Risparmio gestito e stili di gestione Dott. Sergio Paris - Università degli Studi di Bergamo
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1 Economia dei mercati mobiliari e finanziamenti di aziende Risparmio gestito e stili di gestione Dott. Sergio Paris - Università degli Studi di Bergamo
2 Gli stili di gestione Stile di gestione come espressione di sintesi dei criteri e dei principi adottati da un gestore nella conduzione delle fasi di asset allocation e stock selection del processo di gestione Elementi che concorrono a definire uno stile di gestione: Grado di propensione al rischio (gestioni a capitale protetto, con rendimento obiettivo, ecc.) Focus su perfomance assolute o relative (gestioni total return o gestioni a benchmark) Grado di aderenza al benchmark (gestioni attive o passive) Livello di automazione dei processi decisionali (gestioni più o meno quantitative )
3 La contrapposizione fra stile di gestione passivo e attivo Gestione passiva Obiettivo: ottenere un rendimento e un esposizione al rischio aderenti a quelli del benchmark concordato con l investitore Presupposto: risulta arduo, in mercati efficienti, ottenere performance nette superiori a quelle dei benchmark Modalità di gestione: replicare l asset allocation del parametro di riferimento, limitando l impiego di risorse per il monitoraggio e l analisi dei mercati finanziari e per la realizzazione e gestione di complessi algoritmi matematici, finalizzati alla costruzione di portafogli migliori rispetto a quello di mercato Onerosità: costi di gestione limitati, e conseguentemente commissioni contenute, in virtù del minor dispiego di risorse Gestione attiva Obiettivo: generare un rendimento (corretto per il rischio) superiore a quello del benchmark Presupposto: la mission di un gestore consiste nel battere il mercato, facendo leva sulle superiori conoscenze e professionalità (solo così offre valore aggiunto alla clientela) Modalità di gestione: conduzione delle attività di asset allocation tattica e di stock selection, al fine di sfruttare gli alterni andamenti del mercato e cogliere le opportunità di extrarendimento Onerosità: elevato carico commissionale, che si giustifica in caso di overperformance superiori alle extra-fees
4 Stile di gestione attivo o passivo? Esiste uno stile migliore? Sulla base di quali elementi è teoricamente possibile stabilire una eventuale superiorità? a) Aspetti teorici: Livello di efficienza dei mercati Capacità dei investitori professionali di ottenere extra-rendimenti (al netto degli oneri commissionali) b) Aspetti tecnico-operativi: le gestioni passive possono subire il cosiddetto front running (possibilità da parte di alcuni soggetti di anticipare le mosse di altri operatori, contribuendo a deteriorare le condizioni economiche delle compravendite di questi ultimi) Esempio: ribilanciamenti periodici degli indici di mercato, che obbligano i gestori passivi a mutare i propri portafogli per adattarsi ai benchmark
5 Difetto comune delle gestioni attive e passive: Gestioni total return Entrambe tendono, seppur con un grado di approssimazione diverso, a seguire l andamento del parametro di riferimento, diventando schiave dei benchmark in periodi di bear market Evidenza empirica: incapacità delle gestioni, sia attive che passive, di tutelare l integrità del patrimonio conferito durante l ultimo triennio di mercati azionari ribassisti Eccessiva attenzione alle performance relative anziché a quelle assolute Gestioni total return come possibile risposta Mandati di gestione con un obiettivo di rendimento positivo in termini assoluti Rendimento target predeterminato, stabilito usualmente con cadenza annuale, espresso sotto forma di tasso fisso o variabile (tipicamente tasso Euribor + spread) Modalità di gestione: asset allocation eventualmente anche sensibilmente diversa da quella del benchmark (comunque obbligatorio sulla base della normativa Consob)
6 Gestioni a capitale protetto o garantito Gestioni a capitale garantito Contengono una garanzia, contrattualmente sancita, di restituzione a scadenza del 100% (o di una quota altrimenti stabilità) del capitale conferito La garanzia è generalmente ottenuta attraverso investimenti in strumenti di matrice assicurativa Gestioni a capitale protetto Non contengono una garanzia contrattuale di restituzione del capitale La protezione del capitale è perseguita mediante una strategia di gestione volta a ridurre al minimo, in termini probabilistici, la possibilità di conseguire rendimenti negativi La tutela dell integrità patrimoniale avviene solo entro predeterminati margini di probabilità Fanno leva sul concetto e sulle metodologie dello shortfall risk (rendimenti attesi superiori a zero percento entro prefissati intervalli di confidenza)
7 Dato un: Un orizzonte temporale (denominato cliquet period) entro il quale opera la protezione del capitale Una quota percentuale di capitale protetto (100% o eventualmente meno) Viene investita: in strumenti monetari una quota di capitale tale da ottenere a scadenza il controvalore del capitale garantito in strumenti derivati (tipicamente opzioni call su indici azionari) la restante parte del capitale Risultato: Se al termine dell arco temporale l opzione call risulta essere in the money, viene esercitata garantendo così un guadagno da aggiungere a quello derivante dall investimento principale Se l opzione è out of the money (valore nullo) viene restituita solo la quota di capitale protetto Il funzionamento tipico delle gestioni a capitale protetto Esempio Capitale investito: euro Protezione del capitale: 95% Cliquet period: un semestre Rendimento annuo free-risk (per investimenti semestrali): 4% Capitale protetto: euro Capitale investito in strumenti monetari: 9.315,52 euro VA = (1,04 ) Capitale investito in derivati: 684,48 = ,52
8 Gestioni growth e gestioni value Terminologia che definisce l orientamento a privilegiare alternativamente, in sede di selezione dei titoli, le imprese di maggiore tradizione e buoni fondamentali (value) o le società innovative e contraddistinte da maggiori opportunità di crescita (growth) Modello teorico di riferimento (per la valutazione dei titoli) Imprese selezionate Parametri di valutazione principali P/e medio titoli acquistati Settori privilegiati Stile di gestione VALUE Analisi fondamentale (multipli di bilancio) Discounted cash flow model Aziende sottovalutate Aziende con brand consolidati Prezzo / Utili Prezzo / Flussi di cassa Basso Bancario, Assicurativo, Industriale, Immobiliare Difensivo GROWTH Discounted cash flow model (tasso g crescente) Real option theory Aziende in crescita Aziende innovative Crescita del fatturato Crescita degli utili Alto TMT (Tecnologia Multimedia Telecomunicazioni) Aggressivo
9 Gestioni core-satellite Nel core-satellite approach si compie una separazione del portafoglio tra componente core meno rischiosa (con un peso non inferiore generalmente al 70% del portafoglio) e una serie di investimenti satellite, più rischiosi e volti a ottenere extrarendimenti Investimenti core: prodotti finanziari a basso rischio (fondi monetari e obbligazionari) e strumenti indicizzati (ad es. ETF) che minimizzano l esposizione al rischio di mercato (il beta del portafoglio) Satellite 5 Private equity Satellite 4 Corporate bonds Satellite 1 Hedge Fund CORE Stocks (gestione passiva), Bonds, ETFs Satellite 3 Long /Short Equity Satellite 2 Small cap Stocks Investimenti satellite: strumenti maggiormente rischiosi, volti a massimizzare l alpha del portafoglio Fonte: Michele Modina
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