EBIT Oneri finanziari Imposte UTILE NETTO

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1 ESERCIZIO N.1 Il candidato proceda alla determinazione del valore economico al della società ETHER- impresa operante nel settore dei trasporti - applicando i metodi diretti sulla base delle seguenti informazioni, selezionando quelle ritenute maggiormente affidabili: Impresa 1 impresa 2 Impresa 3 Ricavi (costi operativi) EBITDA Amm.beni immateriali EBITD Amm.beni materiali EBIT Oneri finanziari Imposte UTILE NETTO Il perito inoltre conosce i seguenti dati: a) impresa 1: prezzo di mercato: milioni, debiti finanziari: milioni, b) impresa 2: prezzo di mercato: milioni, debiti finanziari: milioni, c) impresa 3: prezzo di mercato: milioni, debiti finanziari: milioni, - dati relativi all impresa target (espressi in milioni di lire ed in lire correnti) rappresentanti il valore medio delle singole variabili registrato negli anni ETHER Ricavi (costi operativi) EBITDA Amm.beni immateriali EBITD Amm.beni materiali EBIT Oneri finanziari Imposte - 60 UTILE NETTO I debiti finanziari dell impresa ETHER ammontano a Euro migliaia. Il candidato inoltre illustri le possibili differenze di valore raggiunte attraverso l applicazione di un moltiplicatore semplice e di un moltiplicatore complesso e le connesse cause. 1

2 ESERCIZIO N.2 Il candidato proceda alla determinazione del valore economico al del pacchetto azionario della società Tantalos applicando i metodi diretti sulla base delle seguenti informazioni, selezionando quelle ritenute maggiormente affidabili: - dati imprese comparabili per dimensione ed attività svolta (espressi in milioni di lire ed in lire correnti) rappresentanti il valore medio delle singole variabili registrato nel triennio : imprese Prezzo in utili fatturato attivo dividendi cash flow borsa dati relativi all impresa nel triennio precedente (espressi in milioni di lire ed in lire correnti) utili netti Fatturato attivo dividendi cash flow

3 ESERCIZIO N.3 Calcolare il valore del capitale economico con il metodo reddituale (media dei dati storici normalizzati e resi omogenei) dell azienda MARISCOS al in base ai seguenti dati espressi in valori correnti: CE 2001 CE 2002 Costo materie 100 Ricavi 500 Costo materie 160 Ricavi 600 Lavoro 100 Prov.strao 60 Lavoro 120 Prov.strao. 100 Amm.econ. 100 Amm.econ 100 Amm.antic. 60 Oneri straor. 120 Imposte 100 Imposte 100 Totale 460 Totale 560 Totale 600 Totale 700 Reddito netto 100 Reddito netto 100 Totale 560 Totale 560 Totale 700 Totale 700 CE 2003 Costo materie 180 Ricavi 520 Lavoro 100 Sval straor. 200 Imposte 20 Totale 500 Totale 520 Reddito netto 20 Totale 520 Totale 520 Tasso di attualizzazione reale al netto delle imposte: i 0,06 Tassi di inflazione % % % 3

4 ESERCIZIO N.4 Il candidato proceda alla determinazione del valore del capitale economico della società SIGMA applicando il metodo reddituale puro ipotizzando che i redditi netti normali attesi siano pari alla media dei risultati economici storici degli ultimi cinque esercizi opportunamente corretti. I dati a disposizione del perito espressi in milioni nella prima- sono riportati nelle tabelle seguenti: Reddito netto Imposte Oneri straordinari Proventi derivanti dalla gestione degli immobili Proventi derivanti dalla gestione finanziaria Proventi straordinari Tassi di inflazione 6% 5,50% 5,20% 4,50% 3,50% Tassi di rendimento nominale del 9,00% 10,00% 7,00% 8,00% 7,50% portafoglio azionario di mercato Tassi di rendimento BTP nominali 6,9% 6,20% 5,70% 5,2% 4,80% Il candidato conosce inoltre il beta levered di imprese similari che risulta in media essere pari a 2,3. Cosa sarebbe cambiato nel valore economico della impresa esaminata se la durata del flusso reddituale fosse stata di dieci anni? 4

5 ESERCIZIO N.5 Sulla base dei valori di seguito riportati a disposizione del perito, si determini il capitale economico dell impresa TALET s.p.a. al applicando il metodo misto anglosassone: valore contabile del patrimonio netto ,00 valore contabile dell'attivo ,00 valore contabile del passivo ,00 valore corrente dell'attivo ,00 valore corrente del passivo ,00 valore del capitale umano ,00 valore del marchio ,00 reddito atteso dall'impresa ,00 durata sopra/sottoreddito 3,00 i 1 reale 0,02 Beta 1,50 I m reale 0,035 5

6 ESERCIZIO N.6 ( svolto in aula ) Sulla base dei dati di seguito riportati il candidato proceda alla determinazione del capitale economico dell impresa GAMMA attraverso l impiego del metodo patrimoniale semplice. La data di riferimento della stima coincide con la chiusura dell esercizio duemilasette. Lo stato patrimoniale al della società oggetto di valutazione è il seguente (in migliaia di euro): Stato Patrimoniale GAMMA al Immobilizzazioni Capitale sociale Partecipazione in TIX Riserva legale Crediti a breve termine Riserva straordinaria Crediti a medio lungo termine Utile dell'esercizio 100 Magazzino Debiti Banca Totale Attività Totale Passività e Netto Il valore contabile dei crediti a breve esprime la differenza tra il valore originario degli stessi ( 8.000) e l importo del fondo svalutazione alla data di redazione del bilancio (2.000) Le rettifiche da effettuare sugli elementi patrimoniali attivi e passivi sono basate sui seguenti valori (in migliaia di euro): - valore di ricostruzione immobilizzazioni capitale economico della partecipata TIX (posseduta al 100%) i crediti sono suddivisi fra: - crediti a breve (8.000) ripartiti come segue con indicazione delle percentuale di perdita: vivi % incagliati % in sofferenza % - crediti a lungo termine (4.000) infruttiferi con durata residua di 3 anni e percentuale di perdita pari a 0. Il tasso di mercato praticato su crediti finanziari aventi scadenza triennale è pari al 9% Le altre poste dello stato patrimoniale presentano un valore corrente coincidente con il valore di libro. Il reddito futuro è determinato sulla base di budget che prevedono i seguenti costi e ricavi per i prossimi tre anni (in migliaia di euro): Ricavi Costi L aliquota fiscale è per semplicità posta pari al 50%. Il tasso di congrua remunerazione è del 9%. Il tasso di attualizzazione ed il tasso congruo ai fini del calcolo della correzione reddituale coincidono. 6

7 SOLUZIONE ESERCIZIO N. 1 I moltiplicatori di riferimento per il calcolo del capitale economico dell impresa Ether sono scelti in base a quelle che nel periodo si sono rivelate le grandezze più similari relative alla gestione delle imprese considerate. Si sono valutati i seguenti indicatori: Impresa 1 impresa 2 Impresa 3 Ether EBITDA / Ricavi 14,29% 16,67% 41,67% 14,55% Utili / Ricavi 5,52% 5,75% 5,67% 5,49% Imposte / Utili 4,31% 2,90% 2,94% 0,99% In particolare il rapporto EBITDA/ Ricavi rivela che l impresa 3 presenta una struttura operativa diversa rispetto alla Ether e alle imprese 1 e 2. Viene pertanto eliminata anche se l analisi a livello di utili su ricavi pone in evidenza una similarità fra tutte e quattro le imprese. Il rapporto imposte/utili ci aiuta a scegliere il moltiplicatore complesso in ragione delle diversità riscontrate rispetto all impresa target. Si sceglie il moltiplicatore complesso EV/EBIT. Si calcola il valore di tale moltiplicatore per le imprese 1 e 2. P + D ( ) + ( ) 2, EBIT Im prese _ 1_ e _ 2 ( ) Si procede quindi al calcolo del valore economico dell impresa Ether in funzione del multiplo calcolato. P + D W EBITimpresa Dimpresa 2, EBIT settore 7

8 SOLUZIONE ESERCIZIO N. 2 I moltiplicatori di riferimento per il calcolo del capitale economico sono scelti in base a quelle che nel periodo si sono rivelate le grandezze più stabili. Guardando i dati dell impresa Tantalos si vede come le grandezze più stabili si sono rivelate: l attivo, il fatturato e i dividendi. Si tratta peraltro di una grandezza patrimoniale; di una grandezza tipica dell attività esercitata; di una grandezza reddituale. Si procede alla costruzione dei multipli. P , Fatturato P , Attivo P , 856 Dividendi Si calcolano quindi i valori economici in funzione dei multipli determinati W( P / Fatturato ) 0, , W( P / Attivo) 0, , W(P/Dividendi) 4, , Infine si determina il valore economico dell impresa quale media dei tre valori raggiunti W W + W 3 + W ( P/ Fatturato) ( P/ Attivo) ( P/ Dividendi) T arget

9 SOLUZIONE ESERCIZIO N. 3 Calcolo del reddito normalizzato È necessario eliminare l effetto della gestione straordinaria, delle politiche di bilancio, fiscali, ecc. Nel caso in esame si procede a neutralizzare l effetto degli oneri straordinari rappresentati nel 2001 dall ammortamento anticipato in quanto non giustificato da criteri economici, nel 2002 dagli oneri straordinari e nel 2003 dalle svalutazione straordinarie e dei proventi straordinari presenti solo negli esercizi 2001 e 2002 e ad aggiungere le imposte da bilancio. Si effettua quindi il ricalcolo delle nuove imposte al fine di ottenere il reddito normalizzato Reddito netto Imposte Oneri straordinari Proventi straordinari Reddito normalizzato ante imposte Imposte ricalcolate (t50%) Reddito normalizzato Standardizzazione del reddito normalizzato Essendo i redditi espressi in monete differenti per effetto dell inflazione, si devono rendere omogenei tramite il coefficiente di rivalutazione che è calcolato sulla base dei dati di inflazione del testo. Calcolo dei coefficienti di rivalutazione: (1 + 0,02) 1, (1 + 0,02) (1 + 0,03) 1, Reddito normalizzato * Coefficienti di rivalutazione 1,0506 1,020 1,000 Reddito normalizzato e standardizzato 105,06 112,20 120,00 Determinazione di R Essendo R, grandezza di riferimento del metodo reddituale puro prescelto dal perito in questa ipotesi valutativa, determinato come media dei redditi pregressi, sarà pari a: R1 + R Rn 105, , ,00 R 112,20 n 3 Determinazione di W R 112,20 W 1.873,67 i 0,06 9

10 SOLUZIONE ESERCIZIO N. 4 Calcolo del reddito normalizzato È necessario eliminare l effetto della gestione straordinaria, delle politiche di bilancio, fiscali, ecc. Nel caso in esame si procederà a neutralizzare l effetto di oneri e proventi straordinari e ad aggiungere le imposte da bilancio. I proventi derivanti dalla gestione degli immobili e da quella finanziaria fanno parte della normale gestione aziendale e non devono essere considerati nell ambito del processo di normalizzazione. Si effettua quindi il ricalcolo delle nuove imposte onde ottenere il reddito normalizzato Reddito netto Imposte Oneri straordinari Proventi straordinari Reddito normalizzato ante imposte Imposte ricalcolate (t50%) Reddito normalizzato Standardizzazione del reddito normalizzato Essendo i redditi espressi in monete differenti per effetto dell inflazione si devono rendere omogenei tramite il coefficiente di rivalutazione che è calcolato sulla base dei dati di inflazione del testo. Calcolo dei coefficienti di rivalutazione: (1 + 0,035) 1, (1 + 0,035) (1 + 0,045) 1, (1 + 0,035) (1 + 0,045) (1 + 0,052) 1, (1 + 0,035) (1 + 0,045) (1 + 0,052) (1 + 0,055) 1, Reddito normalizzato * Coefficienti di rivalutazione 1, , , ,035 1 Reddito normalizzato e standardizzato 930, , , , Determinazione di R Essendo R, grandezza di riferimento del metodo reddituale puro prescelto dal perito in questa ipotesi valutativa, determinato come media dei redditi pregressi, sarà pari a: R1 + R Rn 930, , , , R 934, n 5 Determinazione di i Determinazione di i 1 0, , , , , 048 Media _ dei _ rendim enti _ dei _ BTP 0, , , , , , 035 Media _ dei _ tassi _ di _ inf lazione 0, Applicazione della regola di Fisher in i f 0,0576 0,0494 ir i1 0, i f 1+ 0,0494 Determinazione di i 2 10

11 0, , + 0, , , 075 Media _ dei _ rendim enti _ portafoglio _ di _ mercato 0, , , , , , 035 Media _ dei _ tassi _ di _ inf lazione 0, Applicazione della regola di Fisher in i f 0,083 0,0494 ir i1 0, i 1+ 0,0494 Applicazione del CAPM i ( ) 2 β im i1 2,3 (0,0320 0, ) 0, Determinazione di i i i1 + i2 0, , , Determinazione di W R 934, W , 04 i 0, f 11

12 SOLUZIONE ESERCIZIO N. 5 Calcolo del patrimonio netto rettificato (1 grado) Il valore del patrimonio netto rettificato (1 grado) si ottiene sommando al valore del patrimonio netto contabile quello della differenza fra valore corrente e contabile dell attivo e sottraendo la differenza fra valore corrente e contabile del passivo. Valore contabile del patrimonio netto ,00 Valore corrente dell'attivo ,00 Valore contabile dell'attivo ,00 Valore corrente del passivo ,00 Valore contabile del passivo ,00 K' ,00 Calcolo del patrimonio netto rettificato (2 grado) Il valore del patrimonio netto rettificato (2 grado) si ottiene sommando al valore del patrimonio netto rettificato di 1 grado quello dei beni immateriali non contabilizzati Calcolo del tasso i i 0,02 i 1 2 β ( i m Patrimonio netto rettificato (1 grado) ,00 Valore del capitale umano ,00 Valore del marchio ,00 K'' ,00 i ) 1,5 (0,035 0,02) 0, i i ,02+,0,225 0,0425 Calcolo di W L espressione analitica del metodo misto anglosassone è la seguente W K' ' + ( r i K'' ) dove il fattore di attualizzazione della rendita può essere rappresentato come n 1 (1 + i) an i i pertanto il valore economico va calcolato come segue: n 1 (1 + i) W K'' + ( r i K'' ) i 1 (1 + 0,0425) ,00 + (20.000,00 0, ,00) 0, ,40 a n i 3 12

13 SOLUZIONE ESERCIZIO N. 6 PROSPETTO PER IL CALCOLO DEL VALORE ECONOMICO CON I METODI PATRIMONIALI SEMPLICI Patrimonio netto contabile alla data della stima + Maggior valore corrente ( rispetto al v. contabile) delle attività - Minor valore corrente ( rispetto al v. contabile) delle attività - Maggior valore corrente ( rispetto al v. contabile) delle passività + Minor valore corrente ( rispetto al v. contabile) delle passività Patrimonio netto rettificato di primo livello ( K') + /- correzione reddituale Capitale economico impresa target 1. INDIVIDUAZIONE DEL NETTO CONTABILE DELLA SOCIETA GAMMA Capitale sociale Riserva legale Riserva straordinaria Utile dell'esercizio 100 Patrimonio Netto di bilancio RIESPRESSIONE A VALORE CORRENTE DEGLI ELEMENTI PATRIMONIALI a. rettifica al valore delle immobilizzazioni valore di ricostruzione delle immobilizzazioni valore contabile delle immobilizzazioni Minor valore corrente delle immobilizzazioni b. rettifica al valore delle partecipazioni capitale economico della partecipata TIX valore contabile delle partecipazioni Maggior valore corrente della partecipazione c. rettifica al valore dei crediti a breve termine calcolo del valore corrente crediti a breve termine Valore originario (A) % di perdita (B) perdita attesa ( C ) (A) * (B) valore effettivo (D) (A) (C) valore dei crediti vivi , valore dei crediti incagliati , valore dei crediti in sofferenza , VALORE CORRENTE CREDITI A BREVE 5850 valore corrente crediti a breve valore contabile crediti a breve Minor valore corrente crediti a breve termine

14 d. rettifica al valore dei crediti a medio lungo termine calcolo del valore corrente crediti a medio lungo termine 4,000 * ( 1+ 0,09) valore di mercato crediti a medio lungo termine 3089 valore contabile crediti a medio lungo termine 4000 Minor valore corrente crediti a M/L termine DETERMINAZIONE DEL PATRIMONIO NETTO RETTIFICATO PATRIMONIO NETTO CONTABILE GAMMA Minor valore corrente delle immobilizzazioni Maggior valore corrente della partecipazione Minor valore corrente crediti a breve termine -150 Minor valore corrente crediti a M/L termine -911 PATRIMONIO NETTO RETTIFICATO ( K') CALCOLO DELLA CORREZIONE REDDITUALE Ricavi Costi Utile lordo Imposte Utile netto ( reddito atteso ) reddito congruo ( i * K 0,09*21.639) cor. positiva / negativa * coefficiente attualizzazione ( 1+ 0,09) -1 ( 1+ 0,09) -2 ( 1+ 0,09) -3 0,917 0,842 0,772 cor. reddituale attualizzata correzione reddituale attualizzata anno correzione reddituale attualizzata anno correzione reddituale attualizzata anno Totale correzione reddituale DETERMINAZIONE DEL CAPITALE ECONOMICO patrimonio netto rettificato ( K') correzione reddituale Capitale economico GAMMA