I DOVERI DEGLI AMMINISTRATORI DI S.P.A. IN CRISI

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1 UNIVERSITA CATTOLICA DEL SACRO CUORE MILANO Dottorato di ricerca in diritto commerciale interno ed internazionale XXV ciclo S.S.D.: IUS/04 I DOVERI DEGLI AMMINISTRATORI DI S.P.A. IN CRISI Coordinatore: Ch.mo Prof. Duccio Regoli Tesi di Dottorato di ALESSANDRO M. LUCIANO A.A. 2011/2012

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3 I DOVERI DEGLI AMMINISTRATORI DI S.PA. IN CRISI INDICE CAPITOLO I CRISI DELLA S.P.A. E TUTELA DEI CREDITORI SOCIALI 1. - La struttura fisiologica della s.p.a.; 2. - La crisi come patologia dell organismo societario; 3. - (segue) crisi ed opportunismo dei soci; 4. - La crisi come stato patologico dinamico : la nozione rilevante rispetto all indagine; 5. - L esigenza di tutelare i creditori; 6. - (segue) l impossibilità per (tutti) i creditori di tutelarsi adeguatamente in via autonoma. CAPITOLO II CRISI E RESPONSABILITA DEGLI AMMINISTRATORI 1. - L intervento del diritto societario: rimedi ex ante ed ex post; 2. - Capitale sociale nominale e tutela dei creditori; 3. - La responsabilità degli amministratori come standard ex post a tutela delle pretese creditorie; 4. - (segue) Credit Lyonnais e lo shifting duty ; 5. - Uno sguardo comparatistico: il Wrongful Trading inglese; L Insolvenzverschleppungshaftung tedesca; Le soluzioni adottate da altri ordinamenti; 6. - Conclusioni: doveri degli amministratori e valutazioni ex post. CAPITOLO III DOVERI DEGLI AMMINISTRATORI E TUTELA DEI CREDITORI NELL ORDINAMENTO ITALIANO 3

4 1. - Premessa: il tentativo di ricostruire un complesso normativo funzionale a disciplinare l amministrazione delle s.p.a. in crisi; 2. - L azione dei creditori ex art. 2394, c.c.; Il dovere di conservare l integrità del patrimonio sociale; 2.2. (segue) la lievitazione degli obblighi degli amministratori; L obbligo di tutelare gli interessi dei creditori sociali; 3. - La diligenza richiesta all amministratore di s.p.a.; Il parametro della «natura dell incarico» affidato; L amministrazione di una società in crisi come incarico di particolare natura; 4. - Il dovere di garantire l adeguatezza del sistema organizzativo, amministrativo, contabile; 5. - (segue) adeguatezza dell assetto organizzativo e crisi; 6. - I principi di corretta amministrazione ; 7. - Conclusioni: il rilievo (anche) esterno degli obblighi amministrativi. CAPITOLO IV I DOVERI DEGLI AMMINISTRATORI DI S.P.A. IN CRISI 1. - Introduzione: verso uno statuto dei doveri dell amministratore di s.p.a. in crisi; 2. - Vigilanza sulla gestione ed obblighi informativi: l obbligo conoscitivo-preliminare; Il dovere di svolgere consapevolmente l attività gestoria; Informazione e crisi dell impresa sociale: l obbligo conoscitivo-preliminare; Le fonti dell obbligo; Segue: visione prospettica e continuità aziendale; I titolari dell obbligo: il ruolo degli amministratori non esecutivi; L obbligo di avere una conoscenza piena ed aggiornata dello stato patologico che affligge la società; La diffusione delle informazioni agli altri amministratori ed ai soci; 3. - L obbligo di (ri-)pianificare l attività dell impresa in crisi; Risanamento dell attività d impresa e discrezionalità amministrativa: il problema centrale dell amministrazione delle società in crisi; La natura prevalentemente tecnica della discrezionalità dell amministratore di società in crisi; Il contenuto del piano: l obbligo di verificare la possibilità di risanare; (segue) la scelta della procedura concorsuale; 3.5. (segue) pianificazione e possibilità di differimento del piano nel concordato preventivo; 4

5 4. - I doveri indirettamente posti dalla disciplina penalistica della legge fallimentare; 5. - La gestione delle s.p.a. in crisi: finalità conservative e responsabilità dell amministratore; Gestione della società in liquidazione e finalità conservative; Gestione della società in crisi e finalità speculative; (segue) la gestione prudenziale ; La responsabilità dell amministratore conservatore ; La conformità della scelta gestionale alla strategia risanatoria come parametro di correttezza ex ante dell operato degli amministratori. - BIBLIOGRAFIA 5

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7 CAPITOLO I CRISI DELLA S.P.A. E TUTELA DEI CREDITORI SOCIALI SOMMARIO: 1. La struttura fisiologica della s.p.a.; 2. La crisi come patologia dell organismo societario; 3. (segue) crisi ed opportunismo dei soci; 4. La crisi come stato patologico dinamico : la nozione rilevante rispetto all indagine; 5. L esigenza di tutelare i creditori; 6. (segue) l impossibilità per (tutti) i creditori di tutelarsi adeguatamente in via autonoma. 1. La struttura fisiologica della s.p.a. Nel sistema del diritto societario il perseguimento dell obiettivo di produrre ricchezza viene realizzato, come noto, tramite un organizzazione che assume alterità soggettiva rispetto alle persone fisiche che la formano. Questa caratteristica trova piena e completa realizzazione con riferimento ai tipi in cui delle obbligazioni sociali risponde esclusivamente l ente con il suo patrimonio 1. Da tale responsabilità risultano pertanto esclusi, innanzi tutto, gli investitori e coloro che gestiscono l attività economica 2. La responsabilità limitata per le obbligazioni sociali fa emergere un problema di tutela (di tutti gli stakeholders ma, in particolar modo) dei creditori sociali 3. Uno dei principali obiettivi della disciplina societaria è, di 1 Sul punto basti rimandare, nella dottrina internazionale, a EASTERBROOK-FISCHEL, The Economic Structure of Corporate Law, Cambridge-London, 1991, p. 40 e ss. (così, in particolare, gli A. a p. 40: «Limited liability is a distinguish feature of corporate law perhaps the distinguish feature»), in quella italiana a MARASÀ, Le società, Milano, 2000, passim (in particolare v. p. 6 e ss.). 2 Cfr. CHEFFINS, Company law: Theory, Structure and Operation, Oxford, 1997, p Riguardo al principio di irresponsabilità per debiti degli amministratori di s.p.a. v., innanzi tutto, CASSOTTANA, La responsabilità degli amministratori nel fallimento della s.p.a., Milano, 1984, p. 1 e ss. In argomento cfr. anche JAEGER-DENOZZA-TOFFOLETTO, Appunti di diritto commerciale, Milano, 2010, p. 371/373. Nella dottrina tedesca v. SPINDLER, Prognosen im Gesellschaftsrecht, in AG, 2006, p. 678 e ss.; HIRT, The Wrongful Trading Remedy in UK Law: Classification, Application and Practical Significance, in EBOR, 2004, p. 74 e ss. 3 Il rapporto fra società debitrice e creditori può essere, come noto, ricostruito ed analizzato con gli strumenti propri dell analisi economica del diritto come un rapporto di agency nel quale la compagine sociale riveste il ruolo di agent, i creditori quello di principals. In argomento basti rimandare a AA. VV., The Anatomy of Corporate Law. A comparative and Functional Approach, 7

8 conseguenza, quello di garantire un equilibrio fra l esigenza di incentivare l esercizio dell attività di impresa e la tutela delle ragioni creditorie 4, allo scopo di evitare che si abusi dell alterità soggettiva costruita per mezzo dello strumento societario 5. In ragione della necessità di raggiungere detto equilibrio, la disciplina della società per azioni prevede che il controllo 6 spetti a coloro che godono di un aspettativa finanziaria subordinata alle altre e che di conseguenza - in tale prospettiva - sono titolari di pretese che, in rapporto a quelle degli altri investitori, si collocano all ultimo gradino (residual claimants) 7. Oxford, 2009 (ed in particolare, al suo interno, al contributo di ARMOUR-HERTIG-KANDA, Transaction with Creditors, p. 115 e ss.). Nella letteratura italiana v., ex multis, VISENTINI, Principi di diritto commerciale, Padova, 2006, p Per un tentativo di ricostruire i doveri fiduciari provenienti dai rapporti di agency sulla base dei doveri di correttezza tipici della tradizione giuridica continentale v. DENOZZA, L interesse sociale tra «coordinamento» e «cooperazione», in AA. VV., L interesse sociale tra valorizzazione del capitale e protezione degli stakeholders. In ricordo di Pier Giusto Jaeger, Milano, 2010, p. 12 e ss. In riferimento alla posizione assunta dai creditori nel rapporto con le società caratterizzate dalla responsabilità limitata per le obbligazioni sociali MOZZARELLI, Responsabilità degli amministratori e tutela dei creditori nella s.r.l., Torino, 2007, p. 9, parla di strutturale interesse di costoro a che il patrimonio sociale - che costituisce l unica garanzia generica dei debiti contratti - sia protetto dalla negligenza o scarsa prudenza di chi lo amministra. 4 Riguardo all importanza di detto obiettivo della disciplina societaria v. KRAAKMAN, Concluding Remarks on Creditor Protection, in The Law and Economics of Creditor Protection, edited by Eidenmüller and Schön, The Hague, 2008, p. 469 e ss. In argomento v. anche, con specifico riferimento alle finalità della normativa comunitaria, FLEISCHER, Erweiterte Außenhaftung der Organmitglieder im Europäischen Gesellschafts- und Kapitalmarkrecht. Insolvenzverschleppung, fehlerhafte Kapitalmarkinformation, Tätigkeitsverbote, in ZGR, 2004, p Così STAGHELLINI, Le crisi di impresa fra diritto ed economia. Procedure di insolvenza, Bologna, 2007, p. 35: «l istituto della responsabilità limitata costituisce un felice compromesso tra l incentivazione dell imprenditorialità e la tutela del credito. Questo compromesso, per il suo successo storico e per la solidità delle sue basi teoriche, non può più seriamente essere messo in discussione». Sul punto cfr. anche KRAAKMAN, op. cit., p. 469 e ss.; MÜLBERT, A Synthetic View of Different Concepts of Creditor Protection, or: A High-Level Framework for Corporate Creditor Protection, in EBOR, 2006, p. 364 (per il quale «the divergence between decision-making power and personal liability alters the incentive structure as compared with a natural person»); HIRT, op. cit., p. 72 e ss.; ENRIQUES-MACEY, Creditors Versus Capital Formation: The Case Against the European Legal Capital Rules, in Cornell L. Rev., 2001, p e ss. 6 Inteso, in senso economico, quale potere di nominare gli amministratori nonché di assumere le decisioni più importanti in merito allo svolgimento dell attività sociale, compresa le sua eventuale cessazione. 7 In argomento v., innanzi tutto, FAMA-JENSEN, Agency Problems and Residual Claims, in J. L. & Econ., 1983, p. 327 e ss.; EASTERBROOK-FISCHEL, op. cit., p. 44 e ss. Cfr. anche CHEFFINS, op. cit., p. 497; LIN, Shift of fiduciary Duty Upon Corporate Insolvency: Proper Scope of Directors Duty to Creditors, in Vand. L. Rev., 1993, p e ss.; LIPSON, Directors Duties to Creditors: Power Imbalance and the Financially Distressed Corporation, in UCLA L. R., 2003, p e ss.; MOKAL, 8

9 Per queste ragioni gli azionisti sono ritenuti i soggetti maggiormente interessati a che nello svolgimento dell attività sociale si persegua l obiettivo di far ottenere a tutti i finanziatori quanto loro spettante 8. In virtù di detti principi si ritiene che nei limiti in cui la società sia in condizioni di normale esercizio sia giusto che il controllo venga affidato solo ai residual claimants - cioè ai soci - e che ai creditori, invece, non spetti alcun potere 9. In una situazione fisiologica, infatti, nonostante la responsabilità limitata per le obbligazioni sociali, i creditori non necessitano di particolari tutele al fine di garantire che la gestione non venga opportunisticamente diretta in modo tale da pregiudicare i loro interessi. Un eventuale fallimento (così come il successo dell attività), infatti, danneggerebbe (o avvantaggerebbe) innanzi An Agency Cost Analysis of the Wrongful Trading Provisions: Redistribution, Perverse Incentives an the Creditors Bargain, 2000, visualizzabile su p. 13 e ss.; MACEY, An Economic Analysis of the Various Rationales for Making Shareholders the Exclusive Beneficiaries of Corporate Fiduciary Duties, in Stetson L. Rev., 1991, p. 23 e ss. Nella letteratura italiana v. STANGHELLINI, Caso Alitalia e procedure concorsuali, in AGE n. 2/2010, p. 383 e ss.; ID., Le crisi di impresa, cit., p. 35 e ss.; ID., Proprietà e controllo dell impresa in crisi, in Riv. Soc., 2004, p e ss.; MOZZARELLI, Responsabilità degli amministratori, cit., p. 15 e ss.; VISENTINI, op. cit., p. 212/ «The assumption seems to be that if the corporation can generate sufficient wealth to pay shareholders, then it is reasonable to infer that all prior stakeholder including creditors have been, or will be, paid too». In tal senso LIPSON, op. cit., p In argomento v., innanzi tutto, STANGHELLINI, Le crisi di impresa, cit., p. 36 e ss.; ID., Proprietà e controllo dell impresa in crisi, in Riv. Soc., 2004, p e ss. Cfr. anche FERRI JR., Impresa in crisi e garanzia patrimoniale, in AA. VV., Diritto fallimentare - Manuale breve, Milano, 2008, p. 33 e ss. La possibilità per i soci di soddisfarsi prima dei creditori è condizionata dalla redazione di un piano di riparto periodico (il bilancio sociale) idoneo a dimostrare (quanto meno potenzialmente) l assenza di pericoli riguardo alle pretese dei creditori. Il bilancio, dunque, può essere definito come uno «strumento di una potenziale inversione, a danno dei creditori, dell ordine di priorità nelle remunerazione e nella restituzione del capitale» (in tal senso cfr. ancora STANGHELLINI, Le crisi di impresa, cit., p. 39). 9 In tal senso v. STANGHELLINI, Proprietà e controllo, cit., p In argomento v. anche CHEFFINS, op. cit., p. 79 e ss., il quale evidenzia altresì come in tale fase fisiologica i soci non abbiano, fra l altro, alcun interesse a che il business sia condotto contrariamente agli interessi dei creditori: se così fosse, infatti, si creerebbe una reputazione che causerebbe alla società, andando avanti con il tempo, sempre maggiori difficoltà ad ottenere credito a condizioni normali. In argomento cfr. anche MAZZONI, La responsabilità gestoria per scorretto esercizio dell impresa, in Amministrazione e controllo nel diritto delle società. Liber amicorum Antonio Piras, Torino, 2010, p. 835 e ss. Nella dottrina tedesca v. SCHÖN, Legal Capital, Entity Shielding and Solvency Tests: The German View, in La società per azioni oggi. Tradizione, attualità e prospettive, a cura di Balzarini, Carcano e Ventoruzzo, Milano, 2007, p. 501; ID., Balance sheet test, Solvency Test - or Both?, in EBOR, 2006, p. 183; in quella anglosassone MACEY, op. cit., passim (in particolare v. p. 26 e ss.). 9

10 tutto gli stessi soci. «In this situation the argument that limited liability protects shareholders against losses in the exceed of the amount that they have paid for their shares misses the point» 10. Nei limiti in cui il peso di un eventuale default viene sopportato (soprattutto) dagli azionisti, quindi, costoro hanno tutto l interesse a far sì che questo evento - per loro nefasto - non si verifichi e che, all opposto, i debiti sociali vengano puntualmente onorati. Nel perseguire i loro scopi egoistici, dunque, questi tutelano - anche se in via indiretta - la garanzia patrimoniale dei creditori 11. In conclusione: se è vero che anche in questo momento fisiologico gli interessi dei soci non coincidono perfettamente con quelli dei creditori 12 questi sono, tuttavia, pienamente conciliabili. 2. La crisi come patologia dell organismo societario. Il quadro appena delineato - al quale peraltro, è bene evidenziarlo, può riconoscersi una funzione meramente descrittiva 13 - può ritenersi valido nei limiti in cui sussista 10 Così DAVIES, Directors Creditor-Regarding Duties in Respect of Trading Decisions Taken in the Vicinity of Insolvency, in The Law and Economics of Creditor Protection, cit., p In argomento cfr. anche EASTERBROOK-FISCHEL, op. cit., p. 49 e ss.; PRENTICE, Creditor s Interest and Director s Duties, in Ox. J. Leg. Stud., 1990, p CHEFFINS, op. cit., p. 76 e p. 497 e ss.; BAINBRIDGE, Twilight in the zone of Insolvency: Fiduciary Duty and Creditors of Troubled Companies, in J. Bus. & Tech. L., 2007, p. 283, 355 e ss. Nella dottrina tedesca v. SPINDLER, Trading in the Vicinity on Insolvency, in The Law and Economic of Creditor Protection, cit., p. 342; ID., Prognosen im Gesellschaftsrecht, cit., p. 679; in quella italiana MAZZONI, La responsabilità gestoria, cit., p In argomento v. le interessanti osservazioni di FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 62 e ss., il quale rileva come in ragione della particolare natura del debitore società - essendo detto ente funzionale alla produzione di ricchezza - la garanzia patrimoniale dei creditori debba essere rintracciata non tanto nel valore del patrimonio sociale nel momento in cui il credito viene concesso (credito reale), quanto in considerazione delle potenzialità produttive dell organismo (credito personale). In queste condizioni il contenimento del rischio assunto dal creditore risulta essere particolarmente difficile. 12 La pretesa dei creditori, infatti, è generalmente fissa e non proporzionale all eventuale successo della compagine. Questo fa sì che costoro abbiano una propensione al rischio particolarmente limitata. Sul punto v., nella letteratura italiana, MOZZARELLI, La responsabilità degli amministratori, cit., p. 15 e ss. In argomento v. più diffusamente infra, sub cap. II, par Deve considerarsi, infatti - come verrà posto in rilievo successivamente, ed in particolare sub par. 5 - come la tendenza alla realizzazione di comportamenti opportunistici (soprattutto) a danno dei creditori sia tipica dello strumento societario di esercizio dell attività economica, anche se l ente si trova in una fase pienamente fisiologica. 10

11 una situazione fisiologica dell attività sociale. Nel caso in cui la società versi in uno stato di crisi 14, in particolare, le ragioni che avevano portato ad affidare il controllo ai soci sono le stesse che inducono a conclusioni diametralmente opposte. Nell ipotesi in cui l investimento a titolo di capitale di rischio eseguito dai soci si sia eroso e la struttura finanziaria dell ente societario sia composta esclusivamente (o prevalentemente) da debito (ed il trend economico continui ad essere negativo), ovvero il passivo abbia superato l attivo, il socio-residual claimant vede drasticamente ridotta la possibilità di riottenere anche solo una parte di quanto investito 15. L azionista, perciò, perde l interesse a che vi sia una gestione ponderata funzionale non solo a realizzare guadagni, ma altresì ad evitare la realizzazione di perdite 16. Questi, all opposto, è spinto dalle circostanze a cercare di raggiungere solo il primo obiettivo tentando il tutto per tutto tramite, fra l altro, operazioni spregiudicate ad altissimo tasso di rischio. In tale ipotesi, infatti, «se il risultato sarà positivo sarà lui a goderne dei benefici, mentre se il risultato sarà negativo le perdite ricadranno solo sui creditori» «Si può dire che un impresa si trova in una condizione di crisi quando, per qualsiasi motivo interno od esterno, non raggiunge gli obiettivi che ragionevolmente si sarebbero potuti conseguire, avuto riguardo ai fattori di produzione impiegati» (così NIGRO, La disciplina delle crisi patrimoniali delle imprese. Lineamenti generali, Torino, 2012, p. 3) 15 Rende pienamente l idea del mutato interesse dell azionista nella società in crisi l aforisma riportato da BAINBRIDGE, Twilight, cit., p. 283, ed attribuito a Will Rogers: «It is not the return on my money that I m concerned with; it s the return of my money that I m concerned with». Sul punto cfr. anche DAVIES, Gower-Davies Principles of Modern Company Law, London, 2008, p. 221 e ss.; CHEFFINS, op. cit., p. 76; KEAY, Wrongful trading and the liability of company directors: a theoretical perspective, in Legal Studies, 2005, p. 433 e 434. Nella letteratura italiana cfr. GUIZZI, Responsabilità degli amministratori e insolvenza: spunti per una comparazione tra esperienza giuridica italiana e spagnola, in Riv. dir. impr., 2010, p. 232 e 233; MAZZONI, Capitale sociale, indebitamento e circolazione atipica del controllo, in La società per azioni oggi. Tradizione, attualità e prospettive, a cura di Balzarini, Carcano e Ventoruzzo, Milano, 2007, p. 512 e ss. In argomento v. anche le interessanti osservazioni di SERAFINI, L azione sociale di responsabilità e la responsabilità verso i creditori, in Riv. dir. comm., 2011, I, p. 875 e ss. 16 Sì che le operazioni sono compiute solo nell ipotesi in cui - in un rapporto fra guadagni sperati e perdite temute - vi sia un saldo attivo. In agomento v. FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 35; STRAMPELLI, Distribuzione ai soci e tutela dei creditori. L effetto degli IAS/IFRS, Torino, 2009, p. 40 e ss. 17 STANGHELLINI, Le crisi di impresa, cit., p. 41. Sul punto cfr. anche PRENTICE, op. cit., p. 265; SPINDLER, Trading, cit., p. 342 e ss.; VEIL, op. cit., p. 375, 393; FLEISCHER, Erweiterte Außenhaftung, cit., p. 446 e 447; HIRT, op. cit., p. 82 e ss. Nella dottrina italiana v. anche 11

12 Le persone che detengono il potere decisorio in relazione alla continuazione dell attività sociale in caso di vicinanza all insolvenza, di conseguenza, non sono le stesse che subiranno le perdite in caso di insuccesso dell attività sociale 18. Gli interessi dei creditori di una società in crisi sono opposti a quelli appena descritti. In siffatte circostanze, infatti, il patrimonio è destinato sostanzialmente alla loro soddisfazione 19. La nuova struttura finanziaria composta interamente da debito fa sì che siano i creditori a fornire il vero capitale di rischio 20. Costoro, perciò, vengono ad assumere nella sostanza il ruolo di residual claimants «as they are the ones who stay last in line when it comes to the distribution the company s wealth» 21. MOZZARELLI, Appunti sulla tutela contrattuale dei creditori sociali nell esperienza statunitense, in La struttura finanziaria e i bilanci delle società di capitali. Studi in onore di Giovanni E. Colombo, Torino, 2011, p. 576 e ss. (ivi v. anche, a p. 578, nt. 34, in relazione agli effetti negativi che ha sul sistema economico il trasferimento del rischio d impresa sui terzi); ID., La responsabilità degli amministratori, cit., p. 15 e ss.; MAZZONI, La responsabilità gestoria, cit., p. 835 e ss. 18 Così HIRT, op. cit., p. 83: «Thus, the persons who make or, at least, influence the decision that the company should continue to trade if near insolvency are not the persons who will lose if the company is unsuccessfull». 19 I creditori, anzi, otterranno comunque meno di quanto a loro spettante di diritto. Così FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 33: «in altri termini, come pure si dice, il valore reale dei loro crediti, complessivamente considerato, risulterà inferiore al valore nominale, al valore cioè che i creditori avrebbero diritto di realizzare». L A. aggiunge che il fatto che il valore del credito dipenda da quello del patrimonio sociale - e sia quindi qualificabile, al pari della partecipazione sociale, quale bene di secondo grado - fa sì che si crei un collegamento alla base del valore dei diversi patrimoni che dà vita al fenomeno del concatenamento del credito. 20 Riassume così la posizione in cui si trovano i soci di società in crisi CHEFFINS, op. cit., p. 77: «( ) in a sense they will be gambling with the creditors money more than their own». 21 KEAY, A Theoretical Analysis of the Director s Duty to Consider Creditor Interests: The Progressive School s Approach, in J. Corp. L. St., 2004, p Sul mutato ruolo dei creditori in caso di crisi della società cfr. anche ARMOUR-HERTIG-KANDA, op. cit., p. 115 e ss.; BACHNER, Creditor Protection in private Companies. Anglo-German Perspectives for a European Legal Discourse, Cambridge, 2009, p. 180 e ss.; ID., Wrongful Trading - A New Model for Creditor Protection?, in EBOR, 2004, p. 297; DAVIES, Gower-Davies Principles, cit., p. 221 e ss.; KEAY, Company Directors Responsabilities to Creditors, Oxon-New York, 2007, p. 77, 181/184, 338 e ss.; ID., Directors Duties to Creditors: Contractarian Concerns Relating to Efficiency and Over-Protection Creditors, in Mod. Law R., 2003, p. 667 e ss.; ID., Wrongful trading, cit., p. 433; ID., The Director s Duty to Take Into Account the Interests of Company Creditors: When Is It Triggered?, in Melb. U. L. Rev., 2001, p. 317 e ss.; RIBSTEIN- ALCES, Directors Duties in Failing Firms, in J. Bus. & Tech. L., 2007, p. 529 e ss.; ARMOUR- MOKAL, Reforming the Governance of Corporate Rescue: The Enterprise Act 2002, 2005, visionabile su p. 12 e ss.; HIRT, op. cit., p. 82 e ss.; CHEFFINS, op. cit., p. 76 e ss.; SCHWARCZ, Rethinking a Corporations Obligation to Creditors, in Cardozo L. R., 1996, p. 665 e ss.; GILSON- VETSUYPENS, Creditor Control in Financially Distressed Firms: Empirical Evidence, in Wash. U. L. Q., 12

13 In presenza di uno stato avanzato di crisi, pertanto, gli effetti giuridici degli atti di gestione del patrimonio sociale continuano (formalmente) a dispiegarsi nei confronti dei titolari dello stesso (i soci), ma le conseguenze economiche sono subite (solo) dai creditori. Questi ultimi divengono di conseguenza - sempre in un ottica economica - i veri proprietari della società, senza tuttavia godere di alcun corrispondente potere di controllo sulla stessa 22, né di alcuna aspettativa di distribuzione proporzionale dell eventuale risultato positivo dell attività sociale. I creditori, infatti, continuano ad essere titolati di una pretesa fissa, con conseguente discrasia fra la sostanza del fenomeno (diventano residual claimants) e la forma giuridica dello stesso (rimangono terzi rispetto alla gestione della società). La crisi si presenta, quindi, come uno stato patologico dell impresa societaria 23, in quanto altera la maggior parte degli equilibri sussistenti (fra i vari finanziatori dell attività sociale) che permettono il contemporaneo perseguimento dei vari interessi degli stakeholders. Questa mutata situazione rende evidentemente necessario un intervento dell ordinamento al fine di rispondere alle nuove esigenze di tutela (in 1994, p Nella letteratura italiana cfr. STANGHELLINI, Directors Duties and the Optimal Timing of Insolvency. A reassessment of the Ricapitalize or Liquidate Rule, in Il diritto delle società oggi. Innovazioni e persistenze, diretto da Benazzo, Cera e Patriarca, Torino, 2011, p. 734 e ss.; ID., La crisi di impresa, cit., p. 40 e ss.; GUIZZI, op. cit., p. 233; MAZZONI, Capitale sociale, cit., 2007, p. 511 e ss.; FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 34; DENOZZA, Different Policies for Corporate Creditor Protection, in EBOR, 2006, p. 409 e ss. 22 Cfr. RIBSTEIN-ALCES, op. cit., p Così, in argomento, FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 34: «In altri termini, la circostanza che il passivo superi l attivo fa venire interamente meno non solo, in una dimensione statica, la coincidenza tra appartenenza giuridica delle risorse del debitore e destinazione del relativo valore; ma anche, in una dimensione invece dinamica, quella tra effetti giuridici e conseguenze economiche dell agire del debitore, dal momento che i primi si producono, come sempre, nella sfera giuridica di quest ultimo, mentre le seconde incidono esclusivamente sulla sfera economica dei suoi creditori». 23 Per una concezione di crisi quale momento patologico della vita dell impresa v. SANDULLI, I controlli delle società come strumenti di tempestiva rilevazione della crisi di impresa, in Fallimento, 2009, p NIGRO, La disciplina delle crisi, cit., p. 3, ha rilevato come - pur potendosi definire il concetto di crisi in modo assolutamente ampio (v. supra, nt. 14) - sul piano giuridico assume rilievo una nozione più limitata riferita a situazioni patologiche. 13

14 particolar modo dei creditori sociali) che emergono in questo momento della vita dell impresa societaria 24. La risposta del sistema si realizza tramite una serie di strumenti eterogenei, il cui presupposto comune è la presenza di una disfunzione della garanzia patrimoniale dell impresa; oggetto è il patrimonio della stessa, inteso quale strumento di garanzia di questi ultimi 25. In particolare - e limitando il discorso al diritto dell impresa - l ordinamento societario stabilisce che il principio della irresponsabilità dei gestori d impresa, che pure permane in riferimento ai debiti, debba trovare un contemperamento nella previsione di obblighi risarcitori nei confronti dei creditori nel caso in cui nello svolgimento delle funzioni amministrative si siano pregiudicate le loro pretese 26. Sono inoltre previste sanzioni penali volte, tra l altro, a punire l imprenditore che abbia aggravato il suo dissesto con spese personali eccessive o compiendo operazioni gravemente imprudenti, ovvero abbia distratto o sottratto attività 27. La tutela delle pretese creditorie, tuttavia, non può limitarsi a questo: «se le norme penali e le azioni di responsabilità costituiscono un deterrente e, soprattutto, un ristoro ex post, non è pensabile che i creditori debbano accontentarsi del fatto che gli stessi amministratori, nominati dagli azionisti e spesso a questi strettamente legati, cambino cappello e divengano ora i gestori dell impresa nell interesse dei creditori: le norme societarie restano infatti operanti, e la nomina e la revoca degli amministratori sono pur sempre 24 Per quanto attiene al governo della crisi sussiste una tradizionale distinzione fra due tipologie di ordinamenti: i c.d. dualistici (che prevedono apposite regolamentazioni e specifici istituti) ed i monistici (che applicano alle imprese in crisi istituti di diritto comune). Fra i primi rientra l Italia così come la maggior parte degli ordinamenti dell area c.d. latina, al secondo quelli dell area germanica ed anglosassone. In argomento v. NIGRO, La disciplina delle crisi, cit., p. 5/9. In riferimento alla centralità della tematica della protezione dei creditori in caso di crisi della società nel diritto europeo v. FLEISCHER, Erweiterte Außenhaftung, cit., p In tal senso v. FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p Cfr. gli artt (responsabilità nei confronti dei creditori in caso di inosservanza degli obblighi di conservazione del patrimonio sociale quando questo è insufficiente alla loro soddisfazione); 2485 (responsabilità conseguente all omissione di adempimenti conseguenti al verificarsi di una causa di scioglimento); 2486, secondo comma, c.c. (responsabilità per la gestione non conservativa a seguito dello scioglimento della società). 27 In argomento v. infra, sub cap. IV, par

15 affidate ai soci» 28. Per rispondere a dette esigenze l ordinamento ha predisposto una serie di procedure (c.d. concorsuali) che seppur molto differenti fra loro nella struttura organizzativa e, in generale, nella disciplina 29 condividono l obiettivo di tentare di porre rimedio alle disfunzioni della garanzia patrimoniale causate dalla crisi consentendo ai creditori di esercitare alcuni poteri che (generalmente) spettano ai soci. «Esse hanno dunque la funzione di adattare le regole di gestione dell impresa, scritte nel diritto commerciale, ad un contesto mutato, in cui i creditori sono giunti, loro malgrado, a subire il rischio di impresa» 30. In presenza di un certo stato di avanzamento della crisi 31, dunque, il diritto societario passa il testimone al diritto dell impresa in crisi che - per mezzo di principi, regole ed istituti peculiari - rivoluziona il rapporto fra soci e creditori conferendo, sia pure tramite meccanismi eterogenei, poteri decisivi a questi ultimi al fine di ristabilire la corrispondenza fra rischio e potere di gestione e, dunque, fra la sostanza e la forma del fenomeno 32. Il diritto dell impresa in crisi, perciò, lungi dall essere un autonoma provincia del diritto dell impresa, è costituito da un insieme di regole - individuabili quale insieme autonomo solo con finalità descrittive - volte a 28 STANGHELLINI, Le crisi di impresa, cit., p. 45. In argomento v. anche ID., Caso Alitalia, cit., p. 384 e ss. 29 La particolare natura del debitore-impresa, infatti, fa sì che non sempre l immediata liquidazione del patrimonio sia la decisione più conveniente per gli interessi dei creditori, i quali potrebbero giovarsi maggiormente dalla continuazione dell attività economica. In argomento v., ex multis, FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 62 e ss. 30 STANGHELLINI, Caso Alitalia, cit., p In argomento cfr. anche NIGRO, La disciplina delle crisi, cit., p. 9 e ss. (il quale parla di natura conflittuale delle procedure concorsuali, stante la loro finalità di ripianare i conflitti fra stakeholders) e 143 e ss.; FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 41 e ss. Nella dottrina anglosassone v. ARMOUR-MOKAL, op. cit., p. 12 e ss.; MOKAL, Administrative Receivership and Administration - An Analysis, in Curr. Leg. Probl., 2004, p. 355 e ss. 31 Stato che si raggiunge, da un punto di vista formale, allo scattare dei presupposti previsti dalla legge per l applicazione delle procedure di cui in argomento. 32 Cfr. STANGHELLINI, Le crisi di impresa, cit., p. 51; STRAMPELLI, Distribuzione ai soci, cit., p. 40 e ss.; GAMBINO, Limiti costituzionali dell iniziativa economica nella crisi di impresa, in Giur. comm., 1988, I, p In riferimento agli obiettivi delle procedure concorsuali nel (mutato) contesto delle società in crisi si legga. MOKAL, An Agency Cost Analysis, cit., passim. Riguardo al descritto passaggio dal corporate governance system al bankruptcy system cfr. altresì HU-WESTBROOK, Abolition of the Corporate Duty to Creditors, in Colum. L. Rev., 2007, p e ss. Nella letteratura italiana v. SANDULLI, I controlli delle società, cit., p e ss. 15

16 disciplinare lo svolgimento dell attività economica nel mutato contesto descritto Crisi ed opportunismo dei soci. La disciplina dell impresa in crisi non consente, tuttavia, di porre rimedio ad eventuali comportamenti abusivi tenuti dai soci prima ed al di fuori del momento del passaggio del testimone ai creditori, cioè quando, nonostante la presenza della crisi, non sussistono (ancora) i presupposti per l applicazione delle procedure concorsuali, sì che l attività sociale - e, con essa, la gestione del patrimonio - rimane sotto l egida del diritto societario. Prima di affrontare tale problematica questione è opportuno approfondire brevemente il tema dell opportunismo dei soci nella crisi, sì da chiarire in cosa consistano i rischi ai quali è esposto il patrimonio sociale (rectius, la garanzia patrimoniale) in presenza di un siffatto stato. Occorre, in altre parole, precisare in quali condotte possa concretizzarsi l azzardo morale degli azionisti nella fase patologica, in modo tale che risulti chiara l inconciliabilità dei loro interessi con quelli degli altri stakeholders, e la conseguente necessità che la regolazione dei rapporti fra questi avvenga sulla base di una disciplina peculiare e differente rispetto a quella tipica della fase c.d. fisiologica. Deve, tuttavia, innanzi tutto premettersi che il pericolo di una esternalizzazione del rischio d impresa per mezzo di comportamenti opportunistici dei soci finalizzati ad abusare della responsabilità limitata per le obbligazioni sociali a danno degli altri finanziatori rappresenta una conseguenza diretta dell autonomia patrimoniale che caratterizza di per sé il tipo 34. A detta questione deve aggiungersi quella relativa alla dissociazione fra 33 Sul punto v., ancora, STANGHELLINI, Proprietà e controllo, cit., p. 1042, il quale ha rilevato come il diritto delle imprese in crisi «lungi dall essere una provincia separata del diritto che regola le imprese e le società, ne costituisce proiezione ed attuazione, sia pure in un mutato contesto». 34 In argomento: SCHÖN, Legal capital, cit., p. 500 e 501; ID., Balance sheet test, cit., p. 182 e ss.; KEAY, Wrongful trading, cit., p La separazione patrimoniale che si realizza in conseguenza 16

17 l appartenenza del patrimonio e la titolarità del potere di gestione dello stesso e la destinazione del suo valore a garanzia dell adempimento, che è tipica di qualsiasi rapporto obbligatorio 35. Il problema dei c.d. perverse incentives, di conseguenza, rappresenta una delle tematiche di studio classiche della dottrina internazionale che si è occupata del diritto delle società 36. I pericoli descritti, tuttavia, crescono esponenzialmente per le ragioni in precedenza esposte nel caso in cui l impresa societaria versi in una situazione di crisi e, più nello specifico, a seguito dell erosione del capitale di rischio fornito dai soci 37. In una situazione di questo tipo il primo e più alla costituzione di una società, d altra parte, non è tanto strumentale alla tutela dei creditori quanto alla massimizzazione dello sviluppo imprenditoriale, in quanto contrasta la disgregazione del patrimonio investito. In tal senso v., innanzi tutto, DENOZZA, Responsabilità dei soci e rischio d impresa nelle società di capitali, Milano, 1973, p. 63 e ss. e, più di recente, ID., Il capitale sociale, cit., p. 563 e 564. In argomento cfr. anche, nella dottrina statunitense, BAINBRIDGE, Corporation Law and Economics, New York, 2002, p. 259 e 260, il quale rileva come l elevata propensione al rischio dei soci sia favorita - oltre che dalla responsabilità limitata per le obbligazioni sociali - dalla possibilità di diversificare il proprio portafoglio di investimento. Nella letteratura italiana v. anche le interessanti osservazioni di MOZZARELLI, Responsabilità degli amministratori, cit., p. 15 e ss. 35 Il patrimonio della società, in altre parole, è posto a garanzia del pagamento delle obbligazioni sociali, ma la gestione dello stesso spetta pur sempre ai soci (per mezzo degli amministratori che ne sono espressione). L attivo patrimoniale, infatti, è in primo luogo deputato al pagamento dei debiti, mentre ai soci spetta solo il valore netto (ovvero l attivo al netto del passivo). In argomento cfr. FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 33 e ss. 36 In argomento si veda, inannzi tutto, EASTERBROOK-FISCHEL, op. cit., p. 49 e ss. Più di recente cfr. ARMOUR-HANSMANN-KRAAKMAN, What is Corporate Law?, in The Anatomy of Corporate Law, cit., p. 9 e ss.; ARMOUR-HERTIG-KANDA, op. cit., p. 115 e ss.; EIDENMÜLLER- GRUNEWALD-NOACK, Minum Capital in the System of Legal Capital, in Legal Capital in Europe, edited by Lutter, Berlin, 2006, p. 23 e ss.; HIRT, op. cit., p. 75 e ss.; BAINBRIDGE, Corporation Law, cit., p. 132 e ss; ENRIQUES-MACEY, op. cit, p e ss.; ARMOUR, Share Capital and Creditor Protection: Efficient Rules for a Modern Company Law, in Mod. Law R., 2000, p Nella dottrina italiana cfr. STANGHELLINI, Le crisi di impresa, cit., p. 24 e ss.; MOZZARELLI, Appunti sulla tutela contrattuale, cit., p. 571 e ss. Sottolinea giustamente MIOLA, Capitale sociale e tecniche di tutela dei creditori, in La società per azioni oggi. Tradizione, attualità e prospettive, cit., p. 366, «come questi rischi non sono in via di principio esclusivi delle società fornite di autonomia patrimoniale perfetta, ma si rivelano comuni a qualsiasi attività di impresa, e più in generale a tutti i rapporti obbligatori, dato che qualsiasi debitore, a maggiore ragione se sottoposto ad un regime di responsabilità illimitata, può essere indotto a sottrarre il proprio patrimonio alla garanzia offerta ai creditori». MOZZARELLI, Responsabilità degli amministratori, cit., p. 20 e ss., evidenzia come l esternalizzazione del rischio sui creditori risulti pregiudizievole non solo in riferimento ai rapporti fra la singola società ed i suoi creditori, ma altresì in un ottica macroeconomica, essendo il pericolo di insoddisfazione delle pretese creditorie un forte disincentivo all invenstimento nell attività imprenditoriale. 37 Nel senso del testo: ARMOUR-HERTIG-KANDA, op. cit., p. 119 e ss.; WOOD, Director Duties and Creditor Protection in the Zone of Insolvency: A Comparation of the Unites States, Germany and Japan, in Penn St. Int l L. Rev., , p. 140 e ss.; ENRIQUES-MACEY, op. cit., p e ss.; HIRT, 17

18 immediato pericolo per le ragioni creditorie consegue all aumento della propensione al rischio degli azionisti (c.d. volatility). Questi ultimi, infatti, come già posto in rilievo, possono essere attratti dalla realizzazione di operazioni estremamente aleatorie, idonee cioè a garantire nel breve periodo un elevata remunerazione a fronte dell investimento effettuato seppur, ovviamente, a discapito delle possibilità materiali di esito positivo (overinvestment) 38. Connesso a detto pericolo (ma anche indipendente da questo) può essere quello di realizzare un eccessivo ed inopportuno prolungamento della vita dell impresa nella speranza di recuperarla al regime fisiologico ma, in realtà, «paralizzandosi in un puro patire che solo spera in qualche improbabile, salvifico evento» 39. op. cit., p. 82 e ss.; MOKAL, An Agency Cost Analysis, cit., p. 13. Nella letteratura tedesca v. FLEISCHER, Erweiterte Außenhaftung, cit., p. 446 e 447; in quella italiana MIOLA, I doveri degli amministratori, cit., p. 132 e ss. 38 In argomento v., nella dottrina anglo-americana, DAVIES, Directors Creditor-Regardind Duties, cit., p. 308 e ss.; EISDORFER, Empirical Evidence of Risk Shifting in Financially Distressed firms, in J. of Finance, 2008, p. 609 e ss.; BAINBRIDGE, Much Ado, cit., p. 355 e ss.; WOOD, op. cit., p. 140 e ss.; KEAY, Company Directors Responsabilities, cit., p. 77, 182 e ss.; ID., A Theoretical Analysis, cit., p. 332; ID., Directors Duties to Creditors, cit., p. 668 e ss.; ID., Wrongful trading, cit., p. 433 e 434; LIPSON, op. cit., p e ss. [il quale, a p. 1220, rileva che «Inefficiency would flow from the recklessness of playing with other peoples (creditors ) money»]; RIBSTEIN-ALCES, op. cit., p. 531; CHAVER-FRIED, Managers Fiduciary Duty Upon the Firm s Insolvency: Accounting for Performance Creditors, in Vand. L. Rev., 2002, p e ss.; ENRIQUES-MACEY, op. cit., p e ss.; MOKAL, An Agency Cost Analysis, cit., p. 14; CHEFFINS, op. cit., p. 76 e ss.; LIN, op. cit., p e ss. Nella letteratura tedesca cfr., EIDENMÜLLER, Tradinig in Times of Crisis, in The Law and Economics of Creditor Protection, cit., p. 242 e ss.; SPINDLER, Trading, cit., p. 342; KUHNER, The Future of Creditor Protection through Capital Maintenance Rules in European Company Law - An Economic Perspective, in Legal Capital in Europe, cit., p. 350 e ss.; HIRT, op. cit., p. 80 e ss.; VEIL, op. cit., p. 375, 393; MÜLBERT, op. cit., p. 368; FLEISCHER, Erweiterte Außenhaftung, cit., p. 446 e 447. Nella dottrina italiana v. STANGHELLINI, Directors Duties, cit., p. 734 e ss.; ID., Le crisi di impresa, cit., p. 41; FAUCEGLIA, L anticipazione della crisi d impresa: profili di diritto comparato e prospettive future, in Fallimento, 2009, p. 14 e 15; MAZZONI, La responsabilità gestoria, cit., p. 836 e ss.; MOZZARELLI, Appunti sulla tutela contrattuale, cit., p. 576 e ss.; ID., La responsabilità degli amministratori, cit., p. 18 e 19; VICARI, I doveri degli amministratori in caso di insolvenza della società nel diritto statunitense, in Riv. soc., 1999, p e ss. Emblematico del rischio di compiere operazioni eccessivamente rischiose è il caso Tri-State Paving, Inc., riportato da HU-WESTBROOK, op. cit., p. 1378: in tale occasione gli amministratori hanno giocato le ultime risorse della società sui tavoli di Las Vegas. 39 Così ZAMPERETTI, La prova del danno da gestione non conservativa nella società disciolta per perdita del capitale, in Società, 2009, p. 572, riguardo all amministratore di società in crisi che indugia eccessivamente in riferimento all emersione dello stato patologico. 18

19 In questo contesto l interesse degli azionisti a che l attività sociale continui a realizzarsi (a spese dei creditori) si contrappone a quello degli altri finanziatori, i quali potrebbero voler liquidare il prima possibile la compagine (o comunque gestirla in modo differente, ed eventualmente più cauto), in modo tale da evitare che le risorse ancora sussistenti vengano dissipate 40. I pericoli che in presenza di una crisi dell impresa societaria si pongano in essere operazioni eccessivamente rischiose e/o che si prolunghi inopportunamente la vita sociale, tuttavia, rappresentano solo una parte dei comportamenti opportunistici dei soci astrattamente idonei a pregiudicare le ragioni dei creditori. Gli azionisti potrebbero altresì, più semplicemente, tentare di appropriarsi di assets del patrimonio sociale in modo tale da privare i creditori della possibilità di soddisfarsi sugli stessi (c.d. asset dilution) 41. Il moral hazard, allora, potrebbe trovare attuazione per mezzo di un accentuata corresponsione dei dividendi 42, oppure tramite operazioni aventi come controparte (direttamente o indirettamente) gli stessi soci, così come, più in generale, «attraverso le più varie operazioni a contenuto patrimoniale in grado di produrre, anche indirettamente ( ) la sostanziale traslazione del rischio di impresa in capo ai creditori sociali» In tal senso v. WOOD, op. cit., p. 142; BACHNER, Wrongful Trading, cit., p. 297; HIRT, op. cit., p. 82 e ss. Nella letteratura italiana v. STANGHELLINI, Directors Duties, p. 734 e ss. In riferimento alla tendenza dell impreditore a ritardare il più possibile l emersione pubblica della crisi v. VICARI, I finanziamenti delle banche a fini restrutturativi, in Giur. comm., 2008, I, p. 498 e 499; DENOZZA, Il capitale sociale tra efficienza economica ed equità distributiva, in La società per azioni oggi. Tradizione, attualità e prospettive, a cura di Balzarini, Carcano e Ventoruzzo, Milano, 2007, p. 570 e 571; ABBADESSA, Prevenzione e risanamento nelle procedure concorsuali, in Dir. fall., 1984, I, p In argomento v. ARMOUR-HERTIG-KANDA, op. cit., p. 116 e ss.; DAVIES, Directors Creditor- Regarding Duties, cit., p. 309; SCHÖN, Balance Sheet Test, cit., p. 195; WOOD, op. cit., p. 141 e ss.; HIRT, op. cit., p. 75 e ss.; MÜLBERT, op. cit., p. 368 e ss.; ENRIQUES-MACEY, op. cit., p e ss. Nella dottrina italiana cfr. MOZZARELLI, Appunti sulla tutela contrattuale, cit., p. 575; SANDULLI, La crisi economica dell impresa, in Giur. comm., 1985, I, p. 981, che parla di un pericolo che «il patrimonio sociale venga spolpato dai soci, prima che i creditori possano aggredirlo». 42 In argomento v. SCHÖN, Balance Sheet Test, cit., p. 181 e ss. 43 MIOLA, I doveri degli amministratori in prossimità dell insolvenza, in Vicende dell impresa e tutela dei lavoratori nella crisi dell Alitalia, a cura di Santoni, Napoli, 2011, p In argomento cfr. anche ID., La tutela dei creditori ed il capitale sociale: realtà e prospettive, in Riv. soc., 2012, p. 269; LOLLI, Situazione finanziaria e responsabilità nella governance delle s.p.a., Milano, 2009, p. 82; SANDULLI, La crisi economica, cit., p Fra queste operazioni può rientrare anche la c.d. asset dilution, che 19

20 E altresì possibile che gli azionisti - non prevedendo più alcuna possibilità di appropriarsi dei risultati positivi dell attività - decidano semplicemente di lasciare morire la società. In tale ipotesi costoro non avrebbero più alcun interesse a che le risorse residue vengano investite proficuamente, poiché degli eventuali incrementi del valore del patrimonio sociale si avvantaggerebbero solo i creditori. Il rischio in tal caso consisterebbe - al contrario dell ipotesi precedente (overinvestment) - nel sostanziale azzeramento della propensione al rischio e degli investimenti (underinvestment), e potrebbe sfociare in un totale disinteresse nei confronti della gestione di una società agonizzante. Si arriverebbe così, tuttavia, a distruggere nel vortice della crisi della ricchezza che, se opportunamente gestita, potrebbe quanto meno portare a garantire maggiore soddisfazione ai creditori La crisi come stato patologico dinamico : la nozione rilevante rispetto all indagine. - Le situazioni descritte in precedenza si pongono quali estremi in mezzo ai quali si collocano una molteplicità di zone grigie a cavallo fra lo stato patologico e quello fisiologico 45. Esistono, in altri termini, una pluralità di stadi intermedi (c.d. twilight zone 46 ) che hanno in comune una caratteristica: la presenza di elementi che non permettono di ritenere consiste nell assunzione di ulteriori debiti i quali, conseguentemente, fanno diminuire il valore complessivo dei finanziamenti ed aumentare il rischio di quelli assunti in precedenza. In argomento v. ENRIQUES-MACEY, op. cit., p. 1169; MOKAL, An Agency Cost Analysis, cit., p. 14. Nella letteratura italiana v. MOZZARELLI, Appunti sulla tutela contrattuale, cit., p. 574 e In argomento cfr. KRAAKMAN, op. cit., p. 472; WOOD, op. cit., p Nella dottrina italiana v. MOZZARELLI, Appunti sulla tutela contrattuale, cit., p. 575 e 576; STANGHELLINI, Le crisi di impresa, cit., p. 50; FERRI JR., Impresa in crisi, cit., p. 36. VICARI, I doveri degli amministratori, cit., p. 1250, nt. 16. In riferimento alla risk aversion dei directors in presenza di una crisi dell attività dell impresa sociale v. KEAY, A Theorethical Analysis, cit., p. 337; ID., Wrongful trading, cit., p. 438 e ss. 45 Cfr. STRAMPELLI, Capitale sociale e struttura finanziaria nelle società in crisi, in Riv. soc., 2012, p. 624; MIOLA, La tutela dei creditori, cit., p. 294; MAZZONI, Capitale sociale, cit., p. 512 e ss. 46 In questi termini definisce la twilight zone MONTALENTI, La gestione dell impresa di fronte alla crisi tra diritto societario e diritto concorsuale, in RDS n. 4/2011, p. 820: «area economico-temporale antecedente ad una situazione di crisi in senso tecnico, sita in uno stadio prodromico sospeso tra il rischio di insolvenza e le prospettive di risanamento». Essa si colloca «in un area intermedia tra impresa in normali condizioni di esercizio e impresa in condizioni di crisi conclamata» (p. 821). 20

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