l trattamento fiscale degli Etc Etc fiscal treatment in the Italian market 1 Caratteristiche degli Etc

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1 I l trattamento fiscale degli Etc Etc fiscal treatment in the Italian market L affermarsi, anche sul mercato italiano, degli Exchange Traded Commodities strumenti privi di una specifica disciplina civilistica e fiscale ha indotto l ABI a richiedere il parere dell Agenzia delle Entrate circa il loro trattamento fiscale. I chiarimenti forniti consentono di considerare gli Etc strumenti finanziari derivati che attribuiscono all investitore il diritto di ricevere a termine le commodities sottostanti ovvero un pagamento collegato all andamento delle stesse. Con ciò superando le incertezze degli operatori e favorendo lo sviluppo degli Etc sul mercato nazionale. Enzo Mignarri Banca Monte dei Paschi di Siena Exchange Traded Commodities do not have a specific fiscal discipline in Italy. For this reason the Italian Revenue Agency has provided indications about their tax treatment, thus overcoming the uncertainties of the operators and promoting the development of these instruments in the Italian market. 1 Caratteristiche degli Etc Gli Etc sono strumenti finanziari, di natura ibrida e senza scadenza, emessi da una società veicolo (Special Purpose Vehicle - Spv) a fronte dell investimento diretto dell emittente in contratti derivati su materie prime, stipulati con operatori internazionali di elevato standing, oppure direttamente in materie prime (in tal caso vengono definiti Etc fisici o physically-backed). Il prezzo di tali strumenti è, pertanto, legato indirettamente o direttamente all andamento del sottostante, analogamente a come il prezzo degli Exchange traded funds (Etf) è legato al valore dell indice di riferimento. Le attività acquisite dall emittente con i proventi derivanti dalla sottoscrizione degli Etc costituiscono un patrimonio separato rispetto a quello della Spv e di eventuali altre emissioni e sono destinate, in via esclusiva, al soddisfacimento dei diritti incorporati negli strumenti finanziari in questione ed eventualmente alla copertura dei costi dell operazione. Sulle attività comprese nel patrimonio separato non sono ammesse azioni da parte dei creditori diversi dai portatori dei relativi Etc 1. Gli Etc consentono all investitore di accedere autonomamente al mercato delle commodities, con ovvi vantaggi in termini di diversificazione del rischio. L investitore può, tramite gli Etc, prendere posizione su una singola materia prima (oro, petrolio, gas, zucchero, soia, ecc.) oppure su i relativi indici e sottoindici. La procedura di sottoscrizione e di rimborso esistente sul mercato primario consente infatti agli intermediari autorizzati di effettuare arbitraggi che fanno sì che il prezzo degli Etc sul mercato secondario su cui operano gli investitori privati sia sempre costantemente allineato al valore del sottostante, analogamente a quanto avviene per gli Etf. Gli Etc sono negoziati nella Borsa di Milano nel mercato Etfplus, su cui sono negoziati anche gli Etf e altri strumenti che presentano caratteristiche e peculiarietà proprie. Il mercato Etfplus, con la quotazione in tempo reale degli Etc, rende possibile l accesso al mercato delle materie prime in modo semplice, trasparente e con strumenti caratterizzati da elevata liquidità. Viene, infatti, richiesto agli emittenti di tali strumenti che le attività in cui vengono effettuati gli investimenti siano o dei contratti derivati collegati a merci, Keywords: Etc, tassazione Jel codes: G23, K34 1 Cfr. la circolare ABI, Serie Tributaria, n. 14 del 13 luglio

2 per i quali sussiste un mercato di riferimento in grado di fornire informazioni continue e aggiornate sui prezzi delle attività negoziate, oppure delle merci per le quali vi è un mercato avente analoghe caratteristiche in termini di liquidità e informazioni disponibili sui prezzi. Le menzionate caratteristiche degli Etc consentono una distinzione di tali strumenti in due macrocategorie: - gli Etc in future su materie prime; - gli Etc fisici o physically-backed. Etc in future su materie prime. Gli Etc in future sono titoli emessi da una società veicolo a fronte dell investimento diretto in contratti derivati che replicano il prezzo del future di un bene (ad esempio, il petrolio, l oro, ecc.). In tal caso il prezzo degli Etc in borsa riflette quello dei contratti sul bene, in conseguenza della fungibilità che tali strumenti hanno con il future sulla materia prima che rappresentano. Gli intermediari finanziari autorizzati hanno infatti il diritto di richiedere, su base giornaliera, la sottoscrizione di nuovi Etc o il rimborso di quelli esistenti consegnando all emittente o ricevendo da quest ultimo (in caso di rimborso) un ammontare in denaro pari al prezzo ufficiale di liquidazione del contratto future sottostante sul mercato di riferimento. La categoria degli Etc in future su materie prime consente agli investitori di detenere una posizione simile a quella che si otterrebbe gestendo una posizione a lungo in contratti future senza leva finanziaria. A differenza di una posizione in future, gli Etc consentono all investitore di restare costantemente allineato alle performance delle materie prime in quanto: - non necessitano di riposizionarsi da un contratto future a un altro (roll-over); - non richiedono il versamento di un margine; - non comportano altre spese di intermediazione/sostituzione dei contratti derivati in scadenza in quanto tali attività sono incorporate nello strumento. Gli Etc legati direttamente al prezzo dei future sulle materie prime consentono all investitore di ottenere un rendimento assoluto (total return) che comprende tre diverse componenti: - il rendimento spot cioè quello derivante dall oscillazione del prezzo del future della materia prima sottostante; - il rendimento legato al rolling ossia all attività di sostituzione dei contratti future in scadenza che consente di mantenere la posizione sul sottostante e che può essere positivo o negativo: negativo (riporto) quando il contratto in scadenza ha un prezzo maggiore di quello successivo, positivo (deporto) nel caso opposto; il rolling ossia la sostituzione dei contratti future in scadenza con quelli immediatamente successivi avviene di norma nei primi giorni lavorativi di ogni mese; - il rendimento del collaterale dato dall interesse che si ottiene dall investimento del collaterale: l acquisto di un future non richiede alcun investimento se non il mantenimento di un margine che è anch esso remunerato. Il rendimento finale per l investitore potrà, inoltre, essere condizionato, positivamente o negativamente, anche dall andamento del tasso di cambio euro/dollaro e dalle commissioni di gestione che verranno applicate giornalmente sul prezzo dell Etc. Gli Etc fisici o physically-backed. Trattasi di una categoria di Etc garantiti dalle materie prime, depositate presso i caveau di una banca incaricata dall emittente, il cui valore è legato pertanto all andamento del prezzo spot della materia prima eventualmente convertito in euro nel caso in cui la valuta di negoziazione di quest ultima sia diversa da tale divisa. Pertanto tali strumenti consentono agli investitori di avere un esposizione analoga a quella che potrebbero conseguire comprando e conservando direttamente la materia prima ma con il vantaggio di evitare i rischi connessi alla sua gestione, quali lo stoccaggio, la custodia, le coperture assicurative, ecc. È evidente la possibilità di poter utilizzare gli Etc come strumento ideale per poter replicare la performance di metalli preziosi come oro, argento, platino e, più in generale, di tutte quelle commodities aventi un elevato valore intrinseco, non deperibili e facilmente stoccabili secondo standard di «good delivery» generalmente riconosciuti. Più complessa risulta, invece, la possibilità di gestire commodities legate ai prodotti agricoli, metalli industriali o commodities legate all energia per i quali sussistono problemi rilevanti di stoccaggio e di conservazione. 50 BANCARIA n. 4/2011

3 Anche gli Etc physically-backed operano secondo un meccanismo sulla base del quale gli intermediari autorizzati possono richiedere la creazione o il rimborso degli Etc fisici scambiando con il depositario l esatta quantità di materia prima controllata da ciascun Etc per un determinato lotto minimo (mercato primario). Tale meccanismo assicura una completa fungibilità con la materia prima sottostante sia sotto il profilo del prezzo che di quello della liquidità che si crea sul mercato secondario. Sugli Etc physically-backed grava una commissione totale annua contenuta e rapportata in proporzione al periodo di possesso del titolo attraverso la riduzione giorno per giorno della quantità di materia prima che ciascun Etc controlla e non sono, di norma, previste commissioni di entrata, di uscita o di performance a carico dell investitore, mentre il lotto minimo negoziabile estremamente contenuto favorisce la diversificazione del portafoglio. Il fair price di un Etc physically-backed può essere facilmente verificato dagli interessati, in quanto è pari al prezzo corrente della commodity sottostante (ad esempio, il prezzo spot di 1/10 di oncia troy di oro) moltiplicato per la quantità di materia prima che ciascun Etc controlla e cioè il cosiddetto Entitlement. Il prezzo in euro dell Etc è pertanto calcolabile attraverso la seguente formula: Prezzo Etc = Prezzo bene fisico 1/tasso di cambio Entitlement Le materie prime sono di norma contrattate in dollari Usa. Il prezzo dell Etc in Borsa Italiana può risultare pertanto influenzato dall andamento del tasso di cambio euro/dollaro. A differenza degli Etc in contratti future quelli physically-backed hanno come garanzia il bene fisico e non uno strumento derivato (future) a cui possono essere collegati costi e disallineamenti per il rollover tra varie scadenze di contratti. 2 Le informazioni fiscali fornite in passato dagli emittenti In assenza di prese di posizioni ufficiali da parte dell Amministrazione finanziaria, in passato le informazioni sul trattamento fiscale degli Etc venivano fornite ai sottoscrittori nel supplemento al prospetto delle singole emissioni effettuate, di norma, da emittenti non residenti in Italia. Tale supplemento veniva pubblicato da Borsa Italiana di solito in occasione dell avviso di inizio di negoziazione dell Etc stesso e riportava gli stessi contenuti 2. Le informazioni erano basate, in parte, sulla presunzione che gli Etc rientrassero nell ambito della vasta categoria dei «derivative instruments» e illustravano sinteticamente le conseguenze per l investitore in caso di riscatto o di cessione di tali strumenti 3. Secondo tali informazioni, i proventi percepiti nell ambito dell esercizio dell attività di impresa e, quindi, da società ed enti commerciali, imprenditori individuali, stabili organizzazioni in Italia di società non residenti, società commerciali di persone (società in nome collettivo, società in accomandita semplice e similari), che evidentemente possono consistere sia in capital gain che in capital loss, concorrono secondo le regole ordinarie alla formazione del reddito di impresa e, come tali, sono soggetti all Ires oppure all Irpef, in questo caso con aliquote progressive commisurate al reddito percepito al netto delle deduzioni consentite. I proventi in questione sono altresì considerati soggetti all Irap. Con riguardo, invece, ai proventi (capital gain o capital loss) conseguiti da persone fisiche non esercenti attività di impresa oppure da enti non commerciali, essi sono soggetti a un imposta sostitutiva con l aliquota del 12,5%. Il supplemento al prospetto individuava un ulteriore possibilità e cioè che gli Etc non venissero considerati dei «derivative instruments» ma rientrassero tra i cosiddetti «atypical securities» emessi da soggetti non residenti e disciplinati dall art. 8 del d.l. n. 512 del 30 settembre 1983, convertito, con modifiche, nella legge n. 649/1983. Nei titoli atipici, così come definiti a suo tempo dal legislatore, sono ricompresi i titoli o certificati in serie o di massa individuabili per esclusione, nel senso che non deve trattarsi né di obbligazioni e titoli similari né di azioni e titoli similari oppure di altri titoli o strumenti già disciplinati dalla legge ma di altri titoli o strumenti finanziari che attribuiscono al loro possessore il diritto di partecipare a determinate iniziative di investimento finanziario o immobiliare 4. 2 Cfr., in particolare, il «Par. 2 - Taxation in Italy». 3 In via subordinata, come vedremo successivamente, tali documenti consideravano anche la possibilità che gli Etc potessero rientrare nell ambito dei cosiddetti titoli atipici. 4 Cfr. l art. 5 del d.l. n. 512/1983 e successive modifiche e integrazioni. 51

4 L Agenzia delle Entrate ha avuto modo di precisare che i titoli e gli strumenti finanziari qualora non sia assicurato il rimborso integrale del capitale mutuato e in mancanza dei requisiti previsti per il loro inquadramento come azioni e titoli similari rientrano, più genericamente, tra i titoli di massa indicati nell art. 67, comma 1, lett. c-ter del Tuir che, se produttivi di redditi di capitale (ossia se derivanti da un impiego del capitale), rientrano nella disciplina dei titoli atipici di cui all art. 5 del d.l. n. 512/1983 convertito, con modifiche, nella legge n. 649/ Dal punto vista tributario la categoria dei titoli atipici va individuata, dunque, in via residuale e per esclusione dato che tali strumenti derivano frequentemente dalla combinazione di elementi tipici dei titoli di debito e azionari con altri elementi propri dei contratti derivati con prevalenza dell una o dell altra componente. In tal caso avrebbe però trovato ingresso un diverso trattamento fiscale, in quanto gli interessi e gli altri proventi conseguiti da soggetti residenti in Italia su titoli atipici emessi da soggetti non residenti sono soggetti alla ritenuta del 27% che viene applicata dall intermediario residente che interviene nel pagamento dei proventi, a meno che essi non vengano percepiti nell esercizio di impresa o da una stabile organizzazione in Italia di una società non residente nel qual caso concorrono a formare il reddito di impresa secondo le regole ordinarie e non si applica alcuna ritenuta. Tuttavia nel prospetto si faceva presente che i titoli della specie dovrebbero rientrare nel comparto dei contratti derivati e non in quello dei titoli atipici. 3 I chiarimenti dell Agenzia delle Entrate Tra gli Etc e gli Etf vi sono indubbiamente delle similitudini, in quanto sono negoziati nello stesso segmento di mercato e condividono alcuni dei meccanismi di funzionamento e delle logiche di investimento, appartenendo entrambi alla categoria strumenti cosiddetti a «gestione passiva». Altro aspetto rilevante che accomuna gli Etc agli Etf è l esistenza di un mercato primario e di un mercato secondario. Tuttavia, nonostante le indubbie analogie esistenti tra gli Etf e gli Etc, l Agenzia delle Entrate correttamente ritiene che gli Etc non abbiano «i requisiti per essere considerati Organismi di investimento collettivo del risparmio (Oicr), in quanto a forma giuridica e organi di funzionamento, nonché alle relative disposizioni autorizzatorie di vigilanza. Ad essi pertanto non si rende applicabile il trattamento fiscale previsto per gli Exchange traded funds (Etf)» 6. In effetti nel sollevare il quesito sul trattamento fiscale degli Etf, anche l istante aveva escluso che gli Etc possano: - essere considerati «titoli similari alle obbligazioni», in quanto non garantiscono alla scadenza il rimborso del capitale investito; - essere assimilati agli Oicr, in quanto manca un Nav (Net Asset Value) periodico, nonché per la circostanza che, in tale ipotesi, la Borsa Italiana avrebbe dovuto richiedere alla Spv di esperire la procedura di commercializzazione in Italia ai sensi dell art. 42 del d.lgs. n. 58/1998 (Tuf); - rientrare tra le disposizioni della direttiva 2003/48/Ce del 3 giugno 2003, in materia di tassazione dei redditi da risparmio sotto forma di pagamenti di interessi (cosiddetta direttiva sul risparmio transfrontaliero) che riguardano i rapporti produttivi di interessi; - essere considerati una forma di impiego di capitale. Riguardo a quest ultimo profilo, l istante osservava che, anche qualora si ammettesse che con la sottoscrizione degli Etc si ha un impiego di capitale, per le caratteristiche proprie degli strumenti finanziari in questione, da un lato, e per la natura aleatoria dei redditi loro connessi, dall altro, tali redditi non possono essere qualificati come redditi di capitale, in quanto «non tutti i rapporti che hanno a oggetto l impiego di capitale, sono considerati come produttivi di redditi di capitale ai sensi della lettera h) dell art. 41, comma 1, del Tuir. Tale disposizione esclude, infatti, dal novero dei redditi di capitale i proventi attraverso cui possono essere conseguiti differenziali positivi e negativi in dipendenza di un evento incerto. Come emerge dalla relazione illustrativa (al d.lgs. n. 461/97, ndr), la detta esclusione si è resa necessaria per non attrarre a tassazione tra i redditi di capitale anche i proventi derivanti da rapporti che, pur comportan- 5 Cfr. la circolare n. 4/E del 18 gennaio Cfr. la risoluzione n. 72/E del 12 luglio BANCARIA n. 4/2011

5 do un impiego del capitale, abbiano natura aleatoria in quanto diano luogo alla produzione di differenziali positivi e negativi» 7. L Agenzia delle Entrate, nella risoluzione in esame, osserva che i redditi degli Etc non possono ricadere nella definizione di redditi di capitale di cui all art. 44 del Tuir, in quanto essi non derivano dal mero godimento del capitale investito ossia da un impiego statico del capitale da intendersi come un rapporto assimilabile nella sostanza a un contratto di mutuo e che, pertanto, per tali redditi non trova ingresso il regime fiscale degli interessi derivanti da obbligazioni o titoli similari, né quello dei cosiddetti titoli atipici. Tali proventi nel caso in cui siano percepiti da persone fisiche non esercenti attività di impresa commerciale rientrano, perciò, tra i redditi diversi di natura finanziaria di cui all art. 67, comma 1, del Tuir. Gli Etc costituiscono, in effetti, un impiego dinamico in cui il capitale è utilizzato come strumento per il conseguimento di un reddito di natura aleatoria in quanto dipendente dall andamento del prezzo dell attività sottostante. Per supportare il fatto che gli Etc possano essere ricompresi tra gli strumenti finanziari derivati e rientrare nell ambito applicativo dell art. 67, comma 1, lettera c-quater, del Tuir, l Agenzia delle Entrate ricorda che il Tuf prevede che sia considerato «derivato» qualsiasi titolo che comporta un regolamento in contanti determinato con riferimento ad azioni, obbligazioni o qualsiasi altro titolo normalmente negoziato che permette di acquisire azioni o obbligazioni, a valute, a tassi di interesse, a rendimenti, a merci, a indici o a misure. Tale disposizione prevede, altresì, che siano considerati derivati gli altri contratti connessi a merci il cui regolamento può avvenire attraverso la consegna del sottostante e che sono negoziati su un mercato regolamentato 8. Pertanto, tenuto conto del fatto che il termine «derivato» sta a indicare la derivazione del valore dello strumento da un attività, l Agenzia delle Entrate ritiene che gli Etc possano essere ricompresi tra gli strumenti finanziari derivati che attribuiscono all investitore il diritto di ricevere a termine le commodities sottostanti ovvero un pagamento collegato all andamento delle stesse. Confermando, dunque, anche quanto sostenuto dall istante, l Agenzia chiarisce che, sotto il profilo fiscale, gli Etc sono riconducibili ai «rapporti da cui deriva il diritto di ricevere a termine uno o più pagamenti collegati a quotazioni o valori di strumenti finanziari,. di metalli preziosi o di merci» 9, i cui redditi percepiti da una persona fisica non esercente attività di impresa sono soggetti a imposta sostitutiva nella misura del 12,5%. 4 Alcune annotazioni L ampia e diversificata categoria di contratti derivati abbraccia, come è noto, i contratti a termine di tipo traslativo e quelli di tipo differenziale. I primi sono quelli nei quali le parti disciplinano l obbligo di cedere o di acquistare a termine strumenti finanziari, valute estere, metalli preziosi o merci e che ricomprendono i contratti derivati e gli altri contratti a termine di natura finanziaria che presentano la natura giuridica di contratti di scambio in quanto, se portati a esecuzione a scadenza, comportano il diritto o l obbligo di effettuare o ricevere la consegna dell attività finanziaria sottostante. Si tratta di veri e propri contratti traslativi delle attività finanziarie di riferimento. Sono ricompresi, ad esempio, nella suddetta categoria di contratti di tipo traslativo: - i future su titoli, merci, valute e cioè quei contratti standardizzati con i quali le parti si impegnano a vendere o comprare a termine determinate attività; - le options su titoli e valute e cioè quei contratti derivati che attribuiscono a una delle parti, dietro pagamento di un premio la facoltà da esercitare entro un dato termine o alla scadenza di esso, di acquistare o vendere determinate attività a un prezzo prestabilito - i contratti derivati su altri contratti derivati (ad es, opzioni su futures, swap options, ecc.); - le vendite a termine eseguibili in forma differenziale. I contratti a termine di tipo differenziale sono quelli da cui deriva l obbligo di effettuare o ricevere uno o più pagamenti commisurati a tassi di interesse, a quotazioni o valori di strumenti finanziari, di valute estere, di metalli preziosi o di merci e a ogni altro parametro di natura finanziaria. In ta- 7 Cfr. la circolare del Ministero delle Finanze n. 165/E del 24 giugno Cfr. l art. 1 del Tuf come modificato dal d.lgs. n. 164/ Di cui all art. 67, comma 1, lettera c-quater del Tuir. 54 BANCARIA n. 4/2011

6 li contratti è pertanto escluso il trasferimento dell attività sottostante e possono essere portati a esecuzione a scadenza soltanto attraverso il pagamento di un semplice differenziale in denaro. Sono ricompresi, ad esempio, in tale categoria di contratti: - i contratti future su indici; - le opzione su indici; - i contratti di swap su interessi (cross currency swap e interest rate swap) 10. Ai sensi dell art. 67 comma 1, lett. c) quater del Tuir i redditi realizzati mediante tali rapporti sono considerati redditi diversi di natura finanziaria e, come tali soggetti a tassazione. L art. 68 del Tuir prevede le modalità di determinazione e di tassazione dei proventi con esclusione delle plusvalenze e minusvalenze derivanti dalla cessione a titolo oneroso di merci che non concorrono a formare il reddito, anche se la cessione è posta in essere in dipendenza dei rapporti indicati nella lettera c-quater del comma 1 dell art. 67 del Tuir. Per i suddetti contratti la scelta del legislatore è stata, a suo tempo, quella di non volerli individuare nominativamente in quanto, come si legge nella relazione ministeriale di accompagnamento al d.lgs. n. 461 del 1997, «l uso di tali denominazioni sarebbe stato fonte non solo di dubbi ma anche di equivoci in quanto esse risultano spesso prive di una precisa e compiuta accezione giuridica» e le stesse denominazioni possono essere usate «per indicare tipi di contratti a termine diversi od anche, per converso, denominazioni diverse per indicare gli stessi tipi di contratto». Pertanto, tenuto conto che il termine «derivato» sta a indicare la derivazione del valore dello strumento da un attività, resta stabilito che gli Etc possono essere considerati strumenti finanziari derivati che attribuiscono all investitore il diritto di ricevere a termine le commodities sottostanti ovvero un pagamento collegato all andamento delle stesse. In tale contesto normativo, la soluzione individuata dall Agenzia delle Entrate appare sicuramente condivisibile, in linea con le attese degli operatori e tale da porre fine alle incertezze esistenti sul mercato. Inoltre, in specie in questa delicata fase congiunturale, i chiarimenti forniti possono favorire un ulteriore sviluppo degli Etc sul mercato nazionale in quanto ai relativi proventi si rendono applicabili i regimi opzionali previsti dalla normativa vigente sui redditi diversi di natura finanziaria, ossia il regime del risparmio amministrato e del risparmio gestito, che, come è noto, consentono l assolvimento degli obblighi impositivi a cura dell intermediario, senza nessun obbligo dichiarativo per l investitore. Infine, la soluzione individuata dall Agenzia delle Entrate dovrebbe valere anche nel caso di Etc negoziati su mercati regolamentati esteri, purché aventi le stesse caratteristiche di quelli esaminati nel parere Cfr. la circolare del Ministero delle Finanze n. 165/E del 24 giugno 1998, par Cfr. la citata circolare ABI, secondo cui la circostanza che la richiesta di consulenza sia stata focalizzata sugli Etc negoziati nel segmento Etfplus non sembra precludere una interpretazione allargata. 55