JPY YEN Annuncio BoJ a sorpresa: tassi negativi. Aumenta la divergenza rispetto alla Fed. La BoJ apre l anno sorprendendo i mercati e alla riunione del 29 gennaio annuncia un taglio dei tassi sulle riserve in eccesso portandolo in territorio negativo, da +0,10% a -0,10%, indicando che potrebbe ridurlo ulteriormente se dovesse risultare necessario. Il programma QQE rimane invece invariato. La BoJ sposta inoltre in avanti, alla prima metà dell a.f. 2017, la data del raggiungimento dell obiettivo di inflazione a 2,0% (Fig. 1). Un aumento dello stimolo monetario era atteso quest anno, ma non già a gennaio. Vi erano infatti almeno due ragioni per cui sembrava plausibile che la BoJ si muovesse un po più avanti. La banca centrale aveva posto l attenzione sulla dinamica dei salari, dicendo che avrebbe seguito con attenzione le contrattazioni salariali della primavera, per verificare un eventuale aumento delle pressioni sull inflazione dal lato dei costi (costo del lavoro). Ci si aspettava inoltre di verificare l impatto sulla crescita domestica dell ulteriore stimolo fiscale in arrivo. Il deterioramento dello scenario globale proprio all inizio del nuovo anno, soprattutto con riferimento alla situazione dell economia cinese, ha però indotto la BoJ ad accelerare i tempi. Nota regolare Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche Macroeconomic and Fixed Income Research Luca Mezzomo Responsabile Asmara Jamaleh Economista Mercati Valutari La BoJ ha infatti giustificato la propria mossa come risposta agli sviluppi a livello globale con cui si è aperto il 2016: accresciuti rischi di rallentamento dell economia cinese, ulteriore calo dei prezzi del petrolio, debolezza dei paesi esportatori di materie prime e conseguente aumento della volatilità sui mercati. Così come anche al di fuori del Giappone, tali sviluppi aumentano infatti i rischi verso il basso sia sulla crescita giapponese sia sull inflazione. Nel caso giapponese però la reazione del cambio è stata avversa. Infatti, l aumento dell avversione al rischio ha fatto apprezzare lo yen, sia contro dollaro da 120 a 116 USD/JPY sia contro euro da 131 a 126 EUR/JPY. La BoJ ha ribadito che il cambio non è un target di politica monetaria, ma la nuova strategia di policy dovrebbe perlomeno contribuire a evitare un ulteriore apprezzamento del cambio che, nel nuovo contesto globale, avrebbe danneggiato ancora di più l economia giapponese. La reazione dello yen è stata infatti immediata, con un rimbalzo sia contro dollaro da 118 a 121 USD/JPY sia contro euro da 129 a 132 EUR/JPY. Abbiamo pertanto rivisto al ribasso le proiezioni di breve dello yen da 116-122 a 123-125 USD/JPY sull orizzonte a 1m-3m. Con la nuova mossa della BoJ si amplia infatti la divergenza rispetto alla Fed, che diversamente da altre banche centrali, BCE in primis, era invece rimasta invariata l anno scorso. A ottobre 2015 la BoJ aveva infatti lasciato invariati i parametri di politica monetaria, laddove un anno prima, a ottobre 2014, aveva ampliato il QQE, favorendo un ampio deprezzamento dello yen, che era invece rimasto fermo per buona parte dell anno (Fig. 2). Lasciamo invece invariate le proiezioni sul periodo successivo, con ulteriore calo atteso dello yen verso la parte medio-alta del range 125-130 USD/JPY in corso d anno ma un moderato rientro più avanti intorno all orizzonte a 12m. La possibilità di un ampliamento della divergenza tra BoJ e Fed dovrebbe infatti agevolare un ulteriore indebolimento dello yen oltre i minimi 2015 in area 125 USD/JPY. L elevata gradualità tuttavia con cui si muoverà la Fed nei rialzi dei tassi potrebbe contribuire a contenere il downside dello yen. Si consideri che questo non è molto distante dal proprio minimo storico, sia nei confronti del dollaro (minimo di 132 USD/JPY a inizio 2002) sia in termini di cambio effettivo (Figg. 5-6). Nelle nuove proiezioni lo yen dovrebbe indebolirsi anche contro euro, in questo caso però, diversamente dal dollaro, sia nel breve che nel medio-lungo termine. I rischi dello scenario sono verso il basso, ovvero di uno yen che si riveli più debole delle attese, soprattutto nei confronti del dollaro. I prezzi del presente documento sono aggiornati al 29.01.2016 Vedere l'appendice per la certificazione degli analisti e per importanti comunicazioni
Fig. 1 BoJ: il target d inflazione si allontana ulteriormente 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% gennaio 15 aprile 15 luglio 15 ottobre 15 gennaio 16 inflazione attesa a.f. 2015 inflazione attesa a.f. 2016 inflazione attesa a.f. 2017 target Fig. 2 Lo yen reagisce soprattutto alle mosse della BoJ 130 adozione di tassi negativi 125 120 115 110 105 la BoJ amplia il QQE 100 gen 14 apr 14 lug 14 ott 14 gen 15 apr 15 lug 15 ott 15 gen 16 USD/JPY Fonte: Bank of Japan ed elaborazioni Intesa Sanpaolo Fig. 3 EUR/JPY Fonte: Bank of Japan ed elaborazioni Intesa Sanpaolo Fig. 4 JPY: posizioni speculative (CME) ed elaborazioni Intesa Sanpaolo Fig. 5 Cambio effettivo nominale (BRI) Fig. 6 Cambio effettivo reale (BRI) Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 2
Tabelle Tassi di cambio: proiezioni Proiezioni tassi di cambio: variazioni % 29.01.2016 1m 3m 6m 12m 24m EUR/USD 1.0917 1.05 1.06 1.08 1.13 1.20 USD/JPY 121.09 123 125 128 125 120 GBP/USD 1.4272 1.38 1.45 1.50 1.60 1.62 EUR/CHF 1.1142 1.09 1.10 1.11 1.12 1.15 EUR/SEK 9.3484 9.45 9.55 9.35 9.10 8.90 EUR/NOK 9.4763 9.55 9.45 9.00 8.80 8.60 EUR/DKK 7.4628 7.45 7.45 7.45 7.46 7.46 USD/CAD 1.4057 1.48 1.40 1.35 1.30 1.20 AUD/USD 0.7091 0.68 0.66 0.72 0.75 0.80 NZD/USD 0.6503 0.62 0.60 0.65 0.68 0.72 EUR/JPY 132.17 129 133 138 142 144 EUR/GBP 0.7646 0.76 0.73 0.71 0.70 0.74 EUR/CAD 1.5347 1.55 1.48 1.45 1.47 1.43 EUR/AUD 1.5395 1.54 1.61 1.49 1.51 1.49 EUR/NZD 1.6785 1.69 1.77 1.65 1.66 1.66 1m 3m 6m 12m 24m EUR/USD -3.8% -2.9% -1.5% 3.5% 9.5% USD/JPY 1.6% 3.2% 5.7% 3.6% -0.6% GBP/USD -3.0% 1.9% 5.4% 12.4% 13.8% EUR/CHF -2.2% -1.3% -0.4% 0.5% 3.2% EUR/SEK 1.1% 2.2% 0.0% -2.7% -4.8% EUR/NOK 0.8% -0.3% -5.0% -7.1% -9.2% EUR/DKK -0.2% -0.2% -0.2% 0.0% 0.0% USD/CAD 5.3% -0.4% -4.0% -7.5% -14.6% AUD/USD -4.1% -6.9% 1.5% 5.8% 12.8% NZD/USD -4.7% -7.7% 0.0% 4.6% 10.7% EUR/JPY -2.3% 0.2% 4.1% 7.2% 8.9% EUR/GBP -0.8% -4.7% -6.5% -7.9% -3.8% EUR/CAD 1.3% -3.3% -5.4% -4.3% -6.6% EUR/AUD 0.3% 4.3% -3.0% -2.1% -3.0% EUR/NZD 0.9% 5.3% -1.5% -1.0% -1.1% Tassi di cambio FORWARD 29.01.2016 1m 3m 6m 12m 24m EUR/USD 1.0917 1.0924 1.0944 1.0977 1.1057 1.1240 USD/JPY 121.09 121.02 120.80 120.43 119.52 117.29 GBP/USD 1.4272 1.4272 1.4275 1.4280 1.4303 1.4352 EUR/CHF 1.1142 1.1137 1.1125 1.1107 1.1070 1.0990 EUR/SEK 9.3484 9.3464 9.3431 9.3409 9.3417 9.3595 EUR/NOK 9.4763 9.4856 9.5075 9.5390 9.5948 9.7090 EUR/DKK 7.4628 7.4617 7.4601 7.4581 7.4555 7.4535 USD/CAD 1.4057 1.4057 1.4055 1.4049 1.4027 1.3956 AUD/USD 0.7091 0.7081 0.7061 0.7033 0.6982 0.6900 NZD/USD 0.6503 0.6491 0.6468 0.6435 0.6372 0.6256 EUR/JPY 132.17 132.19 132.18 132.17 132.15 131.86 EUR/GBP 0.7646 0.7651 0.7663 0.7683 0.7727 0.7829 EUR/CAD 1.5347 1.5357 1.5383 1.5424 1.5514 1.5703 EUR/AUD 1.5395 1.5426 1.5498 1.5608 1.5833 1.6274 EUR/NZD 1.6785 1.6825 1.6915 1.7052 1.7340 1.7942 Tassi di cambio: punti FORWARD 1m 3m 6m 12m 24m EUR/USD 7.28 26.89 60.18 139.55 323.25 USD/JPY -6.63-28.95-65.78-156.52-380.01 GBP/USD 0.25 2.90 8.15 31.05 80.00 EUR/CHF -5.04-16.60-34.56-71.93-151.60 EUR/SEK -20.04-52.99-75.19-67.07 110.82 EUR/NOK 93.09 312.25 626.99 1185.38 2326.88 EUR/DKK -10.71-27.02-47.41-72.70-93.00 USD/CAD -0.21-1.66-7.60-30.00-101.35 AUD/USD -9.89-30.16-57.90-108.70-191.00 NZD/USD -11.64-34.54-67.55-130.52-246.59 EUR/JPY 1.64 0.59 0.05-2.32-31.40 EUR/GBP 4.91 17.00 37.32 80.74 183.00 EUR/CAD 10.13 35.83 77.35 166.56 355.70 EUR/AUD 31.40 103.10 212.61 437.65 879.00 EUR/NZD 40.36 129.75 267.09 555.17 1156.60 Tassi di cambio: valori storici 29.01.2016-1m -3m -6m -12m -24m EUR/USD 1.0917 1.09 1.10 1.10 1.13 1.37 USD/JPY 121.09 120 121 124 118 102 GBP/USD 1.4272 1.48 1.53 1.56 1.51 1.66 EUR/CHF 1.1142 1.08 1.09 1.06 1.05 1.22 EUR/SEK 9.3484 9.15 9.37 9.49 9.37 8.82 EUR/NOK 9.4763 9.52 9.40 8.95 8.86 8.42 EUR/DKK 7.4628 7.46 7.46 7.46 7.44 7.46 USD/CAD 1.4057 1.38 1.32 1.29 1.26 1.12 AUD/USD 0.7091 0.73 0.71 0.73 0.78 0.87 NZD/USD 0.6503 0.69 0.67 0.67 0.73 0.82 EUR/JPY 132.17 132 133 136 134 140 EUR/GBP 0.7646 0.74 0.72 0.70 0.75 0.82 EUR/CAD 1.5347 1.51 1.45 1.42 1.43 1.53 EUR/AUD 1.5395 1.50 1.55 1.51 1.46 1.56 EUR/NZD 1.6785 1.59 1.64 1.65 1.56 1.66 Tassi di cambio: variazioni % rispetto al passato -1m -3m -6m -12m -24m EUR/USD 0.0% -0.5% -0.6% -3.6% -20.1% USD/JPY 0.5% 0.0% -2.3% 2.4% 18.4% GBP/USD -3.6% -6.8% -8.5% -5.3% -13.8% EUR/CHF 2.7% 2.6% 4.8% 6.6% -8.8% EUR/SEK 2.2% -0.2% -1.5% -0.2% 6.0% EUR/NOK -0.4% 0.8% 5.9% 7.0% 12.5% EUR/DKK 0.0% 0.1% 0.0% 0.3% 0.0% USD/CAD 1.6% 6.7% 8.6% 11.4% 25.8% AUD/USD -2.8% 0.4% -2.7% -8.6% -18.9% NZD/USD -5.3% -2.8% -2.4% -10.5% -20.8% EUR/JPY 0.5% -0.6% -2.9% -1.3% -5.4% EUR/GBP 3.8% 6.7% 8.6% 1.8% -7.3% EUR/CAD 1.5% 6.2% 8.0% 7.5% 0.6% EUR/AUD 2.9% -0.8% 2.3% 5.6% -1.5% EUR/NZD 5.6% 2.4% 1.9% 7.8% 0.9% Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 3
Banche centrali (calendario) Riunioni di politica monetaria Data (Ora) Paese Evento 2 febbraio 04:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi (cash target rate attuale a 2.00%) 4 febbraio 13:00 GBP Bank of England: annuncio tassi (bank rate atteso invariato a 0.50%) e pubblicazione dell Inflation Report 11 febbraio 09:30 SEK Riksbank: annuncio tassi (repo rate attuale a -0.35%) 1 marzo 04:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi 9 marzo 16:00 CAD Bank of Canada: annuncio tassi (BoC overnight lending rate attuale a 0.50%) 21:00 NZD Reserve Bank of New Zealand: annuncio tassi (official cash rate attuale a 2.50%) e pubblicazione MPS 10 marzo 13:45 EUR BCE: annuncio tassi (main refi rate attuale a 0.05% e deposit facility rate attuale a -0.30%) 15 marzo - JPY BoJ: annuncio decisione 16 marzo 19:00 USD Fed: annuncio tassi (Fed Funds attuali a 0.25-0.50%) 17 marzo 09:30 CHF SNB: annuncio tassi (attuale target range per il Libor 3m: -1.25/-0.25%) 10:00 NOK Norges Bank: annuncio tassi (deposit rate attuale a 0.75%) 13:00 GBP Bank of England: annuncio tassi 5 aprile 06:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi 13 aprile 16:00 CAD Bank of Canada: annuncio tassi e pubblicazione MPR 14 aprile 13:00 GBP Bank of England: annuncio tassi 21 aprile 09:30 SEK Riksbank: annuncio tassi 13:45 EUR BCE: annuncio tassi 27 aprile 20:00 USD Fed: annuncio tassi 23:00 NZD Reserve Bank of New Zealand: annuncio tassi 28 aprile - JPY BoJ: annuncio decisione 3 maggio 06:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi 12 maggio 10:00 NOK Norges Bank: annuncio tassi 13:00 GBP Bank of England: annuncio tassi e pubblicazione dell Inflation Report 25 maggio 16:00 CAD Bank of Canada: annuncio tassi 2 giugno 13:45 EUR BCE: annuncio tassi Fonte: Direzione Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 4
Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche - Responsabile Gregorio De Felice Tel. 02 879+(6) - 02 8021 + (3) Macroeconomic & Fixed Income Research Luca Mezzomo 62170 luca.mezzomo@intesasanpaolo.com Fixed Income Sergio Capaldi 62036 sergio.capaldi@intesasanpaolo.com Chiara Manenti 62107 chiara.manenti@intesasanpaolo.com Macroeconomia Guido Valerio Ceoloni 62055 guido.ceoloni@intesasanpaolo.com Giulia Fioravanti 62149 giulia.fioravanti@intesasanpaolo.com Anna Maria Grimaldi 62118 anna.grimaldi@intesasanpaolo.com Paolo Mameli 62128 paolo.mameli@intesasanpaolo.com Giovanna Mossetti 62110 giovanna.mossetti@intesasanpaolo.com Alessio Tiberi 32834 alessio.tiberi@intesasanpaolo.com Mercati Valutari Asmara Jamaleh 62111 asmara.jamaleh@intesasanpaolo.com Materie Prime Daniela Corsini 62149 daniela.corsini@intesasanpaolo.com Research Assistant Simonetta Melotto 62102 simonetta.melotto@intesasanpaolo.com Appendice Certificazione degli analisti Gli analisti finanziari che hanno predisposto la presente ricerca, i cui nomi e ruoli sono riportati nella prima pagina del documento dichiarano che: (1) Le opinioni espresse sulle società citate nel documento riflettono accuratamente l opinione personale, indipendente, equa ed equilibrata degli analisti; (2) Non è stato e non verrà ricevuto alcun compenso diretto o indiretto in cambio delle opinioni espresse. Comunicazioni importanti La presente pubblicazione è stata redatta da Intesa Sanpaolo S.p.A. Le informazioni qui contenute sono state ricavate da fonti ritenute da Intesa Sanpaolo S.p.A. affidabili, ma non sono necessariamente complete, e l'accuratezza delle stesse non può essere in alcun modo garantita. La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, ed a titolo meramente indicativo, non costituendo pertanto la stessa in alcun modo una proposta di conclusione di contratto o una sollecitazione all'acquisto o alla vendita di qualsiasi strumento finanziario. Il documento può essere riprodotto in tutto o in parte solo citando il nome Intesa Sanpaolo S.p.A. La presente pubblicazione non si propone di sostituire il giudizio personale dei soggetti ai quali si rivolge. Intesa Sanpaolo S.p.A. e le rispettive controllate e/o qualsiasi altro soggetto ad esse collegato hanno la facoltà di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi materiale sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della clientela. Intesa Sanpaolo S.p.A. e le rispettive controllate e/o qualsiasi altro soggetto ad esse collegato possono occasionalmente assumere posizioni lunghe o corte nei summenzionati prodotti finanziari. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 5