Come gestire al meglio il rischio di cambio

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1 Seminari Conferenze Camera di commercio, dell industria, dell artigianato e dei servizi del Cantone Ticino Corso Elvezia 16 Casella postale 5399 CH-6901 Lugano Come gestire al meglio il rischio di cambio

2 Come gestire al meglio il rischio di cambio Lunedì 29 novembre 2010, dalle ore alle ore (networking apero ) presso la Camera di commercio, dell industria, dell artigianato e dei servizi del Cantone Ticino (Cc-Ti) (6 piano, sala dott. Papa) In collaborazione con: Seminari Conferenze Introduzione Il rischio di cambio è direttamente correlato alla volatilità dei rapporti di cambio tra le varie divise estere. In quest ottica, a seconda delle variazioni determinate dal mercato, chi è attivo nel commercio con l estero può trovarsi nella situazione di subire perdite o di beneficiare di guadagni. Infatti, queste variazioni hanno degli effetti diretti sull operatività delle aziende visto che gli acquisti ex-ante e le vendite ex-post intaccano chiaramente il margine di profitto sul prodotto. A tal proposito, è più che lecito chiedersi in che modo sia possibile minimizzare gli effetti non desiderati attraverso una gestione attiva ed efficace della problematica, impostando gli atteggiamenti giusti ed utilizzando gli strumenti finanziari di copertura più adatti. Destinatari La manifestazione è aperta a tutti gli interessati. Entrata libera. Relatori Marco Passalia, Vice Direttore, Cc-Ti Luca Pellanda, Private and Business Banking Switzerland, Credit Suisse Stefano Putelli, Private and Business Banking Switzerland, Credit Suisse Programma Saluto di benvenuto Marco Passalia, Vice Direttore, Cc-Ti Intervento sul tema «Come gestire al meglio il rischio di cambio» Luca Pellanda e Stefano Putelli, Credit Suisse, FX SALES Private and Business Banking Switzerland Contenuti dell intervento: la guerra dei cambi in atto nel mondo il cambio: rischio o opportunità? misurazione e controllo del rischio valutario in azienda gli strumenti di copertura di ultima generazione Networking apero Altre informazioni Per iscrizioni prego rivolgersi entro lunedì 22 novembre 2010, alla Cc-Ti, Signora Veljkovic, tel , fax , Come gestire al meglio il rischio di cambio Lunedì 29 novembre 2010, dalle ore alle ore (networking apero ) presso la Camera di commercio, dell industria, dell artigianato e dei servizi del Cantone Ticino (Cc-Ti) (6 piano, sala dott. Papa) Nome... Cognome... Funzione... Azienda... Via... CAP/Luogo... Telefono Data... Firma... La manifestazione è aperta a tutti gli interessati. Entrata libera. Per iscrizioni prego rivolgersi entro lunedì 22 novembre 2010, alla Cc-Ti, Signora Veljkovic, tel , fax ,

3 Come gestire al meglio il rischio di cambio Lugano, 29 novembre 2010 produced by: Luca Pellanda & Stefano Putelli

4 Agenda la guerra dei cambi in atto nel mondo il cambio: rischio o opportunità - cosa è il rischio di cambio? misurazione e controllo del rischio valutario in azienda gli strumenti di copertura di ultima generazione - strumenti tradizionali - Risk reversal - Knock into Forward - Ratio knock out Forward Date: November, 2010 Page 2

5 La guerra dei cambi in atto nel mondo Cos'è? Questa frase è stata usata la prima volta dal ministro delle finanze brasiliano Guido Mantega all'inizio di ottobre: "the world is in an international currency war as governements manipulate their currencies to improve their export competitiveness". Questa dichiarazione è stata rilasciata prima della decisione della Federal Reserve di acquistare ulteriori Treasury americani ed introdurre il "Quantitative Easing 2. Aumentando la liquidità in USD che viene veicolata in altri mercati, in particolare nei mercati emergenti, si crea una pressione al rialzo di queste valute che alleggeriscono la politica monetaria globale: monete più forti, diminuiscono l'inflazione importata e riducono la necessità mettere in atto una politica monetaria più restrittiva. Il rischio è quello che forti afflussi di capitale, soprattutto se investiti a corto termine, ad un determinato momento possano defluire rapidamente, provocando un aumento della volatilità delle valute con ripercussioni sull'economia. Noi non abbiamo l'impressione che le valute stiano reagendo come se ci fosse una guerra dei cambi, secondo noi oscillano semplicemente a dipendenza del cross-bording dei flussi di capitale ed alle politiche monetarie divergenti dei paesi sviluppati ed emergenti. Date: November, 2010 Page 3

6 La guerra dei cambi in atto nel mondo Tra paesi sviluppati e EM e tra EM internamente L'America sta allentando la politica monetaria e l'effetto dovrebbe essere quello di indebolire l'usd. Parallelamente i Paesi dei mercati emergenti sono confrontati con un aumento dell'inflazione (gli alimentari ad esempio) e sono obbligati ad adottare una politica monetaria più aspra Conseguenze: - Le valute dei Paesi dove la politica monetaria deve essere inasprita a causa dell'aumento dell'inflazione tenderanno a sovra performare rispetto al loro "fair value" (es.: AUD, NZD, CAD) - Le Banche Centrali di alcuni Paesi dei mercati emergenti (specialmente in Asia) intervengono sui mercati valutari al fine di ridurre la volatilità e rallentare l'aprezzamento. Ciò dovrebbe portare un'inflazione dei prezzi degli assets in questi Paesi o all'introduzione di misure amministrative come tasse alla fonte o incentivi per l'esportazione di capitali. Queste valute tenderanno a rimanere sottovalutate prolungando il processo di allineamento - Altri paesi emergenti hanno affidato alle forze del libero mercato i movimenti delle proprie valute (es.:brl) con una conseguente ed ulteriore sopravalutazione della propria divisa Date: November, 2010 Page 4

7 Fair Value (modello CS) Deviation in % vs USD Deviation in % Overvaluation vs. USD Undervaluation vs. USD -50 CNY KRW TWD SGD THB SEK MXN GBP JPY EUR CAD CHF PLN ZAR HUF NOK AUD NZD CZK 23-Nov-10 Last data point: Date: November, 2010 Page 5

8 Global FX Reserves Global FX reserves have continued to increase, especially in Asia. 4'800 4'400 4'000 3'600 3'200 2'800 2'400 2'000 1'600 1' Index: =100 FX Reserves (in USD) Japan China Korea Asia (ex J,Ch,K) Source: Bloomberg, Credit Suisse / IDC Date: November, 2010 Page 6

9 Il cambio: rischio o opportunità? Cosa è il rischio di cambio? -Il rischio che un eventuale movimento sfavorevole di una o più valute penalizzi in modo compromettente gli utili, il cash flow o l'asset value. "Gli utili per il periodo in questione sono stati influenzati negativamente dalle esposizioni in valuta estera. Le perdite subite ammontano a usd. 1.5 mio, pertanto l'utile per il secondo trimestre 2003 è pari a usd. 1.2 mio." Nu Skin Enterprises, 2004 "Abbiamo avuto tre situazioni che hanno influenzato negativamente il nostro risultato del I trimestre...il terzo è stato l'apprezzamento del dollaro nei confronti dell'euro che ha causato forti perdite sulla parte di contratti per i quali non erano state fatte le coperture." MTS System "La Uroplasty nel II trimestre fiscale annuncia un aumento delle vendite pari al 22% rispetto allo stesso periodo dell'anno precedente. Tuttavia le perdite sono più che raddoppiate a causa di forti perdite sui cambi ed investimenti nella ricerca e sviluppo." Uroplasty, 2002 Date: November, 2010 Page 7

10 Previsioni dei maggiori Istituti Finanziari a livello globale Parità Spot Nov10 3 mesi 12 mesi EUR/USD high low media USD/CHF high low media EUR/CHF high low media Date: November, 2010 Page 8

11 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda Gestire al meglio il rischio valutario in 5 punti 1. Definizione del rischio -definire il tipo di rischio valutario da gestire 2. Quantificare il rischio -creare il modello al fine di misurare l'esposizione valutaria da gestire 3. Valutare l'entità dell'esposizione -calcolo e valutazione dell'esposizione 4. Strategie di copertura -determinare in che misura e quali esposizioni si vogliono coprire 5. Eseguire la copertura -effettuare la copertura per il tramite di operazioni plain vanilla o altri prodotti Date: November, 2010 Page 9

12 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 1. Definizione del rischio Economic Exposure Transaction Exposure Currency Risk Forecasted Exposure Translation Exposure Date: November, 2010 Page 10

13 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 1. Definizione del rischio (risultato di un sondaggio) Quasi tutte le aziende danno alta priorità alle coperture dei contratti già firmati Molte aziende considerano le esposizioni previste, ma faticano a gestire un adeguato programma di copertura del rischio valutario Diverse aziende tengono conto del rischio valutario del loro bilancio e conto economico 100% 80% 60% 40% 20% 0% Transaction Forecasted Translation Economic High Medium Low Date: November, 2010 Page 11

14 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 1. Definizione del rischio Rischio Forex nei confronti dei diversi Paesi controparte Spazio commerciale - produzione in CH (costi in chf) - vendita all'estero (ricavi in eur, usd, jpy, ecc.) Rischio di cambio in caso di indebolimento delle valute in questione nei confronti del chf Esposizione valutaria del saldo del conto economico Esposizione al netto degli investimenti Date: November, 2010 Page 12

15 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 2. Misurazione dell'esposizione Metodologia di misurazione Tipo di Esposizione Come si misura Risultato da sondaggio Impegni sottoscritti Transaction Assets e passivi Viene effettuato dalla in valuta estera Translation contabilizzati > parte delle aziende Pagamenti/incassi Forecasted Impegni valutari Viene effettuato dalla previsti stimati > parte delle aziende Investimenti previsti Translation Inv. in valuta estera per progetti futuri Averi a rischio Translation Valutazione ultime Entrate a rischio Transaction chiusure contabili Recessione Economic Analisi correlazione Costi/Ricavi e oscillazione valute Di regola non praticato Di regola non praticato Di regola non praticato Date: November, 2010 Page 13

16 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 3. Valutare l'entità dell'esposizione Treasury WS Hedge Trading Applicazione gest.posizioni Contabilità Pianificazione delle risorse Web File upload Applicaz. Telefono Esposizione Valutaria Hedge Admin. Tabella Excel Executive Dashboard Netting Date: November, 2010 Page 14

17 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 3. Valutare l'entità dell'esposizione Costi/Ricavi - effettivi al netting in valuta estera da convertire Previsioni annuali - da valutare l'esposizione per ogni trimestre Monitorare l'andamento attuale rispetto alle previsioni Altre opportunità - gestire le attività di copertura - adattare le coperture alle modifiche dell'andamento commerciale Date: November, 2010 Page 15

18 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 4. Strategie di copertura Strategia Caratteristiche Rischio Currency Forwards Operazione a termine Basso Currency Options Functional Currency Debt Issuance "Exotics" Derivatives Functional Currency Invoicing Revenue/Expense Matching Copertura ad un prezzo svantaggioso, non vincolante Compenso razionale dei debiti/crediti nella stessa valuta Coperture su misura in base alle previsioni di mercato, la propensione al rischio ed alle necessità aziendali Trasferire il rischio cambio su clienti e fornitori Ricerca di concentrare i costi nella stessa valuta di fatturazione Basso/Medio Medio Medio/Alto Medio/Alto Medio/Alto Date: November, 2010 Page 16

19 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda 5. Eseguire la copertura Conclusione delle Op. di copertura Riconoscere e Quantificare l'esposizione Decidere la Politica di Copertura Proposte Operazioni di Copertura -Controllo efficienza della copertura -Rapporto finanziario -Rivalutazione dell' Esposizione regolare Confermare le Operazioni concluse Contabilizzare le Operazioni Date: November, 2010 Page 17

20 Misurazione e controllo del rischio valutario in azienda In sintesi Definizione del Rischio - concetto soggettivo a dipendenza della propensione al rischio dell'azienda Raccogliere i dati e misurare l' Esposizione - analizzare il bilancio aziendale e leggerne l'esposizione (ricavi, acquisti, ammortamenti, investimenti) Prevedere il Worst Case - indipendentemente dalle convinzioni personali è utile determinare con anticipo lo scenario più sfavorevole ed agire di conseguenza Determinare la strategia di copertura idonea - una volta definita la propria propensione al rischio e valutati gli impatti sul risultato aziendale, si determina la strategia più appropriata Date: November, 2010 Page 18

21 Hedging "tradizionali" cosa conosciamo. operazioni spot operazioni a termine opzioni plain vanilla Quali altre possibilità esistono? Date: November, 2010 Page 19

22 Strumenti di copertura Risk Reversal Come responsabile delle finanze state pianificando il vostro fabbisogno di EUR/CHF per il prossimo anno Questi i dati a vostra disposizione: Cambio di budget EUR/CHF Uscite previste EUR 1.2 Mio Data di scadenza P&L CHF +100'000 Posizione senza protezione EURCHF Cambio di budget EURCHF ' Date: November, 2010 Page 20

23 Obligation Droit Strumenti di copertura Risk Reversal Una possibilità è quella di acquistare un'opzione Call Strike 1.38 finanziandola con la vendita di un'opzione Put. Questa è la strategia Risk Reversal Valuta Acquisto Call (prezzo max) Vendita Put (prezzo minimo) Premio Costo zero Diritto Obbligo Spot di riferimento Il RR permette una copertura a costo zero Al contrario del forward il RR offre un'opportunità di acquisto ad un livello più conveniente Per il tramite della strategia RR si fissano un top ed un bottom Date: November, 2010 Page 21 Valeur Vente Call / Taux maximum Achat put / Taux minimum Prime en CHF Zéro-coût

24 Strumenti di copertura Risk Reversal Se il cambio si trovasse tra i due Strikes (scenario verde): il cliente potrà acquistare euro al prezzo di mercato il EURCHF Strike Call Scenario Blu Scenario Verde Scenario Rosso Strike Put Prezzo di mercato Prezzo di acquisto Date: November, 2010 Page 22

25 Strumenti di copertura Risk Reversal Costo acquisto call Utile vendita Put = zero P&L Short Put 1.27 P&L EURCHF P&L EURCHF Long call 1.37 EURCHF Date: November, 2010 Page 23

26 Strumenti di copertura Risk Reversal Vantaggi Copertura del rischio di cambio al prezzo stabilito Possibilità di acquistare ad un prezzo migliore in caso di evoluzione favorevole dello spot EUR/CHF Svantaggi Potenziale di utile limitato Obbligo d'acquisto ad un prezzo meno vantaggioso rispetto al prezzo di mercato se il corso alla scadenza si trova al di sotto di Nessun premio a carico del cliente Date: November, 2010 Page 24

27 Strumenti di copertura Knock into Forward Come responsabile delle finanze state pianificando il vostro fabbisogno di EUR/CHF per il prossimo anno Questi i dati a vostra disposizione: Cambio di budget EUR/CHF Uscite previste EUR 1.2 Mio Data di scadenza P&L CHF +100'000 Posizione senza protezione EURCHF Cambio di budget EURCHF ' Date: November, 2010 Page 25

28 Strumenti di copertura Knock into Forward Un'altra possibilità: acquistare un'opzione Call Strike finanziandola con la vendita di un'opzione Put esotica Strike (un put con Knock-in a ) Valuta Acquisto Call (prezzo max) Vendita Put con Knock-in Knock-in Diritto Obbligo Premio Costo zero Spot di riferimento La vendita del Put non contempla nessun obbligo fino al raggiungimento del livello Knock-in che, se toccato, trasforma il prodotto in un acquisto forward sintetico Adatto se si prevede una flessione contenuta della partià EUR/CHF Date: November, 2010 Page 26

29 Strumenti di copertura Knock into Forward Scenari possibili alla scadenza: FX Rate Budget rate acquisto a Conversion Rate acquisto a acquisto a KI Level Trade Date Expiry Time Source: Credit Suisse Date: November, 2010 Page 27

30 Strumenti di copertura Knock into Forward P&L RKI Short Put 1.35 RKI P&L EURCHF RKI EURCHF P&L Long call + Short Put RKI Long call 1.35 EURCHF Date: November, 2010 Page 28

31 Strumenti di copertura Knock into Forward Il KiF permette in questo caso di coprire l'esposizione con profitto rispetto al Budget, beneficiando di un indebolimento parziale della parità EUR/CHF Corso di mercato Cambio finale Acq. Eur 1.2 mio Utile vs Budget Budget Chf. 1'656'000 Scenario Verde Chf. 1'620'000 Chf. 36'000 Scenario Blu Chf. 1'440'000 Chf. 216'000 Scenario Rosso Chf. 1'620'000 Chf. 36'000 Date: November, 2010 Page 29

32 Strumenti di copertura Knock into Forward Vantaggi Copertura del rischio cambio ad un livello prefissato Possibilità di generare degli utili se non venisse toccato il livello Knock-in Nessun premio a carico del cliente Svantaggi Limita il potenziale di utile rispetto ad un'opzione vanilla Nel caso venisse toccato il livello Knock-in il prezzo d' esercizio potrebbe essere svantaggioso rispetto al mercato Date: November, 2010 Page 30

33 RKOF - Introduzione Il Ratio Knock-Out Forward (RKOF) è un alternativa alla tradizionale operazione a termine, che da la possibilità al contraente di acquistare o vendere una determinata valuta contro un altra ad un prezzo più conveniente rispetto all operazione a termine. Ratio Knock-Out Forward-Esempio: Acq. EUR/CHF Il RKOF da la possibilità al cliente di acquistare regolarmente EUR contro CHF ad un cambio inferiore (strike) rispetto al cambio a termine, fino a quando, durante il periodo di osservazione, la barriera Knock-out definita precedentemente non viene superata o toccata Con questa strategia, il cliente ha la possibilità di migliorare il cambio di copertura rispetto al prezzo a termine a condizione che la parità EUR/CHF abbia dei movimenti laterali o si apprezzi moderatamente Leverage modulabile Profit/ Loss Knock-Out Barrier Knock-out never reached or breached EUR/CHF exchange rate Date: November, 2010 Page 31

34 RKOF Acquisto EUR/CHF Come funziona Ad ogni fixing date dove la parità EUR/CHF quota al di sopra dello Strike, il contraente RKOF acquista EUR, per il nominale sottoscritto, al prezzo Strike Se invece ad ogni fixing date dove la parità EUR/CHF quota il o al di sotto del prezzo Strike il contraente è obbligato ad acquistare EUR, in base alla leva stabilita nel contratto, al prezzo Strike Se la barriera Knock-out viene raggiunta o superata, da quel momento diritti e/o obblighi vengono a cadere (KO) Date: November, 2010 Page 32

35 RKOF Esempio Necessità Buying EUR/CHF Strike Knock-Out Barrier (KO) Durata 12 months (with 12 monthly fixings, first ) Importo EUR vs. EUR per montly fixing Corsi di riferimento Spot , average fwd Periodo di Osservazione Trade date until final fixing (continuous) Before KO Event RKOF After KO Event Fino a quando non viene toccato il livello di knock-out il contraente del RKOF acquista mensilmente EUR contro CHF a (Strike) - se il giorno della scadenza EUR/CHF è quotato al di sopra dello Strike, il contraente acquista EUR mentre, se EUR/CHF è quotato allo stesso prezzo o sotto lo Strike, il contraente acquista EUR Se venisse toccato il livello di knock-out il RKOF scadrebbe e da quel momento non verrebbero più acquistati EUR Condizioni indicative del 26 novembre 2010 Date: November, 2010 Page 33

36 RKOF Esempio Month Strike Fixing Spot Rate Position of RKOF holder P/L Buy EUR CHF 4' Buy EUR CHF 8' Buy EUR Buy EUR CHF 1' Buy EUR CHF 6'000 Date: November, 2010 Page 34

37 RKOF In sintesi Vantaggi L RKOF ha uno Strike molto più attrattivo del rispettivo prezzo a termine al momento della conclusione L RKOF non è un Bond o un Investimento legato ad un deposito. Il contraente non deve anticipare l intero importo del RKOF. Trattandosi di una copertura a costo zero il cliente non viene addebitato di nessuna spesa Svantaggi/Rischi Rischio Knock-out (KO): se lo Spot toccasse o superasse anche una sola volta questo livello durante la durata del contratto, i diritti e gli obblighi sottoscritti verrebbero a cadere immendiatamente Rischio Leva: a causa della leva (1x2) il cliente del RKOF potrebbe essere obbligato ad acquistare in leva ad un cambio in quel momento sfavorevole Se ad ogni scadenza il prezzo Spot fosse inferiore allo Strike, l acquisto (in leva 2:0), se pareggiato immediatamente sul mercato causerebbe perdita netta. Se non pareggiato comporterebbe comunque una perdita provvisoria mark-to-market Date: November, 2010 Page 35

38 Global Disclaimer / Important Information References in this report to Credit Suisse include subsidiaries and affiliates. For more information on our structure, please use the following link: The information and opinions expressed in this report were produced by the Global Research department of the Private Banking division at Credit Suisse as of the date of writing and are subject to change without notice. Views expressed in respect of a particular stock in this report may be different from, or inconsistent with, the observations and views of the Credit Suisse Research department of Investment Banking division due to the differences in evaluation criteria. The report is published solely for information purposes and does not constitute an offer or an invitation by, or on behalf of, Credit Suisse to buy or sell any securities or related financial instruments or to participate in any particular trading strategy in any jurisdiction. It has been prepared without taking account of the objectives, financial situation or needs of any particular investor. Although the information has been obtained from and is based upon sources that Credit Suisse believes to be reliable, no representation is made that the information is accurate or complete. Credit Suisse does not accept liability for any loss arising from the use of this report. The price and value of investments mentioned and any income that might accrue may fluctuate and may rise or fall. Nothing in this report constitutes investment, legal, accounting or tax advice, or a representation that any investment or strategy is suitable or appropriate to individual circumstances, or otherwise constitutes a personal recommendation to any specific investor. Any reference to past performance is not necessarily indicative of future results. Foreign currency rates of exchange may adversely affect the value, price or income of any products mentioned in this document. Alternative investments, derivative or structured products are complex instruments, typically involve a high degree of risk and are intended for sale only to investors who are capable of understanding and assuming all the risks involved. Investments in emerging markets are speculative and considerably more volatile than investments in established markets. Risks include but are not necessarily limited to: political risks; economic risks; credit risks; currency risks; and market risks. Before entering into any transaction, investors should consider the suitability of the transaction to individual circumstances and objectives. In jurisdictions where Credit Suisse is not already registered or licensed to trade in securities, transactions will only be effected in accordance with applicable securities legislation, which will vary from jurisdiction to jurisdiction and may require that the trade be made in accordance with applicable exemptions from registration or licensing requirements. Credit Suisse recommends that investors independently assess, with a professional financial advisor, the specific financial risks as well as legal, regulatory, credit, tax and accounting consequences. A Credit Suisse company may, to the extent permitted by law, participate or invest in other financing transactions with the issuer of the securities referred to herein, perform services or solicit business from such issuers, and/or have a position or effect transactions in the securities or options thereof. Date: November, 2010 Page 36

39 Global Disclaimer / Important Information For further information, including disclosures with respect to any other issuers, please refer to the Credit Suisse Global Research Disclosure site at: https://www.credit-suisse.com/research/disclaimer Distribution of research reports Except as otherwise specified herein, this report is distributed by Credit Suisse AG, a Swiss bank, authorized and regulated by the Swiss Financial Market Supervisory Authority. Australia: This report is distributed in Australia by Credit Suisse AG, Sydney Branch (CSSB) (ABN AFSL ) only to "Wholesale" clients as defined by s761g of the Corporations Act CSSB does not guarantee the performance of, nor make any assurances with respect to the performance of any financial product referred herein. Bahamas: This report was prepared by Credit Suisse AG, the Swiss bank, and is distributed on behalf of Credit Suisse AG, Nassau Branch, a branch of the Swiss bank, registered as a broker-dealer by the Securities Commission of the Bahamas. Bahrain: This report is distributed by Credit Suisse AG, Bahrain Branch, authorized and regulated by the Central Bank of Bahrain (CBB) as an Investment Firm Category 2. Dubai: This information is distributed by Credit Suisse AG, Dubai Branch, duly licensed and regulated by the Dubai Financial Services Authority (DFSA). Related financial products or services are only available to wholesale customers with liquid assets of over USD 1 million who have sufficient financial experience and understanding to participate in financial markets in a wholesale jurisdiction and satisfy the regulatory criteria to be a client. France: This report is distributed by Credit Suisse (France), authorized by the Comité des Etablissements de Crédit et des Entreprises d Investissements (CECEI) as an investment service provider. Credit Suisse (France) is supervised and regulated by the Commission Bancaire and the Autorité des Marchés Financiers. Germany: Credit Suisse (Deutschland) AG, authorized and regulated by the Bundesanstalt fuer Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin), disseminates research to its clients that has been prepared by one of its affiliates. Gibraltar: This report is distributed by Credit Suisse (Gibraltar) Limited. Credit Suisse (Gibraltar) Limited is an independent legal entity wholly owned by Credit Suisse and is regulated by the Gibraltar Financial Services Commission. Guernsey: This report is distributed by Credit Suisse (Guernsey) Limited, an independent legal entity registered in Guernsey under under 15197, with its registered address at Helvetia Court, Les Echelons, South Esplanade, St Peter Port, Guernsey. Credit Suisse (Guernsey) Limited is wholly owned by Credit Suisse and is regulated by the Guernsey Financial Services Commission. Hong Kong: This report is issued in Hong Kong by Credit Suisse AG Hong Kong Branch, an Authorized Institution regulated by the Hong Kong Monetary Authority and a Registered Institution regulated by the Securities and Futures Ordinance (Chapter 571 of the Laws of Hong Kong). India: This report is distributed by Credit Suisse Securities (India) Private Limited ("Credit Suisse India"), regulated by the Securities and Exchange Board of India (SEBI). Italy: This report is distributed in Italy by Credit Suisse (Italy) S.p.A., a bank incorporated and registered under Italian law subject to the supervision and control of Banca d Italia and CONSOB. Luxembourg: This report is distributed by Credit Suisse (Luxembourg) S.A., a Luxembourg bank, authorized and regulated by the Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF). Mexico: The information contained herein does not constitute a public offer of securities as defined in the Mexican Securities Law. This report will not be advertised in any mass media in Mexico. This report does not contain any advertisement regarding intermediation or providing of banking or investment advisory services in Mexico or to Mexican citizens. 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This research report does not represent a valuation in the meaning of the Federal Law On Valuation Activities in the Russian Federation and is produced using Credit Suisse valuation models and methodology. Singapore: Distributed by Credit Suisse AG, Singapore Branch, regulated by the Monetary Authority of Singapore. Spain: This report is distributed in Spain by Credit Suisse AG, Sucursal en España, authorized under number 1460 in the Register by the Banco de España. Thailand: This report is distributed by Credit Suisse Securities (Thailand) Limited, regulated by the Office of the Securities and Exchange Commission, Thailand, with its registered address at 990 Abdulrahim Place Building, 27/F, Rama IV Road, Silom, Bangrak, Bangkok Tel United Kingdom: This report is issued by Credit Suisse (UK) Limited and Credit Suisse Securities (Europe) Limited. Credit Suisse Securities (Europe) Limited and Credit Suisse (UK) Limited, both authorized and regulated by the Financial Services Authority, are associated but independent legal entities within Credit Suisse. The protections made available by the Financial Services Authority for retail clients do not apply to investments or services provided by a person outside the UK, nor will the Financial Services Compensation Scheme be available if the issuer of the investment fails to meet its obligations. UNITED STATES: NEITHER THIS REPORT NOR ANY COPY THEREOF MAY BE SENT, TAKEN INTO OR DISTRIBUTED IN THE UNITED STATES OR TO ANY US PERSON. Japan: Neither this report nor any copy thereof may be sent, taken or distributed in Japan. Local law or regulation may restrict the distribution of research reports into certain jurisdictions. This report may not be reproduced either in whole or in part, without the written permission of Credit Suisse. Copyright 2010 Credit Suisse Group AG and/or its affiliates. All rights reserved. 10C018A Date: November, 2010 Page 37

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