Cattedra di Mercati e investimenti finanziari

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1 Cattedra di Mercati e investimenti finanziari I mercati obbligazionari: un analisi dei trend più recenti Prof. Domenico Curcio

2 I mercati obbligazionari: offerta e domanda di titoli Nel 2015 le emissioni nette di titoli pubblici si sono più che dimezzate rispetto al 2014 (da 67 a 25 miliardi) a seguito della riduzione del fabbisogno e del parziale utilizzo delle disponibilità liquide da parte del Tesoro; la consistenza dei titoli pubblici in rapporto al PIL è rimasta pressoché invariata (al 111,4 per cento). La quota di titoli pubblici detenuti dalla Banca d Italia è sensibilmente aumentata (al 9,1 per cento a fine 2015, dal 5,7 di fine 2014) per via delle operazioni effettuate nell ambito del programma di acquisto da parte dell Eurosistema. I titoli acquistati dalla Banca d Italia sono stati in gran parte ceduti dalle famiglie e dalle banche italiane, mentre la quota di titoli detenuti da non residenti è rimasta sostanzialmente invariata (al 29 per cento circa).

3 I mercati obbligazionari: rendimenti I prezzi dei titoli di Stato italiani hanno beneficiato dell avvio del piano di acquisto della BCE, analogamente a quanto accaduto negli altri paesi dell area dell euro. Gli effetti attesi del programma in parte già anticipati dagli operatori di mercato alla fine del 2014, prima del varo dello stesso hanno determinato nel primo trimestre del 2015 una marcata flessione dei rendimenti su tutte le scadenze. Dalla seconda metà di aprile 2015 si è verificato un temporaneo rialzo dei tassi di interesse sui titoli di Stato italiani e degli altri paesi dell area dell euro, causato dapprima da fattori tecnici e da un miglioramento delle aspettative di inflazione e crescita nell area e successivamente da un incremento dei premi per il rischio sovrano connesso con la crisi greca. La discesa dei rendimenti è ripresa nell estate 2015, dopo il raggiungimento di un accordo su un nuovo piano di aiuti alla Grecia, ed è proseguita in autunno grazie al consolidarsi delle attese di un rafforzamento del programma di acquisto. Nel complesso del 2015 il tasso di interesse sui titoli di Stato decennali è sceso di circa 30 punti base (all 1,6 per cento lo scorso dicembre) e lo spread rispetto al corrispondente titolo tedesco si è ridotto da 135 a 97 punti base.

4 I mercati obbligazionari: rendimenti All inizio del 2016 le forti tensioni sui mercati finanziari innescate dal peggioramento del quadro macroeconomico globale e da timori sulla qualità degli attivi delle banche europee hanno avuto un impatto limitato sui rendimenti dei titoli di Stato italiani, anche per via dell effetto stabilizzante degli acquisti dell Eurosistema. Dalla metà di febbraio 2016 i rendimenti sono tornati a diminuire, grazie anche alle attese di ulteriori misure di stimolo monetario; ne è risultato, nel complesso del primo quadrimestre, un calo di circa dieci punti base del rendimento del titolo decennale. Nello stesso periodo lo spread con la Germania è moderatamente aumentato, in un contesto di elevata volatilità, risentendo di fenomeni di ricomposizione dei portafogli degli investitori verso attività, quali i Bund tedeschi, ritenute estremamente sicure.

5 I mercati obbligazionari: gli scambi sul secondario Nel corso del 2015 le condizioni di liquidità del mercato secondario dei titoli di Stato italiani sono rimaste distese, sebbene abbiano subito temporanei lievi peggioramenti in concomitanza con episodi di elevata volatilità sui mercati finanziari internazionali e, in particolare, attorno alla metà dell anno, con le fasi più acute della crisi greca. La maggiore sensibilità delle condizioni di liquidità a shock esterni sarebbe ascrivibile in parte ad alcuni cambiamenti strutturali che stanno interessando il funzionamento dei mercati dei titoli a reddito fisso, tra cui la crescente diffusione degli scambi ad alta frequenza e la minore propensione degli intermediari a detenere scorte elevate di titoli; tali sviluppi avrebbero anche in parte ridotto la capacità del mercato di assorbire ordini di importo elevato senza variazioni significative dei prezzi.

6 I mercati obbligazionari: gli scambi sul secondario Nella media dello scorso anno gli scambi giornalieri di titoli sono stati inferiori a quelli registrati nel 2014 sia sul mercato MTS cash, sia sulla piattaforma BondVision; il differenziale fra denaro e lettera sulle proposte di negoziazione dei BTP è cresciuto, pur restando assai basso. Sono invece lievemente aumentate le quantità di titoli offerti in acquisto e in vendita dai market maker.

7 Il mercato dei titoli pubblici in Italia Nel 2015 le società non finanziarie italiane hanno continuato a effettuare collocamenti lordi di obbligazioni sui mercati internazionali per importi consistenti (23 miliardi, contro 21 nel 2014, fonte: Dealogic). Il saldo complessivo fra emissioni e rimborsi di obbligazioni è risultato tuttavia lievemente negativo, in linea con la tendenza recentemente mostrata dalle imprese italiane a ridurre il proprio indebitamento. Nel 2015 le banche, sia italiane sia degli altri paesi dell eurozona, hanno continuato a sostituire le obbligazioni con fonti di provvista meno costose, come i depositi della clientela. Ne sono conseguiti ingenti rimborsi netti di obbligazioni, realizzati dai gruppi bancari italiani anche mediante una diminuzione dei collocamenti all ingrosso sui mercati internazionali (a 28 miliardi, da 36 nel 2014, fonte: Dealogic).

8 I mercati obbligazionari italiani Le condizioni di finanziamento delle società italiane sui mercati obbligazionari hanno continuato ad avvicinarsi a quelle praticate agli emittenti degli altri paesi dell area dell euro, segnalando il progressivo venire meno della frammentazione dei mercati dell area lungo confini nazionali che aveva contraddistinto la fase più acuta della crisi del debito sovrano nel biennio Vi hanno contribuito l avvio della ripresa economica nel nostro paese e l orientamento fortemente espansivo della politica monetaria. Nel corso del 2015 si è azzerato il divario fra il rendimento medio delle obbligazioni emesse dalle banche italiane (sceso di 0,3 punti percentuali, all 1,1 per cento) e quello dei titoli emessi dalle banche di altri paesi dell area dell euro. Le tensioni che hanno interessato il comparto bancario alla fine del 2015 e all inizio del 2016 hanno temporaneamente spinto al rialzo i rendimenti e i premi al rischio, in misura marcata per i titoli subordinati. Anche i tassi di interesse sulle obbligazioni delle società non finanziarie italiane si sono ridotti nel corso del 2015 (di 0,1 punti percentuali, all 1,1 per cento), collocandosi su livelli leggermente inferiori a quelli medi dell area dell euro.