LA GRECIA PENSA A UNA VALUTA PARALLELA Ecco i dettagli di una delle proposte sul tavolo del governo Tsipras DOCUMENTI www.fef.academy
LA GRECIA PENSA A UNA VALUTA PARALLELA A oggi la situazione delle trattative fra il governo greco guidato da Alexis Tsipras e le istituzioni europee è ormai giunta ad una fase di stallo. È difficile prevedere se la Grecia resterà all'interno dell'eurozona e a quali condizioni. La crisi greca - inasprita dall'approvazione di misure di austerità introdotte a partire dal 2010, che hanno portato al blocco di stipendi pubblici, delle pensioni, ad aumenti di imposte e tagli alla spesa pubblica - ha ormai ha ormai assunto proporzioni senza precedenti. Nel 2015 con la vittoria del partito di sinistra radicale Syriza, i creditori internazionali congelano il pagamento delle ultime tranche del programma di aiuti (del valore totale di 7,2 miliardi di euro) in attesa di un nuovo accordo per contrattare un programma di finanziamenti. La proposta, elaborata da uno dei ricercatori del centro studi Levy Institute of Bard College, Robert Parenteau, è datato dicembre 2013 ma contiene una proposta che potrebbe consentire alla Grecia di risollevare lo stato della propria economia ed è da tempo in fase di studio da parte di ambienti governativi greci ed internazionali. Sempre più giornali parlano della possibile introduzione di una valuta parallela e fonti vicine al governo di Atene ci hanno rivelato la concreta possibilità che questa proposta possa essere introdotta in caso di mancato accordo. 1
16/02/2015 Tax Anticipation Notes: uno strumento alternativo e tempestivo di finanziamento per la Grecia di Robert Parenteau * Nota del redattore: questa idea è stata recentemente accolta da Wolfgang Munchau sul Financial Times come un mezzo per sostenere politiche di espansione fiscale, nonostante l'ʹattuale stallo nei negoziati fra il governo Greco e il soggetto economico conosciuto precedentemente come Troika. L'ʹutilizzo di Tax Anticipation Notes [letteralmente titoli di anticipazione d'ʹimposta, nda] come titoli provvisori che consentano alla Grecia di avere maggiore spazio a livello fiscale è stato menzionato dall'ʹautore di questo scritto già nel dicembre del 2013. L'ʹelezione in Grecia di un partito apertamente schierato contro le politiche di austerità ha scosso profondamente il consenso rispetto alla linea politica tracciata nell'ʹeurozona, e riportato alla luce tutta una serie di questioni che erano state ignorate o addirittura soppresse all interno del dibattito politico. Il consolidamento fiscale espansivo ha dimostrato la sua infondatezza. In Grecia, le difficoltà nel sostenere una crescita del PIL tramite un avanzo primario di bilancio sono assai evidenti. Di conseguenza, è risultato estremamente difficoltoso ottenere un miglioramento nel rapporto fra il debito pubblico e il PIL. E anche se da un punto di vista aritmetico si potrebbe evitare di finire in una situazione di trappola del debito, indubbiamente l'ʹemergere di partiti di opposizione rispetto all'ʹeurozona suggerisce che ci siano dei limiti a livello politico nell'ʹaccettazione di un consolidamento fiscale. Syriza ha rilanciato una terza questione e ha apertamente dichiarato che non accetterà un'ʹestensione dell'ʹattuale programma di salvataggio: uno schema Ponzi dove i nuovi prestiti sono finalizzati a ripagare gli impegni sul debito pregresso, ancor di più in un contesto nel quale i redditi nominali stanno diminuendo. La Troika ha risposto a queste osservazioni ignorando nella sostanza questi argomenti che mettono in discussione le posizioni che da sempre porta avanti, e anzi ha addirittura inasprito la propria posizione negoziale. La richiesta di Syriza volta a 2
una riduzione del debito, basata in parte sul riconoscimento dei punti sopracitati, è stata sommariamente respinta. In aggiunta, la BCE ha evidenziato nelle proprie stime come il governo greco non stia rispettando gli accordi dell ultimo piano di salvataggio e per questo motivo non accetterà più titoli di Stato greci come collaterale per fornire liquidità alle banche greche. Questa situazione porta le banche greche a finanziarsi esclusivamente tramite l ELA [Emergency Liquidity Asssistance, si tratta di un meccanismo utilizzato della BCE per fornire liquidità alle banche in circostanze di emergenza, nda], ma l utilizzo di questo strumento pone le banche Greche in situazione di instabilità perché può essere revocato dalla BCE con un preavviso di due settimane, con la sola maggioranza di due terzi del consiglio direttivo. Se il termine del 28 febbraio per l'ʹestensione dell'ʹattuale programma di salvataggio non verrà rispettato o in qualche modo posticipato, la Grecia rischia di affrontare con molta probabilità difficoltà a finanziarsi. Anche se molto probabilmente Syriza riuscirà a spuntare un prestito ponte, si profilano per quest'ʹestate grosse cifre necessarie a ripagare il debito [la situazione nella quale ci troviamo attualmente, nda]. L opzione nucleare di uscita dall euro rimane, anche se Syriza durante la sua campagna elettorale non ha mai esposto apertamente questa opzione e dai sondaggi realizzati anche i cittadini greci non si sentono di prendere in considerazione tale ipotesi. Un'ʹuscita potrebbe inoltre imporre condizioni, almeno nel breve periodo, persino peggiori per i cittadini greci. La probabile svalutazione della nuova valuta porterebbe ad un aumento probabile dei costi per i beni di importazione. Nel caso della Grecia costituiti in gran parte da cibo, carburante e medicinali, e questo non è un problema da poco. Il sistema bancario potrebbe essere colpito da insolvenze e fughe di capitali. I debiti contratti al di fuori della legislazione greca non potranno essere ridenominati nella nuova valuta, ciò porterebbe ad un default o a costi di ristrutturazione del debito estremamente onerosi. In ogni caso, nel periodo successivo all uscita dall Euro, la Grecia si troverebbe molto probabilmente tagliata fuori dai mercati internazionali. Uscire dall Euro è un opzione, ma tale scelta pone significativi costi sia politici che economici. Il compito dei partiti anti- austerità come Syriza (visto il quadro che si va delineando) deve essere quello di trovare una strategia politica che gli consenta di eliminare l austerità rimanendo nell euro. In assenza di un miglioramento sufficiente del saldo delle partite correnti o di un significativo aumento degli investimenti di famiglie e di imprese compatibili con i loro livelli di risparmio desiderato, un certo grado di autonomia fiscale può essere riguadagnato solo a condizione che si verifichi una crescita dei redditi (e quindi dell'ʹabilità di ripagare il debito). La seguente proposta introduce un meccanismo governativo di finanziamento alternativo, integrato con 3
una serie di misure necessarie per evitare il rischio di un abuso di questo strumento, che potrebbe raggiungere l'ʹobiettivo di sciogliere il bandolo della matassa. Per fare in modo che ci sia un ritorno alla crescita grazie ad un aumento dell autonomia fiscale è necessario che sia introdotto unilateralmente uno strumento alternativo di finanza pubblica. I governi federali a tal proposito potrebbero emettere dei TANs [Tax Anticipation Notes] a beneficio dei dipendenti e fornitori statali e più in generale per tutti i beneficiari di trasferimenti pubblici. Questi tax anticipation notes, che sono già ben conosciuti e utilizzati dai governi federali statunitensi avrebbero le seguenti caratteristiche: 1. Nessuna cedola: alcun pagamento di interessi sarà effettuato verso i detentori dei TANs. 2. Perpetuo: ovvero senza data di scadenza e quindi non sarà necessario ripagare il capitale, in questo caso i TANs non andrebbero ad incrementare il rapporto debito pubblico/pil; il tutto è molto simile all emissione effettuata dalla banche di obbligazioni perpetue, che vengono conteggiate come patrimonio netto e che aiutano le banche stesse a rispettare i requisiti di capitale. 3. Trasferibile: può essere venduto a terzi sul mercato aperto, esattamente come ogni titolo al portatore. 4. Accettati con un rapporto 1 TAN = 1 Euro dal governo federale per il pagamento delle passività fiscali da parte del settore privato. Nel momento in cui il governo realizza i suoi piani di spesa, i TANs potrebbero essere distribuiti elettronicamente sui conti correnti di imprese e famiglie a cui spettano, tramite un sistema di transazione criptato e sicuro. E, dal momento che ci sono ampi pagamenti in sospeso da parte del governo greco e ci sono anche grossi arretrati sul pagamento delle imposte, i TANs dovrebbero essere immediatamente accettati. In parole povere, il governo effettuerebbe una cartolarizzazione delle future passività fiscali dei propri cittadini, generando così dei crediti d imposta. Questo credito d'ʹimposta non verrebbe contabilizzato come una passività sul bilancio del governo (i British consols rappresentano un esempio storico similare), e non richiederà un flusso futuro per il pagamento di interessi pagamento che aumenterebbe la spesa pubblica, andando ad aumentare il disavanzo pubblico nei successivi bilanci. I governi che emettono i TANs potrebbero così portare avanti politiche di bilancio espansive che sono necessarie per riportare le loro economie su un percorso di crescita guidata dalla piena occupazione. 4
Molti hanno sollevato la questione se i TANs, al di là del nome, non sono da considerarsi come una valuta parallela a tutti gli effetti, e se i TANs potrebbero essere scambiati con l'ʹeuro a un tasso di sconto. Come sottolineato sopra, i TANs saranno accettati dal governo in un rapporto di 1 a 1 con l Euro. Inoltre, i TANs sono perpetui, titoli al portatore privi di cedola denominati in euro, non in nuove dracme. E dal momento che i i vari trattati europei che regolano l'ʹeurozona lasciano il diritto ai governi di imporre le tasse ai propri cittadini e di definire cosa accetteranno per il pagamento di quelle imposte, questo rende i governi dei market maker con sufficiente potere di acquisto per sostenere la convertibilità di 1 TAN per 1 Euro. Per esempio, se i TANs dovessero essere scambiati fra i cittadini con un leggero tasso di sconto, allora la domanda di TANs per il pagamento delle imposte aumenterebbe (proprio perché questo sarebbe il modo meno oneroso per adempiere agli obblighi fiscali), spingendo così i TANs alla parità rispetto all Euro. Molti hanno sollevato la questione se i TANs farebbero scattare immediatamente le clausole di default sui titoli di Stato esistenti. Ricordiamo che i TANs non sono stati concepiti come mezzi per il pagamento di interessi o del capitale sul debito esistente. I cittadini, inoltre, avranno la piena discrezionalità nello scegliere se pagare le imposte in Euro o in TANs. È indubbio che i TANs rappresentino un credito che precede le entrate fiscali, e quindi siano subordinati rispetto ai titoli esistenti. Un costo esplicito nell utilizzo dei TANs potrebbe essere l imposizione di sanzioni nel caso in cui il disavanzo di bilancio del 3% in rapporto al PIL stabilito dal Patto di Stabilità e Crescita venga violato. Tuttavia, sia la Germania che la Francia hanno apertamente infranto questa soglia nel 2004 senza ricevere sanzioni, ciò ha creato un precedente che può essere utilizzato per contestare eventuali ammende. Inoltre, se le misure di espansione fiscale verranno perseguite tramite l utilizzo dei TANs e tale stimolo avrà sufficiente efficacia nel rimettere in moto la crescita dei redditi, allora le entrate fiscali con grande probabilità aumenteranno facendo convergere il rapporto deficit/pil sotto la soglia del 3%. Dopo tutto, c è da notare che i recenti tentativi di consolidamento fiscale hanno fatto salire e non diminuire il rapporto debito pubblico/pil. In aggiunta a quanto sopra, se ci sono paesi con disavanzi cronici delle partite correnti superiori al 3% del PIL, la semplice regola contabile della partita doppia implica che ci sono paesi che hanno bisogno di violare la regola del 3% di disavanzo pubblico in rapporto al PIL, se vogliono che il loro settore privato nazionale non si incammini verso una strada di indebitamento netto. In caso contrario, le restrizioni 5
sulle politiche fiscali andranno ad esacerbare le situazioni debitorie di famiglie ed imprese, generando un aumento della fragilità del settore privato. Gli autori del cosiddetto Patto di Stabilità e Crescita sembrano aver ignorato le implicazioni di questa regola contabile, creando il contesto per possibili rischi finanziari nell'ʹeurozona, come è stato evidente all'ʹindomani della crisi finanziaria globale del 2007-08. La regola sul limite al deficit fiscale introdotta dal Patto di Stabilità e Crescita merita di essere rivista e messa in discussione, non solo per le sue involontarie conseguenze legate all aumento dell'ʹindebitamento del settore privato, come testimoniato dai paesi periferici dell'ʹeurozona durante la crisi finanziaria globale, ma anche perché queste politiche hanno fallito miseramente nel loro scopo dichiarato di ridurre il rapporto debito pubblico/pil. È vero che è improbabile che i TANs vengano accettati dai partner commerciali delle nazioni che li adotteranno come strumento di finanziamento alternativo, a meno che questi partner commerciali non abbiamo passività fiscali o tariffarie nei confronti dei paesi che adottano questo meccanismo di finanziamento alternativo. Ad ogni caso, molto probabilmente i TANs saranno utilizzati nelle transazioni sul mercato interno, che in questo modo avrà maggiori quantità di Euro per pagare le importazioni di beni essenziali come cibo, carburante e medicine. Naturalmente, per rendere funzionante questo meccanismo di finanziamento alternativo, dovrà essere migliorata la capacità di riscossione delle imposte. E anche una distribuzione più equa degli oneri fiscali fra la cittadinanza potrà agevolare una più ampia accettazione di questi titoli nelle transazioni. Mentre l'ʹemergere della deflazione dei prezzi è la preoccupazione più recente nell'ʹeurozona, alcuni potrebbero temere che questo meccanismo di finanziamento alternativo possa innescare una rapida accelerazione dell'ʹinflazione, se non addirittura un'ʹiperinflazione, dal momento che i vincoli sui bilanci pubblici sarebbero ridotti. Per risolvere questo problema, potrebbe essere utile che la banca centrale di ciascun paese diventi responsabile del monitoraggio dell'ʹandamento dell'ʹinflazione interna e della creazione di efficaci e rapidi sistemi di segnalazione. Entrambe le funzioni possono essere supervisionate e convalidate da una parte terza indipendente - come il Fondo Monetario Internazionale o lo staff della BCE. Le regole potrebbero quindi essere attuate imponendo una riduzione nell'ʹemissione dei TANs qualora l'ʹinflazione dovesse accelerare in un certo periodo di tempo specifico oltre un qualche limite stabilito. Potrebbe anche essere introdotto un provvedimento per diminuire ulteriormente l'ʹemissione di TANs nel caso in cui l'ʹinflazione non dovesse scendere al di sotto dell'ʹobiettivo stabilito. 6
Inoltre, specifici colli di bottiglia dal lato dell'ʹofferta, che potrebbero contribuire a pressioni inflazionistiche potrebbero essere individuati e affrontati mediante una spesa in infrastrutture, formazione professionale, o incentivi fiscali tramite i TANs. I TANs potrebbero anche essere utilizzati per implementare una politica per la creazione di posti di lavoro incentarata sullo schema del datore di lavoro di ultima istanza (Employer of Last Resort, ELR), che potrebbe anche avere un effetto stabilizzante sull'ʹinflazione. Rania Antonopoulos, Vice Ministro del Lavoro e della Solidarietà Sociale in Grecia, ha già eseguito una simulazione di prova dell'ʹelr in Grecia, ed è pronta a estenderlo nel suo nuovo incarico (puoi vederne un abbozzo e una simulazione di come potrebbe essere implementato qui). Non è difficile, in altre parole, creare meccanismi di politica economica sia dal lato della domanda che dell'ʹofferta che potrebbero ridurre le probabilità di un'ʹinflazione in costante accelerazione. Ed è questo esito che spaventa e sembra motivare la propensione verso il rigore fiscale da parte di molti responsabili politici dell'ʹeurozona. La Troika sembra ossessionata dai fantasmi dell'ʹinflazione della prima Repubblica di Weimar, mentre ha completamente dimenticato che furono le devastanti politiche di austerità fiscale di Bruning che hanno aperto le porte al Terzo Reich. La storia mette in luce che il danno è stato fatto in entrambe le direzioni, quindi cerchiamo di imparare a pieno le lezioni della storia, piuttosto che ripetere gli stessi fatali errori. L'ʹausterità ha dimostrato di essere un disastro su quasi tutti i fronti. Le imprese sono state condotte alla bancarotta, le famiglie sono cadute nella povertà assoluta, le banche hanno perso capitale a causa delle perdite sui prestiti effettuati, le entrate fiscali sono diminuite oppure sono state dirottate verso il servizio del debito (debito che è stato emesso in ultima istanza per socializzare le perdite derivanti dai prestiti bancari deteriorati), e il debito pubblico in rapporto al PIL è aumentato. Le economie non sono evidentemente proiettate verso percorsi di crescita guidata dalla piena occupazione quando strumenti come la politica fiscale, il tasso di cambio, e la sovranità monetaria sono drasticamente circoscritti, in modo che i prezzi siano apparentemente liberi di adattarsi alle forze di mercato. Avremmo dovuto apprendere queste cose dalle teorie di John Maynard Keynes, Irving Fisher, e Hyman Minsky, e adesso dovremmo saperlo anche per l'ʹesperienza storica vissuta. Eppure questa fatele idea neo- liberista, che poggia sulle proprietà di auto- regolazione dei mercati senza vincoli, è stata la premessa centrale dietro l'ʹunione Monetaria Europea, insieme al fondamentale impianto di creazione difettoso dell'ʹeuro. I paesi possono essere in grado di uscire da politiche di austerità, senza dover affrontare le numerose sfide derivanti da un'ʹuscita dall'ʹeuro. Potrebbe essere possibile sciogliere il nodo politico dell'ʹeuozona. Attraverso il meccanismo di finanziamento alternativo dei TANs, paesi come la Grecia potrebbero essere in grado 7
di contrastare la minaccia di un taglio dei fondi da parte della Troika. Simulazioni politiche sull'ʹutilizzo di TANs da parte degli economisti del Levy Economics Institute appaiono assolutamente plausibili (guarda da pag. 11 in poi nella parte Analisi Strategica, pubblicata un anno fa dal Levy Institute). Dopo troppi anni di devastante austerità guidata da scelte politiche disinformate e assolutamente sbagliate, i paesi possono essere in grado di recuperare un po'ʹ di controllo sulla loro politica fiscale, e infine creare un percorso per tornare alla piena occupazione. Dal momento che le posizioni della Troika hanno fatto emergere un partito anti- austerità come Syriza, arrivato in posizione di governo, la Grecia ha la possibilità di aprire una via d'ʹuscita dall'ʹausterità senza uscire dall'ʹeuro. Yanis, prenditi un TAN. * Rob Parenteau CFA, è proprietario unico di Di MacroStrategy Edge e ricercatore associato del Levy Economics Institute. Link documento originale: http://www.levyinstitute.org/publications/tax- anticipation- notes- a- timely- alternative- financing- instrument- for- greece Traduzione: David Lisetti Daniele Della Bona PER RICEVERE GRATUITAMENTE IN ANTEPRIMA DOCUMENTI E VIDEO ESCLUSIVI ISCRIVITI ALLA NOSTRA NEWSLETTER: www.fef.academy/newsletter 8