazione alle regole comunitarie, oggi viene vista in una posizione di mediazione fra le correnti più dure e quelle più aperte; comunque anche a Berlino nessuno sembra più pensare allo scioglimento dell euro. Al massimo l obiettivo è ottenere un Eurolandia sempre più sotto controllo, dove i politici locali non possano più fare disastri. Non molto diversamente rispetto a ciò che Monti sta cercando di fare con le regioni e le province. In questo contesto Mario Draghi, che nell ultima fase della politica europea è stato il vero protagonista, con la capacità di salvare i paesi più in difficoltà, ma anche di garantire alle nazioni più virtuose che certi eccessi non ci saranno più, è attualmente un uomo molto popolare, in grado di rassicurare tutte le istanze, anche le più antitetiche. A questo punto tutto bene? Probabilmente no. Il voto olandese e lo spostamento di ingenti fasce della popolazione europea a difesa dell euro non ha alla base alcun entusiasmo, nessuna vera approvazione nei confronti della moneta unica. L a scelta è stata solo pragmatica: rompere l euro avrebbe conseguenze molto peggiori che andare avanti. L ideologia europea, che vedeva come obiettivo finale la creazione di un governo unico e l abbattimento di tutte le barriere fra gli stati, oggi è assente. È stato un po come in una famiglia che una volta stava insieme per amore e poi, dopo screzi e litigi, ha deciso di vivere nella stessa abitazione da separati in casa, perché non ci sono i soldi per acquistare un nuovo appartamento. Anche in Eurolandia un divorzio costerebbe troppo caro e a questo punto meglio ingoiare i rospi, meglio pagare ciò che comunque va pagato, ma andare avanti lo stesso. Ed è inutile fare retorica: se per ipotesi assurda si potesse azionare la macchina del tempo e tornare a 15 anni fa, quando partì l esperienza euro, probabilmente tutti lascerebbero perdere. Ma è anche probabile che con una visione così pragmatica, ai limiti del cinismo, l Europa possa avere quei successi che l ideologia e la voglia di stare uniti non hanno portato. FONDI&SICAV/Ottobre

4 Sommario Ottobre I portafogli degli operatori Più fiducia nell Europa Settembre ha sicuramente portato nel Vecchio continente un clima più disteso, anche se tutti si rendono conto che i problemi non sono certo alle spalle. I listini hanno messo a segno buoni rialzi ovunque e se si vuole costruire una politica di investimenti aggressiva non mancano le opportunità 16 Le occasioni dell Europa che riparte - Che cosa comprare Valore nelle aziende Il mercato azionario e le obbligazioni corporate sembrano gli asset preferiti dagli operatori che hanno ripreso ad acquistare nel Vecchio continente. Inoltre spingono in questa direzione i tassi particolarmente bassi dei bond governativi e le valutazioni molto interessanti dell'equity. Tutti comunque ritengono che la selettività sia molto importante: società con buoni e stabili dividendi ed esposte ai consumi degli emergenti e degli Usa rappresentano le opzioni preferite PROMOTORI&CONSULENTI PROMOTORI & FONDI&SICAV Ottobre 2012 PROMOTORI&CONSULENTI Organizzazione Fidelizzazione Azimut interna delle reti Holding Si afferma Non bastano gli Sbarco a il modello piatto incentivi economici Istanbul Massimo Giacomelli, responsabile del servizio promozione finanziaria di Banca Mps Una lunga strada da percorrere Massimo Giacomelli, responsabile del servizio promozione finanziaria di Banca Mps La strada è segnata Organizzazione Il modello piatto si fa largo La stabilità dei team Semper fidelis. O quasi... Azimut Sbarco a Istanbul 4 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

5 52 Fondi azionari - I mercati di frontiera La più grande scommessa di lungo termine Fondi&Sicav n. 46 La probabile crescita limitata delle economie occidentali sta spingendo gli investitori a trovare piazze finanziarie sempre più remote in Africa, Asia, America Latina ed Europa orientale. Le possibilità di forti guadagni sono alte, ma occorrono nervi molto saldi per reggere una volatilità fortissima e bisogna mettere in conto che i profitti potrebbero arrivare anche con molto ritardo 58 Consensus degli analisti e dei gestori - Gli Stati Uniti In attesa del verdetto delle urne A pochi giorni dalle elezioni presidenziali, gli operatori valutano le conseguenze della vittoria dell uno o dell'altro candidato. Il fiscal cliff, il pacchetto di rialzi delle imposte e di tagli alla spesa che scatterà automaticamente a inizio 2013, rappresenta forse l'incognita maggiore, ma anche la disoccupazione, nonostante gli ultimi dati incoraggianti, è tutt'altro che un problema risolto. Wall street nel frattempo continua ad attrarre capitali, anche grazie al Qe3, e le valutazioni non sono più convenienti come in passato 66 La locazione degli immobili d impresa a Milano In vertiginosa discesa Negozi, uffici e capannoni industriali hanno visto nel corso del quinquennio una forte caduta delle quotazioni degli affitti, particolarmente accentuata nell'ultimo anno. Reggono meglio i canoni nelle vie commerciali del centro storico, dove addirittura crescono leggermente, e i centri direzionali 70 La totalizzazione dei periodi assicurativi Un opportunità, ma non per tutti Questo istituto consente al lavoratore che nel corso della propria attività è stato iscritto a più gestioni previdenziali di utilizzare i diversi periodi contributivi ai fini del calcolo di un unico trattamento pensionistico. Il punto fondamentale di analisi è il ricalcolo degli spezzoni maturati in enti con conteggio retributivo, che implica spesso una forte penalizzazione in termini di redditività Le rubriche 3 Editoriale 6 Radar finanziario 12 Notizie in breve 76 My life, My style FONDI&SICAV/Ottobre

6 Radar finanziario Europa, fondi ancora piccoli Secondo un report pubblicato da Fitch, i fund manager europei dovrebbero concentrare i propri asset in pochi fondi di grandi dimensioni, invece che frammentare continuamente il mercato. Mediamente i 12 mila fondi domiciliati in Europa gestiscono 430 milioni di euro di asset e solamente 430 di questi (3,5%) hanno Aum superiori a un miliardo di euro. In un mercato a basso rendimento, la sfida è l efficienza. Anche la presenza di pochi e grandi fondi non sarebbe esente da pericoli, in quanto aumenterebbe la concentrazione e quindi l esposizione a rischi specifici. Stati Uniti, ad agosto inflow modesti Secondo il report di agosto pubblicato da Morningstar, i flussi netti in entrata per i fondi d investimento statunitensi ammontano a solo 20 miliardi di dollari, con i fondi azionari Usa che registrano outflow per 14,3 miliardi di dollari. Gli investitori sembrano avere perso interesse per i fondi obbligazionari globali e per i fondi inflation-linked, che hanno raccolto poco più di 600 milioni di dollari. Messico, asset in crescita Fitch ha calcolato che l incremento netto degli asset dei gestori messicani è stato pari al 12% in giugno rispetto all anno precedente. Ha aggiunto, inoltre, che il trend si manterrà positivo anche nei prossimi mesi. Questo aumento è attribuibile alla crescita degli investitori locali e al lancio di alcuni nuovi fondi (a oggi 548). Sempre nel mese di giugno, mediamente i fondi azionari hanno reso il 4,4%, leggermente al di sopra dei fondi obbligazionari (3,9%). Cile, progetto di legge per un nuovo regime fiscale Il Cile non ha potuto beneficiare della grande attenzione riservata dagli investitori ai mercati emergenti in questi mesi a causa della fiscalità svantaggiosa e della rigidità normativa. A causa di questi aspetti, il governo vuole approvare una legge che permetta ai fondi di gareggiare alla pari con i competitor internazionali. A oggi gli investitori stranieri sono sottoposti a una tassazione del 35%. Il progetto dovrebbe eliminare anche la fisclità a carico dei fondi cileni, che investono più dell 80% degli asset al di fuori del paese. 6 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

7 Europa, punto di svolta per il mercato retail europeo Osservando i dati globali dei flussi, il biennio mette in evidenza che il mercato retail dei fondi d investimento è arrivato a un punto di svolta: i movimenti dei flussi netti, positivi e negativi, risultano dipendere da pochi e grandi player istituzionali, non dallo sviluppo del mercato retail. Questo dipende dall alta volatilità dei mercati, dalle deludenti performance e dall incremento dei costi. Inoltre, i recenti scandali finanziari hanno minato il sentiment e la fiducia dei risparmiatori nei confronti dell industria finanziaria. Asia, Aum in aumento Secondo lo studio annuale del Boston Consulting Group (Bcg) sull industria del risparmio gestito, Asia (escluso Giappone e Australia) e America Latina sono le regioni che hanno registrato la crescita maggiore, incrementando gli Aum del 5% e del 12% rispettivamente. Giappone ed Australia, invece, hanno evidenziato un declino del 3% e del 2% rispettivamente. Emirati Arabi, nuova legislazione per i fondi d investimento esteri Gli Emirati Arabi hanno reso noto che presto la responsabilità di supervisione sul mercato dei fondi d investimento sarà trasferita dalla Banca centrale alla Sca (Securities and commodities authority). In base a questa disposizione, i fondi stranieri che vorranno commercializzare i loro prodotti nel paese dovranno ricevere l approvazione da parte della stessa Sca. Diversi i punti ancora poco chiari: fra questi le tempistiche, quale soggetto dovrà richiedere l autorizzazione e chi dunque dovrà sostenerne i costi. Da un lato l industria boccia le misure perché scoraggerebbero l investimento in prodotti stranieri, dall altra l Authority è convinta che porterà maggiore sicurezza sul mercato.

8 I portafogli degli operatori Più fiducia nell Europa Settembre ha sicuramente portato nel Vecchio continente un clima più disteso, anche se tutti si rendono conto che i problemi non sono certo alle spalle. I listini hanno messo a segno buoni rialzi ovunque e se si vuole costruire una politica di investimenti aggressiva non mancano le opportunità La visione aggressiva di Zenit sgr Luci e ombre 100% Azionario Settembre segna da sempre la ripresa delle attività ordinarie dopo la pausa estiva: ed è così anche sui mercati. Avevamo sottolineato a fine agosto una forte spinta al rialzo di tutte le attività prima guardate con sospetto, azioni, area euro, titoli italiani e spagnoli; è un trend innescato dall azione della Banca Centrale Europea, pronta a tutto pur di preservare la moneta unica. In settembre questa tendenza è proseguita, ma più ordinatamente, come se molti investitori, tornati dalle vacanze, si fossero fermati a riflettere sui mutamenti di scenario avvenuti e sulle scelte da compiere. Affinché il trend non si interrompa, quindi, è importante che nei prossimi mesi le risposte provenienti dalla politica europea siano armonizzate con l azione della Banca centrale e indirizzate a rafforzare l integrazione dell area euro e i meccanismi di gestione delle crisi. Compito arduo, tanto più considerando che si avvicinano importanti scadenze elettorali, che interesseranno prima l Italia e poi la Germania. A livello globale, il quadro è caratterizzato da luci e ombre: le variabili macroeconomiche sono in rallentamento un po in tutte le aree, ma gli ultimi dati americani su indici di fiducia e mercato del lavoro, migliori delle attese, hanno riportato ottimismo, anche se si tratta di miglioramenti tutti da confermare. Intanto si inizia a guardare alle elezioni presidenziali Usa, dove proprio in questi giorni la riconferma di Obama è stata per la prima volta messa seriamente in discussione dallo sfidante repubblicano Romney. Passando al portafoglio consigliato, si tratta di un profilo azionario puro, adatto a chi voglia investire parte del proprio patrimonio con un occhio di riguardo ai temi più chiaramente emersi nelle ultime settimane sulle borse mondiali. I fondi proposti sono dieci: sette con una specializzazione geografica e tre settoriali. Tra i fondi geografici si nota una prevalenza dell Europa, che costituisce quasi il 40% del portafoglio, seguita dall Asia (25%, cui va sommato il 3% di un fondo specializzato sul settore immobiliare asiatico) e dall America (15%). 8 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

9 Investimento Tipo Macroarea Area Stile Peso Schroder Asian Equity Yield Usd C Ist Acc. Usd Azionario Asia Pacifico Globale 15 Threadneedle European Select Fund Acc Ist Eur Azionario Europa Europa ex uk Globale 15 BlackRock Continental European Flexible Fund A2 Acc Eur Azionario Europa Europa ex uk Globale 15 Franklin Biotechnology Discovery Fund I Usd Usd Azionario Settoriale Biotechnology Globale 15 Schroder Us Large Cap Equity Eur C Ist Acc. H Eur Azionario America Nord America Large Cap 10 Amundi Thailand Acc Ist Usd Azionario Emergenti Asia Tailandia 10 Threadneedle Pan European Smaller Companies Fund Acc Ist Eur Azionario Europa Globale Small cap 9 Jpm Us Small Cap Growth Fund Acc Ist Usd Azionario America Nord America Small Cap 5 Ing (L) Invest Banking & Insurance I Ist Acc Usd Azionario Settoriale Financials Globale 3 Morgan Stanley Asian Property Fund Ist Usd Usd Azionario Settoriale Real Estate Asia 3 Quattro dei dieci strumenti proposti pesano il 15% ciascuno: sono un fondo specializzato sulle azioni asiatiche, due fondi europei con una focalizzazione sull area della moneta unica e un prodotto che investe in aziende di biotecnologia. Seguono con pesi tra il 9% e il 10% un fondo azionario Ame- rica, un prodotto specializzato sul mercato tailandese e un fondo europeo orientato alle piccole imprese. Completano il portafoglio, con pesi tra il 3% e il 5%, uno strumento azionario Usa small cap, un fondo settoriale su titoli finanziari e il già citato prodotto sul settore immobiliare asiatico. La visione aggressiva di Pictet funds Domina il fattore politico Nel contesto attuale, le previsioni macroeconomiche, non sono decisive per i mercati finanziari. Domina il fattore politico, in Europa, Usa e anche in Asia. L estate si è conclusa con indici azionari in salita e con un ulteriore riduzione degli spread, favorita dagli annunci della Bce il 6 settembre e della Fed il 13. I titoli di stato periferici hanno reagito bene alle decisioni di Draghi con tassi in discesa di quasi 100 punti base sia in Italia sia in Spagna. Gli acquisti di titoli predisposti (Omt), sui quali la Bce rinuncia alla seniority, saranno illimitati (in tandem con l Esm, approvato nel frattempo dalla Corte costituzionale tedesca), ma saranno condizionati alla richiesta di assistenza (Ecci) a Efsf/Esm e al rispetto di impegni non solo fiscali (Mou). La Fed comprerà 40 miliardi di Mbs al mese fino a quando la disoccupazione non sarà stabilizzata senza alzare i tassi per tre anni. Avendo ipotizzato il mese scorso che le banche centrali non deludessero le attese, avevamo deciso di tenere le azioni europee, scelta che riconfermiamo oggi, pur temendo che le fonti di incertezza saranno più globali: elezioni Usa, cambio in Cina, tensione sino-giapponese e rinnovate tensioni in Medio Oriente. Anche per questo, manteniamo un ampia diversificazione valutaria che dovrebbe contribuire ad attenuare la volatilità attesa, essendo l euro positivamente correlato al rischio. Dal punto di vista macroeconomico, le notizie hanno smesso di peggiorare, ma rimangono su un tono minore; i timori sulla Cina non svaniscono, il dibattito sulle elezioni Usa avrà un impatto deci- FONDI&SICAV/Ottobre

10 I portafogli degli operatori Obbligazionari 25% sivo sul fiscal cliff (restrizione fiscale a legislazione invariata) in arrivo a inizio Di recente, il tasso di disoccupazione Usa è calato in maniera piuttosto sorprendente, dato il tasso di crescita dell economia; attendiamo conferme. Il nostro portafoglio aggressivo è investito per tre quarti in prodotti azionari e per un quarto in obbligazioni: tra queste ultime, privilegiamo le componenti di carry, mediante investimento in high yield sia americani sia europei, dove scegliamo il comparto con ridotto rischio di duration. Recentemente, abbiamo ritoccato la composizione azionaria: a causa di quanto detto sopra, abbiamo venduto Cina e Giappone al cui posto tornano due prodotti tematici. In particolare, scegliamo quello correlato al settore farmaceutico e marginalmente ai mercati emergenti, oltre a quello specializzato sulle società legate al tema delle soft commodity. Confermiamo una buona espozione alle azioni europee. 75% Allocazione per asset class Esposizione suggerita Azionari Liquidità 0% Fondi obbligazionari 25% Fondi azionari 75% Totale portafoglio 100% Fondi Pictet raccomandati Codice Isin Valuta Esposizione suggerita Pictet-EUR Bonds-R LU Eur 5% Pictet-US High Yield-HR EUR LU Eur 10% Pictet-EUR Short Term high Yield-R LU Eur 10% Pictet-Global Megatrend Selection-R EUR LU Eur 15% Pictet-US Equity Value Selection-HR EUR LU Eur 10% Pictet-European Equity Selection-R EUR LU Eur 15% Pictet-Russia Index-R EUR LU Eur 5% Pictet-High Dividend Selection-R EUR LU Eur 15% Pictet-Generics-R EUR LU Eur 10% Pictet-Agriculture-R EUR LU Eur 5% La visione aggressiva di Bnp Paribas Investment Partners sgr Più azioni del Vecchio continente Le manovre di politica monetaria annunciate nel corso dell estate e varate nel mese (Qe3 e Omt) non hanno deluso gli investitori contribuendo al buon andamento dei mercati finanziari a settembre. Il bilancio mensile è infatti sostanzialmente positivo, anche se l ascesa dei mercati azionari è stata interrotta a partire da metà mese dalla pubblicazione di dati macroeconomici deludenti e dal riemergere delle inquietudini in tema di crisi sovrana in Spagna, nonostante le buone notizie di inizio mese (elezioni in Olanda, approvazione della Corte costituzionale tedesca in tema di Esm). Nel loro complesso, i mercati azionari a fine settembre hanno segnato una performance positiva pari al 2,05 % (Msci World in valuta locale). Gli 10 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

11 Stati Uniti hanno guadagnato il 2,38%, l Europa l 1,02% e il Giappone lo 0,69%. In Europa si sono distinte Germania e Spagna, che hanno chiuso il mese in rialzo di circa il 3,5%. Italia e Francia hanno invece perso lo 0,2% e l 1,1%%. Decisamente positiva la performance mensile dei mercati emergenti che, al 30 settembre, registravano un rialzo del 4% (Msci Em in valuta locale). In tema di politica monetaria, la Fed nel corso dell incontro tenutosi il 12 e il 13 del mese ha annunciato un nuovo piano di allentamento monetario (Qe3) e ha prolungato lo status quo in materia di tassi federali fino a metà 2015, in risposta alle difficoltà economiche in cui si trovano gli Stati Uniti, dove la disoccupazione è ferma all 8% circa. Il nuovo programma, potenzialmente illimitato, prevede l acquisto di titoli (Mbs) al ritmo di 40 miliardi di dollari al mese fino alla fine dell anno e oltre, nel caso in cui il tasso di disoccupazione non scenda. Il 6 settembre, in occasione del consueto appuntamento mensile del Consiglio dei governatori della Banca Centrale Europea, anche il presidente Mario Draghi ha presentato nei dettagli il nuovo piano di acquisto di titoli annunciato nel corso dell estate, lasciando invece inalterato il tasso refi allo 0,75%. Il nuovo piano di allentamento monetario (Outright monetary transactions), volto a ripristinare il meccanismo di trasmissione della politica monetaria bloccato dagli elevati spread tra rendimenti periferici e Bund tedesco, prevede l acquisto illimitato di titoli della durata compresa tra uno e tre anni di quei paesi in difficoltà che lo richiederanno e che rispetteranno le condizioni loro imposte in termini di deficit e debito pubblico. I rendimenti dei titoli di stato americani e tedeschi a 10 anni sono lievemente saliti (8 e 11 punti base circa rispettivamente), essendo in generale prevalso nel mese un cauto ottimismo alimentato soprattutto dalle dichiarazioni delle banche centrali, grazie alle quali gli spread italiano e spagnolo sono scesi sensibilmente da 451 a 365 e da 552 a 449 rispettivamente. Già a settembre avevamo modificato la nostra allocazione strategica divenendo neutrali (da negativi) sulle azioni sviluppate; questo orientamento è stato mantenuto, seppure con un bias leggermente più positivo, anche in ottobre. La nostra preferenza relativa è per le azioni europee (valutazioni e sviluppi in tema di crisi sovrana), rispetto a quelle americane, inglesi e giapponesi. Siamo rimasti neutrali sulle azioni emergenti in una prospettiva più di medio-lungo periodo, in quanto i loro fondamentali rimangono di buona qualità. La nostra scelta si è spostata dalla Cina alla Corea. Siamo rimasti positivi sul Brasile. Sui governativi siamo rimasti neutrali, nonostante le valutazioni, in assenza di una preferenza tra i cosiddetti paesi core. Abbiamo mantenuto una sovraesposizione al credito sia Ig sia Hy. In questa cornice, di seguito il nostro portafoglio aggressivo. Equity Alternative 70% Money Market Bond Categoria % portafoglio Fondi Bnp Paribas raccomandati Codice Equity 3 Bnp Paribas L1 Equity Turkey Eur LU % 9% 16% 3 Bnp Paribas L1 Equity Europe Emerging Eur LU Bnp Paribas L1 Equity Europe Energy Eur LU Bnp Paribas L1 Equity Best Selection Euro Eu LU Bnp Paribas L1 Equity Euro Eur LU Parvest Equity Europe Small Cap LU Bnp Paribas L1 Equity Russia Eur LU Bnp Paribas L1 Equity World Energy Eur LU Parvest Flexible Equity Europe LU Parvest Sustainable Equity Europe LU Parvest Equity South Korea LU Parvest Equity Europe Mid Cap LU Parvest Equity Usa Mid Cap LU Bnp Paribas L1 Equity Best Selection Europe LU Parvest Equity High Dividend Europe LU Bnp Paribas L1 Equity Europe Eur LU Bond 3 Bnp Paribas L1 Convertible Bond Best Selectio LU Bnp Paribas L1 Bond Europe Emerging Eur LU Parvest Bond World Emerging LU Parvest Convertible Bond Europe LU Bnp Paribas L1 Bond World Emerging Usd LU Bnp Paribas L1 Convertible Bond Euro Zone Eu LU Bnp Paribas L1 Bond World Emerging Corporate LU Bnp Paribas L1 Bond Euro High Yield Eur LU Money Market 3 Bnp Paribas Insticash Eur LU Parworld Euro Short Term Fixed Income LU Bnp Paribas Money Prime Euro FR Alternative 5 Parvest Multi Assets 4 (Usd) C LU FONDI&SICAV/Ottobre

12 News Usa Buone notizie dall immobiliare Negli Stati Uniti la ripresa economica si fa strada a fatica, ma c è un elemento positivo che potrebbe sostenere la fiducia dei consumatori e, in definitiva, la crescita economica: l edilizia abitativa sembra in fase di rimbalzo. Il mercato immobiliare Usa è considerato la fonte della crisi finanziaria globale: dopo il picco della bolla speculativa immobiliare a metà del 2006, i tassi di default dei famigerati mutui subprime statunitensi iniziarono rapidamente ad aumentare e la reazione a catena innescata da questa crisi limitò la disponibilità di credito a livello mondiale, portando al fallimento o al salvataggio pubblico di importanti istituti finanziari. La crisi causò un drastico calo dell occupazione, inflisse un duro colpo alla fiducia dei consumatori e fece crollare la formazione di nuove famiglie, una leva essenziale per lo sviluppo del settore immobiliare Usa. Da alcuni mesi, però, appaiono sempre più evidenti i primi tentativi di ripresa del mercato immobiliare Usa. Gli ultimi dati pubblicati sembrano confermare l uscita dell edilizia abitativa dallo stato comatoso in cui versava. In agosto le vendite di abitazioni esistenti hanno fatto un balzo in avanti del 7,8% rispetto al mese precedente, al tasso annualizzato di 4,82 milioni. I dati suggeriscono potenzialità di ulteriore rialzo per le vendite di case esistenti nei prossimi mesi, un trend incoraggiante per i prezzi delle abitazioni che hanno segnato un nuovo rialzo con l aumento tendenziale, nel mese di giugno, dell'indice dei prezzi Case-Shiller sulle 20 principali città statunitensi. Ulteriori notizie positive arrivano dalle vendite coattive, in continuo calo e attualmente pari al 22% di tutte le vendite, in discesa rispetto al 31% dello scorso anno. Inoltre, il numero dei giorni di permanenza sul mercato di una proprietà prima che sia venduta è sceso a 70 dai 92 di un anno fa. Anche l attività edilizia sta reagendo alla ripresa della domanda. L indice elaborato dalla National association of home builders (Nahb) a settembre ha toccato il livello massimo degli ultimi sei anni. Acqua La performance media delle dieci società focalizzate sul business dell acqua che meglio si sono comportate nei primi otto mesi dell anno si attesta al 27,5%. I prolungati e intensi periodi di siccità, la cattiva gestione della risorsa e la sua scarsità (in alcune aree) hanno provocato un forte aumento della domanda. In questo contesto alcune società che operano in questo settore si sono dimostrate più redditizie in termini di performance. Sabesp (Companhia de Saneamento Basico do Estado Sao Paulo), per esempio, è la regina del settore e i numeri avallano la sua leadership. Da gennaio a fine agosto la performance del titolo Sabesp è stata del 61,7%. Le attese degli analisti indicano una probabile crescita degli utili del 32% nel 2012 rispetto al Grandi utili sull oro blu Fra i protagonisti anche la statunitense American Water Works, una delle più grandi del settore per livello di capitalizzazione (oltre milioni di euro). Essa eroga ser- vizi di fornitura di acqua potabile e altri servizi legati a quest attività. Nei primi otto mesi del 2012 la quotazione del titolo American Water Works ha registrato un + 21,5%. Gli analisti stimano un incremento del 27% degli utili nel 2012, rispetto al 2011, risultato che consentirà di distribuire dividendi crescenti: dovrebbero passare dal 2,33% del 2011 al 2,62% dell anno in corso, per poi balzare al 2,8% nel Un altra delle società che ha visto crescere la quotazione del suo titolo è la britannica Severn Tren. La compagnia ha il focus sul business dell erogazione di acqua in Europa, Stati Uniti e Regno Unito. Il balzo della quotazione nei primi otto mesi del 2012 è stato del 22,9%. Il 70% della superficie terrestre è coperta dall acqua, di cui il 97,5% è acqua salata e soltanto il 2,5% acqua dolce. Di questo 2,5% solo l 1% è consumabile direttamente e la restante parte è congelata in ghiacciai e blocchi di neve perenne. 884 milioni di persone nel mondo non hanno accesso diretto all acqua e 2,6 miliardi non usufruiscono di servizi igienici di base. Le potenzialità di sviluppo del business sono pertanto enormi, tuttavia, vanno di pari passo con l ampliamento della classe media nei paesi in via di sviluppo. 12 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

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14 News Previdenza Pessimismo soprattutto in Italia e Spagna Se in Europa il 52% dei lavoratori nutre timori per il proprio futuro previdenziale, in Spagna e Italia la percentuale dei preoccupati tocca punte rispettivamente del 73% e del 65%. A sorpresa la Francia si posiziona allo stesso livello dell Italia (il 64% dei francesi non è tranquillo), pur vantando una delle economie più solide fra i paesi dell Eurozona durante la crisi. I meno intimoriti sono invece gli olandesi (27%), mentre la Germania, pur incarnando oggi la nazione con l economia più solida a livello europeo e sostenendo un ruolo dominante nella Oltre la metà dei cittadini europei attivi nel mondo definizione dell agenda finanziaria e politica dell Unione, ha del lavoro si dichiara preoccupata di non disporre una percentuale di lavoratori preoccupati del 42%: inferiore di fondi sufficienti per andare in pensione, con alla media, ma comunque rilevante. Anche paesi in via di sviluppo, come la Romania, la Turchia e la Polonia, sono meno picchi di pessimismo in Spagna e in Italia, proprio i paesi nei quali si è riscontrata la minore sottoscrizione di pensioni pessimisti della media, con rispettivamente il 45%, il 46% e il integrative. È quanto emerge dall ultima rilevazione della 47% di lavoratori impensieriti dalla pensione. ricerca internazionale Ing su pensioni e risparmio a lungo Ed è proprio laddove si registra la maggiore serenità riguardo al ritiro dal lavoro, nei Paesi Bassi, che è molto dif- termine, realizzata su un campione di 12 mila risparmiatori distribuiti in 12 paesi europei. fusa la pratica di creare una pensione integrativa, con i versamenti contributivi aggiuntivi, effettuati dal contribuente o dal datore di lavoro, che confluiscono in un fondo pensione, oltre alla quota obbligatoria prevista: ben il 67% dei lavoratori olandesi intervistati, infatti, ricorre alla previdenza complementare contro una media del 42% in Europa. Al contrario l Italia, la Spagna e la Francia sono le nazioni che presentano la minore penetrazione di previdenza complementare, con un tasso di sottoscrizione del 29% per Italia e Spagna e del 32% per la Francia. Gran Bretagna All interno del club dei paesi con tripla A, il Regno Unito rappresenta una notevole eccezione perché lo stato delle finanze pubbliche e private non ha nulla di stabile. A luglio, la contrazione delle entrate fiscali è stata dello 0,8%. Per fare fronte alla copertura del fabbisogno pubblico, il Tesoro britannico ha chiesto in prestito 600 milioni di sterline a luglio. Nonostante il governo abbia promesso di impegnarsi a perseguire l obiettivo della riduzione del deficit, al quarto mese dell anno finanziario l esecutivo aveva già domandato in prestito milioni di sterline, in più rispetto allo stesso periodo del Il Centro di studi politici del paese ha confermato AAA in pericolo che l esecutivo non ha alcuna probabilità di mantenere il deficit sotto controllo nel corso dell attuale legislatura. Fino a questo momento, la riduzione della spesa prevista si è attestata al 6%. Si prevede che il debito cresca fino a 605 miliardi nel 2015, passando dal 53% del Pil registrato nel biennio al 76% nel biennio Lo stato consuma la metà del Pil, il deficit commerciale è enorme e l esecutivo ha alcuni impegni di spesa molto onerosi in materia di sanità, previdenza e welfare che tendono a divenire sempre più pesanti a causa del progressivo invecchiamento della popolazione. Gli istituti di credito della City hanno accumulato passivi importanti. Il complesso degli elementi analizzati fa propendere molti esperti per l arrivo di un downgrade ai danni del paese. Il downgrade, preso singolarmente, non significherebbe molto. Gli Usa e il Giappone hanno perso la loro tripla A e hanno continuato a emettere debito come se nulla fosse successo. I maggiori timori si concentrano su ciò che potrebbe accadere sul versante politico. Secondo pareri autorevoli, il futuro della coalizione liberaldemocratica/conservatrice guidata da David Cameron è legato alla tenuta dei conti e dell attuale livello di affidabilità creditizia. Appare probabile che i mercati digeriscano una revisione del rating accompagnata dalla stabilità politica. Al contrario, è poco probabile che i mercati siano disposti a metabolizzare un downgrade accompagnato da instabilità politica. 14 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

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16 Le occasioni dell Europa che riparte Che cosa comprare Valore nelle aziende Il mercato azionario e le obbligazioni corporate sembrano gli asset preferiti dagli operatori che hanno ripreso ad acquistare nel Vecchio continente. Inoltre spingono in questa direzione i tassi particolarmente bassi dei bond governativi e le valutazioni molto interessanti dell'equity. Tutti comunque ritengono che la selettività sia molto importante: società con buoni e stabili dividendi ed esposte ai consumi degli emergenti e degli Usa rappresentano le opzioni preferite Non è che le prese di posizione di Draghi, di Boris Secciani e David Tonello Ottimismo viene anche da Pierre Puybasset, portavoce di Financière de l Echiquier: «La situazione è chiara- le elezioni olandesi e la sentenza della tabelle a cura Corte costituzionale tedesca abbiano di Veronica Furiano mente migliorata dopo il discorso di Mario Draghi del 26 risolto tutti i problemi. Ci mancherebbe. luglio e l'annuncio dell'omt del 6 settembre. In particolar Ma certamente l'atmosfera che si coglie modo quest'ultimo ha mostrato che la Bce possiede gli in Europa in questo autunno è molto diversa rispetto strumenti giusti per affrontare mercati che scommettono alla primavera scorsa e all'estate. E soprattutto sembra contro l'euro. Queste misure, inoltre, hanno chiaramente che nei portafogli ci sia un ritorno degli asset del Vecchio continente. E la domanda spontanea, in un quadro contribuito a ridurre il premio al rischio nell'eurozona, che aumentato la visibilità per gli investitori azionari e hanno che non è certo ancora stupendo, è: con una crescita negli ultimi due anni era cresciuto considerevolmente. Una che non è all'ordine del giorno, dove risiedono le potenzialitàtare l'interesse da parte degli investitori internazionali, continuazione di questo trend dovrebbe senz'altro aumen- Innanzitutto vi è la concreta possibilità che l'ascesa pertanto pensiamo che il rally indotto da queste iniezioni dei corsi azionari e degli asset rischiosi, possa continuare, grazie all'enorme mole di liquidità che si potrebbe Le difficoltà comunque non vengono negate, anche se di liquidità sia destinato a durare». liberare. A ciò va aggiunto che le valutazioni, anche con il livello dei tassi di interesse reali è talmente basso da rendere il premio al rischio azionario ancora interessante, par- l'incertezza riguardante i profitti aziendali, non sono certo particolarmente elevate. Indicativa la sintesi di ticolarmente in Europa dove le valutazioni sono contenute Simone Facchinato, Cio di Amundi sgr: «Siamo costruttivi sull investimento azionario, sia perché le valutaziogli investitori vede Donatella Principe, head of institutio- rispetto agli Usa. Sempre maggiore selettività da parte deni nel loro complesso sono contenute, sia per gli interventi a favore della liquidità decisi a livello mondiale». mercato azionario europeo è di sovrappeso. Sebbene nal business Italia di Schroders: «La nostra posizione sul per- 16 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

17 «Gli investitori stanno discriminando in modo molto forte e sono disposti a puntare solo sulla crescita e a pagare solo la qualità» mangano elementi d incertezza, siamo in un contesto nel quale la ricerca di rendimento continuerà a confermarsi un fattore dominante nell indirizzare la destinazione dei capitali. Dovendo assumere rischio all interno del portafoglio, sempre più l attenzione si allontanerà dai titoli di stato periferici per andare a premiare le aziende europee, grazie all elevato livello di apertura dello spread tra l earnings yield e il rendimento dei corrispettivi titoli governativi. Tuttavia la selezione delle società sarà molto più importante in questa fase delle scelte settoriali o di singolo mercato. Gli investitori stanno discriminando in modo molto forte e sono disposti a puntare solo sulla crescita e a pagare solo la qualità. Non è un caso che da inizio anno le società migliori abbiano registrato rendimenti medi superiori al 30%, mentre le peggiori viaggino ancora in territorio negativo». Cautela, a causa delle prospettive degli utili aziendali, arriva anche da Ronnie Sabel, european equity portfolio manager di Russell Investments: «In seguito all'introdu- zione dell'omt da parte della Bce, non ci aspettiamo ulteriori misure in Europa, almeno sul medio termine. Se ci dovesse essere un ulteriore rally, eventualità certo non impossibile, sarebbe guidato soprattutto da ragioni di sentiment. Visto però il deludente andamento degli Eps, il supporto a questo rally a livello di fondamentali sarebbe limitato. L'Europa presenta comunque ancora un vantaggio a livello di valutazioni rispetto agli Stati Uniti: nel caso ci fosse anche una minima sorpresa positiva nei conti delle aziende o negli indicatori macroeconomici, ciò spingerebbe gli investitori a tornare ulteriormente sul Vecchio continente, elemento che sarebbe di aiuto alle quotazioni». Infine interessante appare il discorso di Francis Ellison, european equity specialist di Threadneedle Asset Management, sul martoriato sistema creditizio europeo: «Le banche in particolare offrivano un interessante valore e sono oggi le società che trarranno più benefici diretti dall'azione della Bce. Non sorprende dunque che la quotazio- FONDI&SICAV/Ottobre

18 Le occasioni dell Europa che riparte Che cosa comprare ni siano tanto cresciute nelle ultime settimane. Le misure di Francoforte continueranno a dare sostegno al settore e al mercato in generale, anche se siamo comunque scettici circa la sostenibilità nel lungo periodo di questo brusco rimbalzo. Infatti l'europa vedrà comunque una crescita negativa nel 2012, mentre la ripresa anche successivamente sarà debole, fattore che renderà difficoltoso un incremento del livello di profittabilità del settore bancario. An- cora peggio: gli istituti di credito vengono costretti a diminuire il proprio livello di leva e sono sottoposti a una crescente pressione sul piano legislativo. La recente crescita dei prezzi ha già cambiato le valutazioni, che in precedenza erano ai minimi. Se da una parte le migliori occasioni di acquisto sono ormai già passate, dall'altra riteniamo che un attento stock picking sia ancora in grado di generare buoni rendimenti». Banche Non è ancora il momento Se ci concentriamo nello specifico sul travagliato sistema finanziario europeo, nonostante qualche parola di apprezzamento sia emersa, grazie alle valutazioni ancora bassissime, generalmente la cautela sembra prevalere. Nonostante il supporto della Bce, i problemi sembrano infatti ancora molto profondi. Così la pensa Francis Ellison, di Threadneedle Asset Management: «Il piano ha alleviato alcuni elementi di disfunzione dei mercati e dato ad alcune società un po' di respiro e di spazio di ripresa, ma le prospettive di utili continuano ad affrontare venti contrari e la scarsa crescita economica farà sentire il suo peso negativo. Ad esempio diversi asset devono ancora essere ulteriormente svalutati, come il real estate spagnolo e i prestiti a esso collegati. Inoltre, il settore rimane sotto pressione per quanto riguarda la riduzione della leva, diminuendo la dimensione dei bilanci e aggiustandoli con ulteriori sottoscrizioni di capitale». Non ci sono però solo ombre. Ellison infatti prosegue: «Comunque, il comparto beneficerà anche di qualche influenza positiva. Ad esempio, la fase di deleveraging e la svalutazione di asset sono già iniziate da un po' di tempo e dunque, anche se l'outlook economico resta debole, una parte considerevole del duro lavoro richiesto per ricostruire il comparto è già stato fatto. Inoltre, le misure stabilite dalla Bce daranno maggiori margini di manovra ai mercati dei capitali, permettendo ai mercati interbancari di operare più efficacemente con la conseguente possibilità da parte delle banche di investimento di generare fatturato sia attraverso processi di M&A sia tramite il business dell'emissione di nuovi titoli. Una delle maggiori attrazioni del settore bancario è costituita dalle sue valutazioni, molto attraenti sotto diversi punti di vista». Se ci spostiamo sulla periferia europea, appare evidente che i miglioramenti sono stati solo parziali e si siano limitati ad avere per il momento evitato un disastro. Britta Weidenbach, senior fund manager european equities di Dws Investments, afferma: «La pressione si è ridotta, ma non cambia il fatto che i servizi finanziari hanno ancora problemi strutturali da risolvere, con in più il rischio di dovere affrontare ulteriori riduzioni della loro profittabilità, specialmente nell esposizione verso i paesi periferici». Esplicito sul sistema creditizio continentale appare Pierre Puybasset, di Financière de l Echiquier: per lui le mosse della Bce «sono state particolarmente d'aiuto a quelle banche del sud Europa che hanno avuto difficoltà a trovare compratori sul loro debito, specialmente a maggiore scadenza, come nel caso delle ultime emissioni di Santander, Unicredit e Intesa Sanpaolo». Un altro elemento irrisolto, oltre alla scarsa qualità degli asset, è l'incertezza a livello legislativo. Xavier Lagrandie e Michel Leblanc, gestori del Lof Eurozone Small & Mid Caps Fund di Lombard Odier Investment Managers, sostengono: «L'accesso a un maggiore grado di liquidità non cambia la strategia delle banche verso un maggiore deleveraging, in quanto i regolamenti di Basilea non sono certo destinati a cambiare. Mentre le assicurazioni dovranno continuare ad affrontare un quadro di bassa crescita e bassi tassi di interesse e di conseguenza di minore redditività del proprio portafoglio di investimenti». 18 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

19 Negli ultimi anni sono avvenute diverse trasformazioni epocali sui mercati finanziari sviluppati e l'europa non ha fatto certo eccezione. A cambiare completamente i modelli consolidati da decenni è stata la caduta libera dei tassi di interesse, che ha portato i rendimenti ai minimi storici per il debito pubblico degli stati considerati ancora solvibili. Tutto ciò mentre l'indebitamento occidentale continuava a crescere senza freni. Questo trend ha sostanzialmente decretato la fine del concetto di tasso risk free e sta portando a conseguenze di lungo periodo, specialmente per quanto riguarda i portafogli obbligazionari dei grandi investitori. Lo spiega James Dilworth, chief executive officer di Allianz Global Investors: «Pensiamo che i tassi bassi di interesse siano una realtà destinata a durare a lungo. Infatti a un quadro economico difficile si aggiunge la repressione finanziaria delle autorità monetarie. Ciò ha conseguenze di enorme portata per gli investitori. Infatti ormai i rendimenti reali offerti dalla curva dei titoli di stato americani sono da tempo in territorio negativo e da poco si sono aggiunti, per la prima volta, anche quelli tedeschi. Ciò vuol dire che ad esempio un fondo pensione sulla non piccola, specialmente in Europa, quota del portafoglio investita in titoli di stato sta perdendo soldi». In pratica la gestione obbligazionaria va completamente ripensata. In questo ambito è interessante il parere di Lombard Odier Investment Managers: «Nella gestione dei nostri prodotti orientati sul reddito fisso governativo ci siamo completamente sganciati dai benchmark di riferimento e abbiamo costruito un nostro indice basato su diversi indicatori fondamentali. Infatti gli indici attuali di titoli di stato sono realizzati con criteri market cap, per cui alla fine un gestore va a investire maggiormente sui paesi più indebitati. Inoltre le agenzie di rating sono lente nel cambiare i propri giudizi, per cui quando il debito di un paese perde lo status di investment grade e viene tolto dall'indice, è già troppo tardi per evitare forti perdite a un money manager. Basti pensare a ciò che è successo con la Grecia. In realtà ormai a finire è un'intera epoca in cui non vi era rischio sovrano e in cui abbiamo avuto tassi di interesse in costante declino sul lungo periodo. Nel corso di una generazione per un gestore di un portafoglio di obbligazioni governative è stato sufficiente essere lunghi di duration». Si tratta di una visione sostanzialmente condivisa anche da James Dilworth: «Lo scenario attuale trae le sue origini dalle politiche di Alan Greenspan, che ha promosso un progressivo calo dei tassi, allo scopo di sostenere le quotazioni degli asset rischiosi». SEMPRE PIÙ CAPITALI SUL MERCATO CORPORATE Che cosa fare dunque per evitare di andare incontro a una lenta morte fatta di rendimenti negativi, accompagnati da un crescente livello di rischio. La risposta che si è avuta finora è che sempre più capitali si stanno spostando, anche in Europa, sul mercato corporate. Sintetizza infatti così Dilworth questo cambiamento storico: «Gli investitori europei sono diventati molto meno restii a prestare soldi alle aziende, a differenza che in passato, non per un aumento della propensione al rischio, anzi proprio per le motivazioni opposte. Infatti mentre gli stati compromettevano sempre più la propria solvibilità, la qualità delle gestioni aziendali, anche fra gli emittenti high yield, è migliorata parecchio. Inoltre proprio il segmento high yield offre ancora buoni rendimenti. Questi ultimi, dopo la forte crescita del , sono sì molto diminuiti, tornando però solamente alle quotazioni del Nello stesso periodo, invece, tassi di interesse e rendimenti dei governativi si sono FONDI&SICAV/Ottobre

20 Le occasioni dell Europa che riparte Che cosa comprare continuare. I ciclici scambiano ancora a uno sconto che è di circa due standard deviation rispetto ai titoli dei beni di largo consumo. Sembra che il mercato non abbia ancora sufficientemente prezzato una crescita più consistente associata a una ripresa del Pil a livello globale». Anche per Ronnie Sabel, di Russell Investments, c'è ancora molto spazio di crescita per alcuni titoli ciclici. In generale il pessimismo non sembra abbondare: addirittura c'è chi, come Geoffroy Goenen, head of european equity di Dexia Asset Management, punta ancora sulle banche europee: «Sì, alcuni ciclici sono ancora molto attraenti, posto che la situazione economica si stabilizzi. Potrebbero offrire valore alcune banche, come Intesa, Bnp, Bbva, alcune società di software, in particolare Sap, e alcuni titoli del settore auto, come Volkswagen». Comunque non manca anche chi è meno incline a lasciarsi andare all'ottimismo. Ad esempio Marco Piersimoni, investment advisory di Pictet & Cie, spiega: «In questo momento abbiamo una posizione equilibrata, solo marginalmente a favore dei titoli difensivi rispetto ai settori ciclici. Più nel dettaglio, il nostro settore preferito è quello dei farmaceutici». «C'è del valore tra gli european cyclical stock, indubbiamente», conferma Francis Ellison, di Threadneedle Asset Management, che però avverte: «Noi comunque siamo cauti sulle prospettive dell'economia e ciò stempera il nostro entusiasmo di lungo periodo sui ciclici. Pressioni provocate dal deleveraging bancario e da misure di austerity, così come l'impatto sugli industriali e sulla fiducia dei consumatori, limiteranno l'appetito degli investitori. La crescita nel Sud Europa sarà molto debole, non solo in Grecia, ma anche in Spagna, Portogallo e Italia, paese quest'ultimo in cui la ripresa sarà più tenue che altrove». Comunque sia, la selettività è sempre la parola d'ordine principale. Donatella Principe, di Schroders, spiega: «Da inizio anno, nonostante un rimbalzo del mercato all apparenza ciclico, in realtà restano in testa per performance i mercati più solidi, come quelli danese, tedesco, svizzero e francese. La borsa spagnola, per contrasto, continua a viaggiare in territorio negativo. Segno che, anche quando comprano rischio azionario, gli investitori sono sempre selettivi. Di qui in avanti più che una guida per settori (ciclici vs difensivi) la vera discriminante nell investimento in azioni europee sarà trainata da altri fattori: su base globale lo sconto relativo rispetto ad altri mercati (Usa in testa) e l eletteralmente azzerati. Inoltre la volatilità di questi strumenti è molto minore rispetto ad altri asset rischiosi. Infatti nei periodi di avversione al rischio gli high yield tendono a tenere meglio la loro correlazione al resto del mercato aumentata solo nelle fasi acute di panic selling». Sulla stessa lunghezza anche il ragionamento di Lombad Odier: «Sulle emissioni corporate di più alta qualità ormai i rendimenti sono decisamente bassi, non molto diversi da quelli dei titoli di stato. Riteniamo che il maggiore valore sia nel cosiddetto universo delle 5 B, cioè le emissioni con un rating BBB o B. Queste sono le obbligazioni o di aziende che hanno perso il proprio status di investment grade pieno, e quindi hanno subito vendite forzose da parte dei gestori investment grade, oppure si tratta di titoli di società che stanno uscendo dall'universo high yield. Si tratta di un segmento di mercato relativamente snobbato dagli investitori. Da una parte manca, come accennato, la liquidità dei titoli di maggiore qualità, dall'altra parte i money manager high yield tendono a concentrarsi soprattutto sulle emissioni a singola B. Il comparto delle 5 B offre rendimenti di gran lunga superiori rispetto all'investment grade e inferiori all'high yield. Rispetto a quest'ultimo, però, gli investitori ottengono un più favorevole rapporto rischio/rendimento e una volatilità di gran lunga inferiore». In Europa e altrove, dunque, ci sono sempre più aziende nei portafogli. A questo punto però sorge spontanea un altra domanda: quali titoli preferire nel mare magnum dei listini azionari europei. In generale sui mercati di tutto il mondo vi è stata una certa rotazione verso comparti considerati più rischiosi dopo che la fase centrale dell'anno aveva visto un profilo di scelte di chiaro stampo difensivo, con una forte crescita delle valutazioni delle large cap con un buon dividendo e operanti in comparti stabili. In particolare appare interessante la sorte dei ciclici, in un contesto dicotomico di pessima situazione macro-economica e di ritorno della propensione al rischio. Da questo punto di vista ottimismo viene da Wahid Chammas, portfolio manager di Janus European Equity Strategy e co-portfolio manager di Janus Emerging Markets Equity Strategy, ambedue fondi che fanno capo a Janus Capital Group, che si segnala per la view positiva sul settore dei ciclici: «Abbiamo assistito a un turnover di settori da difensivi a ciclici nelle ultime settimane, ma ci sono tutti i presupposti perché questa rotazione possa 20 FONDI&SICAV/Ottobre 2012

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