VALUTAZIONE DI AZIENDA

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Faustino Arena
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1 VALUTAZIONE DI AZIENDA APPROCCI Basato sui flussi di risultato (Income-Based Approach) Basato sui valori correnti di mercato dei singoli elementi patrimoniali (Asset-Based Approach) Finanziari (Discounted Cash Flow) Reddituali Misto patrimoniale-reddituale con evidenziazione del Goodwill Economic Value Added (EVA) Patrimoniali semplici (Net Asset Value) Patrimoniali complessi METODI il valore di un bene è considerato pari al valore attuale dei benefici futuri ottenibili dal suo utilizzo il valore è legato tanto alla struttura aziendale (capitale netto rettificato), quanto alla capacità dell'azienda di produrre redditi differenziali (sovraredditi o sottoredditi) per un numero più o meno esteso di anni, quindi all'avviamento dell'azienda. misura il valore creato ossia il profitto che residua dopo aver dedotto il costo del capitale investito utilizzato per generare quel profitto Valutazione analitica dei singoli elementi patrimoniali risultati da una situazione contabile Comprendono la valorizzazione dei beni INTANGIBILI iscritti o meno in bilancio (marchi, brevetti, know-how, condizioni immateriali legate alle risorse umane, all immagine, al marketing, etc ) Comparativo (Market-Based Approach) Stock market multiples Deal multiples Multipli basati sui prezzi di mercato Multipli basati su prezzi desunti da transazioni

2 Come si effettua una valutazione d'azienda? Le metodologie di stima possono essere fondamentalmente riassunte nei seguenti tre approcci: Income-Based Approach Nell'approccio in parola, al di là dei metodi utilizzati - reddituali, finanziari o misti patrimoniali-reddituali - il valore dell'azienda è strettamente legato in tutto o in parte alla sua operatività. Nel metodo reddituale il valore aziendale dipende dalla capacità dell'azienda di produrre redditi in futuro. Nel metodo finanziario, esso è funzione dalla sua attitudine a generare futuri flussi di cassa. In ogni caso, i metodi suddetti si basano su processi di capitalizzazione o di attualizzazione. I tassi di capitalizzazione/attualizzazione variano notevolmente da un settore a un altro e anche tra aziende appartenenti al medesimo settore. Ciò, in quanto ogni realtà aziendale ha un suo specifico profilo di rischio. Essendo la previsione dei flussi attesi e la stima dei tassi operazioni tutt'altro che semplici e, comunque, significativamente dipendenti dalle scelte effettuate dall'esperto, le metodologie indicate sono ritenute più soggettive di altre, seppure maggiormente razionali. Il metodo finanziario e il metodo reddituale sono metodologie ideali quando si valutano aziende in stato evolutivo, in cui le prestazioni future saranno significativamente disallineate da quelle storiche (aziende in start-up, aziende assoggettate a ristrutturazione, ecc.). Asset-Based Approach Il valore dell'azienda si ottiene mediante una valutazione analitica dei singoli elementi patrimoniali. In particolare, le attività e le passività sono riespresse ai loro valori correnti di sostituzione e la valutazione complessiva dell'azienda scaturisce dalla somma algebrica dei valori così determinati. Con questo metodo si ottiene una valutazione piuttosto oggettiva, focalizzata, però, sulla struttura dell'azienda piuttosto che sulla sua operatività. Per questa ragione, essa trascende l'effettiva capacità reddituale e finanziaria dell'azienda stessa e, pertanto, è considerata meno razionale di altre. I metodi patrimoniali sono particolarmente indicati in casi di aziende aventi una redditività pressoché allineata a quella medio-normale. Market-Based Approach Per stimare il valore di un'azienda si può anche far riferimento ai prezzi negoziati per aziende similari in mercati regolamentati o in transazioni private. Il processo di valutazione si fonda sull'utilizzo di multipli o moltiplicatori, ottenuti rapportando i prezzi negoziati sul mercato (Equity Value o Enterprise Value) per società similari a loro grandezze economiche (es. Ernings, Ebit, Ebitda, Sales, ecc.), finanziarie (es. Cash Flows) o anche patrimoniali (es. Book Value). Tra i principali multipli di capitale si possono ricordare il Price/Erning, il Price/Cash Flow e il Price/Book Value; tra i più diffusi multipli dell'attivo l'ev/ebit, l'ev/ebitda e l'ev/sales. Stimati i multipli per le imprese sosia, la valutazione dell'azienda target si ottiene applicando i citati coefficienti alle grandezze dell'azienda oggetto di stima (es.: W = Price/Ernings X Ernings target ).

3 I multipli di prezzo La metodologia di calcolo Tali moltiplicatori sono il risultato di un rapporto tra valori desunti dal mercato, e grandezze economiche ritenute particolarmente significative e rappresentative. I più utilizzati sono i seguenti: Prezzo / utile Prezzo / dividendo Prezzo / cash flow Prezzo / valore contabile Enterprise value / Capitale Investito Netto Enterprise value / Valore della produzione Enterprise value / Margine operativo lordo Enterprise value / Reddito operativo Equity value / Reddito netto Equity value / Patrimonio netto dove: Equity value = valore di mercato del patrimonio netto (pari alla capitalizzazione di borsa o al prezzo di acquisizione nel caso di acquisizioni totalitarie); Enterprise value = valore di mercato delle attività nette, pari alla somme dell equity value e dell indebitamento finanziario netto.

4 METODI BASATI SUI MOLTIPLICATORI I Metodi basati sui multipli partono dall assunto che il valore di un azienda si possa determinare assumendo a riferimento le indicazioni fornite dal mercato per società con analoghe caratteristiche La logica è quella di individuare le relazioni che esistono tra prezzi di mercato e variabili economiche aziendali. Il multiplo così calcolato viene poi applicato alla medesima variabile economica dell azienda da valutare in modo da giungere per moltiplicazione al valore cercato VANTAGGI & APPLICAZIONI Sono metodi relativamente veloci da applicare e per questo molto apprezzati. Spesso impiegato come metodo di controllo LIMITI La scelta delle aziende comparabili e delle transazioni comparabili èil punto nodale.

6 METODI BASATI SUI MOLTIPLICATORI Alcune questioni applicative La scelta delle aziende comparabili Scelta dei multipli significativi La scelta del campione di riferimento è compito assai arduo perché non è facile trovare affinità industriale e finanziaria tra le aziende I principali multipli impiegati sono: EV/ EBITDA - EV /EBIT - P/E - EV/FCFO - EV/Sales Ma sono possibili anche multipli legati a grandezze non contabili: EV/numero passeggeri EV/ Tonnellate capacità installata Le politiche di bilancio possono influenzare i multipli Multipli di transazioni comparabili Tipico è il caso del multiplo P/E Si fonda sullo stesso impianto visto in precedenza con la differenza che i prezzi sono quelli desunti da transazioni (DEAL MULTIPLES). Le fonti sono quelle della stampa economica e dai servizi di intermediari specializzati

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