Investimenti obbligazionari nei Paesi Emergenti

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1 Obbligazioni Investimenti obbligazionari nei Paesi Emergenti Il nostro scenario prevede che la financial repression sia destinata a perdurare ancora per qualche anno. Nel frattempo sarà sempre più difficile ottenere rendimenti adeguati tramite obbligazioni investment grade e high yield dei Paesi sviluppati. AUTORI: GREG SAICHIN, BEATRIX ANTON-GRÖNEMEYER E THOMAS KNIGGE 24

2 Le obbligazioni dei Paesi Emergenti sono sempre più importanti per gli investitori: questi mercati generano il 42 % del prodotto interno lordo globale (percentuale che si innalza al 50 % a parità di potere d acquisto) e prevedibilmente continueranno a crescere anche in futuro. Ciò vale soprattutto in quanto le obbligazioni dei mercati emergenti si sono ormai evolute in una asset class matura, che dal 2012 presenta un rating medio pari a Investment Grade. Dopo le turbolenze sui mercati finanziari dovute all inasprimento della politica monetaria statunitense, per la prima volta da molto tempo a questa parte i titoli dei Paesi Emergenti sembrano tornare interessanti rispetto ad altre categorie di obbligazioni. Con un rendimento che supera di circa 140 punti base quello generato da simili obbligazioni denominate in dollari USA con rating Investment Grade, le obbligazioni dei mercati emergenti offrono un premio al rischio interessante, anche alla luce dei necessari processi di adeguamento nei Paesi Emergenti mentre si normalizza il contesto dei tassi d interesse statunitensi. In altre parole: non solo questa asset class appare attraente dal punto di vista relativo, ma anche a livello di valutazioni assolute, con rendimenti attualmente superiori al 6 % per i titoli di Stato (EMBIG, dati al 6 febbraio 2014). Con i mutamenti delle condizioni quadro, la categoria d investimento dei Paesi Emergenti appare sotto una nuova luce Ma oggi, investire in titoli dei mercati emergenti non significa più semplicemente sfruttare valutazioni favorevoli in linea generale. 25

3 OBBLIGAZIONI La gestione attiva rappresenta quindi il necessario requisito per il successo degli investimenti in questo contesto eterogeneo e in continuo mutamento. Anzi, nei prossimi anni sarà decisivo comprendere i rischi specificamente connessi ai singoli Emerging Market (Grafico 01). L aumento dei tassi negli USA ha messo in rilievo quali Paesi Emergenti abbiano condizioni non favorevoli in termini di fondamentali o dispongano di una situazione politica inadeguata. Nel contempo, le condizioni di liquidità sui mercati obbligazionari hanno subito rilevanti mutamenti, che hanno penalizzato gli investimenti dei Paesi Emergenti. Poiché le Banche Centrali dei mercati emergenti cercano di mantenere le masse esistenti di capitali stranieri e di attirarne di nuovi, in modo da compensare la propria bilancia dei pagamenti e stabilizzare le monete nazionali a rischio di svalutazione, non è escluso che il livello dei tassi in questi Paesi possa ulteriormente aumentare. Ne consegue che i rendimenti e le valute dei mercati emergenti offrono già valutazioni interessanti, ma i continui deflussi di capitali da singoli Paesi emergenti possono ulteriormente deprimere, dal punto di vista tecnico, i rendimenti e i cambi locali. La gestione attiva rappresenta quindi il necessario requisito per il successo degli investimenti in questo contesto eterogeneo e in continuo mutamento. Gestione di obbligazioni dei mercati emergenti in Allianz Global Investors Per investire nei mercati emergenti è indispensabile conoscere a fondo relazioni e interdipendenze su scala locale e globale. Abbiamo quindi organizzato le nostre migliori risorse per la gestione delle obbligazioni dei Paesi Emergenti, in modo da tenere debitamente conto degli attuali requisiti di questa asset class. Il Team di Allianz Global Investors con a capo Greg Saichin vanta nel complesso oltre 50 anni di esperienza in questo segmento: basti pensare che Saichin ha dedicato gli ultimi 30 anni a nella gestione di fondi specializzati nell area emergente. Il nostro team segue un approccio sia strategico che tattico, facendo leva in modo mirato sulle conoscenze acquisite a livello locale. La nostra struttura globale con presenza locale a New York (mercati dell America Latina), Londra (Europa dell Est, Vicino Medio Oriente, Africa) e Hong Kong (mercati asiatici) ci consente una gestione dei portafogli 24 ore su 24 e ci permette di acquisire conoscenze approfondite su probabili rischi e sui flussi di capitali, oltre a condurre analisi di mercato sulle singole aree geografiche. Inoltre la presenza locale è il presupposto necessario per poter partecipare con successo alle nuove emissioni sul mercato primario. Nel nostro approccio a matrice, coniughiamo la gestione tradizionale a quella basata su indici con degli alpha basket gestiti da specialisti. In questo modo siamo in grado di attuare le strategie fondate sulle nostre migliori idee in tutti i segmenti del mercato delle obbligazioni dei Paesi emergenti, conseguendo rendimenti sostenibili rettificati per il rischio. 26

4 Update I/ PROCESSO D INVESTIMENTO 1. Analisi per Paesi 2. Strategie / Alpha basket 3. Costruzione del portafoglio ANALISI MACROECONOMICA DI TIPO TOP-DOWN Analisi di solvibilità Dati economici Fattori determinanti: Economia mondiale, crescita in Cina, ciclo delle materie prime SCORE CARD TITOLI DI STATO/ TITOLI QUASI-SOVEREIGN AZIENDA CONVERGENZA SPREAD RELATIVE VALUE VALUTE / MERCATI REDDITO FISSO LOCALI MOMENTUM PROCESSO DI DEFINIZIONE DEL BUDGET DI RISCHIO Allocazione strategica Allocazione tattica GESTIONE PROATTIVA DELLA LIQUIDITÀ RISK OVERLAY STRUTTURALE PORTAFOGLIO APPROCCIO BOTTOM-UP Mix politico, quadro normativo Situazione di mercato Corporate Governance Fonte: AllianzGI, 1 trimestre

5 OBBLIGAZIONI 02 SELEZIONE PAESI Analisi della solvibilità dello Stato Dati economici TOP-DOWN Bilancia delle partite correnti Riserve monetarie Bilancia dei pagamenti Fabbisogno di finanziamenti Inflazione Ciclo dei tassi Produzione industriale Dipendenza da materie prime Dipendenza da produzione di beni Valutazione dei Paesi: Sovrappeso / Sottopeso Tendenze politiche Politica della banca centrale Calendario elettorale Sostenibilità e stabilità politica Iniziative legislative Profilo di indebitamento Situazione di bilancio Debito pubblico Volume di emissioni atteso Valuta Investitori esteri BOTTOM-UP Mix politico, Stato di diritto, Corporate Governance Situazione di mercato Fonte: AllianzGI, 1 trimestre

6 Update I/2014 Il nostro processo di investimento coniuga un approccio quantitativo e uno fondamentale al fine di individuare il potenziale di rendimento rettificato per il rischio per ciascun Paese. Processo di investimento Il nostro processo di investimento coniuga un approccio quantitativo e uno fondamentale al fine di individuare il potenziale di rendimento rettificato per il rischio per ciascun Paese (Grafico 02). L approccio quantitativo fornisce, per ciascun Paese Emergente, una valutazione statica e una dinamica degli indicatori macroeconomici, nonché ulteriori analisi relative a sensibilità a shock economici e livelli di valutazione delle obbligazioni. A partire da questi dati si valuta lo stato dei singoli Paesi debitori ai fini d investimento. Il processo di analisi fondamentale esamina invece la situazione macroeconomica dei singoli Paesi con particolare riguardo alla situazione politica, quadro normativo, rischi politici e corporate governance, contesto degli investimenti e situazione di mercato. Sui risultati viene poi condotto uno stress test, volto a individuare eventuali mutamenti nei fattori d influenza che potrebbero nascondere rischi sistemici per i Paesi Emergenti, in particolare il ciclo congiunturale globale, i prezzi delle materie prime e la crescita in Cina. vale a dire la nostra allocazione core. Le allocazioni hanno un orizzonte di investimetno di circa 18 mesi. Nell ambito dell allocazione tattica, è possibile aumentare o diminuire temporaneamente le ponderazioni degli emittenti, in modo da cogliere opportunità interessanti in vista di determinati eventi, ad esempio decisioni di banche centrali, nuove emissioni di titoli governativi o approvazione di nuove leggi. In un momento successivo si procede a neutralizzare le suddette allocazioni tattiche, in modo da ripristinare e mantenere le posizioni strategiche originarie di lungo termine. Questi posizionamenti attivi nella componente core del benchmark avvengono in ogni strategia nell ambito di budget di rischio predefiniti, laddove una parte del budget viene riservata all elemento PLUS della strategia, ossia alla generazione di rendimento alpha aggiuntivo. Gli esiti dei due approcci costituiscono i fondamenti per la formazione dello scenario del team di gestione. Per ciascuna strategia gestita, il team definisce quindi l allocazione strategica in emittenti governativi e quasi-sovereign rispetto al benchmark, La gestione dell elemento PLUS avviene principalmente tramite cinque alpha basket definiti: 1) Strategie Corporate Bond tipicamente nelle versioni Short Duration, Roll down e Carry. 29

7 OBBLIGAZIONI Nel nuovo contesto dei mercati finanziari, caratterizzato da fasi di liquidità ridotta, ridefinire le allocazioni preesistenti può diventare un procedimento lungo e complesso. 2) Credit Arbitrage: mira a sfruttare le convergenze e divergenze delle deviazioni dei differenziali di rendimento rispetto alla media tra emittenti governativi e quasi-sovereign, esclusivamente dal punto di vista tecnico. 3) Relative Value: pair trading su titoli governativi/corporate bond, titoli governativi/titoligovernativi, irripidimento/appiattimento delle curve dei tassi di titoli governativi e obbligazioni quasisovereign. 4) EM Rates e FX Arbitrage: mirano a ottenere ricavi aggiuntivi tramite operazioni su irripidimenti/appiattimenti delle curve dei titoli governativi locali e massimizzazione dei redditi delle strategie di volatility trading su valute dei Paesi emergenti. 5) Momentum Selection punta a incassare gli spread sui tassi d interesse in occasione di nuove emissioni sui mercati primari. Mentre la gestione della strategia compete ai gestori di portafoglio, i quali provvedono anche a ripartire il budget di rischio sulle strategie Core e PLUS, la gestione dei basket PLUS è affidata ai rispettivi specialisti. Ciò significa che i singoli basket non sono necessariamente allineati con il sigolo veicolo: sarà il volume degli investimenti trasferiti a ciascun basket PLUS a determinare il risultante profilo di rischio del fondo in questione. A completare il processo d investimento si aggiunge la nostra strategia di overlay, a copertura dei rischi sistemici e specifici UNDERSTAND. ACT. Le obbligazioni dei Paesi emergenti offrono opportunità di profitto a lungo termine in un contesto di bassi tassi d interesse. In seguito alle turbolenze degli scorsi mesi sui mercati, l appetibilità relativa di questa classe di attivi è migliorata, ma rimane decisiva la selezione dei singoli investimenti. Per questo occorre adottare strategie attive fondate sulle idee più promettenti per poter cogliere il potenziale necessario a soddisfare gli obiettivi d investimento degli investitori. (fra cui il rischio Paese, valutario e di duration). L overlay viene adeguato alle singole strategie. Nel nuovo contesto dei mercati finanziari, caratterizzato da fasi di liquidità ridotta, ridefinire le allocazioni preesistenti può diventare un procedimento lungo e complesso. Poiché in caso di eventi sistemici o specifici è importante agire con tempestività, i suddetti strumenti di copertura richiedono grande esperienza, tali strumenti consentono al team di gestione di coprire una categoria di rischio predefinita alla luce della strategia globale (Index Hedging) o in riferimento a singoli Paesi (CDS, valute, interessi). 30

8 Update I/

9 OBBLIGAZIONI 32

10 Update I/2014 Greg Saichin è Responsabile Global Emerging Market Debt di Allianz Global Investors. La nuova divisione Obbligazioni globali dei Paesi emergenti completa la gestione dei fondi obbligazionari in Allianz Global Investors, costituita finora dagli specialisti in Europa, USA e Asia. In precedenza, Greg Saichin ha svolto il ruolo di Responsabile della Divisone Emerging Markets & Leveraged Finance Fixed Income Funds di Pioneer Investments a Dublino e a Londra e ha conseguito un Bachelor of Business Administration e un MBA alla Wharton School della University of Pennsylvania. La nostra gamma di prodotti Le curve dei tassi di titoli di Stato e obbligazioni societarie dei mercati emergenti denominati in dollari USA evidenziano un irripidimento. In questo contesto, Allianz Global Investors ha reagito tempestivamente alla domanda di investimenti ad alto rendimento nei Paesi emergenti e, a breve, intende adottare una strategia flessibile con duration breve. Per gli investitori istituzionali che tendono a prediligere un elevata solvibilità o sono soggetti a normative severe, potrebbe essere interressante, invece, una strategia conservativa che esclude esplicitamente i Paesi emergenti con basso rating creditizio (inferiore a B ). In tal modo il grado di rischio della strategia complessiva si riduce sensibilmente, in quanto i Paesi con i rischi specifici e le probabilità di default più elevati rimangono esclusi. Beatrix Anton-Grönemeyer è la responsabile del team di product specialist della divisione Fixed Income Europa di Allianz Global Investors. Ha iniziato la sua carriera professionale nel settore finanziario presso Dresdner Bank, in qualità di consulente agli investimenti per clienti istituzionali internazionali nel segmento azionario e obbligazionario tedesco. Prima di passare ad Allianz Global Investors nel 2002, ha rivestito ruoli dirigenziali in svariati ambiti fra cui Business development, Vendite e Marketing e Coordinamento vendite. Beatrix Anton-Grönemeyer è giurista; ha conseguito la laurea in giurisprudenza presso l università del Saarland a Saarbrücken e in seguito ha esercitato la professione di avvocato. Infine sono praticabili altre soluzioni quali strategie Core PLUS in dollari USA e in valute locali e strategie flessibili e più ampie, che perseguono obiettivi di absolute return. In sintesi Gli investimenti obbligazionari nei Paesi emergenti offrono opportunità di rendimento interessanti. Il mutamento delle condizioni quadro apre un ventaglio di straordinarie opportunità d investimento su tutti i mercati emergenti, non solo in titoli di Stato ma anche obbligazioni societarie, titoli high yield e valute. L elemento determinante per ottenere risultati positivi sostenibili dagli investimenti nei Paesi emergenti consiste nella capacità di prendere decisioni d investimento attive e dinamiche, basate su una profonda conoscenza del mercato e sulle idee più promettenti. Thomas Knigge Product specialist per il segmento Fixed Income, ha cominciato la sua carriera professionale come gestore di portafogli bilanciati presso Dresdner Bank. In seguito, dopo il passaggio a dresdnerbank investment management (dbi) dove si occupa di Client Portfolio Management di fondi misti, si è specializzato in mandati obbligazionari. Ha studiato business mathematic presso l Università di Amburgo e ha conseguito il titolo di Certified European Financial Analyst. 33

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