RISCHIO AMBIENTALE, ALLOCAZIONE DEL CREDITO, BANCA TRADIZIONALE E BANCA VERDE: ELEMENTI DI ANALISI ECONOMICA

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1 RISCIO AMBIENTALE, ALLOCAZIONE DEL CREDITO, BANCA TRADIZIONALE E BANCA VERDE: ELEMENTI DI ANALISI ECONOMICA DONATO MASCIANDARO * 1. Introduzione La nostra premessa è che esiste un fallimento del mercato: le imprese sembrano non considerare in modo opportuno il rischio ambientale. Il segnale è rappresentato dal fatto che non fanno sufficienti investimenti in politiche di prevenzione dei danni ambientali. Occorre allora disegnare delle regolamentazioni che pongano rimedio a tali comportamenti microeconomici, inefficienti in termini di sviluppo sostenibile. Da qui anche la normativa sulla lender responsibility, che di fatto «obbliga le banche» a considerare nella valutazione del credit risk il problema del danno ambientale 1. Ma perché le imprese non hanno incentivi a far politiche di prevenzione dei danni ambientali, cioè a fare investimenti in tal senso (investimenti verdi)? Una possibile risposta è che gli investimenti verdi hanno un diverso valore economico a seconda dell orizzonte temporale in cui vengono considerati. In un'ottica di breve periodo, gli investimenti verdi possono essere percepiti come un costo fisso irrecuperabile (sunk costs), che, soprattutto nelle fasi negative del ciclo, appesantisce i conti aziendali, senza alcun beneficio atteso. Se l imprenditore si pone in una ottica di più lungo periodo, è più facile che l impresa percepisca i benefici attesi degli investimenti verdi: abbassamento della probabilità di danni ambientali effettivi, aumento dei benefici per gli stakeholders, ecc. Il problema è che l ottica dell impresa è sovente di breve periodo, rispetto alle esigenze di sviluppo sostenibile. Proprio per «allungare» l orizzonte temporale delle decisioni d impresa, in modo da ottenere un'«internalizzazione» del rischio d impresa, l analisi economica del diritto ha messo l accento sull opportunità di introdurre un principio di responsabilità civile del soggetto che causi un danno ambientale 2. Il processo di «internalizzazione» che dovrebbe avviarsi sulla base dell esistenza della responsabilità del sog- *Centro Paolo Baffi, Università Bocconi, Milano e Dipartimento di Scienze Economiche, Matematiche e Statistiche, Facoltà di Economia, Università di Lecce. 1 Sulle diverse esperienze internazionali di lender s liability vedi Porrini (2002). 2 Shavell (1987). 33

2 STUDI E NOTE DI ECONOMIA - QUADERNI/9 getto inquinante trova però un limite nella cosidetta judgement proofness 3, vale a dire la circostanza che, sovente, l ammontare del danno ambientale atteso può essere superiore allo stesso valore economico del soggetto inquinante. Ed allora è emersa la soluzione della lender s responsibility: la responsabilità del danno ambientale viene estesa anche ai finanziatori dell impresa, in particolare le banche. In tal modo, l interesse di una banca ad evitare che un'impresa da essa affidata si renda responsabile ex-post di un danno ambientale dovrebbe essere sufficiente a definire ex-ante un efficace disegno degli incentivi che spingesse l impresa a fare i necessari investimenti verdi. Se la banca, esistendo il principio della lender s responsibility, si trova a far fronte ad un nuovo rischio, appunto da danno ambientale, dovrà tenerne conto ex-ante nella definizione del tasso di interesse del credito affidato; se l impresa vorrà ridurre il costo del credito 4, dovrà mettere in atto quegli investimenti e quei comportamenti che possono rassicurare la banca in tal senso; il danno ambientale sarà così oggetto di un processo di risk sharing tra banca ed impresa, con un processo di «internalizzazione» che colpisce la funzione obiettivo sia del finanziato che del finanziatore. In realtà, in presenza di asimmetrie informative e di incertezza, il problema dell «internalizzazione» del danno ambientale è lungi dall essere risolto dalla semplice presenza della norma della lender s liability 5 ; si possono verificare sia fenomeni di moral hazard 6 comportamenti scorretti da parte delle imprese affidate o di adverse selection 7 affidamento delle imprese «sbagliate». Un altra possibile soluzione al problema della mancata «internalizzazione» è che sul mercato esistano delle banche verdi. Definiamo banca verde una banca che, data un impresa, le affida il credito in una prospettiva di più lungo periodo, rispetto ad una banca tradizionale, in cambio di investimenti verdi da parte di quell impresa. Quindi la banca verde non è un impresa no-profit, né tantomeno il suo credito è un «pasto gratis». Semplicemente, il suo contratto di credito è diverso da quello tradizionale: scambia un commitment dell impresa ad essere eco-sostenibile, con maggiori probabilità di creare una long-term relationship. E, anche posta in perfetta competizione con banche tradizionali, può essere più efficiente. È possibile dimostrare che, in mercati competitivi, in cui la banca verde compete con banche tradizionali, si può avere, sotto certe condizioni, una migliore allocazione delle risorse. Il seguente modello dimostra tale assunto. 3 Schwartz (1985); Shavell (1986). 4 Segerson e Tietenberg (1992). 5 Porrini (2002). 6 Pitchford (1995) e (2001); Lewis e Sappington (2001); Balkenborg (2001). 7 eyes (1996). 34

3 D. MASCIANDARO, RISCIO AMBIENTALE, ALLOCAZIONE DEL CREDITO... Le conseguenze di policy sono evidenti: il rapporto tra rischi ambientali e credit allocation può passare non solo attraverso la legal view (tipo la regolamentazione lender responsibility) ma anche una market view, se aumenta il numero delle banche verdi, ovvero ed è lo stesso aumenta la sensibilità ambientale delle banche commerciali. 2. Il modello Per cogliere l importanza della presenza di una banca verde, anche in mercati perfettamente competitivi, si cercherà di sviluppare un modello dinamico il più semplice possibile in cui, in particolare, sia evidente l efficienza legata alla presenza della banca verde. Procediamo per gradi. Caso A. Si immagini un imprenditore senza capitali con un progetto di investimento (in t = 0) che nel periodo successivo e finale (diciamo t = 2) produce profitti certi e sufficienti a coprire il costo del capitale. Ovvio che sarebbe efficiente se un investitore (banca) finanziasse questo progetto: se però il profitto dell imprenditore non è verificabile, e vi è dunque un classico problema di asset diversion, tipico dell ipotesi di asimmetria informativa, questo non accade a causa del timore della banca che l imprenditore «nasconda» il suo profitto. Caso B. Ipotizzando un periodo intermedio (t = 1) lo scenario cambia. In t = 1 c è la realizzazione di un pay-off positivo ma sempre non verificabile. La banca accetterebbe di finanziare l imprenditore a breve termine (fino a t = 1): se non viene ripagata in t = 1 può «minacciare» di far fallire l imprenditore così che il profitto certo in t = 2 non venga realizzato. La minaccia è credibile perché il creditore sa che, comunque, in t = 2 non verrebbe ripagato: quindi è conveniente recuperare il collateral in t = 1 piuttosto che in t = 2. Nel modello che consideriamo vi è un aggiunta rispetto al caso B, in quanto inseriamo la possibilità che l impresa debba ovviamente considerare la possibilità di shock congiunturali, positivi o negativi. Per cogliere questo fenomeno in modo molto semplice ed intuitivo, possiamo ipotizzare che in t = 1 muove la Natura (= lo shock congiunturale) e possono esservi due scenari osservabili (scenario buono i cui il pay-off è positivo, scenario cattivo in cui il pay-off è zero) 8. 8 Si noti l ipotesi che le mosse della Natura siano osservabili: questa è un ipotesi molto plausibile e semplifica i risultati, ma non è fondamentale ai fine del modello. Se essa è verificata il creditore può distinguere in t = 1 quando vi è insolvenza per causa della Natura oppure quando non vi sia insolvenza, ma il debitore non vuole pagare sfruttano la non verificabilità degli assets. Di conseguenza il debitore non ha convenienza a mentire perché verrebbe fatto fallire con certezza. Questa ipotesi potrebbe essere superata introducendo incertezza, nella conoscenza del debitore, sui parametri del creditore: in questo caso, quand anche i parametri fossero tali che di fronte a una dichiarazione di insolvenza la banca decidesse sempre di rinegoziare, vi sarebbe per il debitore un rischio sui parametri e, quindi, probabilità di fallimento: per un rischio sufficientemente alto e, in particolare, un profitto atteso in t = 2 sufficientemente alto, sarebbe ottimo non mentire. 35

4 STUDI E NOTE DI ECONOMIA - QUADERNI/9 Dunque il pay-off non solo è non verificabile, ma anche incerto. Se il pay-off nel periodo intermedio è sufficientemente grande, la banca continuerà a prestare denaro all imprenditore in t = 0 fino a t = 1 9. I problemi nascono in t = 1. Se la Natura è benigna siamo nel caso B: l imprenditore paga la banca e procede in t = 2 a «godersi» i profitti certi. Ma «se le cose vanno storte» in t = 1 siamo nel caso A: la banca non può essere ripagata. La colpa è della Natura, e nel periodo successivo vi è profitto certo e positivo: quindi sarebbe efficiente rinegoziare il debito; ma vi è il problema di asset diversion in t = 2 (caso A), quindi la banca non sarebbe disposta a rinnovare il credito (preferirebbe incassare il collateral subito in t = 1 piuttosto che aspettare t = 2 se il tasso di sconto è positivo). Questo vale anche se si suppone che il problema di asset diversion non sia totale, ma la banca possa recuperare una (sufficientemente piccola) parte del valore dell impresa, diciamo una frazione (1 α). A questo punto entra in gioco l esistenza di una banca alternativa a quella tradizionale, che chiamiamo banca verde. La banca verde è caratterizzata dall avere un sistema etico, del tipo «etica del mercato sostenibile». La banca verde è disposta a mettersi con un'impresa in una long term relationships, purché quest impresa faccia degli investimenti verdi, volti a rendere la propria attività eco-compatibile. Dunque, se l impresa affronta i costi legati agli investimenti verdi, la banca, come si vedrà meglio oltre, trae un beneficio dalla continuazione dell attività in t = 1. La probabilità di rinegoziazione, dunque, è più alta con la banca verde di quanto lo sia con la banca tradizionale in t = 0. Se l impresa ha anch essa un beneficio privato dalla continuazione 10 del rapporto di credito, questa più alta probabilità di rinegoziazione avrà per essa un valore, e sarà quindi anche disposta ad accettare di pagare un costo, legato appunto agli investimenti verdi. Si noti, che, dal punto di vista dell impresa, la somma algebrica tra costo atteso e beneficio atteso dell entrare in relazione con la banca verde viene comunque confrontato con le condizioni offerte dalla banca tradizionale, in quanto ipotizziamo mercati competitivi. Inoltre, sempre l ipotesi di mercati competitivi, «costringe» sia la banca tradizionale che la banca verde a rispettare il criterio di massimizzazione del profitto. Occorre allora scoprire se, e sotto quali condizioni, la 9 In questo caso la minaccia della banca continua a valere quindi viene superato il problema della verificabilità del pay-off. Naturalmente la banca per prestare il denaro chiederà un tasso d interesse più alto (per questo il pay-off nel periodo intermedio deve essere sufficientemente alto, o l ammontare del debito proporzionatamente basso). 10 Questo punto verrà discusso più in dettaglio oltre. Si pensi per ora che il fallimento in t = 1 implica un «crollo» nel valore del capitale umano dell imprenditore (non solo perdita di credibilità, ma anche conseguenza giuridica del fallimento). Rinviare questa perdita di capitale umano può avere un valore molto alto, specie se si osserva il problema in un orizzonte con più di tre periodi: perché si perde l opportunità di investimenti. 36

5 D. MASCIANDARO, RISCIO AMBIENTALE, ALLOCAZIONE DEL CREDITO... banca verde è più efficiente rispetto alla banca tradizionale, in termini di allocazione delle risorse, cioè di scelte dell impresa. Consideriamo dunque un impresa con la seguente opportunità: nel periodo 0 investe I; in t = 1 ottiene P con probabilità p e 0 con probabilità (1 - p). Le mosse della Natura sono osservabili; se non fallisce prima, in t = 2 ottiene, certo. L investimento non solo ha valore atteso positivo in t = 0, ma, siccome comporta un pay-off certo ed elevato in t = 2 (), ha valore positivo indipendentemente dalla realizzazione dell investimento in t = 1. Questa struttura dell investimento, quindi, vuole cogliere la possibilità di crisi di liquidità nel breve termine, quand anche il valore del progetto fosse positivo nel lungo termine. L impresa non dispone di I e dunque deve farsi finanziare: al limite può fornire una garanzia pari a C < I. Vi è però un problema di asset diversion. Così come da tradizione in questo tipo di modellistica, l investitore può appropriarsi del cash flow futuro. Come già osservato, ciò ha varie implicazioni: nessuno è disposto a finanziare l investimento con capitale di rischio, perché l investitore potrà sempre simulare profitti nulli o molto bassi; nessuno è disposto a finanziare l investitore a lungo termine (fino a t=2), perché in questo caso l imprenditore piuttosto che ripagare il debito deciderebbe di fallire (per sufficientemente grande da coprire la garanzia C) catturando quasi tutto il pay-off. Non è però precluso il credito a breve termine. Se, infatti vale che: P = (1 + r)i C(1 p) p [A.1] il prestatore potrà chiedere un tasso di interesse tale da avere profitti maggiori o uguali a zero e, in caso di realizzazione positiva e di sufficientemente grande, il creditore sarà disposto a pagare: se non lo fa, il creditore chiederebbe il fallimento e verrebbe perso. Nel modello vi sono due fonti alternative di credito: la banca tradizionale e la banca verde. Il mercato bancario è perfettamente concorrenziale (dunque i profitti delle banche sono ex-ante nulli) e le banche raccolgono il capitale pagando un tasso d interesse pari a r. Entrambi i creditori per elargire il credito sostengono un costo fisso pari a N, che può essere pensato come il costo di raccolta delle informazioni e disbrigo delle pratiche. La banca verde è diversa dalla banca tradizionale per due aspetti. In primo luogo, la banca verde chiede all impresa di fare investimenti verdi, che hanno per l impresa un costo pari a η. In secondo luogo, però, la banca verde è interessata a porsi in una long term relationship 37

6 STUDI E NOTE DI ECONOMIA - QUADERNI/9 con le imprese che fanno investimenti verdi; per cui vedono un beneficio nel caso di continuazione dell investimento pari a B. 3. L allocazione del credito Dunque, il gioco che si instaura fra debitore ed un qualunque creditore può essere rappresentato con la forma estesa rappresentata nella Figura 1. t = 0 t = 1 t = 2 Investimento pari a I Realizzazione di breve periodo con probabilità 1 p di illiquidità Realizzazione di lungo periodo certo se non c è fallimento in t = 1 Fig. 1 Sequenza temporale del modello Nel periodo 0, dunque, l investitore ottiene in prestito I e fornisce come garanzia C; nel periodo 2, se il pay-off è P rimborserà il proprio debito più gli interessi con un pay-off di (P R)) il creditore otterrà (R r)i 11. Se invece il pay-off in t = 1 è zero chiederà di rinegoziare il debito, ma ovviamente senza successo. Supponiamo ora che, a causa del problema di difficile appropriabilità dei redditi futuri generati dall investimento che si è citato sopra, in caso di fallimento la banca tradizionale riesca ad appropriarsi solo di una quota (1 α) del pay-off. In questo caso la banca tradizionale deciderà di rinegoziare il debito in t = 1 se il profitto atteso in t = 2 (condizionato all evento P = 0) è superiore a quello di un fallimento in t = 1. Quando si verifica l evento P = 0 e viene rinegoziato il debito, la banca ottiene un profitto pari a : Π Β rinegoziazione = (1 α) + C (1 + r) 2 I ovvero uguale alla frazione di profitti dell investimento che riesce a recuperare, più la garanzia prestata, al netto del costo opportunità del capitale per due periodi. 11 rc Il debitore decide di non fallire in t = 1 se 1 α =, ovvero >(1+r)(αP C): l impresa gli frutta più di quanto gli frutterebbe l investimento sul mercato del valore della liquidazione dell impresa in t = 1. Siccome si è ipotizzato che l impresa abbia extra-profitti, ciò è vero. 38

7 D. MASCIANDARO, RISCIO AMBIENTALE, ALLOCAZIONE DEL CREDITO... Al contrario, se non viene accettata la rinegoziazione, il fallimento avverrà in t = 1, e il pay-off del banchiere tradizionale sarà Π Β fallimento = C (1 + r) I. Il creditore, quindi, deciderà di rinegoziare il credito solo se Π Β P=0 = (1 + r) 1 Π Β rinegoziazione Π Β fallimento = 1 α r 1 + r 1 + r C <0 che può essere riscritta come: 1 α = rc [1]] La [1] si presta a una facile interpretazione. Se il banchiere tradizionale decide di far fallire l investitore in t = 1 ottiene il collateral con un periodo di anticipo rispetto alla rinegoziazione, il costo opportunità del differimento di questa decisione, dunque, è pari agli interessi che perderebbe: ovvero rc. In compenso se viene decisa la rinegoziazione in t = 2 si ottiene un pay-off più alto di (1 α). Dunque la rinegoziazione avviene se (1 α) > rc. Si noti che per α = 1 (totale asset diversion) non vi è mai rinegoziazione, qualsiasi siano e C. Data la (1), si può calcolare il profitto atteso del debitore in t = 0: { 1 P R B 1 + r + C (1 α) P [ (1 p) se r (1 + r) ] ( r ) > C t=0 Π D = [2] 2 P R b 1 + r ] + α C (1 α) p [ (1 p) se r (1 + r) ( ) 2 (1 + r) 2 < C 1 2 Nella [2] R B e R b rappresentano il pagamento che il debitore deve versare alla banca al periodo 1 se vi è o meno rinegoziazione: è possibile dimostrare che R B < R b 1 2. In r * (1 α)η = c è una discontinuità perché in corrispondenza di esso cambia la scelta ottima della banca nel C periodo 2: ex-ante la scelta ottima del creditore tradizionale viene endogenizzata e dipende dai parametri del modello. Il problema della banca verde si presenta diverso: da un lato il debitore ha un maggiore interesse alla continuazione del progetto, dato che percepisce benefici da esso; dall altro, però, vi sono dei costi in cui incorre nell avere rapporti con la banca verde. La banca verde rinegozia solo se: Π U P=0 = (1 + r) 1 Π U rinegoziazione Π U 1 α r fallimento = ( + B) C>0, 1 + r 1 + r che può essere riscritta come: 1 α = rc B [3]] 39

8 STUDI E NOTE DI ECONOMIA - QUADERNI/9 Data la scelta di rinegoziazione dei due tipi di investitore (banca tradizionale e banca verde) quando il debitore preferirà la banca verde? Naturalmente la scelta del debitore dipenderà dal tasso di interesse richiesto da pagare in t = 1 se non vi è illiquidità. La banca verde deve soddisfare due vincoli. Da un lato deve conseguire l utilità di riserva ū: pur assumendo ū = 0, ciò impone un valore minimo a R U. Dall altro lato, però, la banca verde deve farsi preferire alla banca tradizionale: ciò, ovviamente, impone un valore massimo a R U. Partiamo dall ipotesi (vedremo provvisoria) che la banca verde richieda un tasso uguale a quello della banca tradizionale R U = R 12 B. Ebbene rc B R U = R B non è un equilibrio: per 1 α > il pay-off dell imprenditore è più basso con la banca tradizionale che con la banca verde, e verrebbe scelta quest ultima: ma questo è vero anche se la banca verde richiedesse un tasso leggermente più alto; inoltre se il vincolo di partecipazione era soddisfatto lo sarà, a maggior ragione, ancora. In equilibrio la banca verde sceglie l R U massimo che rende indifferente il debitore. Stessa cosa negli intervalli esterni. Se il vincolo è soddisfatto in modo non stringente, allora la banca verde sarà disposta a ridurre R per attrarre «clienti». In equilibrio possiamo dire: PROPOSIZIONE 1. Dati gli assunti del modello, vale che: quando 1 α rc B > non vi è mai credito erogato dalla banca verde; quando 1 α rc > il creditore preferito è la banca verde e tale banca richiederà un tasso d interesse d equilibrio pari a: { 1 1 p α η(1 + r) rc B rc R B + se 1 α p [ 1 + r 1 p ] R U = 1 + r P R p ] se 1 α rc r + R B [ (1 + r) dove R B e R B sono i tassi d interesse richiesti nei rispettivi intervalli. rc B Nell intervallo 1 α > vi è sempre rinegoziazione della banca tradizionale: quindi è efficiente ottenere credito nei canali tradi- 12 (1 α) (1 α) Quindi R u = R B1 se r > e R u = R B2 se r <. C 40

9 D. MASCIANDARO, RISCIO AMBIENTALE, ALLOCAZIONE DEL CREDITO... zionali, dato che non si deve sostenere il costo η, legato agli investimenti verdi. Se la banca verde vuole competere con la banca tradizionale deve accettare un tasso di interesse nel finanziamento a breve (R u ) più basso di quello della banca tradizionale, così da compensare il costo η: alla banca verde può convenire farlo perché ciò gli può poi consentire il beneficio B legato alla long term relationship con imprese eco-compatibili. Per valori più bassi di (1 α) il problema di asset diversion è tale che la banca decide di far fallire il debitore illiquido (ma comunque meritevole di credito) in t = 1. In questo caso, però si possono verificare due diverse ipotesi quando la verificabilità del valore dell impresa è rc B bassissima (1 α > ) né la banca tradizionale né la banca verde decidono di rinegoziare: la banca verde perde il proprio vantaggio rispetto alla banca ed è meno conveniente, a causa del costo legato agli investimenti verdi, quindi non verrà mai scelta. Nell intervallo rc B 1 α rc si verifica il fenomeno più interessante. Da un lato, la banca verde rimane meno conveniente perché implica sempre un costo η per il debitore; ma dall altro la banca verde ha un importante vantaggio: garantisce la rinegoziazione. Siccome il debitore continua ad avere un beneficio privato dalla rinegoziazione (a causa del problema di asset diversion gode, in ogni caso, di a in t = 2), la banca verde potrà farsi pagare per questo «servizio»: da qui si capisce anche perché, nonostante per certi valori di h il tasso di interesse chiesto dalla banca verde in equilibrio è più alto di quello della banca tradizionale 13, la banca verde è comunque preferita. L intervallo dei parametri in cui questo equilibrio si verifica può essere anche molto ampio: tutto dipende dalla dimensione di B. Infine, è opportuno soffermarsi su un importante ipotesi del modello. La banca verde ottiene benefici privati solo dalla continuazione del finanziamento da t = 1 a t = 2, ovvero da un rapporto di finanziamento di lungo periodo. Quest ipotesi, molto plausibile e supportata dall esperienza comune, ha implicazioni di rilievo: in particolare, grazie ad essa, nel periodo t = 1 la banca verde non accetterebbe mai di sottrarre debitori alla banca tradizionale, ovvero di rifinanziare debitori a cui la banca tradizionale non accetta di rinegoziare il credito: se la banca tradizionale non lo trova conveniente, allora anche la banca verde, senza benefici privati, non lo troverà. 13 rc Si noti dalla Proposizione 2 che ciò si verifica se η < : ovvero se il costo di «fa- re affari con l usuraio» è più basso del valore atteso del beneficio privato del debitore derivante dalla continuazione. Bisogna ricordare che a può assumere valori molto alti, visto che incorpora anche il valore della reputazione e del «capitale umano» del debitore. 41

10 STUDI E NOTE DI ECONOMIA - QUADERNI/9 Il debitore, quindi, in t = 0 è consapevole che sebbene stia scegliendo un finanziamento a breve termine fra banca tradizionale e banca verde, questa scelta ha ripercussioni a lungo termine. Una volta scelta la fonte di finanziamento non si può più cambiarla: dunque la scelta del debitore deve essere strategica. È quindi naturale chiedersi fino a che punto i risultati visti sopra siano ancora validi se si consente di cambiare la fonte di finanziamento in t = 1. Ovvero: scegliere la banca tradizionale e poi, se le cose vanno male, la banca verde. Ebbene, vale comunque che: PROPOSIZIONE 2. Se anche si assume che la banca verde tragga benefici privati anche nel rapporto di breve termine e il debitore possa cambiare fonte di finanziamento in t = 1, esiste sempre un intervallo dei parametri in cui il debitore sceglie di farsi finanziare dalla banca verde in t = 0. La ragione per cui vale la Proposizione 2 è semplice. L erogazione di credito ha, per il creditore un costo fisso pari a N (dovuto alla raccolta di informazioni, adempimento delle pratiche, ecc.). Se il credito viene erogato in t = 0 questo costo fisso di «apertura della relazione» viene sostenuto in t = 0 e non ha effetti, al margine, sulla scelta in t = 1. Se, invece, in t = 1 si cambia fonte di finanziamento, il costo marginale della rinegoziazione aumenta di N: dunque la rinegoziazione diventa più difficile e in alcuni casi impossibile in t = 1. Per questo il debitore vorrà «fare affari» direttamente in t = 0 con chi più gli garantisce la rinegoziazione, cioè la banca verde. Vi sono varie altre ragioni intuitive per sospettare che l analisi possa rimanere valida, oltre al caso visto sopra in cui i benefici privati dipendono dal periodo del finanziamento: la più importante ed economicamente rilevante è forse quella di inefficienze nella cessione dei crediti. Se c è illiquidità e la banca tradizionale non rinegozia il credito possono accadere due cose: a) decide il fallimento dell impresa e ottiene C (1 + r)i (< 0); b) «vende» il credito alla banca verde. In linea del tutto teorica la banca dovrebbe essere disposta all opzione b), se la banca verde le paga φ = C + ε per qualsiasi ε > 0, ma ciò vorrebbe dire che la banca tradizionale «paga» la banca verde per ottenere il credito 14 : gli converrebbe perché pagherebbe meno di quanto gli costa il fallimento (Ponzi Games). Questo scenario appare irrealistico: lo scenario più tipico potrebbe essere che il debitore chiede i soldi alla banca verde per ripagare la banca tradizionale e salvarsi dal fallimento. Specie per piccoli debiti, la banca tradizionale può essere disposta ad evitare il fallimento solo se viene ripagata in modo da non patire perdite [R B (1 + r)]. In questo caso la banca verde potrebbe non accettare l affare. Più semplicemen- 14 Infatti φ (1 + r)i = C + ε I(1 + r) < 0 per ε sufficientemente piccolo. 42

11 D. MASCIANDARO, RISCIO AMBIENTALE, ALLOCAZIONE DEL CREDITO... te, è plausibile credere che la «vendita» del credito implichi un costo: tanto maggiore è questo costo, tanto minore è la probabilità che la banca verde accetti di assumere il credito in t = Conclusioni Una banca attenta al rischio ambientale, e quindi alla capacità delle imprese affidate di effettuare investimenti eco-compatibili, può dare un contributo importante all allocazione efficiente delle risorse. L affidamento del credito attento alla eco-compatibilità può aiutare le imprese a rendere il proprio orizzonte temporale più coerente con i principi della sostenibilità, senza per questo dover rinunciare alla massimizzazione del profitto. In questo lavoro si è cercato di studiare cosa accade se, nel mercato, competono per l allocazione del credito una banca «tradizionale» con una banca «verde», vale a dire un intermediario che scambia l investimento ex-ante delle imprese affidate in politiche di «internalizzazione» dal danno ambientale con un rapporto ex-post più solido, che in concreto implica in generale maggiori possibilità di rinegoziazione dei crediti. Il rapporto tra la banca verde e l impresa non si limita cioè alla semplice copertura del rischio da danno ambientale che come sappiamo non è perfettamente attuabile a causa dell incertezza e delle asimmetrie informative ma inserisce la politica di eco-compatibilità nel più generale rapporto di credito tra affidato ed affidante, aumentandone le caratteristiche di medio lungo periodo. È ovvio che, in generale, anche la long term relationship tra banca verde ed impresa si basa anch essa su un contratto incompleto, e non può considerarsi immune da rischi di moral hazard e di adverse selection. Compito dell analisi economica è allora quello di approfondire le caratteristiche dei possibili contratti caratteristici di una banca verde, in modo da comprendere meglio la natura dei relativi rischi, nonché dei possibili antidoti. 43

12 STUDI E NOTE DI ECONOMIA - QUADERNI/9 BIBLIOGRAFIA Balkenborg D. (2001), ow Liable Should a Lender Be? The Case of Judgment Proof Firms and Environmental Risk: Comment, in American Economic Review, 91, pagg eyes A. (1996), Lender Penalty for Environmental Damage and the Equilibrium Cost of Capital, in Economica, 63, pagg Lewis T. Sappington D.M. (2001), ow Liable Should a Lender Be? The Case of Judgment Proof Firms and Environmental Risk: Comment, in American Economic Review, 91, pagg Pitchford R. (1995), ow Liable Should a Lender Be?, in American Economic Review, 85, pagg Pitchford R. (2001), ow Liable Should a Lender Be? The Case of Judgment Proof Firms and Environmental Risk: Reply, in American Economic Review, 91, pagg Porrini D. (2002), Effetti economici della Lender s Liability e della Financial Responsibility per Danni Ambientali, in Rivista Italiana degli Economisti, 7, pagg Schwartz A. (1985), Products Liability, Corporate Structure and Bankruptcy: Toxic Substances and the Remote Risk Relationship, in Journal of Legal Studies, 14, pagg Segerson K. Tietenberg T. (1992), The Structure of Penalities in Environmental Enforcement: an Economic Analysis, in Journal of Environmental Economics and Management, 23, pagg Shavell S. (1986), The Judgement Proof Problem, in International Review of Law and Economics, 6, pagg Shavell S. (1987), Economic Analysis of Accident Law, Cambridge, arvard University Press. 44