Sandro Brusco (Stony Brook) Fausto Panunzi (Bocconi) INFORMAZIONE ASIMMETRICA

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1 Sandro Brusco (Stony Brook) Fausto Panunzi (Bocconi) INFORMAZIONE ASIMMETRICA

2 Introduzione - 1 Una delle idee più importanti della teoria economica è che i mercati sotto alcune condizioni- allocano i beni in modo efficiente Il libero scambio aumenta il benessere degli agenti economici Se Fausto possiede un auto che valuta 8 mila euro mentre Sandro, che usa di più la macchina, è disposto a pagare fino a 10 mila euro, uno scambio ad un prezzo compreso tra 8 e 10 mila euro aumenta l utilità di entrambi 2

3 Introduzione -2 Se Tito valuta la macchina di Fausto più di 10 mila euro, offrirà più di Sandro e acquisterà l auto I mercati concorrenziali allocano le risorse in modo efficiente cioè alla parte per la quale esse hanno maggior valore. Ipotesi implicita: le parti coinvolte hanno le stesse informazioni informazione simmetrica (non necessariamente perfetta) 3

4 Introduzione -3 Cosa accade se le parti non hanno le stesse informazioni? In particolare, cosa accade se una parte ha informazioni più accurate dell altra (informazione asimmetrica)? Supponiamo che Sandro non conosca la qualità dell auto di Fausto Forse Fausto ha un auto usata in ottime condizioni. Allora Sandro sarebbe disposto a comprarla per 10 mila euro, come nel nostro esempio iniziale 4

5 Introduzione - 4 Ma è possibile che Fausto abbia spremuto la sua auto negli anni in cui l ha usata e adesso essa sia un bidone (gli americani direbbero lemon). Anche i bidoni valgono qualcosa. Sandro è disposto a pagare 4 mila euro per un bidone, mentre per Fausto il bidone vale 3 mila euro Ipotesi cruciale: Fausto sa se la sua auto è in buone condizioni oppure no, ma Sandro non lo sa Sandro può solo assegnare una probabilità al fatto che l auto di Fausto sia in buone condizioni 5

6 Introduzione - 5 Supponiamo che Sandro assegni una probabilità del 50% all evento che Fausto gli stia vendendo una buona auto e 50% all evento che Fausto gli stia rifilando un bidone Allora Sandro sarà disposto a pagare al massimo 50% * % * 10 = 7 mila euro per l auto di Fausto Ma se Fausto ha un auto in buone condizioni, nel nostro esempio, egli preferisce tenersela per ogni prezzo inferiore a 8 mila euro 6

7 Introduzione -6 Dunque, Fausto non venderà l auto a Sandro come avverrebbe invece nel caso di informazione simmetrica Sul mercato verranno scambiate solo le auto usate che sono state spremute, i bidoni Quelle di buona qualità resteranno ai loro proprietari Per questa ragione si dice che siamo in presenza di un problema di selezione avversa Akerlof (1970) 7

8 Outline Modello di informazione asimmetrica con caratteristiche nascoste (selezione avversa) Azioni nascoste (moral hazard) Possibili rimedi Gatekeepers Disegno dei contratti 8

9 Informazione asimmetrica -1 L esempio del mercato delle auto usate è solo uno dei tanti esempi di mercati caratterizzati da una situazione di asimmetrie informative Lo stesso vale per il mercato del credito, per quello assicurativo, per il mercato del lavoro Anche la fornitura di beni pubblici è soggetta allo stesso problema: la disponibilità a pagare per un bene pubblico è informazione privata Per fissare le idee, consideriamo il mercato del credito e più esattamente una banca che deve concedere un prestito ad un imprenditore 9

10 Informazione asimmetrica -2 Ci sono due possibili tipi di asimmetria informativa: 1. Caratteristiche nascoste (selezione avversa): la banca non osserva alcune caratteristiche quali l abilità dell imprenditore o la reddivitità dei progetti dell impresa 2. Azioni nascoste (moral hazard): la banca non può osservare l intensità dell impegno esercitato dall imprenditore una volta ottenuto il prestito o la scelta del livello di rischio dei progetti dell imprenditore 10

11 Caratteristiche nascoste: un esempio -1 Un imprenditore vuole comprare una macchina per produrre giocattoli il cui costo è 65 Supponiamo per semplicità che l imprenditore non abbia ricchezza propria e che quindi debba prendere a prestito da una banca tutti i 65 Se il giocattolo piace, l imprenditore ottiene un flusso di cassa pari a 100 Se invece non piace il flusso di cassa è 0 11

12 Caratteristiche nascoste: un esempio -2 La probabilità di successo dipende unicamente dal talento dell imprenditore, ossia da quanto l imprenditore è bravo a disegnare giocattoli che piacciono Un imprenditore con talento (tipo T) ha successo con probabilità 0.8 Un imprenditore senza talento (tipo NT) ha successo solo con probabilità 0.4 La banca non osserva il tipo di imprenditore (cioè se ha talento oppure no) 12

13 Caratteristiche nascoste: un esempio -3 Tutto ciò che la banca sa è che la probabilità che l imprenditore abbia talento è 0.5 (sa che la frazione di tipi T nella popolazione di imprenditori è ½) Il contratto di finanziamento è un semplice contratto di debito: in cambio dei 65, l imprenditore si impegna a ripagare una somma D L imprenditore è protetto da responsabilità limitata: se il progetto fallisce non ripaga nulla. 13

14 Caratteristiche nascoste: un esempio -4 Vediamo cosa accadrebbe se ci fosse informazione simmetrica, cioè se la banca potesse osservare il tipo di imprendtore Gli impreditori di tipo T verrebbero finanziati dato che essi generano un cash flow atteso pari a 0.8 x x 0 = 80 > 65 14

15 Caratteristiche nascoste: un esempio -5 Gli imprenditori di tipo NT invece non riuscirebbero ad essere finanziati. Infatti, il cash flow atteso che essi generano è pari a 0.4 x x 0=40 < 65 In altre parole, essi non riuscirebbero a ripagare, in valore atteso, il loro prestito Dunque, nel caso di informazione simmetrica solo metà degli imprenditori, quelli con talento, verrebbero finanziati 15

16 Caratteristiche nascoste: un esempio -6 Torniamo ora al caso di informazione asimmetrica La banca non distingue il tipo di imprenditore ma sa solo che metà ha talento e l altra metà no Dal punto di vista della banca, l imprenditore genera, in valore atteso, 0.5x x40 = 60<65 La banca dunque non concederà il prestito all imprenditore dato che si aspetta di avere una perdita in valore atteso 16

17 Caratteristiche nascoste: un esempio -7 In altre parole, la banca non è disposta a concedere un prestito superiore a 60, a nessuna condizione, dato che per livelli di prestiti superiori si aspetta di avere una perdita attesa Dato che ciascun imprenditore necessita, per ipotesi, di 65, nessun imprenditore riceve il finanziamento razionamento del credito Abbiamo una situazione di sottoinvestimento (troppo poco credito) rispetto al caso di informazione simmetrica 17

18 Caratteristiche nascoste: un esempio -8 Ma il sottoinvestimento non è l unico esito possibile. Immagiamo ora che la frazione di tipi T sia 2/3 Adesso il cash flow atteso generato dall imprenditore è 2/3 * 80+1/3 * 40 = 66.7 > 65 Tutti gli imprenditori ricevono il prestito: abbiamo sovrainvestimento (troppo credito) rispetto al caso di informazione simmetrica 18

19 Caratteristiche nascoste: riassumendo Non potendo discriminare gli imprenditori sulla base delle loro caratteristiche, le banche possono concedere o troppo poco credito o troppo credito rispetto al caso di informazione simmetrica Nel primo caso imprenditori che generano profitti non riescono a finanziare i loro progetti Nel secondo caso anche imprenditori che generano perdite ottengono finanziamenti Il mercato non alloca il credito in modo efficiente 19

20 Azioni nascoste -1 L altro tipo di situazione di informazione asimmetrica è quella di moral hazard Una volta ottenuto il finanziamento, l imprenditore, con il suo comportamento, influenza l esito finale del progetto Ad esempio, l imprenditore può impegnarsi o no, oppure può scegliere di investire in progetti molto rischiosi o poco rischiosi Queste azioni non sono osservabili dalla banca azioni nascoste 20

21 Azioni nascoste: un esempio -2 Supponiamo che un imprenditore debba prendere a prestito 60 dalla banca per finanziare un progetto L imprenditore può scegliere se usare i soldi ottenuti per finanziare uno tra due possibili progetti Il progetto A rende 80 con certezza. Quindi genera un valore atteso pari a 80-60=20 Il progetto B rende 120 con probabilità 0.4 e 0 con probabilità 0.6. Quindi genera un valore atteso pari a = -2 21

22 Azioni nascoste: un esempio -3 La banca sarebbe disposta a finanziare l imprenditore, se egli scegliesse il progetto A, dato che riavrebbe certamente indietro i soldi (e magari anche degli interessi) La banca non sarebbe invece disposta a finanziare il progetto B, dato che avrebbe certamente delle perdite Ma è l imprenditore che sceglie quale progetto finanziare, una volta ottenuti i soldi dalla banca La scelta del progetto non è osservata dalla banca e per questo abbiamo un problema di moral hazard 22

23 Azioni nascoste: un esempio -4 Supponiamo che la banca conceda un prestito pari a 60 all imprenditore e che le due parti scrivano un contratto di debito (es. obbligazione) Assumiamo, per semplicità, che la banca si accontenti di riavere indietro esattamente 60 Quale progetto finanzierà l imprenditore? Se finanziasse il progetto A, egli guadagnerebbe 80-60=20 23

24 Azioni nascoste: un esempio -5 Se invece finanziasse il progetto B egli guadagnerebbe =60 con probabilità 0.4 e 0 con probabilità 0.6 (l imprenditore è protetto da responsabilità limitata!) Quindi egli guadagnerebbe in media 60 x 0.4 =24 >20! L imprenditore sceglierebbe il progetto B Ma allora la banca riavrebbe indietro solo 60x0.4=48 e quindi avrebbe una perdita pari a 12 Quindi non sarebbe disposta a prestare soldi all imprenditore 24

25 Azioni nascoste: un esempio -6 Notate che se l imprenditore promettesse di ripagare 70 alla banca invece di 60 le cose non cambierebbero in meglio Egli sceglierebbe a maggiore ragione il progetto B invece di quello A dato che nel primo caso egli otterrebbe 80-70=10 e nel secondo caso (120-70)x 0.4=20 La banca riavrebbe indietro solo 70x 0.4=28 contro i 60 prestati 25

26 Azioni nascoste: un esempio -7 Non esiste alcun tasso di interesse per il quale la banca sarebbe disposta a prestare 60 all imprenditore Il problema è che l imprenditore preferisce il progetto B a quello A, anche se rende meno, perché egli non ne sopporta interamente le perdite Quando le cose vanno male, l imprenditore è protetto dalla responsabilità limitata E la banca a sopportare le perdite e per tale ragione non è disposta a concedere un prestito all imprenditore 26

27 Azioni nascoste: un esempio -8 Il problema dell eccessiva rischiosità degli investimenti causato dalla mancata internalizzazione delle perdite è un tema di grande attualità Si è visto come nella recente crisi finanziaria le banche stesse avessero investito in titoli ad alto rendimento ma anche ad alto rischio Una possibile spiegazione è che esse mettessero in conto che, nel caso tali investimenti fossero andati male, ci sarebbe stato un intervento pubblico per salvarle Investimenti rischiosi avrebbero dato alti profitti alle banche se le cose fossero andate bene, lasciando alla collettività il conto da pagare in caso di insuccesso 27

28 Che fare? Due modi, non mutuamente esclusivi, di affrontare i problemi indotti dalla presenza di informazione asimmetrica 1. Generare informazione in modo da ridurre l asimmetria 2. Disegnare contratti e istituzioni in modo che vengano forniti gli appropriati incentivi ai partecipanti 28

29 Meccanici e analisti finanziari -1 Se Sandro sospetta che Fausto gli voglia rifilare un bidone, può chiedere al suo meccanico di fiducia di ispezionare la macchina. Allo stesso modo, un impresa che emette obbligazioni può chiedere a un agenzia di rating di valutare il titolo Gatekeepers: reputational intermediaries who provide verification and certification services to investors (Coffee 2002) 29

30 Meccanici e analisti finanziari -2 Chi sono i gatekeepers dei mercati finanziari? agenzie di rating società di revisione analisti finanziari Tutti questi agenti hanno il compito di verificare l accuratezza dell informazione che le imprese inviano agli investitori in modo da limitare le asimmetrie informative 30

31 Meccanici e analisti finanziari -2 Due (grossi) problemi: 1. Generare informazione costa. Il meccanico va pagato, l analista e le agenzie di rating pure. 2. Chi controlla gli incentivi di meccanici e analisti? O dei revisori dei bilanci? Enron, Cirio, Parmalat, Grecia: dove erano i gatekeepers? 31

32 Meccanici e analisti finanziari -3 Incentivi per meccanici e analisti: 1. Pagare in base al risultato ovviamente non funziona (le agenzie di rating sono pagate dai clienti). 2. La reputazione, come in tanti altri casi, sembra essere il meccanismo pratico che fornisce migliori risultati. Se so che un meccanico dice che tutte le macchine sono perfette resterò alla larga. Uno scandalo (=perdita di reputazione) può distruggere (e ha distrutto) anche la più prestigiosa azienda di revisione dei bilanci. 3. Ma la reputazione, per funzionare, ha bisogno di informazione. Quante macchine classificate come buone dal meccanico nel passato erano bidoni? 32

33 Disegno dei meccanismi Un altro modo per mitigare gli effetti negativi delle asimmetrie informative è scrivere contratti intelligenti mechanism design!! Occorre disegnare contratti e istituzioni in modo che i partecipanti che hanno informazione superiore facciano la cosa giusta nel loro interesse. Condizione chiave: compatibilità degli incentivi 33

34 Garanzie e premi -1 Se Sandro non ha un meccanico di fiducia per controllare la macchina e Fausto ha una buona macchina lo scambio è ancora possibile. Ricorda che Fausto valuta la macchina 8mila se buona e 3mila se è un bidone. Supponiamo che una macchina buona non abbia bisogno di meccanico per i prossimi due anni. Un bidone invece genera una spesa attesa di 7mila euro in riparazioni. 34

35 Garanzie e premi -2 Fausto può offrire a Sandro la macchina per 9mila euro più la garanzia di coprire le spese di meccanico i prossimi due anni. Se Fausto ha una macchina buona ci guadagna 9mila- 8mila = mille euro; si aspetta infatti di non pagare alcuna spesa per il meccanico Se Fausto ha un bidone ci perde 9mila-3mila-7mila = - mille, dove gli 7mila sono i costi del meccanico. Quindi Sandro si fida di Fausto solo se offre la garanzia. Notare che alla fine la garanzia non verrà usata, perché la macchina è buona. E un modo di generare gli incentivi giusti 35

36 Garanzie e premi -3 Le assicurazioni chiedono una franchigia per assicurarsi che l assicurato non usi senza necessità l assicurazione. Remunerazione basata sulla performance o promozione basata sui risultati passati servono a fornire incentivi ai lavoratori. 36

37 Contratti finanziari -1 Nel nostro esempio di moral hazard l imprenditore sceglieva il progetto B, quello inefficiente, perché il contratto di finanziamento era un contratto di debito La responsabilità limitata consentiva di scaricare tutte le perdite nel caso in cui il progetto fallisse sul finanziatore Ma se il finanziatore avesse delle azioni dell impresa, l imprenditore non avrebbe incentivo a scegliere il progetto B 37

38 Contratti finanziari 2 Supponiamo che il finanziatore detenga i ¾ delle azioni dell impresa e l imprenditore il restante ¼ Allora scegliendo il progetto A l imprenditore ottiene ¼ di 80 cioè 20 (e il finanziatore esattamente 60, cioè quello che deve prestare) Scegliendo il progetto B invece otterrebbe ¼ di 0.4 * 120 = 48 vale a dire solo12 38

39 Contratti finanziari -3 Ovviamente dal nostro esempio non si può concludere che i contratti di finanziamento con azioni siano sempre preferibili a quelli di debito Le azioni danno incentivo a non scegliere investimenti troppo rischiosi, ma inducono l imprenditore a generare un minor livello di sforzo e sono anche più sensibili all informazione Non esiste un tipo di contratto ottimale sempre: dipende dal problema 39

40 Conclusioni L informazione asimmetrica può ostacolare l efficienza del funzionamento dei mercati Il disegno ottimale delle regole e delle istituzioni può mitigare l impatto negativo dell informazione asimmetrica Attenzione alla compatibilità degli incentivi Creare istituzioni che generino e diffondano informazione accurata 40