La politica monetaria e le aspettative di mercato
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1 La politica monetaria e le aspettative di mercato Andrea Beltratti Presidente, Eurizon Capital Academic Director, Executive Master in Finance, SDA Bocconi School of Management Liquidity management. Back to normal? Milan, 7 novembre 2017
2 La politica monetaria 1 I due driver tradizionali della politica monetaria sono la crescita economica e l inflazione Dal 2008, si sono aggiunte considerazioni relative alle implicazioni delle crisi finanziarie, tra cui gli shock di liquidità e, in Europa, l elevato livello di debito in alcune aree Il quadro è oggi largamente normalizzato, come dimostrato dalla presenza simultanea di buona crescita economica, assenza di pressioni inflazionistiche e normale funzionamento dei mercati finanziari L elemento critico in Europa resta l elevato rapporto tra debito e prodotto in un numero crescente di paesi
3 Balance sheets monitor 2 Da ottobre la Fed sta riducendo il bilancio al ritmo di 10 mld/mese. L intenzione dichiarata prevede di accelerare la riduzione ogni tre mesi fino ad arrivare ad un massimo di 50 mld/mese tra un anno. La BCE ha prolungato QE fino a settembre 18. Da gennaio gli acquisti passano da 60 a 30 mld/mese. Ipotesi più probabile è fine QE a dicembre Bilancio delle banche centrali dall'inizio della crisi dei debiti (Lug 2007 = 100) BOE BoJ FED +85 mld USD/mese BCE -50 mld USD/mese
4 Fed monitor 3 Secondo le intenzioni dichiarate la Fed alzerebbe i tassi per 25 pb a dicembre (prezzato dal mercato), 3 volte nel 2018 (75 pb in totale), 2 volte nel 2019 (56 pb in totale), 1 volta nel 2020 (19 pb) arrivando allora a 2.875%, sopra il 2.75% dichiarato come valore di equilibrio di lungo periodo per i Fed Funds (solo allora di dovrebbe parlare di politica monetaria "restrittiva"). Il mercato non crede sostenibile un tale passo di rialzo dei tassi, ma confida del pragmatismo della Fed nell adattare la propria agenda alle condizioni dell economia, al di là delle intenzioni dichiarate. Futures sui Fed Funds attese del mercato sui tassi Fed attese dei membri della Fed (DOTS + lungo periodo) dic-19 set-18 gen-18 ipotesi +25pb alla vota ott-17 apr-18 ott-18 apr-19 ott-19 apr-20 ott
5 Fed monitor 4 Proiettando lo sguardo più avanti rispetto al grafico precedente, i futures sui tassi USD a 3 mesi ci dicono che il mercato giudica credibile il raggiungimento del livello di equilibrio di lungo periodo per i Fed Funds solo nella seconda metà del attese membri Fed sui tassi (dots + lungo periodo) Futures sui Fed Funds e su euro-usd 3m attese del mercato sui tassi euro-usd 3m attese del mercato sui tassi Fed ott-17 apr-19 ott-20 apr-22 ott-23 apr-25 ott
6 BCE monitor 5 Il mercato non anticipa alcun rialzo dei tassi prima dei mesi centrali del Secondo i futures sull Euribor a 3 mesi, a fine 2023 i tassi a breve in Eurozona sarebbero comunque ancora sotto l 1%. Sono attese totalmente allineate a quanto indicato dalla BCE che ha ribadito l intenzione di non toccare i tassi per un periodo prolungato dopo la fine del QE prevista, dal consenso, a fine livello attuale refi BCE = 0% deposito c/o BCE -0.4% Forw ard sui tassi BCE (EONIA) nov-17 feb-18 mag-18 ago-18 nov-18 feb-19 mag-19
7 USA: l intreccio tassi a breve e a lunga 6 La Fed sta alzando i tassi a breve termine, ma quelli a lunga non si muovono. E un segnale del fatto che il mercato non crede che i tassi Fed possano salire tanto oltre il 2% prima che il ciclo USA si interrompa Fed Funds, Treasury 10 anni e "dot" lungo periodo "dot" lungo periodo 10 anni 2 anni Fed Fund
8 EUR: l intreccio tassi a breve e a lunga 7 Idem come per gli USA. I tassi EUR a lunga scadenza sembrano bassi, ma non lo sono visto dopo vi trovano quelli a breve. Depo BCE, JPM EMU 1-3 a, JPM EMU 7-10 a EMU 1-3 EMU 7-10 Depo BCE
9 EUR: l intreccio tassi a breve e a lunga 8 Dividendo il JPM EMU nei suoi due più illustri rappresentanti (Germania e Italia) il grafico si complica, ma il messaggio non cambia. Depo BCE, Bund e Btp 2 e 10 anni Depo BCE ITA 2 GER 2 ITA 10 GER
10 Le implicazioni 9 L incoerenza tra dichiarazioni della Fed ed attese di mercato è un elemento di attenzione, con due potenziali spiegazioni: - il mercato non sembra credere all ipotesi che il Presidente degli Stati Uniti sarà in grado di attuare una politica fiscale espansiva con un impatto rilevante sulla crescita - Il mercato non crede che un accelerazione della crescita contribuirà a riportare l inflazione sopra il target della Fed La permanenza del rapporto debito-prodotto su livelli elevati in Europa è il principale ostacolo ad una vera normalizzazione della politica monetaria in Europa, e il bilanciamento tra queste due esigenze andrà valutato alla luce della futura leadership della BCE
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