Tassi di cambio, parità, arbitraggi e speculazioni

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1 Politica economica (A-D) Sapienza Università di Rome Tassi di cambio, parità, arbitraggi e speculazioni Giovanni Di Bartolomeo Sapienza Università di Roma

2 L arbitraggio Un arbitraggio è un'operazione che consiste nell'acquistare un bene o un'attività finanziaria su un mercato rivendendolo su un altro mercato, sfruttando le differenze di prezzo al fine di ottenere un profitto Si parla di assenza di arbitraggio nelle situazioni in cui questo non è possibile L assenza di arbitraggio e di costi di transazione implica la legge del prezzo unico

3 La speculazione La speculazione consiste in una scommessa contro il mercato, lo speculatore spera di essere più bravo del mercato nel prevedere il futuro Ad esempio, acquistare un bene o un'attività finanziaria oggi ad un prezzo e rivenderla domani, cercando di guadagnare la differenza di prezzo Potrei anche speculare, accordandomi oggi per vendere una attività finanziaria, che non ho, ad un dato prezzo, fissato oggi, sperando che l attività domani costi meno

4 Domanda e offerta di valuta Il mercato dei cambi = mercato valuta estera. In Europa, si domandano dollari, si offrono dollari, Il tasso di cambio uguaglia domanda ed offerta di dollari. Ma negli Stati Uniti si domandano ed offrono euro (valuta estera), un altro mercato? No. Il mercato è unico.

5 Domanda e offerta di valuta No. Il mercato è unico. Chi domanda dollari è chi va sul mercato e vuole scambiare euro (offre euro) per avere dollari (domanda dollari) Chi offre dollari invece li vuole scambiare con gli euro (domanda euro). Equivalenze: Domanda di $ = Offerta Offerta di $ = Domanda di

6 Mercato della valuta Mercato: Non è (necessariamente) un luogo fisico preciso, ma è l insieme della domanda e dell offerta e delle istituzioni che lo regolano Tasso di cambio = Prezzo (relativo) di una valuta in termini di un altra Problema delle quotazioni: posso prezzare una valuta (es. dollaro) nei termini dell altra (es. euro) oppure vice versa. Diverse piazze (New York, Londra, Milano) diverse quotazioni, ma prezzi uguali

7 Tasso di cambio = prezzo relativo Se sul televideo il tasso di cambio tra euro e dollaro (cambio nominale bilaterale) è 2$, significa che 1 euro vale 2 dollari (ovvero il doppio). Questo significa che 1 dollaro vale 0.5 euro!!! (ovvero la metà) Se uno yen giapponese vale 3 dollari? Allora varrà 1.5 euro!!! Ricapitolando: 1 2$, , 1$ 0.5, 1$ 0.33, 1 3$, 1 1.5$ Oggi un euro vale 1.07 dollari!!!

8 Quotazioni Due tipi di quotazioni: Certo per incerto (volume quotation system) Incerto per certo (price quotation system) Il primo temine si riferisce alla valuta nazionale la seconda alla valuta estera. Esempio La quotazione certo per incerto a Roma significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 euro) in valuta estera (il dollaro) EUR/USD = 1.47$ Nota: la quotazione dipende da sistema e piazza

9 Quotazioni: esempi La quotazione certo per incerto tra dollaro ed euro a Roma significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 euro) in una incerta di valuta estera (il dollaro) EUR/USD = 1.47$. La quotazione certo per incerto tra dollaro ed euro a New York significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 dollaro) in una incerta di valuta estera (l euro) USD/EUR = La quotazione incerto per certo tra dollaro ed euro a New York significa quotare una quantità incerta della valuta nazionale (dollaro) in una certa di valuta estera (1 euro) EUR/USD = 1.47$. La quotazione certo per incerto tra sterlina ed euro a Londra significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 sterlina) in una incerta di valuta estera (l euro) GDB/EUR = Nota: la quotazione dipende da sistema e piazza

10 Esempio con vecchie quotazioni (2009) Quotazioni nel mondo reale Il prezzo denaro, o prezzo bid o buy, è il prezzo a cui è possibile vendere la valuta base per acquistare la valuta quotata. Esprime quindi il prezzo al quale il proprio broker è disposto ad acquistare la coppia di valute. Il prezzo lettera, o prezzo ask o sell o offer, è il prezzo a cui è possibile acquistare la valuta base vendendo la valuta quotata. Esprime quindi il prezzo al quale il proprio broker è disposto a vendere la coppia di valute. Prezzi: a) Bid (offerta/denaro); b) Ask (domanda/lettera); c) La differenza è lo spread.

11 Quotazioni e relazioni tra i tassi Televideo a Roma EUR/USD = 1.47 (dollari) EUR/CHF = 1.52 (franchi sv.) EUR/BRL = 2.57 (real) EUR/GDB = 0.91 (sterline) EUR/JPY = 131 (yen) Televideo a New York USD/EUR = 0.68 (euro) USD/CHF = 1.03 (franchi sv.) USD/BRL = 0.57 (real) USD/GDB = 0.62 (sterline) USD/JPY = (yen) USD/EUR = 1/(EUR/USD) = /1.47 = 0.68 USD/CHF = USD/EUR * EUR/CHF= = 1.03 USD/BRL = BRL/EUR * EUR/USD = / = 0.57

12 Un po di vocabolario Parlare di apprezzamento (deprezzamento) dell euro sul dollaro l euro vale di più (meno) di prima in termini di dollari. In modo simile si possono usare i termini rivalutazione e svalutazione (che derivano dai sistemi di cambi fissi). L euro si apprezza EUR/USD aumenta (con un euro compri più dollari) USD/EUR si riduce (con un dollaro si comprano meno euro) Quindi occhi alla definizione che usate dire che il tasso aumenta non vuol dire nulla.

13 Variazioni del cambio bilaterale Come ogni prezzo risente di domanda e offerta (in questo caso di valuta estera) Se aumenta la domanda di valuta estera (per qualsiasi causa di peggioramento della bilancia dei pagamenti oppure intervento pubblico) il cambio si deprezza e viceversa Se l euro si svaluta rispetto al dollaro occorrono meno dollari per un euro. Quindi: Dato il prezzo in euro dei beni, diminuisce il loro prezzo in dollari (esportazioni europee in USA più competitive); Dato il prezzo in dollari dei beni, aumenta il loro prezzo in euro (importazioni europee dagli USA meno competitive)

14 Regimi di cambio Con cambi flessibili (o fluttuanti) non vi sono limiti all oscillazione dei cambi (esempio: dollaroeuro-yen) Con cambi fissi vi sono limiti di oscillazione attorno alla parità (per intervento pubblico o per meccanismi automatici) (esempio: SME in passato) Con una fluttuazione sporca o amministrata: cambi flessibili con autorità che discrezionalmente intervengono

15 Cambio bilaterale multilaterale L Area Euro commercia con 100 paesi = 100 tassi. Quanto vale l euro? Una misura sintetica potrebbe essere la media!!! La media va riferita ai cambi misurati con la stessa unità di misura (incerto per certo). Esempio. Ci si può chiedere, quanto costa una valuta paniere composta da ½ dollaro e ½ sterlina. ½ USD/EUR + ½ GDB/EUR = /0.91 =1.78 Comprare mezza sterlina e mezzo dollari costa 1.78 euro Media dei tassi di cambio (incerto per certo).

16 Tassi di cambio multilaterali Facendo la media dei 100 tassi di cambio (incerto per certo) si ottiene quanto costa comperare un paniere che contiene un centesimo di ogni valuta. e m = (S i e i )/100 i= e i tassi nominali bilaterali incerto x certo. Una misura sintetica di quanto vale l euro. Questa misura ci dice che se, a parità delle atre valuta, raddoppia il tasso di cambio con il dollaro e si dimezza quello tra euro e bath thailandese, il valore dell euro non muta. Non è molto utile!!!

17 Tasso di cambio effettivo Meglio una media ponderata (tasso di cambio effettivo) ossia quanto costa un paniere formato da valute detenute in diverse quantità (pesi, ad esempio, le quote di esportazioni). e eff = S i w i e i w i pesi (S i w i =1). Una misura sintetica di quanto vale l euro. Assumiamo: w USD = 0.40 e w THB = 0.01 In un paniere di 100 monete ci sono 40 dollari e 1 bath (l UE esporta: 40% negli Stati Uniti e 1% in Thailandia). Se il dollaro si apprezza del 1%, perché il tasso effettivo non vari occorre che il bath si deprezzi del 40%.

18 Prezzi e tasso di cambio Confrontare i prezzi: Prezzo scarpe da ginnastica a Roma 10 euro Prezzo scarpe da ginnastica a New York 20 dollari Un paio di scarpe costa di più a New York o a Roma? Il costo delle scarpe a New York dipende da quanto costano i dollari, per comprare negli Stati Uniti devo prima comprare i dollari. Devo sapere: quanto costano le scarpe in dollari (prezzo) e quanto costano i dollari (tasso di cambio).

19 Cambio reale (e R ) e competitività Assumiamo che P=10 indice prezzi in Italia, P US =20$ indice prezzi negli Stati Uniti, EUR/USD=2$, allora e R = P x (EUR/USD)/ P US = 10x2/20 = 1 Nota e R è un numero puro ($/$ = / ): e R = P x (EUR/USD)/ P US = P/ P US x (USD/EUR) Comprare a NY non è ne più ne meno conveniente. Se e R >1 l Europa non è competitiva e viceversa. Se e R =1+0.2 in Europa i prezzi sono il 20% più alti rispetto gli USA. Se e R =1-0.6 in Europa i prezzi sono il 60% minori rispetto gli USA. Altre misure: cambio reale su tradable, su costo del lavoro. 1

20 ሶ Variazione del cambio reale (e R ) Cambio reale (livelli) e R = p x e p w Nota: e R = tasso di cambio reale; P = prezzi interni, e = tasso di cambio nominale; p w = prezzi esteri Come variazione e R = p ሶ + eሶ ሶ p W Rivedete come si passa dai i livelli alle variazioni

21 Mercati a termine e a pronti Mercato a pronti (tasso spot) Il prezzo di una valuta in termini di un altra con uno scambio che avviene nel giro di tre giorni lavorativi. Determinato da chi oggi domanda e chi oggi offre valuta. Mercato a termine (tasso forward) Ci si accorda oggi, firmando un contratto, a scambiare ad una certa data (es. tre mesi) valuta ad un tasso prefissato (tasso di cambio a termine). Questo tasso è determinato da chi oggi domanda e chi oggi si offre di firmare questo contratto.

22 Premio e sconto Definiamo F = tasso forward e S = spot (certo x incerto, ossia valore di 1 ) La quantità (margine a temine): mt =(F S)/S si chiama premio (se mt>0) oppure sconto (se mt<0); misura quanto è maggiore il tasso forward in % dello spot Se mt>0 premio sulla detenzione di Se mt<0 detenere è costoso

23 Esempio Se S=1$ e F=1.02$ (1$=0.98 ); mt=2% Se detengo 100 e compro $ forward, alla scadenza dovrò pagare 100 per avere 102$ che (se S non varia) valgono 102, guadagno il 2% <<premia detenere >> Se S=1$ e F=0.98$ (1$=1.02 ); mt=-2% Se compro 100 $ spot a 100 e li vendo forward, alla scadenza per 100$ mi daranno 102, guadagno il 2% <<detenere costa>>

24 Arbitraggio e mercati finanziari In un modo con libertà di movimento per i capitali con due asset equivalenti (stesso rischio), immaginiamo di poter fare un investimento finanziario in Europa o all estero (Stati Uniti)? Nel paese in cui il rendimento è maggiore (il prezzo dell asset è minore)! Se tutti cercheranno di sfruttare la possibilità di arbitraggio, i rendimenti si uguaglieranno Tutti gli investitori investono dove il rendimento è maggiore, si crea un eccesso di domanda, il prezzo dell asset sale il rendimento scende

25 Arbitraggio in azione: Esempio Diverso rendimento in Europa e Stati Uniti faremo l investimento dove è più conveniente Se ad esempio è più conveniente negli USA, i capitali si sposteranno dall EU agli USA Aumenta la domanda di asset finanziari USA e si riduce la domanda di asset EU aumenta il loro prezzo in USA si riduce in EU si riduce il tasso in USA, aumenta in EU I capitali si spostano fino a che i rendimenti sono differenti (ossia esiste possibilità di arbitraggio)

26 Cambio (fisso) e arbitraggio Nota e=quanti $ vale 1 (1/e=quanti vale 1$) Assumiamo if>ih e cambi fissi (oppure attesa di non variazione del cambio), esempio if ih>0.05 Compro $ al prezzo e, poi compro asset americani, ottengo alla scadenza (esempio, dopo tre mesi) il mio investimento più gli interessi in $, vendo i $ al prezzo 1/e e traduco l investimento in, ottenendo un guadagno del 5% maggiore rispetto ad un equivalente investimenti in Europa Ho fatto un arbitraggio, lo fanno tutti if e ih

27 Cambio (flessibile) e arbitraggio Assumiamo if i>0 (un differenziale del 5%) e cambi flessibili (apprezzamento, atteso, dell euro del 5%) Investendo negli USA guadagno il 5% in più, ma quando vado a cambiare i $ ottenuti questi valgono il 5% in meno!!! Se if ih=apprezzamento atteso (De e ) i rendimenti sono uguali (parità scoperta dei tassi di interesse) Se if i>de e investiamo all estero e vice versa

28 Una azione alternativa L investitore investendo all estero affronta un rischio legato all incerto andamento del cambio, quindi (se neutrale rispetto al rischio) sarà indifferente se if i=de e Alternativamente sapendo che otterrà a scadenza più dollari potrebbe venderli oggi sul mercato a termine, in questo caso sarà indifferente se if i=margine a termine

29 Parità tasso di interesse La parità scoperta sul tasso di interesse (UIP) è l uguaglianza tra la variazione attesa del tasso di cambio a pronti e il differenziale tra i tassi di interesse estero ed interno La parità coperta sul tasso di interesse (CIP) è l uguaglianza tra il margine a termine e il differenziale tra i tassi di interesse estero ed interno

30 Investimento in titoli Rendimento di un investimento in un titolo (1+ih) di valuta nazionale Rendimento investimento in un titolo estero e(1+if) di valuta estera con e tasso di cambio certo x incerto Ad esempio se investo un euro otterrò a scadenza 1+i euro, investendo in un equivalente titolo americano con 1 euro compro e dollari che rendono a scadenza (1+if) dollari

31 Arbitraggio Rendimenti di un investimento finanziario In Italia: (1+ih) di valuta nazionale ( ) Negli USA: e(1+if) di valuta estera ($) Sarò indifferente (neutrale rispetto al rischio) se mi attendo rendimenti uguali Ma nella stessa valuta!!! Se il tasso di cambio atteso alla scadenza è e e, investendo in USA mi aspetto in : e(1+if)/e e 1/e e è quanti mi aspetto valga 1 $ alla scadenza

32 Quanto vale l investimento estero Rendimento di un investimento in un titolo estero e(1+if) di valuta estera con e tasso di cambio certo x incerto. Ho aperto una posizione!!! Se non mi coprire contro il rischio e(1+if)/e e Dove e e è il tasso spot atteso tra tre mesi 1/e e è quanto mi aspetto valga un dollaro tra tre mesi

33 Ricapitoliamo Quindi (1+ih) = rendimento atteso (certo) in Italia; (1+if) e/e e = rendimento atteso (incerto) in USA Naturalmente: 1. (1+ih) = (1+if) e/e e è lo stesso 2. (1+ih) > (1+if) e/e e investire in Italia 3. (1+ih) < (1+if) e/e e investire negli USA Conviene in Italia, se e e /e > (1+if)/(1+ih), sono indifferente se (semplificando): De e = if ih

34 Esercizi 1. Se il cambio tra yen e dollaro quotato certo per incerto sulla piazza di New York aumenta, il dollaro si è apprezzato oppure deprezzato? 2. Se EUR/GDB = 0.2 e EUR/AUS = 0.5, quanto vale AUS/GDB? 3. In un mondo con 96 valute, qual è il numero minimo di tassi di cambio che dobbiamo conoscere per poter convertire ogni possibile coppia di valute? 4. Usare i dati il Lucido che segue per calcolare il tasso di cambio effettivo assumendo che l Area Euro esporta 40% negli Stati Uniti, il 20% in Gran Bretagna, il 15% in Brasile, il 7% in Svizzera, le restanti esportazione vanno in Giappone.

35 Esempio con vecchie quotazioni (2009) Quotazioni nel mondo reale Per l esercizio usate la colonna dei prezzi bid