ETF su BTP e Bund future: strategie direzionali e di allargamento/restringimento dello spread

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1 Milano, 19 ottobre 2011 ETF su BTP e Bund future: strategie direzionali e di allargamento/restringimento dello spread Marcello Chelli - tel

2 Avvertenze Il presente documento ha finalità di carattere meramente pubblicitario. Le opinioni, i commenti e i giudizi ivi contenuti hanno solamente natura informativa. Nulla di quanto contenuto in questo documento deve intendersi come sollecitazione o offerta, consulenza in materia di investimenti, legale, fiscale o di altra natura o raccomandazione ad intraprendere qualsiasi operazione nei prodotti finanziari in oggetto. Nessuna informazione contenuta in questo documento deve essere considerata un offerta di acquisto o di vendita o una sollecitazione all acquisto, alla vendita o alla sottoscrizione di alcun prodotto finanziario citato. Le informazioni fornite sono state ottenute o basate su fonti ritenute attendibili e accurate anche se questo non implica alcuna garanzia da parte di Société Générale, di Lyxor o di alcun membro del gruppo Société Générale riguardo alla completezza e all accuratezza delle informazioni contenute nel presente documento. Prima di sottoscrivere un qualsiasi investimento gli interessati dovranno esaminare attentamente il Prospetto Informativo relativo ai prodotti a cui sono interessati. Questo documento ha carattere puramente informativo. Le informazioni contenute nel presente documento possono provenire da fonti terze e, nonostante queste siano state utilizzate in quanto ritenute affidabili, Société Generale non assume alcuna responsabilità sulla loro correttezza e completezza. Gli elementi comunicati nel presente documento si basano su dati di mercato rilevati in una data specifica e pertanto sono soggetti a variazione. L obiettivo delle illustrazioni è presentare il meccanismo del prodotto. I dati ed i prezzi degli esempi sono fittizi; non possono essere in alcun modo considerati una garanzia di performance futura e non rappresentano in alcun modo un offerta ferma di prezzo da parte di Société Générale. Il sottoscrittore non dovrà basare la propria decisione di investire nel prodotto esclusivamente sulle informazioni fornitegli nel presente documento bensì dovrà analizzare autonomamente i vantaggi ed i rischi del prodotto sotto gli aspetti giuridico, tributario e contabile rivolgendosi, se lo riterrà opportuno, ai propri consulenti specializzati o ad altri professionisti competenti. Fatti salvi gli obblighi di legge, Société Générale non potrà essere ritenuta responsabile delle conseguenze finanziarie o di altra natura derivanti dall investimento nel prodotto. La vendita del prodotto ad alcuni soggetti o in alcuni paesi potrebbe essere subordinata a restrizioni imposte da eventuali normative nazionali riguardanti quei soggetti o applicabili in quei paesi. Spetta dunque al sottoscrittore accertarsi di essere autorizzato a investire nel prodotto. Laddove si citino performance passate, i relativi dati si riferiscono a periodi antecedenti e non costituiscono indicazioni affidabili relative ai risultati futuri. Inoltre, si consideri che, qualora le performance passate siano espresse in una valuta diversa da quella del paese di residenza dell investitore, gli eventuali rendimenti possono diminuire o aumentare in funzione dei tassi di cambio. Infine, laddove si citino performance passate gli eventuali rendimenti potrebbero essere ridotti da commissioni, tasse o altri oneri a carico dell investitore. Laddove si citino performance future, i relativi dati sono previsioni che non costituiscono indicatori affidabili relativi ai risultati futuri. Infine, si consideri che, laddove si citino simulazioni di performance future, gli eventuali rendimenti potrebbero essere ridotti da commissioni, tasse o altri oneri a carico dell investitore. L applicazione del trattamento fiscale eventualmente indicato nel presente documento dipende dallo specifico status fiscale di ciascun investitore, nonché dalle leggi di volta in volta applicabili in materia. Si consideri, pertanto, che il trattamento fiscale potrà essere modificato in qualsiasi momento. Per ulteriori informazioni, si consiglia di chiedere assistenza al proprio consulente fiscale di fiducia. Si richiama l attenzione degli investitori sull eventualità che, prima della scadenza, il mutamento dei parametri di mercato (e, più particolarmente, della dinamica delle quotazioni degli strumenti finanziari sottostanti e dei tassi d interesse) determini una forte volatilità del prezzo del prodotto. Il valore dell ETF può aumentare o diminuire nel corso del tempo e l investitore potrebbe non essere in grado di recuperare l intero importo originariamente investito. Relativamente ai prodotti che incorporano un effetto leva, si consideri che il valore del prodotto amplierà le oscillazioni al rialzo e/o al ribasso del sottostante: si consideri che il prodotto potrebbe anche perdere interamente il suo valore. Si richiama l attenzione degli investitori sul fatto che essi possono assumere, come risultato delle operazioni su detti prodotti, impegni di natura finanziaria e altri ed ulteriori obblighi, incluse passività di natura aleatoria, aggiuntivi rispetto al costo pagato per l acquisto dei prodotti medesimi. Prima dell investimento leggere attentamente il Prospetto e il Documento di Quotazione, disponibili sul sito e presso Société Générale, via Olona 2, Milano. 2

3 ETF su BTP e BUND Future 3

4 ETF su BTP e BUND Future Gli ETF su BTP e BUND Future sono strumenti recenti, tipicamente contraddistinti da una Leva (+2x o -2x) al fine di minimizzare l impiego di capitale per le operazioni di trading e di copertura. Generalizzando si può pertanto distinguere tra: 1. ETF su BTP Future Double Long 2. ETF su BTP Future Double Short 3. ETF su BUND Future Double Long 4. ETF su BUND Future Double Short Questi ETF permettono di coprire / investire su (*): TASSO FREE RISK ETF sul Bund Future TASSO BTP (Free Risk + Credit Spread) ETF su Btp Future 4 (*) In questi casi si è preferito evitare di istituire ETF basati su un paniere di titoli dell Area Euro a causa dei differenti Credit Spread dei paesi coinvolti che avrebbero sporcato la copertura / investimento.

5 Le ragioni del lancio di questi ETF 5

6 Performance giornaliera BTP Future 6 Fonte: Bloomberg.

7 Performance giornaliera BUND Future 7 Fonte: Bloomberg.

8 BTP FUTURE Caratteristiche (1) Nome del contratto: Long-Term Euro-BTP Futures. ID: FBTP ; Isin: DE000A0ZW3V8 Bloomberg: IKA Cmdty ; Reuters: <0#FBTP:> Valore di 1 contratto: EUR Trading hours: 8:00 19:00 (08:00 12:30 nel Last Trading Day) Contratti trattati: Le prime tre scadenze trimestrali del ciclo Marzo, Giugno, Settembre e Dicembre. Price quotation: In percentuale del valore nominale. Tick minimo: 0,01% (EUR 10 nominali). Margine iniziale: 2,55% (giugno 2011, fonte Bloomberg), pari a leva di oltre 39x Last trading day: 2 Exchange Day prima della Delivery Date, con fine negoziazioni alle 12:30 CET. Delivery Day: Il 10 giorno di calendario del mese di scadenza del contratt o ovvero, se non è un Exchange Day, il primo Exchange Day successivo. Settlement: Solo fisico (consegna dei titoli). 8

9 BTP FUTURE Caratteristiche (2) Titolo nozionale di riferimento: BTP con vita residua 10 anni e cedola 6%. Deliverable bond: BTP della Republic of Italy, con un time to maturity tra 8,5 e 11 anni, maturity iniziale massima di 16 anni, denominati in EUR, Minimum issue amount di EUR 5 Miliardi. Conversion Factor: Viene calcolato per definire l ammontare di Deliverable Bond da consegnare. Per ogni titolo consegnabile il fattore di conversione deriva dal rapporto fra il suo prezzo teorico (ricavato attualizzando i flussi futuri in base ad una term structure piatta al 6%) ed il prezzo spot. - Quanto più un titolo consegnabile ha una cedola inferiore al 6%, tanto più il fattore di conversione è inferiore ad 1 (cioè la controparte corta deve consegnare più ammontare nominale del titolo consegnabile rispetto al nominale del titolo nozionale). - Quanto più un titolo consegnabile ha cedola superiore al 6%, tanto più tanto più il fattore di conversione è superiore ad uno (intuitivamente questo è dovuto al fatto che si è scelto di consegnare un titolo migliore di quello di riferimento). - Il cheapest to deliver è quel titolo che minimizza il seguente rapporto: Pi/fcj, dove Pi è il prezzo del i- esimo titolo consegnabile e fcj è il fattore di conversione dell i-esimo titolo 9

10 Le ragioni dell apprezzamento Gli ETF su BTP e BUND Future possono evitare alcune problematiche operative dei Future 1. No gestione della Marginazione 2. No gestione e costo del Roll-over mensile o trimestrale 3. No Contrattualistica specifica 4. No autorizzazione all utilizzo (limiti regolamentari, statutari, ecc..) 5. No difficoltà split tra clienti 6. Size minima (1 ETF 100 Euro) 7. Semplicità di acquisto e valorizzazione 8. No limiti operativi di back / middle office 10

11 ETF su BTP e BUND Future finalità di utilizzo 11

12 Finalità di utilizzo degli ETF su BTP e Bund Future Finalità di Trading o Copertura con 7 strategie possibili: 1. Copertura ETF BTP Double Short o ETF BUND Double Short 2. Rialzo prezzi BTP (alias ribasso tassi) ETF BTP Double Long 3. Ribasso prezzi BTP (alias rialzo tassi) ETF BTP Double Short 4. Rialzo prezzi BUND (alias ribasso tassi) ETF BUND Double Long 5. Ribasso prezzi BUND (alias rialzo tassi) ETF BUND Double Short 6. Allargamento Spread (dei tassi) BTP-BUND ETF BTP Double Short e ETF BUND Double Long 7. Restringimento Spread (dei tassi) BTP-BUND ETF BTP Double Long e ETF BUND Double Short 12

13 Finalità di Trading Investo sul rialzo del Prezzo del BTP Future (ovvero su ribasso Tassi) Costruisco una posizione costituita da un unica «gamba lunga» sul BTP Future acquistando l ETF BTP Double Long Es. rendimento ETF a 1 gg lavorativo: 05/08-08/08/ ,75% Es. rendimento ETF a 1 gg lavorativo: 06/09-07/09/ ,35% Investo sul ribasso del Prezzo del BTP Future (ovvero su rialzo Tassi) Costruisco una posizione costituita da un unica «gamba corta» sul BTP Future acquistando l ETF BTP Double Short Es. rendimento ETF a 1 gg lavorativo: 01/08-02/08/ ,50% Es. rendimento ETF a 1 gg lavorativo: 02/09-05/09/ ,11% 13 Fonte: Bloomberg su dati di Borsa Italiana.

14 Investimento su restringimento spread BTP BUND (1) Investo sul Restringimento dello Spread BTP-BUND Costruisco una posizione costituita da 1) «gamba lunga» su BTP Future acquisto ETF BTP Double Long 2) «gamba corta» su BUND Future acquisto ETF BUND Double Short Es. rendimento della posizione a 1 gg lavorativo: 05/08-08/08/2011 ETF BTP D. Long = +10,75% ETF BUND D. Short = -0,89% Risultato = +9.86% 14 GAMBA LUNGA GAMBA CORTA RISULTATO guadagno guadagno GUADAGNO guadagno perdita DIPENDE perdita guadagno DIPENDE perdita perdita PERDITA Fonte: Bloomberg su dati di Borsa Italiana

15 Investimento su restringimento spread BTP BUND (2) ATTENZIONE Si deve tener conto delle eventuali differenze di Modified Duration tra l ETF BTP Double Long e dell ETF BUND Double Short Esempio ipotetico: Modified Duration ETF BTP Double Long = 15,6 Modified Duration ETF BUND Double Short = 14,4 Se nell ETF BTP Double Long investo 1.000, allora nell ETF BUND Double Short devo investire * 15,6/14,4 = 1.083,33 Si deve cioè opportunamente compensare una minore Modified Duration dell ETF BUND Double Short con un maggior investimento, affinchè l operazione sia «market neutral» in termini di tassi. Infatti una variazione dei tassi deve impattare in maniera identica la «gamba corta» e la «gamba lunga» dell operazione e pertanto il guadagno/perdita deve essere dovuto esclusivamente al modificarsi del credit spread del BTP sul BUND (in altre parole la logica è che non si deve guadagnare/perdere in quanto si era lunghi o corti di modified duration). 15

16 Investimento su allargamento spread BTP - BUND Investo su Allargamento dello Spread BTP-BUND Costruisco una posizione costituita da 1) «gamba corta» su BTP Future acquisto ETF BTP Double Short 2) «gamba lunga» su BUND Future acquisto ETF BUND Double Long Es. rendimento della posizione a 1 gg lavorativo: 08/07-11/07/2011 ETF BTP D. Short = +6,69% ETF BUND D. Long = +2,68% Risultato = +9.37% 16 Fonte: Bloomberg su dati di Borsa Italiana

17 Copertura (hedge) con basso impiego di capitale DATI SOLO ESEMPLIFICATIVI. Le Modified Duration degli ipotetici portafogli sono meramente indicative e sono state tratte dagli indici EuroMTS del 21/06/2011 (www.euromtsindex.com). L hedge non è necessariamente perfetto a causa di varie ipotesi e approssimazioni: es. spostamento parallelo della curva dei tassi, sensitività valida solo in un intorno ristretto, ecc Ogni investitore deve valutare con il proprio consulente di fiducia l opportunità, la precisione e i benefici di un eventuale hedge. ETF MOD. DURATION Double Short BTP -15,4 PORTAFOGLIO MOD. DURATION HEDGE Titoli 1-3 anni 2 12,9% Titoli 3-5 anni 3,6 23,3% Titoli 5-7 anni 5,0 32,4% Titoli 7-10 anni 7,0 45,4% Titoli anni 8,7 56,4% Titoli anni 11,8 76,6% L HEDGE della propria posizione Long viene realizzato con un minimo impiego di capitale Es. nel caso di una posizione lunga di 100 su un Portafoglio di titoli di 1-3 anni con Modified Duration di 2 per l hedge occorrono solo 13 dell ETF Double Short BTP Modified Duration dell ETF: su Bloomberg richiamare il Future ( BTP Future o BUND Future ), poi digitare FPRP <GO>, rilevare la Modified Duration dalla pagina 4 di 50 e moltiplicarlo per +2 o -2 a seconda dell ETF (Leverage o Double Short). La Modified Duration dell ETF BTP Double Short era pari a -15,4 = 7.7 * -2 (fonte: Bloomberg, al 21/06/2011). 17

18 Caratteristiche Indici ed ETF 18

19 INDICI sottostanti agli ETF Caratteristiche (1) Esposizione dell Indice: 1) Short (ovvero Long) 2 volte del contratto Future negoziato sul mercato Eurex 2) Long Eonia (Act/360) Esposta la quota parte di capitale non impiegata nei margini dei future. Contratto future su cui si è esposti: E il Closest-To-Expiry (come noto sono negoziate le 3 scadenze trimestrali più prossime tra Mar, Giu, Set e Dic). Roll-over date: E il giorno lavorativo precedente l ultimo giorno di negoziazione del contratto future. Alla Roll-over date la performance giornaliera del contratto Future è calcolata sulla base della performance giornaliera del Nuovo contratto future (e non del Vecchio). Il rendimento del contratto Future è calcolato rispetto al primo prezzo negoziato dal contratto Future il giorno precedente alle (o subito dopo le) 17:40. Leva pari a 2 viene ribasata ogni giorno sulla base del primo prezzo negoziato dal contratto Future il giorno precedente alle (o subito dopo) 17:40. 19

20 INDICI sottostanti agli ETF Caratteristiche (2) La leva pari a +2 (ovvero -2) viene ribasata ogni giorno sulla base del primo prezzo negoziato dal contratto Future il giorno precedente alle (o subito dopo le) 17:40. La leva vale +2 (ovvero -2) durante la seduta di negoziazione (e non per periodi superiori) a causa dell interesse composto (compounding effect): per ovviare a tale effetto è sufficiente verificare periodicamente la posizione nell ETF (al massimo giornalmente) per verificare se sia necessario aumentare/diminuire la posizione nell ETF per riportarla in linea con le proprie esigenze di copertura / investimento. Se l indice Double Short (Leveraged) perde intraday circa il 40% del suo valore a causa di una performance intraday positiva (negativa) del Future sottostante maggiore del +20% (-20%), allora l indice ribasa immediatamente la leva intraday al fine di non poter mai annullare il proprio valore. La nuova leva non è più calcolata sul valore di chiusura del Future sottostante del giorno lavorativo precedente, ma sul valore di chiusura del Future sottostante del giorno lavorativo precedente aumentato del +20% (diminuito del -20%). 20

21 Come annullare il Compounding effect Per annullare il Compounding effect è sufficiente incrementare/diminuire periodicamente (su base giornaliera se si vuole essere perfetti) l importo investito nell ETF Short (ovvero a Leva, ovvero Double Short) al fine di riportarlo in linea con le proprie esigenze. Esempio Un investitore ha un Investimento Long e, temendo il ribasso dei mercati, desidera implementare un hedge 1 a 1 attraverso l acquisto di un ETF Short (-1x) congruo. Pertanto inizialmente ad un importo dell Investimento Long di corrisponde un importo di ETF Short di Affinchè l hedge sia efficace, l investitore dovrà verificare periodicamente che l importo dell ETF Short e l importo dell Investimento Long sia equivalenti: se ciò non fosse vero, dovrà acquistare/vendere un importo di ETF Short tale da riportare in parità i due importi. Es. dopo un certo lasso di tempo l importo dell Investimento Long diventa di e l importo dell ETF Short diventa di allora l investitore deve vendere dell ETF Short al fine di riequilibrare i due importi. Es. dopo un certo lasso di tempo l importo dell Investimento Long diventa di e l importo dell ETF Short diventa di allora l investitore deve acquistare dell ETF Short al fine di riequilibrare i due importi. 21 Con gli ETF su BTP e Bund Future è necessario tener conto, ad ogni revisione, delle nuove Modified Duration dell ETF e del portafoglio da coprire.

22 Bund Future Eccezionale liquidità Spread bid-ask: 1 o 2 cent di meno di 1 o 2 bps Negoziazioni 2009: EUR 21,6 Trilioni Il Bund Future è probabilmente lo strumento di hedge sul fixed income più impiegato nel mondo Bund Future scambia più della US 10y Note Future 17 Mln vs 15 Mln contratti Volume medio mensile* Contratti mensili Euro Bund Future vs US 10y Note Future Bund Future Bund Future Bond Treasury /2008 5/2008 9/2008 1/2009 5/2009 9/2009 1/2010 5/2010 9/2010 1/2011 5/ * Fonte: Bloomberg, 01/01/ /05/2011 Fonte: Bloomberg al 18/10/2011 Grazie a corrispondenza tra ETF e Future: 1) ETF gode della Liquidità del Future (grazie all agevole copertura per i market maker) 2) ETF gode del Fair Price del Future (grazie agli agevoli arbitraggi tra ETF e Future) Necessari market maker e arbitraggisti con latency minime dei sistemi

23 Alcune considerazioni sugli ETF a Leva e Short 23

24 Gli ETF Short e a Leva hanno fatto crollare il FTSE MIB? MilioniEUR AUM dei4 ETF sulftse MIB (Long; Short; Double Long; Double Short) e NET POSITION (ponderandoi4 AUM in base alleloroleve) No, lo hanno sostenuto, come si evince dalla posizione netta di circa EUR +500 Milioni ETF DOUBLE SHORT (FTSE MIB) ETF DOUBLE LONG (FTSE MIB) 190 ETF SHORT (FTSE MIB) ETF LONG (FTSE MIB) 90 NET POSITION /01/ /01/ /01/ /01/ /02/ /02/ /02/ /02/ /03/ /03/ /03/ /03/ /03/ /04/ /04/ /04/ /04/ /05/ /05/ /05/ /05/ /06/ /06/ /06/ /06/ /07/ /07/ /07/ /08/ /08/ /08/ /08/

25 ETF Short - Controvalore negoziato eccezionale? No ETF Double Short su FTSE MIB 18 mesi di controvalori mensile negoziati (Mln ) L ETF Double Short su FTSE MIB è sempre negoziato molto attivamente, qualunque sia la situazione del mercato (rialzista, ribassista o laterale). gen-10 feb-10 mar-10 apr-10 mag-10 giu-10 lug-10 ago-10 set-10 ott-10 nov-10 dic-10 gen-11 feb-11 mar-11 apr-11 mag-11 giu-11 lug-11 ago-11 Agosto 2011 Gen-Ago 2011 ETF Double Short su FTSE MIB (Controvalore) 1,3 Miliardi 6,3 Miliardi ETF Double Long su FTSE MIB (Controvalore) 0,7 Miliardi 4,4 Miliardi L ETF Double Short su FTSE MIB è parzialmente compensato dall ETF Double Long sul FTSE MIB Agosto 2011 Gen-Ago 2011 Future su FTSE MIB (Controvalore) 51 Miliardi 408 Miliardi Azioni del FTSE MIB (Controvalore) 56 Miliardi 488 Miliardi ETF Double Short su FTSE MIB (Controvalore) 1,3 Miliardi 6,3 Miliardi L ETF Double Short su FTSE MIB rappresenta il 2,5% - 1,5% del Future su FTSE MIB e il 2,3 1,3% della Azioni su FTSE MIB 25

26 Il divieto di short selling 26

27 Divieto di Short Selling Valido per gli ETF? A seguito delle restrizioni imposte dalle competenti Autorità di Italia, Francia, Spagna e Belgio relativamente alle vendite allo scoperto su titoli azionari finanziari, è responsabilità dell investitore, prima di acquistare un ETF: 1) Verificare che l operazione non determini la creazione di una nuova posizione netta corta sui titoli azionari finanziari oggetto del divieto; 2) Ovvero verificare che essa non generi l incremento di un analoga posizione netta corta preesistente. Esempi di ETF impattati dal divieto di short selling in quanto basati su indici che includono titoli azionari finanziari oggetto del divieto: ETF Short e Double Short su FTSE MIB ETF Double Short su EURO STOXX 50 ETF Short su STOXX Europe 600 Banks ETF Short su STOXX Europe 600 Ecc Pertanto l ETF BTP Double Short e l ETF BUND Double Short NON sono oggetto del divieto in quanto non includono titoli azionari finanziari oggetto del divieto. 27 Si rimanda al sito della CONSOB (www.consob.it) per la relativa delibera, le FAQ ed ulteriori informazioni.

28 Contatti 28

29 Contatti Marcello CHELLI Société Générale Director - Head of Listed Products (Italy) tel Costanza MANNOCCHI Société Générale Deputy Head of Listed Products (Italy) tel

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