LA BILANCIA DEI PAGAMENTI (BP) E I TASSI DI CAMBIO

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1 I LEGAMI ECONOMICI INTERNAZIONALI PROF.SSA EMMA NARNI MANCINELLI

2 Indice 1 INTRODUZIONE LA BILANCIA DEI PAGAMENTI (BP) E I TASSI DI CAMBIO IL TASSO DI CAMBIO REALE EQUILIBRIO NEL MERCATO DEI BENI E BILANCIA COMMERCIALE INTERDIPENDENZA ED EFFETTI DI RIPERCUSSIONE MOVIMENTI DI CAPITALE (O CONTO CAPITALE) L EQUILIBRIO ESTERNO: LA CURVA BP DILEMMA DI POLITICA ECONOMICA di 16

3 1 Introduzione Il sistema economico di ogni singolo paese è sempre più interdipendente dalle economie di altri paesi, tanto più nell era contemporanea che vede accelerato il processo di globalizzazione. Per analizzare l interdipendenza tra paesi, ipotizzeremo che ne esistano solo due: il nostro e il resto del mondo o settore estero, costituito dall insieme di tutti gli altri paesi. Ogni singola economia è correlata al resto del mondo fondamentalmente attraverso due modalità: il commercio di beni e servizi e lo scambio di attività finanziarie. Il legame commerciale consiste nel fatto che parte della produzione nazionale viene esportata e quindi consumata dal resto del mondo e, contemporaneamente parte dei beni consumati e investiti nel nostro paese sono prodotti all estero e quindi importati dal nostro paese. Esportazioni e Importazioni sono una componente importante che concorre alla formazione del PIL. In particolare, la spesa per importazioni costituisce una detrazione al flusso circolare del reddito, nel senso che parte di esso non viene destinato alla spesa nazionale e, quindi riduce il valore del PIL. Per contro, le esportazioni costituiscono un aumento della domanda globale, trattandosi di beni prodotti nel paese sebbene consumati dal resto del mondo, e fanno pertanto aumentare il PIL. La loro somma algebrica costituisce la Bilancia commerciale. Gli scambi finanziari rappresentano acquisti di titoli esteri fatti dai residenti del nostro paese e vengono pertanto considerati esportazioni di capitale. Se invece è il resto del mondo ad acquistare titoli nazionali, essi costituiscono importazioni di capitali. La natura di tali scambi è speculativa, perché coloro che acquistano titoli esteri lo fanno nell aspettativa che il tasso di interesse estero superi quello interno, e viceversa. Tutti i movimenti relativi ad acquisti e vendite di attività finanziarie confluiscono nel conto dei Movimenti di capitale. 3 di 16

4 2 La Bilancia dei pagamenti (BP) e i tassi di cambio La bilancia dei pagamenti (che indichiamo con BP) è il conto in cui vengono registrate tutte le transazioni tra i residenti di un paese e il resto del mondo. Essa si suddivide nei due conti principali: il conto corrente (o Bilancia commerciale) e il conto capitale (o Movimenti di capitale). Sotto il profilo contabile la Bilancia dei pagamenti segue la regola secondo la quale ogni transazione che dà luogo ad un pagamento da parte dei residenti del paese considerato, costituisce, per esso, una voce passiva. Se ad esempio l Italia importa automobili dagli Stati Uniti o se gli italiani depositano i loro capitali in una banca svizzera, si registra un passivo nella Bilancia dei pagamenti. Se invece gli americani acquistano automobili italiane e acquistano titoli o effettuano depositi in Italia, la Bilancia dei pagamenti registrerà un attivo. In altri termini, la bilancia commerciale sarà in avanzo se le esportazioni superano le importazioni, cioè se le entrate derivanti dallo scambio superano i pagamenti. Il conto dei movimenti di capitale che registra gli acquisti e le vendite di attività finanziarie, sarà in avanzo (determinando un afflusso netto di capitali) quando le entrate derivanti dalla vendita di attività finanziarie nazionali (azioni, obbligazioni, depositi ecc.) superano i pagamenti nazionali per l acquisto di attività finanziarie estere. Cioè quando le importazioni di capitale (estero) superano le esportazioni di capitale nazionale. Affinché la Bilancia dei pagamenti sia in equilibrio è necessario che la somma algebrica dei due saldi (Bilancia commerciale e Movimenti di capitale) sia pari a zero. Un eventuale avanzo della BP determinerebbe un aumento delle riserve ufficiali (oro e valuta estera) detenute dalla Banca Centrale, mentre un disavanzo le farebbe ridurre. Le Banche Centrali dei vari paesi detengono riserve di valuta estera, da vendere in cambio di moneta nazionale quando vogliono o sono costrette a intervenire sul mercato dei cambi, allo scopo di impedire apprezzamenti o deprezzamenti della valuta nazionale Tassi di cambio fissi e flessibili Quando si considera un sistema economico aperto è necessario prendere in considerazione un altra variabile, il tasso di cambio. Il tasso di cambio misura il prezzo di una unità di una moneta in termini di un altra moneta, in due modi diversi: tasso di cambio nominale certo per incerto misurato dal rapporto tra la quantità 4 di 16

5 di valuta estera occorrente per acquistare una unità di valuta nazionale (es. $?/1 ), e tasso di cambio incerto per certo che misura la quantità di valuta nazionale per acquistare una unità di valuta estera (?/1$). Quando si utilizza la quotazione certo per incerto (che è quella in vigore per l euro) un aumento di e corrisponde ad un apprezzamento dell euro: occorrerà una maggiore quantità di dollari per acquistare un euro. Viceversa una diminuzione di e corrisponde ad un deprezzamento dell euro (e conseguente apprezzamento del dollaro): occorrerà in tal caso una minore quantità di dollari per acquistare sempre un euro. I sistemi economici possono utilizzare due diversi regimi del tasso di cambio. In un regime a cambi fissi le autorità monetarie si impegnano a mantenere fisso il tasso di cambio. La Banca Centrale di ciascun paese, ogni qualvolta che le forze di mercato. che dipendono dalla domanda e dall offerta di valuta, tendono a modificarlo, interviene comprando (in caso di deprezzamento) o vendendo (in caso di apprezzamento) valuta nazionale per correggere le fluttuazioni del mercato. In un regime di tassi di cambio flessibili esso è determinato liberamente dalle forze del mercato. Il funzionamento del mercato dei cambi è illustrato dalla figura 1 Fig.1 Domanda e offerta di valuta: tasso di cambio di equilibrio Nel grafico a sinistra sono rappresentate la domanda di euro (D ) e l offerta di euro (O ) che determinano il tasso di cambio di equilibrio e *. Nel grafico a destra la domanda (D$) e l offerta 5 di 16

6 (O$) di dollari la cui intersezione determina il tasso di cambio di equilibrio e$*. Se per una qualche ragione aumenta la domanda di euro la curva D si sposta verso l alto in D. Ma poiché quando la domanda di euro aumenta (perché gli USA acquistano più merci dall Europa) aumenterà anche l offerta di dollari (chi domanda euro dovrà offrire più dollari), la curva O$ si sposta verso destra in O$. Gli effetti che si producono sono un apprezzamento dell euro a causa dell eccesso di domanda sull offerta di euro, che si manifesta nel nuovo tasso di cambio e **. Viceversa, l eccesso di offerta sulla domanda di dollari provocherà un deprezzamento del dollaro il cui nuovo valore sarà e$**. Se invece le Banche Centrali, BCE e FED, intervengono per contrastare rispettivamente l apprezzamento dell euro e il deprezzamento del dollaro, la curva di offerta dell euro si sposterà a destra verso il basso e il nuovo tasso di cambio e *** ritorna al suo livello iniziale e *. Poiché offrendo più euro la BCE fa aumentare la domanda di dollari (in sostanza acquista dollari pagandoli in euro), anche la D$ si sposta verso l alto in D$. Il nuovo tasso di cambio di equilibrio darà e$***, esattamente uguale a quello iniziale e$*. 6 di 16

7 3 Il tasso di cambio reale Le Autorità monetarie possono sostenere il valore della propria moneta, fissando il tasso di cambio, solo nel breve periodo. Nel lungo periodo il tasso di cambio tra due paesi è determinato dal potere d acquisto relativo delle due valute nei paesi in cui rispettivamente circolano. Se ad esempio uno stesso bene costa 1 in Italia e 1$ negli Usa ci dovremmo aspettare che il tasso di cambio che assicura la parità del potere d acquisto nei due paesi sia: e =1. Possiamo pertanto definire il tasso di cambio reale nel modo seguente: R = e (P/Pf) dove e rappresenta il tasso di cambio nominale, P il livello dei prezzi interno e Pf quello estero. Se R = 1 sarà indifferente acquistare quel bene in Italia o in Usa. Se invece R > 1 converrà acquistare il bene nel paese estero e questo farà aumentare le importazioni e diminuire le esportazioni, riducendo la competitività dell Italia. Il contrario si verifica quando R<1. In sintesi le variazioni di R potranno dipendere da: - Variazioni in aumento di P, a parità di cambio nominale e - Variazioni del tasso di cambio nominale e in aumento (apprezzamento dell euro), a parità di prezzo in euro del bene, P. In entrambi i due casi considerati per il cittadino americano sarà più costoso acquistare il bene in Italia e questo comporterà un calo delle esportazioni. 7 di 16

8 4 Equilibrio nel mercato dei beni e Bilancia commerciale Il tasso di cambio costituisce una variabile rilevante quando consideriamo un sistema economico aperto perché un suo apprezzamento o deprezzamento modifica il saldo in valore della Bilancia commerciale. E inoltre necessario riconsiderare il modello di determinazione del reddito d equilibrio perché parte della produzione nazionale viene venduta all estero (esportazioni) e parte del reddito nazionale viene speso all estero (importazioni). La variazione più importante è che la spesa dei residenti non determina più la produzione nazionale perché parte del reddito nazionale viene destinato al acquisto di beni prodotti all estero. Mentre la spesa aggregata aumenta per la domanda estera di beni nazionali. Analiticamente l equazione della spesa aggregata diventa: SA = A + NX = (C+I+G) + (X Q) Dove A indica la spesa dei residenti, NX la differenza tra esportazioni e importazioni. Il saldo della Bilancia commerciale dipende dal reddito estero (Yf) che determina la domanda estera di beni nazionali, dal reddito interno che determina la domanda nazionale di beni prodotti all estero e dal tasso di cambio R. Un deprezzamento di R (ossia una sua diminuzione) aumenta le esportazioni e riduce le importazioni. Le conseguenze importanti da trarre sono: un incremento del reddito estero Yf, a parità del valore delle altre variabili, migliora la Bilancia commerciale facendo aumentare la domanda aggregata; un deprezzamento reale della valuta nazionale migliora il saldo della Bilancia commerciale, facendo aumentare le esportazioni e diminuire le importazioni; un aumento del reddito interno accresce la spesa per beni importati e, di conseguenza, peggiora la Bilancia commerciale. 8 di 16

9 La figura 2 illustra la relazione inversa tra NX e Y. La curva decrescente vale a dimostrare la relazione inversa tra NX e Y. Il saldo della Bilancia commerciale si riduce all aumentare del reddito perché, considerate esogene le esportazioni, aumentano le importazioni secondo il parametro m che ne misura la propensione marginale (m = Q/ Y). Se invece ipotizziamo che il tasso di cambio R si deprezzi o che Yf aumenti, la curva NX si sposterà verso l alto. Viceversa una riduzione di Yf o un apprezzamento di R, la sposteranno verso il basso. L equazione implicita della NX diventa: NX = X(Yf, R) Q(Y,R) Poiché la curva IS in un economia aperta dovrà comprendere le esportazioni nette quale componente della domanda aggregata, ne consegue che il grado di competitività, misurato dal tasso di cambio avrà effetti sulla curva IS. Un deprezzamento reale dell euro, facendo aumentare la domanda estera di beni nazionali, farà spostare la IS verso l alto. Analogamente un aumento del reddito estero (Yf), facendo aumentare la domanda estera di beni nazionali (X), sposterà la IS verso l alto. Va sottolineato, però, che lo stesso aumento del reddito interno (Y) provocherà anche un aumento delle importazioni (Q) che sono direttamente correlate ad esso. Anche l inclinazione della curva IS si modifica perché il moltiplicatore in economia aperta è minore rispetto a quello in economia chiusa (α) per la presenza della propensione marginale all importazione (m): α = 1/1-(c + m) La tabella seguente illustra in sintesi gli effetti di possibili perturbazioni sia sul livello di equilibrio del reddito che sulle esportazioni nette: 9 di 16

10 Tab. 3 Effetti di perturbazioni su Y e NX 10 di 16

11 5 Interdipendenza ed effetti di ripercussione L interdipendenza tra paesi dovuta agli scambi commerciali e finanziari genera effetti di ripercussione, ogniqualvolta uno di essi attua manovre di politica economica. Una politica fiscale espansiva attuata in Italia fa aumentare il reddito nazionale ma anche quello degli altri paesi e questo, a sua volta ha un effetto di feed-back sulla nostra economia: Parte del reddito aggiuntivo sarà speso in beni di importazione e questo farà aumentare il reddito estero e, parte di questo aumento sarà destinato all acquisto di beni prodotti in Italia, facendo cosi aumentare le nostre esportazioni. Gli effetti di ripercussione possono avere una grande importanza nella realtà, soprattutto quando manovre di politica economica sono attuate da paesi grandi. Se ad esempio, come è accaduto recentemente, la FED (Banca centrale americana) riduce il tasso di interesse attuando una politica monetaria espansiva, si avranno effetti di ripercussione su tutti i paesi che hanno rapporti commerciali e finanziari con gli USA. 11 di 16

12 6 Movimenti di capitale (o conto capitale) Una caratteristica rilevante dei sistemi economici aperti è l elevato grado di integrazione dei mercati finanziari e dei capitali (mercati in cui si scambiano obbligazioni e azioni), determinato dall accresciuta mobilità dei capitali a seguito della eliminazione di vincoli e restrizioni all esportazione e importazione degli stessi, e dal regime attualmente operante di cambi flessibili. Quando si considera il saldo del conto Movimenti di capitale va precisato che un acquisto di titoli nazionali da parte dei non residenti (ossia una vendita all estero di titoli nazionali) costituisce una posta attiva del conto finanziario e genera un afflusso di capitali (si configura come importazione di capitali), mentre un acquisto di titoli esteri da parte dei residenti del paese considerato costituisce una posta passiva del medesimo conto costituendo un deflusso di capitali (esportazioni). Le determinanti di tali movimenti di capitale che inducono ad acquistare titoli obbligazionari in un paese piuttosto che in un altro sono: a. Il tasso di interesse interno (i) b. Il tasso di interesse del resto del mondo (if) c. Il tasso di cambio corrente (e) d. Il tasso di cambio atteso del paese di riferimento (ee) Indicando con Bk il conto dei movimenti di capitale, avremo la seguente relazione funzionale: Bk = f(i, if, e, ee) A parità di altre circostanze, sarà conveniente acquistare titoli nel nostro paese quando: - quando il tasso di interesse interno (i) aumenta; - quando il tasso di interesse estero (if) cade - quanto più il tasso di cambio del nostro paese (e) si riduce (si deprezza) - quanto più il tasso di cambio atteso (ee) aumenta Per chiarire il ruolo che il tasso di interesse e il tasso di cambio atteso (ee) hanno nelle decisioni di acquisto di titoli di un paese piuttosto che di un altro, si fa riferimento alla condizione definita parità scoperta dei tassi di interesse : i* = if - ee se vale questa condizione Bk registrerà un pareggio 12 di 16

13 Se i* > if - ee la Bk sarà in avanzo (afflusso di capitali dall estero perché sarà più conveniente l acquisto di titoli del nostro Paese). Se i* < if - ee sarà conveniente l acquisto di titoli esteri che traducendosi in un deflusso di capitali, porterà in disavanzo la Bk. 13 di 16

14 7 L equilibrio esterno: la curva BP L equilibrio esterno si realizza quando la Bilancia dei Pagamenti è in pareggio. Poiché essa è definita dalla somma algebrica di NX (bilancia commerciale) e Bk (movimenti di capitale) è sufficiente che un eventuale avanzo di NX compensi esattamente il disavanzo di Bk. Inoltre, allo scopo di semplificare l analisi, se supponiamo che essa dipenda da due sole variabili (Y e i), considerando dato il valore delle altre (if, e, ee), siamo in grado di costruire la curva BP. In altri termini assumiamo che NX dipenda solo dal reddito (inversamente) e Bk dipenda solo dal tasso di interesse (direttamente). Fig. 4 Curva BP La curva ha un andamento crescente che va spiegato nel seguente modo. Ipotizziamo di partire da un punto di equilibrio A (Yo, i1) tale che NX(Yo) + Mk(i1) = BP = 0 Se il reddito aumenta NX registrerà un disavanzo indicato dal punto B, perché aumentano le importazioni. Per compensare tale disavanzo sarà necessario che il tasso di interesse aumenti allo scopo di aumentare le importazioni di capitale e generare pertanto un avanzo in Bk che compensi il disavanzo di NX. L equilibrio esterno si realizzerà nel punto C, in corrispondenza di un reddito maggiore (Y1) e di un tasso di interesse maggiore (io). 14 di 16

15 La curva BP consente ora, insieme alla curva IS e LM di determinare simultaneamente l equilibrio interno ed esterno, in corrispondenza della loro intersezione. Fig. 5 Equilibrio interno ed esterno 15 di 16

16 8 Dilemma di politica economica La figura 5 illustra il caso in cui sono raggiunti entrambi gli obiettivi. Nella realtà è molto improbabile che questo accada perché una manovra di politica economica attuata per affrontare un certo problema, ne può aggravare un altro. In particolare spesso accade che si manifesti un conflitto tra il raggiungimento dell equilibrio interno e quello esterno. Se, ad esempio, ipotizziamo che venga attuata una politica monetaria espansiva per affrontare il problema interno della disoccupazione, il saldo della Bilancia dei pagamenti registrerebbe un deficit (il saldo dei movimenti di capitale peggiorerebbe a causa della caduta del tasso di interesse). In questo caso sorge un dilemma di politica economica che potrebbe essere affrontato utilizzando, insieme alla politica monetaria, anche quella fiscale espansiva. Va però aggiunto che le modalità di aggiustamento dipendono in modo cruciale dal regime dei tassi di cambio. 16 di 16