Capital budgeting e valutazione in presenza di debito

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Luigi Romano
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1 LEZIONE 8 Capital budgeting e valutazione in presenza di debito 1 Capital budgeting e valutazione in presenza di debito 2 1

2 Capital budgeting e valutazione in presenza di debito (1) Le acquisizioni alle quali siamo pervenuti circa le relazioni che avvincono struttura finanziaria e costo del capitale suggeriscono di approfondire il tema delle interazioni tra investimenti e finanziamenti. 3 Capital budgeting e valutazione in presenza di debito (2) In particolare ci occuperemo di valutare il costo del capitale appropriato per un progetto di investimento in presenza di debito. 4 2

3 Capital budgeting e valutazione in presenza di debito (3) Prenderemo in considerazione i seguenti criteri: il criterio del costo medio ponderato del capitale (wacc); il criterio del valore attuale modificato (VAM); il criterio del flusso di cassa disponibile per gli azionisti (FTE Flow To Equity). 5 Capital budgeting e valutazione in presenza di debito (4) La scelta del metodo dipenderà anche dai dati disponibili. 6 3

4 Il costo medio ponderato del capitale 7 Il costo medio ponderato del capitale (1) Il criterio fondato sul wacc assume che il costo del capitale del progetto sia uguale al costo medio ponderato del capitale dell azienda ovvero a: r wacc E = r E + D E + D r E + D D ( 1 TC ) 8 4

5 Il costo medio ponderato del capitale (2) In questo caso la struttura finanziaria viene implicitamente considerata nel tasso. Esso esprime infatti il costo medio ponderato associato ad una determinata struttura finanziaria. 9 Il costo medio ponderato del capitale (3) Il valore del progetto sarà pertanto individuato dalla seguente W L = n t t= 1 (1 + rwacc ) CF unlevered che assume per n tendente all infinito la seguente configurazione: CFt unlevered W L = r wacc 10 5

6 Il costo medio ponderato del capitale (4) I limiti del criterio in esame sono i seguenti: non consente di evidenziare partitamente i risparmi fiscali indotti dal ricorso al capitale di credito; ipotizza la costanza del rapporto di indebitamento, ovvero che l investitore operi con una struttura finanziaria target; assume, ancora, che il rischio del progetto sia simile a quello dell impresa. 11 Il metodo del valore attuale modificato 12 6

7 Il metodo del valore attuale modificato (1) Detto metodo assume che il valore dell investimento sia uguale alla somma del valore unlevered dello stesso e del valore dello scudo fiscale dedotto il valore dei costi di agenzia e dei costi connessi al dissesto. 13 Il metodo del valore attuale modificato (2) In simboli: VAM = VANU + VANF VAN(costi agenzia e fallimento) ovvero VAM = VAU I0 + VANF VAN(costi agenzia e fallimento) 14 7

8 Il metodo del valore attuale modificato (3) In particolare il valore attuale del progetto unlevered è determinato avendo riguardo ai flussi operativi generati dall investimento (flussi unlevered). Tali flussi saranno scontanti al tasso r = A r EU (= wacc prima delle imposte) 15 Il metodo del valore attuale modificato (4) Il valore attuale netto del finanziamento (VANF) è riconducibile a: scudo fiscale relativo agli oneri finanziari e all ammortamento dei costi di emissione del debito; costi di emissione; finanziamento a tassi agevolati. 16 8

9 Il metodo dei flussi di cassa per gli azionisti (FTE) 17 Il metodo dei flussi di cassa per gli azionisti (FTE) (1) Il metodo considera in modo esplicito i flussi di cassa che competono agli azionisti, al netto delle imposte e di tutti i pagamenti effettuati e ricevuti dai detentori del capitale di debito. I flussi sono scontati al tasso richiesto dagli azionisti r EL 18 9

10 Il metodo dei flussi di cassa per gli azionisti (FTE) (2) V EL = In simboli: n t t= 1 (1 + CF levered r ) che diviene, per n tendente all infinito EL EL CFt levered V EL = r (1) (1) : con Cf t levered = utile netto + ammortamenti +/ variazioni del debito 19 Il metodo dei flussi di cassa per gli azionisti (FTE) (3) Questo metodo si utilizza quando: il piano dei flussi di cassa evidenzia rapporti di indebitamento diversi dalla struttura finanziaria target; non esiste una struttura finanziaria target; il progetto rientra nella tecnica del project financing

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