UNIVERSITA degli STUDI di PAVIA Facoltà di Economia CORSO DI ANALISI DI BILANCIO PARTE TERZA (SALVO ERRATA CORRIGE) Docente Letizia Ubbiali

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1 UNIVERSITA degli STUDI di PAVIA Facoltà di Economia CORSO DI ANALISI DI BILANCIO PARTE TERZA (SALVO ERRATA CORRIGE) Docente Letizia Ubbiali Professore a contratto Dottore di ricerca in Economia Aziendale Dottore commercialista e Revisore contabile Cultori della materia Matteo Navaroni Mirko Panigati A.A. 2009/2010 Materiale ad esclusivo uso didattico

2 L ANALISI PER MARGINI L analisi per margini è quella più semplice e di più immediata applicazione. Viene definita strutturale perché si limita alla ricerca di aspetti statici dell azienda. Consente di effettuare solo due ordini di indagini e cioè l esame istantaneo, peraltro poco significativo, e quello temporale (confrontando i dati di più bilanci riferiti alla stessa azienda). Tale tipo di analisi può essere effettuata sia sui dati dello stato patrimoniale sia su quelli del conto economico attraverso l analisi dei risultati intermedi e di quelli parziali. L ANALISI PER MARGINI HA: DEI PREGI: FACILE APPLICAZIONE IMPATTO IMMEDIATO DEI DIFETTI: ANALISI STATICA ESAME ISTANTANEO ESAME TEMPORALE PER UNA SOLA AZIENDA I MARGINI che sono costruiti sullo STATO PATRIMONIALE, riclassificato secondo il CRITERIO FINANZIARIO, di rilevante contributo informativo sono: Margine di struttura; Margine di tesoreria. 59

3 MARGINE DI STRUTTURA MS = (PATRIMONIO NETTO - ATTIVO a M/L TERMINE o IMMOBILIZZATO) Il margine di struttura è rappresentato dalla differenza fra il patrimonio netto (calcolato secondo i criteri finanziari e quindi al netto dei crediti verso i soci per versamenti ancora dovuti, delle azioni proprie in portafoglio e degli utili per i quali si è deliberata la distribuzione) e l attivo a medio/lungo termine (valore netto dell attivo immobilizzato secondo il criterio di liquidità). La logica di questo margine risiede nel fatto che una situazione ideale sul piano del rapporto fra impieghi e fonti si ha quando l attivo immobilizzato è coperto da fonti durevoli rappresentate dai mezzi propri non destinati alla distribuzione. Il margine di struttura indica la capacità dei mezzi propri di coprire il fabbisogno durevole rappresentato dalle attività a medio/lungo termine. Se il margine è positivo significa che il capitale proprio (capitale acquisito dall impresa o che permane nell impresa a titolo di pieno rischio) copre tutto il fabbisogno durevole; se negativo significa che parte del fabbisogno è coperta da debiti. 60

4 La negatività del margine è in ogni caso considerata fisiologica se la differenza è coperta da debiti consolidati a medio/lungo termine. MARGINE DI TESORERIA MT = (LIQUIDITÀ DIFFERITE +LIQUIDITÀ IMMEDIATE) - PASSIVITÀ a BREVE Il margine di tesoreria è dato dalla differenza fra le attività liquide differite (destinate a tornare in forma liquida a breve termine) e quelle immediate (attività già in forma liquida) e le passività a breve (debiti esigibili entro il successivo periodo amministrativo, tra cui anche: quote a breve dei debiti di finanziamento a medio e lungo termine, quote dei fondi costi futuri, dei fondi di rischio e del TFR che si prevede di utilizzare nel successivo periodo amministrativo, ratei passivi e quote a breve dei risconti passivi). Il margine di tesoreria dovrebbe essere positivo. Se il margine è negativo significa che l impresa si trova in zona di tensione finanziaria a breve termine perché, di fronte ad una richiesta di rimborso immediato di tutti i debiti a breve termine, non avrebbe i mezzi finanziari necessari per farvi fronte. 61

5 IL CAPITALE CIRCOLANTE NETTO LA DOTTRINA ECONOMICO-AZIENDALE DEFINISCE ED ANALIZZA SECONDO DIVERSE ACCEZIONI IL CAPITALE CIRCOLANTE NETTO (CCN) IN BASE AGLI OBIETTIVI INFORMATIVI RICERCATI. In particolare si distingue tra: CAPITALE CIRCOLANTE NETTO FINANZIARIO; CAPITALE CIRCOLANTE NETTO OPERATIVO. Le due diverse configurazioni sono direttamente correlate alle differenti modalità di riclassificazione dello STATO PATRIMONIALE. FINANZIARIO (criterio della liquidità degli impieghi ed dell esigibilità delle fonti); FUNZIONALE (criterio della PERTINENZA GESTIONALE) 62

6 CAPITALE CIRCOLANTE NETTO FINANZIARIO CCN F = ATTIVITA A BREVE - PASSIVITÀ A BREVE Il capitale circolante netto finanziario è dato dalla differenza fra le attività a breve termine (disponibilità, liquide differite e liquidità immediate) e le passività a breve. In termini di copertura finanziaria e di relazione strutturale il capitale circolante netto finanziario corrisponde alla differenza tra fonti durevoli e consolidate (patrimonio netto e passività a mediolungo termine) ed impieghi durevoli rappresentati dalle attività a medio/lungo termine. Il capitale circolante netto finanziario deve non solo essere positivo, ma lo deve essere in misura adeguata. Se il margine è negativo significa che impieghi durevoli sono finanziati da passività a breve termine con riflessi preoccupanti sulla solvibilità. 63

7 CAPITALE CIRCOLANTE NETTO OPERATIVO CCN O = ATTIVITA DELLA GESTIONE CARATTERISTICA CORRENTE - PASSIVITÀ DELLA GESTIONE CORRENTE Il capitale circolante netto operativo è dato dalla differenza fra le attività della gestione caratteristica corrente e le passività legate allo svolgimento della medesima, indipendentemente dal grado di liquidità o di esigibilità. Il capitale circolante netto operativo esprime l investimento netto connesso allo svolgimento del ciclo operativo acquisto-trasformazione-vendita. Se il capitale circolante netto operativo è positivo significa che parte degli investimenti della gestione caratteristica corrente è finanziata dalla gestione medesima, attraverso il differimento delle uscite monetarie connesse ad alcuni costi della gestione caratteristica corrente. 64

8 LA POSIZIONE FINANZIARIA NETTA La posizione finanziaria netta (complessiva) è data dalla somma di disponibilità monetarie e attività finanziarie cui vengono sottratti i debiti finanziari. Esiste anche un altra tipologia che si differenzia per l orizzonte temporale di riferimento nota come posizione finanziaria netta a breve data dalla somma di disponibilità monetarie e attività finanziarie cui vengono sottratti i soli debiti finanziari a breve termine. Si tenga presente che in questo caso il termine finanziario è utilizzato nel significato che si rinviene nella realtà operativa. In termini rigorosi all area FINANZIARIA della gestione si ricollegano esclusivamente scelte di finanziamento, mentre i cosiddetti investimenti finanziari pertengono alla subarea degli investimenti nel capitale di rischio e/o alla subarea degli investimenti nel capitale di prestito dell area PATRIMONIALE della gestione. 65

9 L ANALISI PER INDICI L analisi per indici che ha lo scopo di valutare l assetto economico globale dell impresa nelle sue dimensioni (patrimoniale, finanziaria, reddituale e monetaria) si esprime mediante la costruzione di rapporti o quozienti ritenuti particolarmente espressivi per indagare la gestione aziendale nelle sue diverse dimensioni assumendo come base di partenza i valori, gli aggregati ed i risultati intermedi ottenuti a seguito della riclassificazione dei modelli quantitativi. L analisi per indici ha il vantaggio di trasformare i valori assoluti in valori relativi consentendo raffronti oltre che nel tempo anche nello spazio (confronti interaziendali) o con parametri obiettivo (benchmark). Tuttavia gli indici rappresentano validi strumenti di investigazione solamente se la loro applicazione è ragionata e non meccanicistica. Ciò richiede un processo elaborativo coerente con le finalità perseguite nell analisi. Essendo un indice un rapporto tra due valori, per evidenti ragioni matematiche, la sua variazione può dipendere sia dall incremento (decremento) del numeratore, sia dall aumento (diminuzione) del denominatore. Non è quindi sufficiente un analisi che si limiti al dato numerico, ma occorre risalire alle ragioni che sono alla base di quel dato valore. 66

10 Inoltre, la validità dei quozienti come strumento di analisi risiede nella possibilità sia di effettuare confronti con parametri di riferimento, sia nella necessità di valutarne relazioni di equilibrio e di coerenza date dall interconnessione delle diverse dimensioni di analisi. Da ciò consegue che, almeno nelle analisi esterne, riveste un significato estremamente limitato stabilire un valore predefinito normale o ideale, in quanto lo stesso dipende dalle condizioni specifiche in cui opera l impresa, dalle sue scelte sia operative che strategiche, nonché da altri fattori (congiunturali, strutturali, extra-economici). I quozienti di bilancio si compongono in un sistema generale che ha rilievo sia in sede di elaborazione dei dati che in sede di interpretazione dei risultati dal momento che solamente da un esame coordinato, svolto mettendone in luce molteplici interdipendenze si possono ottenere utili informazioni. Nell ambito di tale sistema generale si possono individuare alcuni sotto-sistemi in rapporto alle specifiche finalità conoscitive ed alle diverse dimensioni rilevanti in cui è indagabile l assetto economico globale dell impresa. Si distinguono, in particolare, i quozienti e le analisi di: SOLVIBILITA o LIQUIDITA SOLIDITA REDDITIVITA 67

11 Gli INDICI di SOLVIBILITA o LIQUIDITA La liquidità si collega all equilibrio finanziario e monetario (solvibilità) nel breve periodo. Un adeguata liquidità esprime la capacità di generare flussi finanziari e monetari tali da mantenere un costante equilibrio tra attivo e passivo a breve termine ovvero l attitudine a far fronte, tempestivamente e a costi accettabili, ai propri impegni. Alcuni indici fondamentali, da valutarsi unitamente al Margine di tesoreria e al Capitale Circolante Netto Finanziario, che consentono di condurre tale analisi sono: Liquidità primaria = Liquidità immediate e differite/passivo a breve termine Liquidità secondaria = Attivo a breve termine/passivo a breve termine Durata media dei crediti commerciali = Crediti commerciali/vendite*/365 * Ricavi delle vendite e delle prestazioni Durata media dei debiti commerciali = Debiti commerciali/acquisti*/365 * Costi per beni e servizi (esclusi gli oneri diversi di gestione) 68

12 Gli INDICI di SOLIDITA o di INDEBITAMENTO La solidità è definibile come la capacità di un impresa di perdurare nel tempo in modo autonomo. La solidità può essere interpretata secondo due diverse accezioni: la prima richiama l insieme delle condizioni di equilibrio, inteso in termini di scadenze temporali, tra investimenti (struttura patrimoniale) e finanziamenti (struttura finanziaria); la seconda fa riferimento alla dipendenza finanziaria da terze economie ovvero all equilibrio tra mezzi propri e di terzi privilegiando l analisi del mix per scadenza. Alcuni importanti indici da apprezzarsi unitamente al Margine di struttura sono: Autocopertura dell Attivo a medio lungo termine = Attivo a m-l termine/patrimonio Netto Copertura dell Attivo a medio lungo termine = Attivo a m-l termine/patrimonio Netto + Passivo a m-l termine Rapporto di indebitamento (complessivo) = Mezzi propri/mezzi di terzi 69

13 Gli INDICI di REDDITIVITA Per redditività s intende in prima approssimazione il rapporto tra una prescelta configurazione di reddito ed il correlato volume di capitale necessario per produrlo oppure tra il medesimo reddito e grandezze espressive dell attività svolta. L analisi della redditività verifica la coerenza tra i risultati economici del conto economico riclassificato rispetto alle risorse impiegate per ottenerli. I principali indicatori della redditività sono: ROE (Return on Equity) = Reddito Netto/Patrimonio Netto esprime la redditività netta dei mezzi propri ROI (Return on Investment) = Reddito Operativo/Capitale Investito esprime il rendimento netto del capitale investito a prescindere dalle scelte di finanziamento effettuate ROI caratteristico = Reddito Operativo Caratteristico/Capitale Investito Operativo Netto esprime il rendimento netto del capitale investito nella gestione caratteristica Redditività del Capitale Circolante Operativo Netto = Margine Operativo Lordo/Capitale Circolante Operativo Netto 70

14 ROS (Return on Sales) = Reddito Operativo Caratteristico/Vendite esprime la redditività delle vendite ed è interpretabile come l aspetto economico dell efficienza Rotazione del Capitale Investito = Vendite/Capitale Investito Operativo Netto rileva la velocità di disinvestimento delle risorse della gestione caratteristica ed è interpretabile come la dimensione finanziaria dell efficienza Incidenza del Reddito Operativo sul Reddito Operativo Caratteristico = Reddito Operativo/Reddito Operativo Caratteristico consente di apprezzare il peso della redditività dell area patrimoniale della gestione rispetto a quella caratteristica 71

15 IL COSTO DELL INDEBITAMENTO Il costo medio delle risorse finanziarie è determinabile in prima approssimazione con il seguente rapporto: Oneri Finanziari/Mezzi di terzi Tale indice ha una limitata portata informativa in quanto i mezzi di terzi si suddividono in tre tipologie: esplicitamente onerosi o debiti finanziari; implicitamente onerosi; non onerosi Poiché gli oneri finanziari posti al numeratore fanno riferimento solamente alla prima fattispecie (mezzi di terzi esplicitamente onerosi) risulta maggiormente opportuno ragionare in termini di Onerosità dei debiti finanziari (ROD) data dal seguente rapporto: Oneri finanziari/debiti finanziari Il passaggio dal totale dei mezzi di terzi a quelli esplicitamente onerosi avviene di regola con una procedura semplificata consistente nel sottrarre dai primi almeno due categorie di debiti a onerosità implicita: i debiti verso fornitori ed il TFR. 72

16 La LEVA FINANZIARIA ROE (Return on Equity), ROI (Return on Investment) e ROD (Return on Debt) non forniscono solamente un indicazione in merito alla redditività (operativa e netta) ed all onerosità dei debiti finanziari, ma consentono valutazioni in merito alle politiche di indebitamento adottate e di adeguatezza dei rendimenti ottenuti. Attorno a questi tre indicatori ruota il principio della finanza aziendale inerente il meccanismo della LEVA FINANZIARIA che stabilisce la bontà del debito e quindi della sua espansione ogni volta che l onerosità ad esso associato è inferiore alla redditività del capitale così ottenuto. Ogni volta che il costo dell indebitamento (ROD) è inferiore alla redditività che i mezzi di terzi unitamente ai mezzi propri possono generare (ROI), la scelta stessa di indebitamento provoca un rialzo della redditività netta (ROE). I debiti possono generare ricchezza in virtù della capacità dell impresa di impiegare internamente il capitale raccolto a rendimenti superiori rispetto al costo sopportato per l indebitamento medesimo. 73

17 Vale la seguente relazione: ROE = ROI + (ROI - ROD) x DF/PN E facilmente intuibile che l effetto di leva finanziaria - dato dal rapporto tra debiti finanziari e patrimonio netto - è positivo se e solo se è positiva la differenza (spread) tra ROI e ROD ed è tanto maggiore quanto più elevato il rapporto esistente tra mezzi di terzi e mezzi propri. Occorre prestare particolare attenzione a non commettere facili errori in sede di costruzione e di interpretazione della relazione appena espressa che resta valida solo in presenza di determinati accorgimenti. 1) nel passaggio dal REDDITO OPERATIVO al REDDITO NETTO è necessario che sia opportunamente isolato l effetto della gestione finanziaria e che siano stati eliminati i risultati della gestione patrimoniale ed i componenti straordinari di reddito; 74

18 2) poiché il REDDITO OPERATIVO incorpora gli oneri relativi all utilizzo di beni di terzi (che si riferiscono ad un capitale altrui) è necessario intervenire nella ricostruzione del ROI includendo nel capitale investito anche il capitale utilizzato, ma non di proprietà. Più semplicemente sarebbe plausibile una correzione del REDDITO OPERATIVO depurandolo dalla componente finanziaria (la quota interessi) inclusa nei costi per il godimento di beni di terzi, che dovrebbe essere opportunamente ricondotta alla gestione finanziaria; 3) inoltre dato che la redditività netta è espressa al netto delle imposte sul reddito occorre che anche il REDDITO OPERATIVO sia assunto al netto dell effetto imposte. 75

19 Gli INDICI di SVILUPPO L analisi dello sviluppo focalizza l interesse sulla crescita dell impresa nel duplice profilo strutturale ed operativo. Il tasso di crescita deve essere sostenibile senza compromettere la redditività e la solidità. Gli indicatori di sviluppo permettono di attuare due tipologie di analisi strettamente connesse: il confronto con l esterno attraverso la comparazione tra la crescita dell impresa e dei concorrenti; la congruenza interna dello sviluppo in termini di impatto finanziario e di redditività delle politiche perseguite. Gli indici di sviluppo sono prevalentemente rappresentati da TASSI DI VARIAZIONE di valori, aggregati e risultati intermedi ottenuti a seguito della riclassificazione dei modelli quantitativi. 76

20 PARTE TERZA Riferimenti di bibliografia C. Teodori, L analisi di bilancio, G. Giappichelli Editore, Torino, 2000, Capitoli 5, 6, 7, 8, 9. U. Sòstero, P. Ferrarese, Analisi di bilancio, Giuffrè Editore, Milano, 2000, Capitolo 3. G. Ferrero, F. Dezzani, P. Pisoni, L. Puddu, Le analisi di bilancio - indici e flussi, Giuffrè Editore, Milano, 2003, 7.4, 8.1, 8.2, 8.4,

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