SCENARI IMMOBILIARI ISTITUTO INDIPENDENTE DI STUDI E RICERCHE I FONDI IMMOBILIARI IN ITALIA E ALL ESTERO

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1 SCENARI IMMOBILIARI ISTITUTO INDIPENDENTE DI STUDI E RICERCHE I FONDI IMMOBILIARI IN ITALIA E ALL ESTERO RAPPORTO 2005

2 Si tratta di un rapporto riservato. Nessuna parte di esso può essere riprodotta, memorizzata in un sistema di ricerca automatica, inserita all interno di un sito Internet, trasmessa in qualsiasi forma o tramite qualsiasi supporto (meccanico, fotocopiatura o altro), escluse le citazioni giornalistiche, senza autorizzazione scritta di Scenari Immobiliari. Questo rapporto è stato realizzato da: Paola Gianasso (prima parte), Studio Casadei: Gottardo Casadei, Gianluca Maccari, Nicola Martucci e Agnese Vicinanza (seconda parte) Coordinamento redazionale di Simona De Santis SCENARI IMMOBILIARI è un marchio registrato. Tutti i diritti riservati. VIALE REGINA MARGHERITA, ROMA - TEL. 06/ FAX 06/ VIA BERTINI, 3/A MILANO - TEL. 02/ FAX 02/ VIA LOMAZZO, MILANO - TEL. 02/ FAX 02/ WEB SITE: roma@scenari-immobiliari.it - milano@scenari-immobiliari.it Rapporto edito nel mese di giugno Scenari Immobiliari 2 I fondi immobiliari in Italia e all estero

3 Rapporto realizzato con il contributo e la collaborazione di: Beni Stabili Gestioni Bipiemme Real Estate Bnl Fondi Immobiliari Deutsche Bank Fondimmobiliari Fimit - Fondi Immobiliari Italiani Investire Immobiliare Nextra Investment Management Pioneer Investment Management Pirelli & C. Real Estate Polis Fondi Immobiliari di Banche Popolari Ras Immobiliare Sai Investimenti Sorgente I fondi immobiliari in Italia e all estero 3 Scenari Immobiliari

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5 Indice PRIMA PARTE I FONDI IMMOBILIARI IN EUROPA, NEGLI STATI UNITI IN GIAPPONE E IN AUSTRALIA pag. 1. Introduzione» Andamento e prospettive» Le strategie» Andamento dei fondi immobiliari in Europa» Belgio» Gran Bretagna» Germania» Francia» Le Siic» Spagna» Svizzera» Paesi Bassi» Lussemburgo» Rendimenti e confronto con i mercati finanziari» I Reits in Europa» La situazione attuale» Le proposte di legge» I Reits negli Stati Uniti» I Reits in Giappone» I fondi immobiliari in Australia» 79 I fondi immobiliari in Italia e all estero 5 Scenari Immobiliari

6 SECONDA PARTE I FONDI IMMOBILIARI IN ITALIA pag I fondi immobiliari nel 2005» Fondi a confronto» Introduzione all analisi dei bilanci» Bilanci al 31 dicembre 2004» Comparto uffici» 103 Fondi a raccolta - Bnl Portfolio Immobiliare» Immobilium 2001» Michelangelo» Polis» Portfolio Immobiliare Crescita» Securfondo» Valore Immobiliare Globale» 179 Fondi ad apporto - Alpha Immobiliare (apporto pubblico)» Cloe Fondo Uffici (apporto privato)» Fip - Fondo Immobili Pubblici (apporto pubblico)» Tecla Fondo Uffici (apporto privato)» Tikal R.E. Fund (apporto privato)» Comparto residenziale Fondi a raccolta - Investire Residenziale Uno» Investire Residenziale Due» Comparto commerciale - Estense Grande Distribuzione» Comparto industriale Fondi a raccolta - Clarice Light Industrial» 285 Scenari Immobiliari 6 I fondi immobiliari in Italia e all estero

7 9.5 Comparto misto Fondi a raccolta - Caravaggio pag Investietico» Invest Real Security» Nextra Immobiliare Europa» Nextra Sviluppo Immobiliare» Piramide Globale» UniCredito Immobiliare Uno» 368 Fondi ad apporto - Olinda Fondo Shops (apporto privato)» Le novità del Ras Antares» L industria dei fondi immobiliari» Informazioni di carattere generale» Informazioni di carattere dimensionale» La raccolta e l investimento delle risorse» La composizione del portafoglio immobiliare» La rilevanza dei fondi immobiliari sul mercato finanziario» 420 Appendice 1 - Glossario» 425 Appendice 2 - Recapiti Società di gestione e Studio Casadei» 433 I fondi immobiliari in Italia e all estero 7 Scenari Immobiliari

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9 Prima parte I FONDI IMMOBILIARI IN EUROPA, NEGLI STATI UNITI IN GIAPPONE E IN AUSTRALIA I fondi immobiliari in Italia e all estero 9 Scenari Immobiliari

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11 1. Introduzione Una silenziosa rivoluzione sta modificando profondamente nel mondo, il rapporto tra risparmio e immobili. Mentre continua (nonostante i ricorrenti allarmi sulla bolla ) l acquisto di case da parte delle famiglie, la vera novità sta nell affermarsi del risparmio gestito nel settore immobiliare. Attualmente il portafoglio dei gestori professionali, attraverso le più diverse forme di fondo, si avvia a superare gli 800 miliardi di euro a livello mondiale. L Europa comprende la quota più ampia con circa 300 miliardi di euro. Il tasso di crescita annuale oscilla tra il 10 ed il 30 per cento nei diversi Paesi. A fianco delle famiglie si spostano su questo settore altri soggetti del sistema economico, quali i fondi pensione, che cercano rendimenti stabili contro le future incertezze. I governi più accorti orientano parte di questi ingenti flussi di risparmio, attraverso politiche fiscali incentivanti, verso investimenti con alti ritorni anche di tipo pubblico, quali sviluppo urbano e residenzialità. Rimangono problematiche importanti (quali la maggiore trasparenza), ma la strada verso un mercato globale dell investimento immobiliare gestito è ben tracciata. 1.1 Andamento e prospettive Il 2004 è stato un anno positivo per i fondi immobiliari europei, anche se il numero di fondi e la capitalizzazione non hanno subito variazioni significative. La capitalizzazione è passata da 238,2 miliardi di euro nel 2003 a 268,5 miliardi nel Si tratta di un incremento del 12,7 per cento in un anno, ma più del doppio rispetto al Il numero di fondi è aumentato lievemente, passando da 278 a 302 (più 8,6 per cento). La raccolta, invece, è cresciuta in modo più vistoso, raggiungendo oltre 15 miliardi di euro, che rappresentano un aumento del 14,2 I fondi immobiliari in Italia e all estero 11 Scenari Immobiliari

12 per cento rispetto all anno precedente. Il 2005 si sta confermando ancora un anno positivo per i fondi immobiliari, sia sotto il profilo della capitalizzazione che della raccolta, anche perché la prevista introduzione dei Reits in alcuni Paesi europei nel corso dell anno è destinata ad attirare nuovo interesse e investimenti. Per quanto riguarda capitalizzazione e raccolta, emergono alcune differenze tra i Paesi presi in considerazione: le Sicafi belghe hanno registrato un andamento decisamente migliore rispetto alle previsioni: infatti la capitalizzazione è cresciuta del 56 per cento in dodici mesi. A parità del numero di fondi, la raccolta è aumentata del 12 per cento. L aumento è dovuto ad una intensa attività sia da parte degli investitori locali che internazionali. Inoltre, il dibattito circa l introduzione dei Reits in Europa ha comportato un maggiore interesse verso i pochi Paesi nei quali strumenti analoghi sono già operativi. Il 2004 ha visto un forte aumento degli Aputs inglesi, soprattutto specializzati. La capitalizzazione complessiva ha registrato un forte incremento, grazie all introduzione di otto nuovi fondi, mentre è rimasta pressoché invariata con riferimento ai fondi già esistenti. La raccolta è cresciuta in modo marginale. Per il 2005 la situazione è incerta, dal momento che l intero settore è in fase di assestamento a causa della prevista introduzione dei Reits nel I fondi aperti tedeschi continuano ad essere fra i principali operatori europei, ma stanno attraversando un periodo di forte crisi. Capitalizzazione e raccolta sono rimaste pressoché invariate a fronte di un numero più elevato di fondi, mentre molti investitori stanno liquidando l investimento, anche a causa delle vicende giudiziarie che hanno coinvolto alcune società. Anche in Germania le prospettive sono incerte a causa della prevista introduzione dei Reits nel 2006 che, probabilmente, comporterà la conversione al nuovo regime da parte di alcuni fondi aperti. Il 2004 è stato un anno molto positivo per le Scpi francesi, che hanno registrato un aumento, seppure contenuto, sia sul fronte della Scenari Immobiliari 12 I fondi immobiliari in Italia e all estero

13 raccolta che della capitalizzazione. Il settore dei fondi immobiliari in Francia è particolarmente dinamico anche grazie all introduzione, nel 2003, delle Siic, che stanno mostrando uno sviluppo rapido e risultati brillanti. Ottimo l andamento delle Fii spagnole che, nonostante alcune difficoltà legislative, nel 2004 hanno registrato un sensibile incremento della capitalizzazione e della raccolta. Le prospettive per il 2005 sono di ulteriore crescita. Dopo il calo registrato nel 2003, i fondi svizzeri hanno ripreso a crescere, seppure in misura modesta, sia sul fronte della capitalizzazione che della raccolta. L andamento dei singoli fondi, però, è molto diversificato. Anche in Svizzera il mercato è dominato dalle due società di gestione più importanti. La situazione dei fondi olandesi è stabile e continuano ad essere i fondi con la capitalizzazione più elevata a livello europeo. Nel 2004 è stato vivace l andamento delle sette Fbi, strumenti analoghi ai Reits americani. Interessante il comparto dei fondi immobiliari lussemburghesi. Anche se hanno la capitalizzazione più bassa tra i Paesi presi in considerazione, si tratta di strumenti estremamente flessibili e convenienti dal punto di vista fiscale. Inoltre, si tratta di fondi gestiti quasi esclusivamente da società straniere. Il 2004 è stato il primo anno in cui la capitalizzazione degli otto Paesi europei presi in considerazione ha superato quella degli Stati Uniti: 268 miliardi di euro, contro circa 240 degli Stati Uniti. La performance dei fondi immobiliari europei è in lieve riduzione rispetto all anno precedente, a causa di un calo generalizzato dei rendimenti dell intero comparto immobiliare. La media dei Paesi presi in considerazione è stata del 5,9 per cento. Il rendimento più elevato appartiene alle Scpi francesi, con il 10,4 per cento, mentre il rendimento peggiore spetta alla Germania, con una media del 3,4 per cento. Buone le performance di Spagna, Svizzera e Paesi Bassi. Se si prendono in considerazione solo i primi dieci fondi, la performance migliore è stata registrata sempre dalla Francia, con l 11,3 per cento. Seguono i Paesi Bassi, con il 10,9 per cento, anche se I fondi immobiliari in Italia e all estero 13 Scenari Immobiliari

14 l eccezionale rendimento del fondo Haslemere alza la media generale. Germania e Belgio hanno registrato rendimenti inferiori, pari rispettivamente al 4,2 e 4,6 per cento. La media europea è stata comunque nettamente superiore agli Stati Uniti, il cui rendimento composto è stato del 4,9 per cento. I primi dieci Reits, però, hanno visto aumentare la performance rispetto all anno precedente, salendo dall 11,3 al 12,2 per cento. Il Giappone ha registrato una performance piuttosto deludente, pari al 3,1 per cento, mentre molto più elevato è stato il rendimento medio dei fondi australiani, che hanno totalizzato l 8,3 per cento, contro il 10,7 per cento dei primi dieci fondi. 1.2 Le strategie Nel periodo marzo-aprile 2005, Scenari Immobiliari ha intervistato i responsabili dei primi 50 fondi europei, al fine di verificare le aspettative dei fondi per il 2005 e la propensione ad investire, sia nel proprio Paese che all estero. Gli operatori hanno mostrato un atteggiamento di fiducia nelle prospettive del settore immobiliare nel complesso e si sono mostrati convinti che l introduzione dei Reits in alcuni Paesi europei a partire dal 2006 amplierà notevolmente il settore. Per il 2005 si stima che la capitalizzazione dei fondi immobiliari, nei Paesi presi in considerazione, aumenterà di circa il 5,5 per cento. Una crescita particolarmente vistosa è prevista con riferimento alle Siic francesi. L aumento della raccolta dovrebbe sfiorare il 15 per cento e l incremento più elevato dovrebbe riguardare le Fii spagnole. Al di là degli elementi di ogni singolo Paese, il 2004 ha evidenziato alcune caratteristiche generali, che sono destinate a consolidarsi nel prossimo futuro: aumento degli investimenti all estero, soprattutto da parte dei fondi più importanti. Si tratta di una tendenza generale di tutti gli investitori istituzionali, di cui i fondi immobiliari rappresentano una quota significativa. Se si prendono in considerazione tutti gli Scenari Immobiliari 14 I fondi immobiliari in Italia e all estero

15 investimenti effettuati nel mercato immobiliare commerciale, gli investimenti cross-border sono cresciuti del 64 per cento nel periodo , contro una stabilità nei volumi di investimento domestico (-1 per cento nello stesso periodo). Di conseguenza, la proporzione di investimenti internazionali sul totale dell attività di investimento in Europa sta crescendo. È aumentata dal 29 per cento del totale nel 2000 al 40 per cento nel Dopo un crescita del 39 per cento solo nel 2004, il volume degli investimenti cross-border dovrebbe aumentare di un ulteriore 10 per cento nel Dal punto di vista geografico, la Francia è il Paese di maggiore interesse per gli investitori, seguita da Germania, Italia e Regno Unito. La crescita degli investimenti internazionali è dovuta sia ad un naturale processo di espansione e diversificazione dei portafogli immobiliari che alla possibilità di conseguire rendimenti più elevati rispetto ai mercati domestici. Inoltre, l introduzione dell euro ha creato un area senza rischio valutario, caratterizzata da una più facile comparabilità dei rendimenti nei diversi mercati. Con l introduzione della moneta unica, i fondi tedeschi hanno potuto investire maggiori risorse in Europa, essendo venute meno le limitazioni ad investire in valuta diversa dal marco. Nello stesso tempo, gli investitori Usa hanno beneficiato dell introduzione della moneta unica per operare simultaneamente su più mercati europei. Negli ultimi due anni si è delineato un cambiamento di priorità dei fondi immobiliari europei. Se in precedenza l obiettivo quasi esclusivo era la massimizzazione dei rendimenti, l instabilità dei mercati azionari, unitamente all accresciuta esigenza di copertura dei rimborsi, ha comportato una crescente attenzione verso la sicurezza/stabilità dei rendimenti. Dunque, i gestori si orientano verso immobili che siano in grado di garantire un buon rendimento, ma soprattutto sicuro e stabile. Pertanto, puntano l attenzione soprattutto verso la qualità dell inquilino e la durata del contratto di locazione. I fondi immobiliari, nel loro complesso, sembrano aver raggiunto un significativo livello di concentrazione, dal momento che nella maggior parte dei Paesi le società leader concentrano quote signi- I fondi immobiliari in Italia e all estero 15 Scenari Immobiliari

16 ficative del patrimonio complessivo. Questo fenomeno è particolarmente evidente in Svizzera e Spagna, dove due società possiedono circa l 80 per cento del patrimonio totale dei fondi immobiliari. I fondi immobiliari nei Paesi presi in considerazione gestiscono un patrimonio di oltre 90 milioni di metri quadrati. Per quanto riguarda l asset allocation, il comparto degli uffici rappresenta sempre una quota consistente, pari al 40,4 per cento, ma in sensibile calo rispetto all anno precedente, a favore dei comparti commerciale (28,2 per cento), industriale (11,6 per cento) e residenziale (12,6 per cento). Gli immobili commerciali sono rappresentati in larga maggioranza da centri commerciali, che detengono una buona percentuali di spazi legati al tempo libero. L industriale è in aumento soprattutto grazie alla crescita della logistica in tutta Europa, mentre la crescita del residenziale è attribuibile soprattutto all aumento del numero di fondi specializzati in questo settore. Si tratta di un altro segnale che conferma la maggiore importanza attribuita alla stabilità del rendimento piuttosto che alla sua consistenza. La quota residenziale, tuttavia, è elevata in Spagna e Svizzera, mentre è marginale negli altri Paesi. Tra gli altri usi figurano soprattutto alberghi e aree edificabili. Queste ultime sono concentrate soprattutto nel patrimonio dei maggiori fondi svizzeri, che svolgono una importante attività di sviluppo immobiliare. Infine, è sempre maggiore la quota di complessi integrati (uffici, commerciale, industriale e, in alcuni casi, residenziale) che vengono contabilizzati dai singoli fondi sotto un unica voce. La massiccia presenza di centri integrati rispecchia la capacità dei fondi immobiliari di adattarsi alle esigenze di una domanda in continua evoluzione. Inoltre, la presenza di prodotti ibridi nel portafoglio immobiliare tutela i fondi dal rischio di investimenti in un unico settore, ciascuno caratterizzato da un diverso ciclo di mercato. Tutti questi fattori (stabilità del rendimento, diversificazione tipologica, aumento degli investimenti cross-border) rappresentano una sorta di ammortizzatore per eventuali cali di mercato e diminuiscono il rischio immobiliare. Scenari Immobiliari 16 I fondi immobiliari in Italia e all estero

17 Tavola 1 Capitalizzazione dei fondi immobiliari europei (31 dicembre di ogni anno, milioni di euro) Paese * Belgio Numero fondi Gran Bretagna Numero fondi Germania Numero fondi aperti Francia (Scpi) Numero fondi Francia (Siic) n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d Numero fondi n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d Spagna Numero fondi Svizzera Numero fondi Paesi Bassi Numero fondi Lussemburgo n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d Numero fondi n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d Totale capitalizzazione Totale numero fondi * stima Fonte: Scenari Immobiliari I fondi immobiliari in Italia e all estero 17 Scenari Immobiliari

18 Tavola 2 Capitalizzazione dei fondi immobiliari europei (base 1996 = 100) Paese * Belgio Gran Bretagna Germania Francia Spagna Svizzera Paesi Bassi Totale * stima Fonte: Scenari Immobiliari Scenari Immobiliari 18 I fondi immobiliari in Italia e all estero

19 Tavola 3 Capitalizzazione dei fondi immobiliari europei Belgio Gran Bretagna Germania Francia Spagna Svizzera Paesi Bassi Fonte: Scenari Immobiliari I fondi immobiliari in Italia e all estero 19 Scenari Immobiliari

20 Tavola 4 Raccolta dei fondi immobiliari europei (31 dicembre di ogni anno, milioni di euro) Paese * Belgio Gran Bretagna n.d. Germania n.d. Francia (Scpi) Spagna Svizzera Paesi Bassi Lussemburgo n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d Totale n.d. * stima Fonte: Scenari Immobiliari Scenari Immobiliari 20 I fondi immobiliari in Italia e all estero

21 Tavola 5 Raccolta dei fondi immobiliari europei (base 100; 1996=100) Paese * Belgio Gran Bretagna n.d. Germania n.d. Francia Spagna Svizzera Paesi Bassi * stima Fonte: Scenari Immobiliari I fondi immobiliari in Italia e all estero 21 Scenari Immobiliari

22 Tavola 6 Raccolta dei fondi immobiliari europei (31 dicembre, milioni di euro) Belgio Gran Bretagna Germania Francia Spagna Svizzera Paesi Bassi Fonte: Scenari Immobiliari Tavola 7 La performance media dei fondi immobiliari europei nel ,0% 10,0% media, del settore media, dei primi 10 fondi 10,4% 11,3% 9,3% 10,9% 8,7% 8,0% 6,0% 4,0% 4,6% 3,9% 4,4% 6,3% 4,2% 3,4% 6,7% 6,7% 6,8% 6,7% 5,2% 2,0% 0,0% Belgio Gran Bretagna Germania Francia Spagna * Svizzera Paesi Bassi Lussemburgo * In Spagna le due percentuali coincidono in quanto esistono solo sette fondi immobiliari e, dunque, la performance è quella media dell intero settore Fonte: Scenari Immobiliari Scenari Immobiliari 22 I fondi immobiliari in Italia e all estero

23 Tavola 8 Asset allocation media dei fondi immobiliari europei Dicembre 2003 Commerciale 26,9% Altro 5,5% Residenziale 10,9% Industriale 10,4% Uffici 46,3% Dicembre 2004 Altro 7,2% Residenziale 12,6% Commerciale 28,2% Industriale 11,6% Uffici 40,4% Fonte: Scenari Immobiliari I fondi immobiliari in Italia e all estero 23 Scenari Immobiliari

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25 2. Andamento dei fondi immobiliari in Europa 2.1 Belgio Nel 2004 in Belgio operavano 11 Sicafi, con un patrimonio complessivo di milioni di euro, presentando un aumento del 55,8 per cento rispetto all anno precedente. L incremento del patrimonio è stato nettamente superiore alle previsioni, soprattutto grazie alla intensa attività portata avanti da Cofinimmo e Befimmo, il cui patrimonio è quasi raddoppiato. Si tratta dei due fondi maggiori per dimensioni, con una capitalizzazione rispettivamente di e milioni di euro. Cofinimmo è gestito dalla Banque DeDegroof, che gestisce anche Home Invest, una Sicafi a destinazione residenziale con un patrimonio pari a 85 milioni di euro. Nel complesso, la banca concentra il 38,8 per cento del patrimonio complessivo delle Sicafi. Befimmo, invece, è gestito dalla Banca Artesia che controlla anche il fondo Cibix, la cui capitalizzazione, pari a 175 milioni di euro, non ha subito variazioni negli ultimi dodici mesi. Complessivamente, la Banca Artesia gestisce un patrimonio di milioni di euro, pari al 23,7 per cento della capitalizzazione delle Sicafi belghe e, dunque, oltre la metà del patrimonio è controllato da due istituti finanziari. La raccolta ha registrato una crescita più sostenuta rispetto alle previsioni, passando da milioni di euro nel 2003 a milioni nel La performance media delle Sicafi si è abbassata notevolmente rispetto all anno precedente, passando dal 4,5 per cento del 2003 al 3,9 per cento del Si tratta di un dato in linea con il diffuso calo dei rendimenti nel settore immobiliare. I dieci fondi migliori hanno mostrato una performance del 4,6 per cento, contro il 6 per cento del L ultimo anno ha confermato la performance negativa del fondo Cibix, sebbene in fase di miglioramento: infatti il rendimento è passato dal -5,5 per cento del 2003 al - 3,6 per cento del Il rendimento migliore spetta a Intervest Retail, unica Sicafi ad aver registrato una crescita della performance rispetto all anno precedente. Si tratta di un I fondi immobiliari in Italia e all estero 25 Scenari Immobiliari

26 fondo a prevalente destinazione commerciale; in effetti, nel 2004 il comparto grande distribuzione è stato il più redditizio anche con riferimento agli acquisti diretti. Le dieci migliori performance nel 2004 Nome Società Patrimonio Performance di gestione (mln di euro) % 1 Intervest Retail Fortis Banque 285 7,5 2 Intervest Office Fortis Banque 591 6,4 3 Cofinimmo Banque DeDegroof ,1 4 Service FlatsWright Investors98 5,9 5 Leasinvest Ackermans 295 5,4 6 Befimmo Banque Artesia ,6 7 Wereldhave Belgium Fortis Banque 293 3,3 8 Retail Estates KBC Bank 180 2,4 9 Warehouses & Distribution De Pauw 359 2,4 10 Home Invest Belgium Banque DeDegroof 85 2,1 Media performance dei primi 10 fondi del ,6 Il patrimonio delle Sicafi belghe non è aumentato solo dal punto di vista del valore, ma anche della superficie complessiva, passata da 2,5 milioni di mq nel 2003 a 2,9 milioni nel Dal punto di vista della destinazione d uso, si registra un lieve calo degli uffici, che concentrano il 68,7 per cento della superficie complessiva rispetto al 71,4 per cento del 2003, a favore degli immobili commerciali, passati dal 15 al 20,2 per cento, soprattutto grazie agli investimenti effettuati da numerosi fondi nel comparto della grande distribuzione. In calo anche il settore industriale, passato dal 9,8 al 7,5 per cento e quello residenziale, passato dal 3,8 al 3,6 per cento. A parte qualche appartamento gestito da Intervest Retail (si tratta di poche unità abitative situate ai piani superiori degli immobili commerciali), le residenze figurano solo nel patrimonio delle due Sicafi specializzate, Home Invest e Service Flats. Quest ultima, peraltro, gestisce immobili residenziali destinati agli anziani. Scenari Immobiliari 26 I fondi immobiliari in Italia e all estero

27 Tavola 9 Composizione del portafoglio immobiliare delle Sicafi in Belgio Dicembre 2004 Commerciale 20,2% Industriale 7,5% Residenziale 3,6% Uffici 68,7% Fonte: Banimmo 2.2 Gran Bretagna I fondi attualmente operativi in Gran Bretagna sono 33, di cui 28 Aputs e 5 managed funds. Tra gli Aputs, 15 sono fondi bilanciati e 13 specializzati. Rispetto al 2003 è aumentato vistosamente il numero complessivo dei fondi: a fronte dell uscita dal mercato di un fondo bilanciato, sono stati creati numerosi managed funds e fondi specializzati. La società olandese Ing ha aperto due nuovi fondi specializzati, Ing Covent Garden e Ing Uk Property Income Fund, che gestiscono un patrimonio di oltre 200 milioni di sterline, pari a quasi 300 milioni di euro. Alla fine del 2004, il patrimonio complessivo dei fondi immobiliari inglesi ammontava a milioni di sterline, equivalenti a 24 miliardi di euro, che rappresenta un aumento del 44,5 per cento rispetto all anno precedente. L incremento è dovuto all ingresso sul mercato di otto nuovi fondi: infatti, se si considera soltanto il patrimonio dei fondi già esistenti, la variazione rispetto al 2003 è stata marginale. Il I fondi immobiliari in Italia e all estero 27 Scenari Immobiliari

28 patrimonio complessivo appartiene per il 45,7 per cento agli Aputs bilanciati, per il 27 per cento a quelli specializzati e per il restante 27,3 per cento ai managed funds. Come risulta evidente dalla crescita numerica dei fondi, si registra un calo della quota in mano agli Aputs bilanciati a favore di quelli specializzati. La raccolta ha registrato un andamento lievemente migliore rispetto alle previsioni, raggiungendo 892 milioni di sterline, pari a circa milioni di euro. Le previsioni per il 2005 sono incerte, dal momento che l introduzione dei Pifs, sul modello dei Reits americani, prevista per il 2006, comporterà un periodo di assestamento del mercato immobiliare e, soprattutto, dei fondi immobiliari. Il fondo di maggiori dimensioni è lo Standard Life Investments Pooled Pension Property Fund, con un patrimonio di milioni di sterline, pari a milioni di euro. Seguono il Ubs Triton Property Fund e lo Schroder Exempt Property Unit Trust, con un patrimonio rispettivamente di e milioni di sterline, pari a e milioni di euro. I primi cinque fondi, di cui quattro sono bilanciati e uno specializzato, concentrano il 47,5 per cento del patrimonio complessivo dei fondi immobiliari inglesi. Si tratta di una percentuale in lieve calo rispetto al 2003, in quanto l aumento del numero di fondi ha contribuito ad una maggiore distribuzione della capitalizzazione. Anche in Gran Bretagna la performance dei fondi ha registrato un calo rispetto all anno precedente, passando dal 5 al 4,4 per cento. Nel complesso i fondi bilanciati hanno mostrato un rendimento più elevato: 4,8 per cento rispetto al 4,2 per cento dei fondi specializzati. La performance più elevata nel 2004 è stata di Ing Uk Property Income, il nuovo fondo creato a gennaio 2004, pari al 9,3 per cento, seguito dal 7 per cento del fondo specializzato Henderson, che investe esclusivamente in uffici situati nel centro di Londra. La performance media dei primi dieci fondi ha raggiunto il 6,3 per cento, registrando un lieve aumento rispetto al 6,1 per cento dell anno precedente. Tra i primi dieci fondi figurano due fondi gestiti dalla società olandese Henderson e non figura nessun fondo tra quelli di dimensioni maggiori. Infatti, il patrimonio di proprietà dei fondi che hanno mostrato la performance migliore varia da 120 a 250 milioni di sterline, fatta Scenari Immobiliari 28 I fondi immobiliari in Italia e all estero

29 eccezione per l Industrial Property Investment Fund, che ha un patrimonio di oltre 600 milioni di sterline. Le dieci migliori performance nel 2004 Patrimonio Performance Nome (mln di (mln di % sterline) euro) 1 Ing Uk Property Income Fund 144,0 209,9 9,3 2 Henderson Central London Office Fund 122,1 177,9 7,0 3 Industrial Property Investment Fund 605,1 881,8 6,6 4 Royal London Exempt Property Unit Trust 122,1 177,9 6,5 5 Threadneedle Property Unit Trust 250,1 364,5 6,1 6 The Charities Property Fund 247,6 360,8 5,9 7 Falcon Property Trust 223,5 325,7 5,8 8 Henderson Uk Shop Fund 122,1 177,9 5,6 9 The Industrial Trust 116,3 169,5 5,4 10 Coif Property Fund 120,4 175,5 5,1 Media performance dei primi dieci fondi nel ,3 Fonte: Aputs Per quanto riguarda l asset allocation, il 2004 ha registrato un inversione di tendenza rispetto agli anni precedenti, in quanto sono stati venduti numerosi uffici per acquistare spazi commerciali, quasi esclusivamente nel comparto grande distribuzione e tra i fondi costituiti nel 2004 alcuni sono specializzati nel settore commerciale. Attualmente, quindi, il settore commerciale concentra la quota maggiore, pari al 44,1 per cento, contro il 30,8 per cento degli uffici. Tuttavia la percentuale non è precisa, dal momento che molti complessi integrati vengono definiti commerciali pur avendo una quota di uffici al loro interno. L industriale è in lieve calo e rappresenta il 16,1 per cento mentre il residenziale il 3,2 per cento, in mano esclusivamente ai fondi specializzati. Infine, gli altri usi concentrano una quota del 5,8 per cento. Per quanto riguarda gli uffici, la larga maggioranza degli immobili I fondi immobiliari in Italia e all estero 29 Scenari Immobiliari

30 è situata nel centro di Londra, mentre gli spazi commerciali sorgono nelle zone periferiche della capitale e delle altre città inglesi più importanti. Gli immobili all estero rappresentano una quota marginale. Tavola 10 Composizione del portafoglio immobiliare dei fondi immobiliari inglesi Dicembre 2004 Industriale 16,1% Altro 5,8% Uffici 30,8% Residenziale 3,2% Commerciale 44,1% Fonte: Aputs 2.3 Germania Anche il 2004 è stato un anno difficile per i fondi immobiliari tedeschi, anche se restano tra i principali operatori del mercato nazionale. I rendimenti sono in calo e molti investitori stanno disinvestendo dai fondi. Inoltre, alla fine del 2004, l industria finanziaria tedesca è stata al centro di gravi vicende giudiziarie, riferite a illeciti commessi nel periodo compreso tra il 1999 e il Alcuni fondi immobiliari ne sono stati coinvolti, con ripercussioni sulla credibilità di tutto il comparto e con conseguenze sull atteggiamento da parte degli investitori. I fondi più recenti proseguono il processo di ristrutturazione del proprio patrimonio, iniziato nell estate 2002, quando l approvazione Scenari Immobiliari 30 I fondi immobiliari in Italia e all estero

31 della legge Finanzmarkforderungsgesetz aveva eliminato le restrizioni agli investimenti internazionali. Molti fondi destinano quote fino al 20 per cento in immobili situati in località in grado di offrire rendimenti più elevati. Anche la vacancy rate degli immobili situati in Germania è piuttosto elevata e per alcuni fondi sfiora il 10 per cento, anche perché la ripresa del settore immobiliare terziario stenta a farsi sentire in modo evidente. Alla fine del 2004 i fondi aperti tedeschi erano 28, con una capitalizzazione di milioni di euro, che rappresenta circa il 35 per cento della capitalizzazione del mercato dei fondi comuni tedeschi. Il 2004 ha visto un lieve aumento della raccolta, dopo due anni di calo. Le previsioni per il 2005, però, sono negative. Tuttavia, la prevista introduzione dei Reits nel 2006 comporterà numerosi cambiamenti nel panorama dei fondi tedeschi, già a partire dai prossimi mesi. Dunque, è impossibile fare previsioni realistiche in merito alla raccolta per il Difa, che fino all anno scorso era il fondo più importante, ha visto una sostanziale diminuzione della propria capitalizzazione, passata da 15,6 miliardi di euro del 2003 a 7,2 miliardi del 2004, che gli attribuiscono il terzo posto tra i fondi tedeschi quanto a dimensioni. Il fondo più importante, alla fine del 2004, era Haus Invest Europa, gestito da Cgi, con una capitalizzazione di quasi 10 miliardi di euro, seguito da Deka Europa, con 9,2 miliardi di euro. I sei fondi più importanti, nel loro complesso, detengono il 52,4 per cento del patrimonio totale dei fondi aperti tedeschi. Si tratta di una percentuale vistosamente inferiore rispetto al 73,2 per cento del 2003, che dimostra che i grandi fondi sono in crisi e stanno perdendo posizioni a favore dei fondi più piccoli. In Germania il rendimento medio dei fondi aperti nel 2004 è stato del 3,4 per cento, superiore a quello dell anno precedente, che era pari al 2,3 per cento. Al contrario, è sceso il rendimento medio dei primi dieci fondi, passato dal 4,6 per cento del 2003 al 4,2 per cento del Rispetto agli anni precedenti, il 2004 ha visto l allargamento della I fondi immobiliari in Italia e all estero 31 Scenari Immobiliari

32 forbice tra i migliori e i peggiori rendimenti. Infatti, se nel 2003 la larga maggioranza dei fondi aveva registrato performance comprese tra il 2 e il 4 per cento, nel 2004 il rendimento è variato dallo 0,6 per cento di uno dei fondi Deka al 6,7 per cento di KanAm GrunInvest Fonds. Le dieci migliori performance nel 2004 Nome Società Patrimonio Performance di gestione (mln di euro) % 1 KanAM Grundinvest Fonds KanAM Grund ,7 2 Axa Immoselect Axa Investment ,8 3 WestInvest ImmoValue WestInvest 313 4,7 4 Grundbesitz Global DB Real Estate ,5 5 Westinvest InterSelect Westinvest ,3 6 SEB ImmoInvest SEB ,3 7 CS Euroreal Crédit Suisse ,1 8 Deka Immobilien Europa Deka Fonds ,8 9 Deka Immobilien Global Deka Fonds ,8 10 WestInvest 1 WestInvest ,8 Media performance dei primi 10 fondi del ,2 Fonte: Bvi e Henderson Per quanto riguarda l asset allocation, il 2004 ha visto l aumento dei complessi integrati, dove convivono principalmente spazi commerciali ed uffici, che rappresentano una quota del 20,6 per cento. Gli uffici concentrano il 31,8 per cento degli investimenti, mentre il commerciale arriva al 21,5 per cento. Rispetto al 2003, hanno visto un sensibile incremento gli immobili industriali, passati dall 8,3 all 11,7 per cento e rappresentati soprattutto da immobili ad alto contenuto tecnologico. Il residenziale continua ad essere marginale con lo 0,7 per cento, mentre gli altri usi sono in calo: si calcola una quota pari al 13,7 per cento, rappresentata in buona parte da immobili ad uso alberghiero. Scenari Immobiliari 32 I fondi immobiliari in Italia e all estero

33 Tavola 11 Composizione del portafoglio immobiliare dei fondi immobiliari aperti tedeschi Industriale 11,7% Altro 13,7% Dicembre 2004 Uffici 31,8% Misto commercio/uffici 20,6% Fonte: Bvi Residenziale 0,7% Commerciale 21,5% 2.4 Francia In Francia, alla fine del 2004, le Scpi erano 137, rispetto alle 143 dell anno precedente. Nel 2004, infatti, sono state create otto nuove società, tutte fiscali, di cui sette create in base alla legge Robien, promulgata il 2 luglio 2003, che offre agevolazioni fiscali alle Scpi nate con questo regime. Nello stesso tempo sono state liquidate 15 Scpi, di cui undici fiscali, (nove Mehaignerie), due plus-value e due classiques diversifiées. Attualmente, dunque, in Francia le 137 Scpi operative, sono così suddivise: 56 classiques diviersifiées, che perseguono una politica che privilegia la diversificazione e il rendimento. Il loro patrimonio è prevalentemente composto da immobili destinati ad uffici, industriale e commerciale. Le Scpi più vecchie sono in larga maggioranza appartenenti a questa tipologia 35 Scpi specializzate, caratterizzate da una specializzazione tipologica o geografica degli immobili I fondi immobiliari in Italia e all estero 33 Scenari Immobiliari

34 46 Scpi fiscali, nelle quali l acquisizione e gestione degli immobili risponde all obiettivo di ottimizzazione fiscale per il fondo e per gli azionisti. Si tratta di Scpi create in base alle leggi fiscali promulgate a partire dal Nel 2004 sono state create le prime sette Scpi Robien, in seguito alla promulgazione della legge Robien, avvenuta nel luglio Gli azionisti possono dedurre dai propri redditi fondiari, sia con riferimento al nuovo che alle opere di ristrutturazione, l 8 per cento dei propri investimenti per i primi cinque anni, il 2,5 per cento per i quattro, sette o dieci anni successivi, a seconda dei casi, mentre l ammortamento è fissato al 95 per cento della somma sottoscritta. Il vantaggio rispetto alle leggi fiscali già esistenti è che i sottoscrittori non devono attendere la vendita dell immobile o il termine dei lavori di costruzione, ma l ammortamento parte dal primo giorno del mese in cui è avvenuta la sottoscrizione. Alla fine del 2004 la capitalizzazione delle Scpi era di milioni di euro, con una crescita del 9 per cento rispetto all anno precedente, a testimonianza della vitalità del comparto delle Scpi, che hanno pienamente superato la crisi degli anni novanta. Il 2004 ha registrato anche un aumento dell 11 per cento sul fronte della raccolta, passata da 824 milioni di euro del 2003 a 915 milioni del 2004, soprattutto grazie alla crescita della raccolta da parte dei gruppi di medie dimensioni. Invece, i primi due gruppi, che nel 2003 concentravano il 65 per cento della raccolta, nel 2004 ne rappresentano il 46 per cento: si tratta di Ufg, che ha totalizzato il 30 per cento della raccolta complessiva, seguito da Sofidy, con il 16 per cento. Ottima la raccolta da parte di Crédit Agricole e Bnp Paribas, che hanno concentrato rispettivamente l 8 e il 6 per cento della raccolta complessiva. Per il sesto anno consecutivo le Scpi hanno conseguito un ottimo rendimento: 10,4 per cento, classificandosi tra gli strumenti di investimento più interessanti non solo a livello nazionale, ma anche internazionale. Le Scpi diversificate sono perfettamente in linea con i rendimenti medi del settore (10,4 per cento), mentre quelle specializzate hanno registrato rendimenti differenti a seconda delle tipologie. In particolare, la performance migliore è delle cosiddette Murs de Scenari Immobiliari 34 I fondi immobiliari in Italia e all estero

35 magasins, Scpi specializzate nel settore commerciale (negozi e centri commerciali), che hanno registrato una performance media dell 11,6 per cento, seguite da quelle specializzate negli investimenti all estero (10,8 per cento). Inferiore è stato, invece, il rendimento delle Scpi regionali, con l 8,8 per cento. Le prime dieci Scpi, infine, hanno registrato una performance dell 11,3 per cento, rispetto al 10,7 per cento dell anno precedente. Le dieci migliori performance nel 2004 Nome Società Patrimonio Performance di gestione (mln di euro) % 1 Atout Pierre Diversification Ciloger 244,9 13,1 2 Unicep France 2 Foncière et 5,4 12,8 Immobiliare de Paris 3 Capital Pierre 1 Gerence Soprofinance 21,0 12,3 4 Selectpierre 2 Cofigest 118,6 12,3 5 Dauphi Pierre Cabinet Voisin 16,9 11,9 6 Ufg Pierre Ufg 131,2 11,7 7 Foncia Pierre Rendement Foncia Pierre Gestion 34,0 10,6 8 Cifocoma Sercc 9,5 10,4 9 Immobiliare Privée Gerence Soprofinance 60,2 9,8 France Pierre 10 Lion Scpi Crédit Lyonnais166,4 8,5 Media performance dei primi 10 fondi del ,3 Per quanto riguarda la destinazione d uso degli immobili detenuti dalle Scpi, il 56 per cento della superficie complessiva è destinata ad uffici, il 22,3 per cento agli immobili commerciali, il 9,5 per cento ad industriale, il 9,1 per cento a residenziale, e il restante 3,1 per cento ad usi diversi. Emerge il calo degli immobili ad uso ufficio, a favore degli spazi commerciali, considerati più redditizi. In aumento anche il comparto industriale, grazie all acquisto di un buon numero di immobili ad alto contenuto tecnologico. Peraltro, si tratta di immobili classificati come I fondi immobiliari in Italia e all estero 35 Scenari Immobiliari

36 industriali che, però, contengono una percentuale spesso rilevante di uffici. Per quanto riguarda la diversificazione geografica, circa il 30 per cento degli immobili è localizzato a Parigi, il 43 per cento nella regione parigina, il 26 per cento nelle altre grandi città francesi e poco più dell 1 per cento all estero. Nel dicembre 2004, il parlamento ha deciso di modificare il sistema delle Scpi, introducendo le Opci (Organismes de placement collectif immobilier), che beneficeranno di un regime fiscale ispirato ai Reits e saranno disponibili a partire dal L obiettivo è di sostituire gradualmente le Scpi. Sebbene non siano ancora stati definiti i dettagli della legislazione delle Opci, si tratterà di uno strumento da affiancare alle nuove Siic. Le Siic sono società quotate, che cercano rendimenti a breve-medio termine attraverso una gestione dinamica del patrimonio e sono sottoscritte principalmente dagli investitori istituzionali. Le Opci, invece, potranno essere sottoscritte non solo dagli investitori istituzionali, ma anche dalle persone fisiche e non saranno quotate, al fine di evitare la volatilità del mercato finanziario. Tavola 12 Composizione del portafoglio immobiliare delle Scpi francesi Dicembre 2004 Residenziale 9,1% Industriale 9,5% Altro 3,1% Commerciale 22,3% Uffici 56,0% Fonte: Ieif Scenari Immobiliari 36 I fondi immobiliari in Italia e all estero

37 2.4.1 Le Siic Le Siic (Sociétés d investissement immobilies cotées) sono state introdotte con legge finanziaria n. 1575, promulgata il 30 dicembre Si tratta di un regime applicabile alle società di investimento immobiliare quotate e paragonabile ai regimi fiscali applicati in altri Paesi (come i Reits in America, le Sicafi in Belgio e le Fbi in Olanda). La novità ha avuto un impatto estremamente positivo sul mercato finanziario francese. Prima dell introduzione delle Siic la maggior parte delle società immobiliari quotate francesi aveva un valore borsistico inferiore di circa il 20 per cento rispetto al valore reale. A distanza di due anni, la larga maggioranza delle società ha visto il valore borsistico superare quello del proprio patrimonio, con un incremento nel 2004 del 22,4 per cento, nonostante una congiuntura negativa del mercato terziario e prospettive a breve termine poco incoraggianti. L attività principale della Siic deve essere l acquisizione o costruzione di immobili con lo scopo di affittarli e la detenzione, diretta o indiretta, di quote di società che abbiano lo stesso scopo. Oltre a questo, le Siic possono avere anche altre attività, purché siano secondarie. In particolare, possono sviluppare attività immobiliari speculative, purché il patrimonio destinato a queste attività sia inferiore al 20 per cento del patrimonio complessivo. I redditi derivanti dalle attività secondarie non godono di alcuna agevolazione fiscale. Le Siic devono essere quotate ed avere un capitale azionario di almeno 15 milioni di euro. Il vantaggio delle Siic si esplica soprattutto sul piano fiscale: infatti, le società beneficiano di una piena esenzione fiscale dall imposta sui redditi generati dalla locazione del proprio patrimonio immobiliare, così come da quelli derivanti dal capital gain proveniente dalla loro vendita, a patto che distribuiscano l 85 per cento dei profitti da locazione e il 50 per cento dei capital gains. La normativa fiscale è in continua evoluzione, in quanto alcune modifiche sono state apportate con un decreto del luglio 2003 e, successivamente, del settembre 2003 e del luglio Dal 2005 è prevista un agevolazione fiscale per le operazioni di merger e spin-off I fondi immobiliari in Italia e all estero 37 Scenari Immobiliari

38 che coinvolgono una Siic, posto che la società che resta operativa adempia a determinati obblighi distributivi. Con riferimento ai sottoscrittori, le persone fisiche residenti in Francia godono di una riduzione del 50 per cento dell imposta sui dividendi ricevuti dalle Siic. Ciò significa che il 50 per cento dei profitti delle Siic distribuiti alle persone fisiche residenti in Francia è esente sia dall imposta sui redditi che dalle imposte personali. Inoltre, le quote di una Siic presentano i requisiti per un piano di risparmio azionario che garantisce esenzione totale dall imposta sui redditi in presenza di determinate condizioni. Anche le società straniere possono ottenere, oltre alla loro quotazione sulla piazza d origine, la quotazione alla Borsa di Parigi e beneficiare delle esenzioni fiscali previste dal regime Siic per la creazione di una filiale dedicata non quotata, che detiene il patrimonio francese. È la strada seguita da società come Hammerson, Corio e Wereldhave. Alla fine del 2004 erano operative in Francia 13 Siic, con una capitalizzazione complessiva di quasi 19 miliardi di euro, che rappresentano circa il due per cento della capitalizzazione della Borsa di Parigi. L obiettivo delle Siic è di raggiungere una capitalizzazione di 50 miliardi di euro nei prossimi due anni. Non è possibile evidenziare il rendimento del 2004 per tutte le società, in quanto alcune sono state create nel corso dell anno; comunque, la media delle Siic già presenti all inizio del 2004 è del 5,8 per cento. Scenari Immobiliari 38 I fondi immobiliari in Italia e all estero

39 Siic operative in Francia al dicembre 2004 Siic Capitalizzazione Rendimento (mln di euro) % Gecina ,7 Unibail ,0 Klepierre ,7 Société Foncière Lyonnaise ,8 Silic 1295 n.d. Bail Investissement Foncière n.d. Foncière des Regions 962 7,3 Emgp 461 3,4 Siic de Paris361 n.d. Foncière des Pimonts 252 n.d. Tour Eiffel 195 n.d. Affine 185 7,7 Siic de Paris 8ème 74 n.d. Totale ,8 Fonte: Ieif, Euronext, Fininfo Oltre che per le dimensioni e l azionariato, le Siic si distinguono per il settore di attività e possono essere suddivise in tre gruppi: diversificate, che investono sia nel terziario che nel residenziale. Rientrano in questo gruppo Gecina, Foncière des Regions e Sfl specializzate, che investono prevalentemente in una tipologia immobiliare, come Klepierre in centri commerciali e Financière des Pimonts in uffici differenziate, che si orientano verso due o tre tipologie di immobili terziari, come Silic, Bail Investissement, Unibail. I fondi immobiliari in Italia e all estero 39 Scenari Immobiliari

40 2.5 Spagna Nel 2004 sono usciti dal mercato due Fii, mentre ne è stata costituita una da parte della Aborro Corporacion. Dunque, attualmente, in Spagna esistono sette fondi di investimento immobiliare, che alla fine del 2004 avevano una capitalizzazione complessiva di circa 4,4 miliardi di euro, contro i 2,8 miliardi nel I fondi spagnoli si dividono in tre categorie: fondi residenziali, dove almeno il 90 per cento del patrimonio deve essere costituito da immobili residenziali fondi misti, dove almeno il 50 per cento del patrimonio deve essere costituito da immobili residenziali fondi liberi, dove meno del 50 per cento del patrimonio è investito in immobili residenziali. Se nei primi anni la maggior parte dei fondi erano residenziali, negli ultimi tempi i gestori si sono orientati in misura progressivamente maggiore verso le tipologie meno vincolanti ed attualmente esistono quasi solo fondi liberi. Il fondo di maggiori dimensioni resta Sch Banif, gestito dal Banco Santander, che ha un patrimonio di oltre 2,4 miliardi di euro, seguito da Bbva Propriedad, gestito dalla stessa banca, con un patrimonio di oltre un miliardo di euro. I primi due fondi, pertanto, gestiscono un patrimonio complessivo di milioni di euro, che rappresentano l 85,2 per cento del patrimonio complessivo del sistema. La raccolta è ulteriormente aumentata rispetto al 2003, grazie al negativo andamento dei mercati finanziari che, unitamente all ottimo trend del mercato immobiliare, ha convinto numerosi investitori a spostare i propri capitali sui fondi immobiliari. Nel 2004 le Fii hanno raccolto milioni di euro, contro i del 2003 e le prospettive per il 2005 sono di un ulteriore sensibile incremento. Il rendimento medio dei fondi è calato rispetto al 2003, passando dall 8,2 al 6,7 per cento. Si tratta, comunque, di una buona performance soprattutto se paragonata con la performance degli altri fondi di investimento, che non hanno superato il 3,2 per cento. Il risultato migliore è di Segurfondo Inversion, con il 12,2 per cento, seguito dal Scenari Immobiliari 40 I fondi immobiliari in Italia e all estero