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1 Empoli Via J. Carrucci, 116 Roma Via Lucullo, 3 Milano Piazzetta U. Giordano Prato Via Reggiana, 118/1 Seminario del 14 novembre 2011 LA SENTENZA N. 5032/2011 DEL CONSIGLIO DI STATO E IL PROBLEMA DEI CONTRATTI DERIVATI ANALISI DELLA CONVENIENZA ECONOMICA E DEI COSTI OCCULTI NEI CONTRATTI DERIVATI Il principio della convenienza economica è stato sancito dall art. 41 della Legge 448/2001, Legge finanziaria per l anno 2002, rubricato Finanza degli enti locali, che disciplina l accesso al mercato dei capitali da parte degli enti locali prevedendo, al secondo comma: gli enti possono provvedere alla conversione dei mutui contratti successivamente al 31 dicembre 1996, anche mediante il collocamento di titoli obbligazionari di nuova emissione o rinegoziazioni, anche con altri istituti, dei mutui, in presenza di condizioni di rifinanziamento che consentano una riduzione del valore finanziario delle passività totali a carico degli enti stessi, al netto delle commissioni e dell'eventuale retrocessione del gettito dell'imposta sostitutiva di cui all'articolo 2 del decreto legislativo 1 aprile 1996, n. 239, e successive modificazioni. Con tale norma quindi il legislatore ha previsto la possibilità per gli enti locali di ristrutturare il proprio debito tramite la conversione di mutui contratti successivamente al 31 dicembre 1996, a condizione che venga rispettato il principio della convenienza economica, sussistente laddove le condizioni di rifinanziamento consentano una riduzione del valore finanziario delle passività totali a carico degli enti stessi. Trattasi, naturalmente, di una norma imperativa e come tale assolutamente inderogabile. La convenienza economica è quindi la condizione necessaria per poter ristrutturare il debito in essere per un ente pubblico. Tale concetto è fondamentale per comprendere come tale principio possa, anzi debba, trovare applicazione anche nella sottoscrizione di contratti derivati stipulati dagli enti pubblici a copertura del rischio di oscillazione dei tassi di interesse applicati al debito così come ristrutturato. La normativa di settore, nello specifico il Decreto Ministeriale 389/2003, regolamento attuativo emanato in applicazione dell art. 41 della Legge 448/2001 e la successiva Circolare esplicativa del Ministero dell Economia e delle Finanze del 27 maggio 2004, sancisce il divieto per gli enti locali di sottoscrivere swap Via J. Carrucci, 116 Tel Fax P. IVA e C.F

2 di natura speculativa, prevedendo la possibilità di stipulare contratti derivati esclusivamente in corrispondenza di passività effettivamente dovute e soltanto per finalità di copertura. Viene quindi sancita la natura funzionale degli swap rispetto al debito sottostante; ne consegue che i derivati stipulati non possono che mutuare dal debito sottostante la finalità di contenimento dei costi dell indebitamento sancita con l art. 41 della legge 448/2001. Il collegamento funzionale tra il contratto derivato ed il debito sottostante oggetto di ristrutturazione si riscontra, materialmente, dalla circostanza che il nozionale di riferimento dello swap è costituito proprio da tale debito (mutuo rinegoziato o convertito in prestito obbligazionario di nuova emissione). E quindi necessario esaminare quelli che sono individuati come costi occulti o costi impliciti degli swap e valutare come gli stessi possano avere incidenza sulle operazioni di ristrutturazione del debito poste in essere dagli enti locali. Nei contratti di swap, al momento della sottoscrizione, le obbligazioni delle parti devono avere il medesimo valore attuale. E altresì prevista la possibilità che la differenza tra i due valori attuali possa essere diversa da zero, ma in questo caso è necessario che la parte per la quale il valore iniziale del contratto è a positivo corrisponda all altra parte un importo (c.d. up-front) che compensi la differenza di valore, riportando così il contratto in equilibrio. La mancata indicazione, da parte della banca che stipula lo swap, del valore dell up-front (e conseguentemente la mancata erogazione dello stesso), costituisce un costo occulto del derivato. Del pari costi occulti, anzi meglio commissioni implicite, devono ritenersi i costi di copertura sostenuti dalla banca e la remunerazione del servizio di investimento fornito dalla stessa, laddove tali commissioni non vengano esplicitate all ente pubblico sottoscrittore ma semplicemente inserite come componente, nascosta, del prezzo dello swap. Chiarito ciò e tornando alla disposizione normativa che sancisce il principio della convenienza economica, questa prevede espressamente che il nuovo debito, derivante dalla ristrutturazione, debba essere inferiore al vecchio al netto di commissioni e dell eventuale retrocessione del gettito d imposta sostitutiva. Questo è, ad avviso di chi scrive, il passaggio chiave che determina l applicabilità ai contratti derivati del principio della convenienza economica. Non si può sostituire debito vecchio con un debito nuovo formalmente inferiore ma che generi costi tali da vanificare la convenienza. Quest ultima va calcolata al netto delle voci di costo 2

3 aggiuntivo. Il mancato incasso di un premio (il c.d. up-front che dovrebbe essere corrisposto se il derivato al momento della stipula non ha valore pari a zero), non lo si può che considerare un costo. C è poi da dire che la normativa (art. 3 Circolare del Ministero dell Economia e delle Finanze del 27 maggio 2004), che sembra escludere il derivato dalla categorie delle passività, normativa che le banche invocano strenuamente per sostenere l inapplicabilità del principio della convenienza economica ai contratti derivati, opera tale esclusione proprio perché, correttamente, dà per scontato che al momento della sottoscrizione il contratto abbia valore pari a zero, come dovrebbe essere. L art. 41 della legge 448/2001, nel proprio incipit, nel disciplinare l accesso al mercato dei capitali da parte degli enti locali pone come finalità il contenimento del costo dell indebitamento, subordinando la possibilità di conversione dei mutui alla sussistenza di condizioni che consentano una riduzione del valore finanziario delle passività totali (il principio della convenienza economica appunto). Se il derivato non può essere ritenuto una passività finanziaria, sicuramente lo stesso è elemento essenziale nella determinazione dei costi globali delle passività finanziarie. In ogni caso, ritenere il principio di convenienza economica applicabile ai contratti derivati non significa assolutamente considerare il mark to market iniziale come una passività ma, piuttosto, come costo corrispondente al mancato premio che l ente pubblico sottoscrittore avrebbe dovuto incassare a fronte del valore negativo dello swap; costo che deve necessariamente essere inserito nel calcolo della convenienza economica dell operazione di ristrutturazione del debito. Economicamente non si vede come non sia una voce di costo il mancato incasso di una somma a cui l ente locale avrebbe diritto; la mancata corresponsione di un importo che equilibri il valore economico del contratto rappresenta un costo implicito dell operazione. Quanto sopra trova conferma nella circostanza che, a prescindere dall andamento dei mercati, alla data di stipula dello swap, ovvero sin dall inizio, quel costo occulto viene cristallizzato, dal momento che la banca che sottoscrive lo swap imputa tale voce direttamente al Conto Economico dell anno in cui viene perfezionata l operazione. Del pari devono ritenersi costi impliciti del contratto derivato, oltre al mark to market iniziale non dichiarato ed al conseguente up-front non corrisposto, altresì le commissioni applicate dalla banca, come già sopra specificato, poiché tali remunerazioni o margini costituiscono, senza ombra di dubbio, un costo per l ente locale sottoscrittore e, laddove non vengano dichiarati o comunque fatti comprendere da parte della banca, tali 3

4 costi possono legittimamente definirsi occulti. Si tratta, nello specifico, dei costi di copertura sostenuti dalla banca e della remunerazione del servizio di investimento, importi più che legittimamente applicati dalla banca ma che altrettanto legittimamente dovrebbero da quest ultima essere esplicitati all ente locale, così da consentire a quest ultimo di valutarne l incidenza sull intera operazione di ristrutturazione. Ragionando diversamente, come hanno sostenuto le banche nel procedimento oggetto della decisione del Consiglio di Stato, significherebbe vanificare completamente il principio della convenienza economica e fornire uno strumento agli enti pubblici per superare surrettiziamente il limite posto dall art. 41della Legge 448/2001 per la ristrutturazione dei debiti esistenti. Il Consiglio di Stato nella sentenza n. 5032/2011 ha ben compreso la problematica sopra esposta e, correttamente, ha qualificato come meramente formalistica l interpretazione e la prospettazione fornita dalle banche nel procedimento che vede coinvolta la Provincia di Pisa. Riteniamo quindi utile riportare uno stralcio della suddetta sentenza, che individua in modo estremamente chiaro e corretto l applicabilità del principio della convenienza economica ai contratti in strumenti derivati e l incidenza dei costi occulti nella relativa valutazione. In base a tale substrato normativo non può negarsi che la convenienza economica della ristrutturazione del debito, come del resto già accennato in precedenza, costituisse effettivamente la causa della stessa procedura di gara indetta dall amministrazione provinciale di Pisa, avendo quest ultima l obiettivo di ridurre la sua esposizione debitoria e verosimilmente poter disporre di una maggiore liquidità da utilizzare per la tutela degli altri interessi pubblici affidati alle sue cure: la complessiva operazione di ristrutturazione del debito, del resto, secondo la stessa ratio ispiratrice del citato articolo 41 della legge 28 dicembre 2001, n. 448, intendeva coniugare i vari interessi in gioco di contenimento della spesa pubblica, assicurando agli enti locali la possibilità di far fronte alla cura e alla tutela delle funzioni loro affidate, attraverso un accorta politica di gestione economico-finanziaria anche del bilancio e delle relative poste passive. A ciò consegue che l esistenza di costi impliciti, sia pur riscontrati dall amministrazione provinciale solo dopo la conclusione del contratto, incideva effettivamente sulla convenienza economica dell operazione di ristrutturazione del debito, diminuendone la sua stessa efficacia, a nulla rilevando la prospettazione, peraltro meramente formalistica, degli appellanti secondo cui gli strumenti finanziari derivati non sarebbero strumenti di debito e come tale non rientrerebbero nell ambito di applicazione del ricordato articolo 41 della legge 28 dicembre 2001, n. 448: è sufficiente replicare al riguardo che i derivati costituivano lo strumento stesso 4

5 attraverso cui si realizzava concretamente l operazione di ristrutturazione del debito, così che essi (ed in particolare i loro costi impliciti, non facilmente riscontrabili dall amministrazione e neppure dichiarati dalle banche) non possono non rientrare e non essere valutati ai fini della convenienza economica della operazione stessa e negli obbiettivi con essa perseguiti. L ignoranza incolpevole dell amministrazione in ordine ai c.d. costi impliciti dell operazione, volta a giustificare l impossibilità dell amministrazione provinciale di verificare non già (e non solo) la sussistenza del costo implicito in sé, quanto piuttosto l insufficiente apprezzamento della situazione economicofinanziaria discendente dalla complessiva operazione di ristrutturazione del debito (tra cui rientra anche quella in strumenti finanziari derivati) ed in particolare l erroneo ed insufficiente apprezzamento incolpevole della convenienza economica che sola poteva giustificare l intera operazione di ristrutturazione, ai sensi dell articolo 41 della legge 28 dicembre 2001, n. 448 (profilo che, com è agevolmente intuibile, attiene non già al momento negoziale, bensì al profilo interno dell amministrazione di procedere effettivamente alla complessiva operazione di ristrutturazione del debito e quindi alla corretta ed effettiva tutela dell interesse pubblico affidato alla cura dell amministrazione). (Cons. Stato, sez. V, 7 settembre 2011, n. 5032). Tale principio deve ritenersi applicabile anche all ipotesi in cui l ente locale addivenga ad una o più rinegoziazioni del contratto derivato originariamente stipulato a copertura delle passività oggetto di ristrutturazione. Infatti, la circostanza che siano intervenuti più contratti derivati, in un arco temporale più o meno lungo, non fa venire meno il vincolo funzionale sussistente con il debito sottostante, facendo comunque tutti parte dell unica e complessa operazione di ristrutturazione del debito. In conclusione, ogni qual volta l ente pubblico sottoscriva, nell ambito di un operazione di ristrutturazione del debito effettuata ai sensi dell art. 41 della legge 448/2001, degli swap aventi funzioni di copertura, tali contratti derivati divengono parte integrante ed essenziale della stessa operazione di ristrutturazione del debito (per dirla con le parole del Consiglio di Stato: i derivati costituivano lo strumento stesso attraverso cui si realizzava concretamente l operazione di ristrutturazione del debito ). Conseguentemente, i costi occulti degli stessi hanno un incidenza diretta nel calcolo della convenienza economica che l ente pubblico deve effettuare ai fini della ristrutturazione del debito. Empoli-Pisa, 14 novembre 2011 Avv. Pasquale Vulcano Avv. Veronica Barzanti 5

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