La Trasmissione della Politica Monetaria. Giorgio Di Giorgio

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1 La Trasmissione della Politica Monetaria Giorgio Di Giorgio

2 La Funzione di Reazione Collega variazioni dello strumento obiettivo operativo (tasso di interesse) a scostamenti delle variabili di interesse (output e inflation) rispetto ai target In un modello complesso, è una funzione complicata. Ma Taylor ha dimostrato che è approssimabile con una regola semplice (USA, ). i = i* + g (π-π*) + h(y-y ) dove i* = (r + π*) e g > 1, h >0 Per Taylor, g =1,5 e h =0,5. Inoltre r = π*= 2%

3 Nel tempo e tra paesi cambiano i parametri della regola? Clarida, Galì e Gertler (1999) usano una versione forward looking della regola: i = i* + g (E t π t+i -π*) + h(e t y t+i -y ) Sia nella versione originale che in quella f.l. è lecito chiedersi: Come reagisce la banca centrale in periodi di maggiore o minore livelli e volatilità di output e inflation? Studio della regola di politica monetaria in USA e Germania in 4 decadi (Di Giorgio e Cuccio, 2000)

4 Tavola 1: Statistiche Descrittive su Inflazione e Produzione Industriale Germania Media Inflazione Volatilità Inflazione Media Tasso di Crescita Volatilità Tasso di Crescita Anni 60 2,43 0,86 5,13 5,5 Anni 70 4,76 1,44 2,42 4,69 Anni 80 2,83 2,09 1,37 3,81 Anni 90 2,97 1,32 0,91 4,68 USA Anni 60 2,38 1,49 5,69 3,76 Anni 70 6,82 2,53 2,99 6,24 Anni 80 5,29 3,19 2,15 4,33 Anni 90 3,27 1,01 1,79 4,76

5 Tavola 2: Stima dei Parametri della regola forward looking. Germania Costante γ π γ y J statistic Anni 60 3,18 (0,3) 0,32 (0,08) 0,19 (0,03) 0,13 Anni 70 0,99 (0,25) 0,86 (0,06) 0,27 (0,03) 0,18 Anni 80 3,65 (0,16) 1,01 (0,6) 0,12 (0,03) 0,13 Anni 90 0,04 (0,26) 2,16 (0,08) 0,35 (0,01) 0,15 USA Anni 60 2,6 (0,09) 0,56 (0,04) 0,1 (0,01) 0,1 Anni 70 2,69 (0,27) 0,61 (0,03) 0,27 (0,1) 0,13 Anni 80 4,31 (0,26) 1,01 (0,05) 0,08 (0,02) 0,12 Anni 90 2,02 (0,31) 1.05 (0,08) 0,13 (0,03) 0,14

6 Tavola 3: Stima dei parametri della regola backward looking. Germania Costante γ π γ y Anni 60 3,19 (0,39) 0,46 (0,13) 0,19 (0,03) Anni 70 0,14 (0,72) 1,06 (0,15) 0,19 (0,05) Anni 80 4,03 (0,19) 1,07 (0,04) 0,14 (0,02) Anni 90 1,88 (0,31) 1,39 (0,09) 0,16 (0,03) USA Anni 60 1,81 (0,14) 1,01 (0,05) 0,04 (0,01) Anni 70 1,3 (0,23) 0,79 (0,03) 0,27 (0,01) Anni 80 4,89 (0,51) 1,1 (0,24) 0,1 (0,03) Anni 90 0,07 (0,03) 1,51 (0,09) 0,24 (0,02)

7 Risultati delle stime Il coefficiente associato all inflazione nella funzione di reazione aumenta nel tempo Il valore (esatto) dei coefficienti dipende dal tipo di stima, ma il messaggio è lo stesso Anche il coefficiente associato alla stabilizzazione ciclica è significativamente >0 (anche in Germania) e maggiore in periodi in cui è forte la volatilità dell output (70s negli USA, 70s e 90s in Germania)

8 Meccanismo di trasmissione degli impulsi monetari Canale tasso di interesse Canale tasso di cambio Canale prezzi attività finanziarie Canale credito bancario Canale finanziario

9 Gli effetti della politica monetaria L evidenza empirica (Bernanke e Gertler, 1995) di un aumento dei tassi di interesse (Politica Monetaria restrittiva) negli Usa, sembra coerente con: Una caduta della domanda aggregata (dopo 2-3 trimestri), e solo successivamente della produzione e dell occupazione Una riduzione più consistente e rapida negli investimenti immobiliari e nei consumi durevoli, effetti minori e più lenti sugli investimenti aziendali effetti molto più lenti e restrittivi sui prezzi e l inflazione Apprezzamento del cambio 9

10 Canale tasso di interesse M i I, C Y Struttura dei tassi. Meccanismi di arbitraggio sui mercati finanziari e aspettative di mercato determinano la Curva dei Rendimenti, normalmente inclinata positivamente, che mostra come i tassi comuovono (1+i 2t ) 2 =(1+i 1t )(1+i 1t+1 ) da cui i 2t (i 1t +i 1t+1 ) / 2, ma anche i 1t+1 = 2 i 2t -i 1t Un aumento dei tassi a breve si trasmette su tutta la curva, attraverso sostituzioni di portafoglio e arbitraggi. 10

11 Canale del Cambio: Una restrizione monetaria induce un aumento del differenziale di interesse con l estero, che induce un apprezzamento del cambio nominale. Nel breve periodo, a ciò si accompagna un apprezzamento reale che scoraggia le esportazioni nette e per questa via la domanda aggregata, la produzione e l occupazione.

12 Canale prezzi attività finanziarie L aumento dei tassi di interesse induce uno spostamento degli agenti dal mercato azionario ai bonds. I prezzi delle azioni si riducono, diminuisce la ricchezza (non necessariamente il reddito) delle famiglie e quindi i consumi. Inoltre, diminuisce la variabile q da cui secondo Tobin dipendono gli investimenti in capitale fisico delle aziende.

13 Canale credito bancario L aumento dei tassi induce una riduzione della domanda di moneta (depositi bancari). Se le banche non sterilizzano la riduzione dei depositi espandendo la raccolta con altre forme, o se non riducono esclusivamente i titoli in portafoglio, diminuiranno anche i prestiti alle imprese. Per le imprese bank dependent, ciò induce una riduzione degli investimenti.

14 Canale finanziario L aumento dei tassi riduce il prezzo delle azioni, e quindi il valore patrimoniale di aziende quotate che rappresenta una garanzia per i prestatori di fondi. Conseguentemente sale il rischio di credito e i prestatori richiedono tassi più elevati. L aumento dei tassi inoltre peggiora i cash flow e i bilanci aziendali delle piccole imprese aumentando i problemi di screening da parte dei finanziatori e i loro costi di monitoring. I finanziatori sono quindi indotti a chiedere prezzi più alti per il servizio di credito.