RELAZIONE DELLA SOCIETÀ DI REVISIONE RELATIVA AL PROGETTO DI FUSIONE PER INCORPORAZIONE IN DINA ITALIA SPA DI ERICSSON SPA AI SENSI DELL ARTICOLO 2501 sexies DEL CODICE CIVILE
RELAZIONE DELLA SOCIETÀ DI REVISIONE AI SENSI DELL ARTICOLO 2501 sexies DEL CODICE CIVILE FUSIONE PER INCORPORAZIONE IN DINA ITALIA SPA DI ERICSSON SPA INDICE Pagina 1 MOTIVO, OGGETTO E NATURA DELL INCARICO 1 2 NATURA E PORTATA DELLA PRESENTE RELAZIONE 2 3 DOCUMENTAZIONE UTILIZZATA 2 4 METODI DI VALUTAZIONE ADOTTATI DAGLI AMMINISTRATORI PER LA DETERMINAZIONE DEL RAPPORTO DI CAMBIO 4 4.a) Aspetti generali 4 4.b) Metodologie di valutazione utilizzate 5 4.c) I metodi di valutazione adottati dall Amministratore Unico di Dina Italia 7 4.d) I metodi di valutazione adottati dagli Amministratori di Ericsson 10 5 DIFFICOLTA DI VALUTAZIONE INCONTRATE DAGLI AMMINISTRATORI DELLA SOCIETA 13 6 RISULTATI EMERSI DALLA VALUTAZIONE EFFETTUATA DAGLI AMMINISTRATORI 13 7 LAVORO SVOLTO 13 7.a) Lavoro svolto sulla documentazione utilizzata 13 7.b) Lavoro svolto sui metodi utilizzati per la determinazione del rapporto di cambio 14 8 COMMENTI SULL ADEGUATEZZA DEI METODI UTILIZZATI E SULLA VALIDITA DELLE STIME PRODOTTE 15 9 LIMITI SPECIFICI INCONTRATI DAL REVISORE NELL ESPLETAMENTO DEL PRESENTE INCARICO 16 10 CONCLUSIONI 17
RELAZIONE DELLA SOCIETÀ DI REVISIONE AI SENSI DELL ARTICOLO 2501 sexies DEL CODICE CIVILE FUSIONE PER INCORPORAZIONE IN DINA ITALIA SPA DI ERICSSON SPA Agli Azionisti delle Società Dina Italia SpA Viale Majno, 17 20129 Milano Ericsson SpA Via Anagnina, 203 00040 Morena (Roma) 1 MOTIVO, OGGETTO E NATURA DELL'INCARICO In data 28 maggio 2004 abbiamo ricevuto dal Tribunale di Milano l'incarico di redigere, ai sensi dell articolo 2501 sexies del Codice Civile, la relazione sul rapporto di cambio fra le azioni di Dina Italia SpA (di seguito, Dina Italia ) e quelle di Ericsson SpA (di seguito, "Ericsson", insieme le Società ), relativo all operazione di fusione per incorporazione in Dina Italia di Ericsson (di seguito, la prospettata operazione di fusione, ovvero la prospettata fusione ), in qualità di esperto comune ai sensi dell articolo sopra citato. A tal fine, abbiamo ricevuto dalle Società i rispettivi progetti di fusione corredati di apposite relazioni degli Amministratori che indicano, illustrano e giustificano, ai sensi dell'articolo 2501 quinquies del Codice Civile, il rapporto di cambio delle azioni, nonché le situazioni patrimoniali al 29 giugno 2004 per Dina Italia e al 31 maggio 2004 per Ericsson redatte ai sensi dell'articolo 2501 quater del Codice Civile.
Il progetto di fusione sarà sottoposto all'approvazione delle assemblee straordinarie degli Azionisti di Dina Italia e di Ericsson, alla convocazione delle quali procederanno rispettivamente l Amministratore Unico della società incorporante e il Presidente del Consiglio di Amministrazione della società incorporanda. 2 NATURA E PORTATA DELLA PRESENTE RELAZIONE Al fine di fornire agli Azionisti delle Società idonee informazioni sul rapporto di cambio, la presente relazione indica i metodi seguiti dagli Amministratori per la sua determinazione e le difficoltà di valutazione dagli stessi incontrate; essa contiene inoltre la nostra valutazione sull'adeguatezza nella circostanza di tali metodi, sotto il profilo della loro ragionevolezza e non arbitrarietà, sull'importanza relativa attribuita dagli Amministratori a ciascuno di essi, nonché sulla loro corretta applicazione. Nell'esaminare i metodi di valutazione adottati dagli Amministratori, secondo quanto precisato al successivo punto 3, non abbiamo effettuato una valutazione economica delle singole Società. Tale valutazione è stata svolta esclusivamente dall Amministratore Unico di Dina Italia e dagli Amministratori di Ericsson. Le conclusioni esposte nella presente relazione sono, inoltre, basate sul complesso delle indicazioni e delle considerazioni in essa contenute, pertanto, nessuna parte della relazione potrà essere considerata, o comunque utilizzata, disgiuntamente dal documento nella sua interezza. 3 DOCUMENTAZIONE UTILIZZATA Nello svolgimento del nostro lavoro abbiamo ottenuto, direttamente da Dina Italia e da Ericsson, i documenti e le informazioni ritenute utili nella fattispecie. Abbiamo analizzato la documentazione ricevuta, ed in particolare: (i) Il progetto di fusione e le relazioni degli Amministratori delle Società indirizzate alle rispettive assemblee straordinarie che propongono, con riferimento alla situazione patrimoniale al 29 giugno 2004 per Dina Italia e al 31 maggio 2004 per Ericsson, il seguente rapporto di cambio: 1 azione Dina Italia per 1 azione Ericsson (2)
(ii) La seguente documentazione pubblicamente disponibile: Bilancio d'esercizio (individuale e consolidato) di Ericsson SpA al 31 dicembre 2002 e al 31 dicembre 2003, corredati delle rispettive relazioni degli Amministratori, dei collegi sindacali e della società di revisione. Relazione trimestrale al 31 marzo 2004 di Ericsson SpA. Verbale dell assemblea straordinaria degli Azionisti di Dina Italia relativa alla modifica dello statuto della società tenutasi in data 9 luglio 2004. Andamento delle quotazioni di Borsa del titolo Ericsson a partire da aprile 2003 sino alla data della presente relazione. (iii) La seguente ulteriore documentazione è stata da noi esaminata: Il documento di Offerta Pubblica di Acquisto Volontaria Totalitaria da parte di Dina Italia (di seguito il Prospetto di OPA ) avente ad oggetto 7.319.332 azioni ordinarie Ericsson SpA e relativo Supplemento al Documento di Offerta redatti dalla stessa Dina Italia nel mese di maggio 2004; tale documento espone analiticamente i metodi di valutazione adottati, le ragioni della loro scelta, i valori risultanti dalla loro applicazione e le considerazioni formulate al riguardo da Dina Italia, assistita nell operazione da ABN Amro (di seguito l Advisor ). Parere sulla congruità del corrispettivo di OPA emesso da UBS Corporate Finance Italia SpA in data 15 maggio 2004. Comunicato di Dina Italia del 21 giugno 2004 ai sensi dell articolo 41 del regolamento concernente la disciplina degli emittenti adottato con delibera CONSOB n. 11971 del 14 maggio 1999 e successive modificazioni. Comunicati di Ericsson SpA del 26 maggio e del 21 luglio 2004 ai sensi dell'articolo 114 del D. Lgs. N. 58 del 24 febbraio 1998 e dell'art. 66 della delibera Consob 11971 del 14 maggio 1999. Rapporti di analisti internazionali disponibili su Ericsson SpA. Elementi contabili e statistici, nonché ogni altra informazione ritenuta utile ai fini della presente relazione, ottenute sia da fonti esterne e indipendenti, sia mediante colloqui con il Management delle Società. (3)
4 METODI DI VALUTAZIONE ADOTTATI DAGLI AMMINISTRATORI PER LA DETERMINAZIONE DEL RAPPORTO DI CAMBIO 4.a) Aspetti generali Gli Amministratori delle Società, in considerazione della rilevanza e delle caratteristiche della prospettata operazione di fusione, hanno ritenuto appropriato individuare metodi di valutazione che consentissero di valutare in maniera omogenea Dina Italia e Ericsson. In particolare, gli Amministratori hanno tenuto conto dei seguenti aspetti: Dina Italia è una società sostanzialmente priva di debiti il cui attivo patrimoniale è in massima parte rappresentato dalla partecipazione in Ericsson SpA; La transazione in oggetto non comporta alcun cambio di controllo in capo alle Società coinvolte. Non hanno quindi fondamento in questa sede ragionamenti relativi all eventuale applicazione del premio di maggioranza in capo alla quota detenuta dall incorporante; Poiché l incorporante è una società avente come unico cespite rilevante la partecipazione azionaria in Ericsson, non sussistono le criticità legate all omogeneità dei metodi valutativi adottati per settori diversi; La diretta connessione tra i valori economici delle società interessate alla fusione rende evidente come, di fatto, il rapporto di cambio risulti essere indipendente dal valore attribuito alle azioni Ericsson SpA, in quanto al variare di tale valore economico corrisponderebbe comunque una pari variazione del patrimonio di Dina Italia SpA, la quale, come detto in precedenza, possiede come unica attività rilevante la propria partecipazione in Ericsson. In relazione a quanto sopra esposto, sia l Amministratore Unico di Dina Italia che gli Amministratori di Ericsson hanno effettuato la valutazione della società incorporante utilizzando la metodologia del patrimonio netto rettificato. Per la valutazione di Ericsson, gli Amministratori delle Società hanno ritenuto più appropriato far riferimento a metodologie valutative di mercato, come più dettagliatamente illustrato nei paragrafi successivi. Si riportano di seguito i metodi di valutazione a cui gli Amministratori delle Società hanno fatto riferimento, nonché i valori risultanti dall applicazione di detti criteri per la determinazione del rapporto di cambio. (4)
4.b) Metodologie di valutazione utilizzate Alla luce delle considerazioni precedentemente illustrate e tenuto conto, tra gli altri aspetti, sia delle caratteristiche peculiari di Dina Italia e di Ericsson, sia della prassi valutativa relativa ad operazioni similari in Italia ed in pa, le metodologie di valutazione prese in considerazione ai fini della determinazione del rapporto di cambio per la prospettata fusione sono riassunte nel seguente prospetto: Metodi applicati da: Oggetto della valutazione: Ericsson Dina Italia Ericsson Quotazioni di Borsa Multipli di Mercato Dina Italia Patrimonio Netto Rettificato Quotazioni di Borsa Multipli di Mercato Patrimonio Netto Rettificato Metodo delle Quotazioni di Borsa Il Metodo delle Quotazioni di Borsa consiste nel riconoscere all'azienda un valore pari a quello mediamente attribuitole dal mercato nel quale le azioni della società sono trattate. Tale criterio si qualifica come un metodo di valutazione "diretto", poiché fa riferimento, per l'individuazione del valore economico di una società quotata, ai prezzi espressi dal mercato in transazioni aventi per oggetto quote di capitale della medesima azienda. Sul piano metodologico, la sua applicazione richiede la preliminare verifica delle seguenti condizioni: (i) (ii) il grado di significatività dei prezzi espressi dal mercato per le azioni della società oggetto di valutazione; l'omogeneità e la comparabilità, in un orizzonte temporale sufficientemente ampio, dei prezzi e dei quantitativi trattati delle azioni della società medesima. (5)
Metodo dei Multipli di Mercato Il Metodo dei Multipli di Mercato si fonda sull'analisi delle quotazioni borsistiche riferite ad un campione selezionato di società operanti nel settore di riferimento (società quotate comparabili) e sulla successiva applicazione dei multipli di valutazione, evidenziati da tale analisi, ai valori della società oggetto di valutazione. I multipli sono ottenuti quale rapporto tra la capitalizzazione di Borsa delle società comparabili e le relative grandezze reddituali, patrimoniali e finanziarie ritenute significative. In sintesi, le fasi in cui si articola l'applicazione del metodo dei multipli sono le seguenti: a. Identificazione delle società comparabili L'appropriata selezione del campione di società comparabili rappresenta uno dei passi principali alla base di tale metodologia; la significatività dei risultati è strettamente dipendente dall'omogeneità del campione. Nella selezione delle società comparabili si è soliti tener conto di vari fattori, tra i quali, il settore di riferimento, il rischio dell'attività, la dimensione della società, la diversificazione geografica, la reddittività, l'attendibilità dei dati finanziari e l'intensità di scambio dei titoli nel mercato azionario. b. Determinazione dell'intervallo temporale di riferimento La determinazione dell'intervallo temporale di riferimento ha solitamente il fine di neutralizzare eventi di carattere eccezionale, fluttuazioni di breve periodo e tensioni speculative; nel contempo, ha il compito di riflettere le informazioni rese disponibili al mercato. Questa fase implica, in particolare, la scelta fra l'utilizzo di una media relativa ad un determinato intervallo temporale e l'applicazione di un valore puntuale. c. Identificazione dei multipli ritenuti più significativi Sussistono numerosi rapporti che possono essere utilizzati per l'applicazione del criterio dei multipli di mercato. La scelta dei multipli più significativi avviene solitamente sulla base delle caratteristiche del settore e del campione in esame. (6)
d. Applicazione dei multipli alle società in esame I multipli ottenuti dall'analisi del campione di confronto sono applicati alle corrispettive grandezze reddituali, patrimoniali e finanziarie della società oggetto di valutazione. Metodo Patrimoniale Rettificato Le stime patrimoniali si fondano sul tradizionale principio di valutazione analitica dei singoli elementi dell attivo e del passivo che compongono il capitale. Esse trovano applicazione diffusa in tutte le categorie di aziende, costituendo sempre una base rilevante d informazione. Il metodo del Patrimonio Netto Rettificato assume come punto di partenza il valore del patrimonio netto contabile, il quale viene opportunamente rettificato per esprimere il valore corrente delle attività che compongono il capitale dell azienda e per procedere alla riespressione a valori correnti degli elementi attivi e passivi (capitale netto rettificato). 4.c) I metodi di valutazione adottati dall Amministratore Unico di Dina Italia 4.c.i) I metodi adottati per la valutazione di Ericsson Sulla scorta di quanto evidenziato al precedente paragrafo 4.a, l Amministratore Unico di Dina Italia SpA ha fatto riferimento al Metodo delle Quotazioni di Borsa ed al Metodo dei Multipli di Mercato al fine di determinare il valore di Ericsson. Tenuto conto delle significative differenze operative, commerciali e dimensionali tra Ericsson e le società comparabili selezionate, è stato privilegiato il criterio delle Quotazioni di Borsa che, come successivamente illustrato, porta a determinare un valore del capitale economico della società compreso tra 28 e 32 euro per azione. All interno di tale intervallo di valori, l Amministratore Unico di Dina Italia ha individuato un valore di Ericsson di 32 euro per azione, coerentemente con il prezzo di OPA che è stata recentemente promossa dalla stessa Dina Italia su Ericsson. Metodo delle Quotazioni di Borsa Sono state prese in considerazione le medie aritmetiche semplici e quelle ponderate per i volumi giornalieri dei prezzi ufficiali di Ericsson nell arco temporale compreso tra il 7 luglio 2003 ed il 9 luglio 2004, data di riferimento della valutazione. (7)
L ambito di valori attribuibili a Ericsson SpA ottenuto attraverso le quotazioni di Borsa è di seguito evidenziato: Periodo di riferimento Prezzo Medio Ponderato Prezzo Medio Semplice 1 mese (07.06.2004 09.07.2004) 32,22 32,31 3 mesi (06.04.2004 09.07.2004) 31,94 31,66 6 mesi (06.01.2004 09.07.2004) 29,11 28,31 12 mesi (07.07.2003 09.07.2004) 27,33 24,09 Al fine di neutralizzare eventi di carattere eccezionale, fluttuazioni di breve periodo e tensioni speculative e, allo stesso tempo, per riflettere le informazioni ufficiali rese disponibili al mercato nei periodi più recenti, l Amministratore Unico di Dina Italia ha fatto riferimento ai valori medi osservati in differenti orizzonti temporali, individuando un range di valori di Ericsson SpA compresi tra 28 e 32 euro per azione. Metodo dei Multipli di Mercato Il campione utilizzato è stato selezionato nell ambito di un gruppo di società europee confrontabili per settore di appartenenza, caratteristiche operative e dimensione. I multipli utilizzati nell ambito del metodo di valutazione sono stati il rapporto Enterprise Value/Ricavi (di seguito, EV/Sales ), Enterprise Value/EBITDA (di seguito, EV/EBITDA ) e Enterprise Value/EBIT (di seguito, EV/EBIT ). Con riferimento ai dati relativi a Ericsson ed alle società che compongono il campione di confronto, sono stati utilizzati i dati pubblicati dalle società stesse per l esercizio 2003. Nel calcolo dell Enterprise Value delle società comparabili è stata presa in considerazione la capitalizzazione di borsa al 9 luglio 2004. Sulla base delle considerazioni circa la classe dimensionale, la nazione di appartenenza e la copertura territoriale, l Amministratore Unico di Dina Italia ha individuato le seguenti società omogenee: Amper SA (Spagna); Sirti SpA (Italia). (8)
L applicazione di tale metodologia ha portato l Amministratore Unico di Dina Italia ad individuare un valore del capitale economico di Ericsson SpA compreso tra 526,5 milioni di euro e 629,9 milioni di euro, equivalenti ad un valore per azione compreso tra 20,5 e 24,5 euro. 4.c.ii) I metodi adottati per la valutazione di Dina Italia Metodo Patrimoniale Rettificato Il valore della società Dina Italia SpA secondo il metodo patrimoniale rettificato è stato determinato dall Amministratore Unico della stessa Dina Italia nel seguente modo: Patrimonio Netto Rettificato al 29 giugno 2004 + Partecipazione in Ericsson + Altre attività + Cassa Altre passività = Patrimonio Netto contabile rettificato 135.262.208 385.202 101.796.759 101.626.703 135.817.466 Il valore della partecipazione in Ericsson, pari a 135.262.208 euro è stato determinato moltiplicando il numero di azioni Ericsson detenute da Dina Italia per il valore per azione dell incorporanda determinato come descritto nel precedente paragrafo. Il valore delle azioni Dina Italia rilevante ai fini della prospettata operazione di fusione è riportato nella seguente tabella: Valutazione di Dina Italia Patrimonio Netto Contabile Rettificato Numero di azioni Dina Italia * Valore per azione Dina Italia 135.817.466 4.226.944 32,13 * Come risultante dal nuovo statuto sociale di Dina Italia nel quale è stato disposto che il capitale sociale, pari a 120.000, sia suddiviso in n. 4.226.944 azioni senza indicazione del loro valore nominale. (9)
4.d) I metodi di valutazione adottati dagli Amministratori di Ericsson 4.d.i) I metodi adottati per la valutazione di Ericsson Sulla scorta di quanto evidenziato al precedente paragrafo 4.a, ai fini della valutazione del capitale economico di Ericsson, gli Amministratori di Ericsson SpA hanno fatto riferimento al Metodo delle Quotazioni di Borsa e al Metodo dei Multipli di Mercato. Componendo in modo ragionato gli esiti derivanti dall applicazione delle suddette metodologie, è stato privilegiato il criterio delle Quotazioni di Borsa, che porta ad individuare un valore del capitale economico della società incorporanda compreso tra 28 e 32 euro per azione. All interno di tale intervallo di valori, gli Amministratori di Ericsson hanno individuato un valore della società pari a 32 euro per azione, in linea con il prezzo dell OPA conclusasi il 18 giugno 2004 e già ritenuto congruo da parte dello stesso Consiglio di Amministrazione. Metodo delle Quotazioni di Borsa Gli Amministratori di Ericsson hanno fatto riferimento alle medie aritmetiche semplici e a quelle ponderate per i volumi giornalieri dei prezzi ufficiali di Ericsson nell arco temporale compreso tra il 21 luglio 2003 ed il 19 luglio 2004, data di riferimento della valutazione. L ambito di valori attribuibili a Ericsson SpA ottenuto attraverso le quotazioni di Borsa è di seguito evidenziato: Periodo di riferimento Prezzo Medio Ponderato Prezzo Medio Semplice 1 mese (21.06.2004 19.07.2004) 32,44 32,41 3 mesi (20.04.2004 19.07.2004) 32,05 32,09 6 mesi (20.01.2004 19.07.2004) 29,79 28,73 12 mesi (21.07.2003 19.07.2004) 27,43 24,39 (10)
Al fine di neutralizzare eventi di carattere eccezionale, fluttuazioni di breve periodo e tensioni speculative e, allo stesso tempo, per riflettere le informazioni ufficiali rese disponibili al mercato nei periodi più recenti, gli Amministratori della società incorporanda hanno fatto riferimento ai valori medi osservati in differenti orizzonti temporali, individuando un range di valori di Ericsson SpA compresi tra 29 e 32 euro per azione. Metodo dei Multipli di Mercato Sulla base delle caratteristiche dell attività di Ericsson, il campione utilizzato è stato selezionato nell ambito delle società che forniscono soluzioni e apparecchiature per le reti nel settore delle telecomunicazioni in pa con caratteristiche simili a quelle della società incorporanda. A seguito di tali considerazioni, il campione individuato risulta composto dalle seguenti società: Amper SA (Spagna): uno dei principali operatori in Spagna nella realizzazione di sistemi di comunicazione per applicazioni civili e militari (progettazione di reti, realizzazione di software e sistemi di rete); Sirti SpA (Italia): uno dei maggiori operatori in Italia nella progettazione e realizzazione di reti e sistemi di telecomunicazione. I multipli utilizzati nell ambito del metodo di valutazione sono stati il rapporto Enterprise Value/Ricavi (di seguito, EV/Sales ), Enterprise Value/EBITDA (di seguito, EV/EBITDA ) e Enterprise Value/EBIT (di seguito, EV/EBIT ). Con riferimento ai dati relativi a Ericsson ed alle società che compongono il campione di confronto, sono stati utilizzati i dati pubblicati dalle società stesse per l esercizio 2003. Nel calcolo dell Enterprise Value delle società comparabili è stata presa in considerazione la capitalizzazione di borsa al 19 luglio 2004. L applicazione di tale metodologia ha portato gli Amministratori di Ericsson ad individuare un valore del capitale economico di Ericsson SpA compreso tra 516,1 milioni di euro e 623,6 milioni di euro, equivalenti ad un valore per azione compreso tra 20,0 e 24,2 euro. (11)
4.d.ii) I metodi adottati per la valutazione di Dina Italia Metodo Patrimoniale Rettificato Il valore della società Dina Italia SpA secondo il metodo patrimoniale rettificato è stato determinato dagli Amministratori di Ericsson nel seguente modo: Patrimonio Netto Rettificato al 29 giugno 2004 + Partecipazione in Ericsson + Altre attività + Cassa Altre passività = Patrimonio Netto contabile rettificato 135.262.208 385.202 101.796.759 101.626.703 135.817.466 Il valore della partecipazione in Ericsson, pari a 135.262.208 euro, è stato determinato moltiplicando il numero di azioni Ericsson detenute da Dina Italia per il valore per azione dell incorporanda determinato come descritto nel precedente paragrafo. Il valore delle azioni Dina Italia rilevante ai fini della prospettata operazione di fusione è riportato nella seguente tabella: Valutazione di Dina Italia Patrimonio Netto Contabile Rettificato Numero di azioni Dina Italia * Valore per azione Dina Italia 135.817.466 4.226.944 32,13 * Come risultante dal nuovo statuto sociale di Dina Italia nel quale è stato disposto che il capitale sociale, pari a 120.000, sia suddiviso in n. 4.226.944 azioni senza indicazione del loro valore nominale. (12)
5 DIFFICOLTÀ DI VALUTAZIONE INCONTRATE DAGLI AMMINISTRATORI DELLE SOCIETA Nella rispettive Relazioni illustrative sulla fusione, gli Amministratori di Dina Italia e di Ericsson, anche tenuto conto delle specificità dell esercizio valutativo in oggetto così come riportate nel paragrafo 4.a, hanno indicato di non aver incontrato particolari difficoltà di valutazione. 6 RISULTATI EMERSI DALLA VALUTAZIONE EFFETTUATA DAGLI AMMINISTRATORI Sulla base dell'applicazione dei metodi valutativi descritti nel precedente paragrafo 4.b, dell analisi ragionata dei valori precedentemente individuati, ovvero 32,13 euro per azione Dina Italia e 32,00 euro per azione Ericsson, e tenuto conto della necessità di individuare numeri interi per quanto riguarda le azioni della società incorporanda e della società incorporante, gli Amministratori di Dina Italia e di Ericsson hanno deliberato il seguente rapporto di cambio: 1 azione Dina Italia per 1 azione Ericsson 7 LAVORO SVOLTO 7.a) (i) (ii) Lavoro svolto sulla documentazione utilizzata I bilanci d'esercizio, individuale e consolidato, al 31 dicembre 2002 e 2003 di Ericsson sono stati oggetto di revisione contabile da parte di KPMG SpA; abbiamo esaminato le relazioni emesse dalla suddetta società di revisione, tenendo conto dei giudizi espressi senza rilievi. Considerato che i metodi di valutazione utilizzati dagli Amministratori delle Società assumono come base di riferimento le quotazioni di borsa di Ericsson e la situazione patrimoniale al 29 giugno 2004 di Dina Italia, abbiamo svolto le seguenti attività: lettura della situazione patrimoniale al 29 giugno 2004 di Dina Italia SpA; lettura della situazione patrimoniale al 31 maggio 2004 di Ericsson SpA; (13)
raccolta attraverso discussioni con le direzioni di Ericsson e di Dina Italia di informazioni circa gli eventi verificatisi dopo la data di chiusura delle situazioni patrimoniali incluse nei bilanci sopra menzionati che possano avere un effetto significativo sulla determinazione dei valori oggetto del presente esame; analisi critica delle quotazioni di Borsa di Ericsson (aggiornate al 19 luglio 2004) ed analisi delle performance nell arco temporale da luglio 2003 a luglio 2004. (iii) (iv) Abbiamo analizzato il Prospetto di OPA e discusso con l Advisor e con UBS il lavoro da questi complessivamente svolto, le risultanze e le correlate motivazioni e giustificazioni. Abbiamo ottenuto un'attestazione che evidenzia la circostanza che, alla data della presente relazione, non sono maturate situazioni modificative dei dati e dei contenuti della documentazione analizzata, né si sono verificati eventi tali da modificare le valutazioni espresse dai Consigli di Amministrazione per la determinazione del rapporto di cambio. 7.b) Lavoro svolto sui metodi utilizzati per la determinazione del rapporto di cambio Abbiamo inoltre svolto le seguenti procedure: analizzato il progetto di fusione approvato dai Consigli di Amministrazione di Ericsson SpA e di Dina Italia SpA; analizzato le relazioni dei Consigli di Amministrazione di Dina Italia e di Ericsson; verificato la completezza e la non contraddittorietà dei procedimenti seguiti e delle motivazioni addotte dagli Amministratori delle Società nella determinazione dei rapporti di cambio; verificato che i metodi di valutazione fossero applicati in modo uniforme, compatibilmente con gli elementi caratteristici di Ericsson e di Dina Italia; sviluppato analisi di sensitività nell'ambito dei metodi di valutazione adottati dagli Amministratori, in particolare, con l'obiettivo di verificare quanto i rapporti di cambio siano influenzabili da variazioni delle ipotesi e dei parametri utilizzati; (14)
verificato la coerenza dei dati utilizzati rispetto alle fonti di riferimento e con la "Documentazione utilizzata" descritta nel precedente paragrafo 3; verificato la correttezza matematica del calcolo del rapporto di cambio effettuato mediante l'applicazione dei metodi di valutazione adottati dagli Amministratori. 8 COMMENTI SULL'ADEGUATEZZA DEI METODI UTILIZZATI E SULLA VALIDITÀ DELLE STIME PRODOTTE Con riferimento al presente incarico, riteniamo opportuno sottolineare che la finalità principale del procedimento decisionale degli Amministratori di Dina Italia e di Ericsson consiste in una stima dei valori economici relativi alle singole società oggetto della fusione, effettuata attraverso l'applicazione di appropriati criteri ai fini della determinazione del rapporto di cambio; stima, pertanto, non utilizzabile per finalità diverse. I metodi adottati dagli Amministratori delle Società rientrano tra quelli comunemente accettati e utilizzati in valutazioni del tipo in esame. Abbiamo considerato i limiti impliciti, in questo caso, nell utilizzo di tali metodi (si veda paragrafo 9) come pure l assenza di valutazioni dell incorporanda di carattere tecnicoanalitico e l indisponibilità di dati previsionali a questo fine. In relazione ad una eventuale determinazione del valore del capitale economico della società incorporanda, è da rilevarsi che l operazione di fusione rende evidente come il rapporto di cambio risulti essere indipendente dal valore attribuito alle azioni Ericsson SpA. Nella circostanza con le specificità dell operazione in oggetto descritte al paragrafo 4.a) le metodologie prescelte dagli Amministratori delle Società rendono significativo il processo valutativo e validi i risultati ottenuti. Nell'ambito delle analisi di sensitività svolte, abbiamo preso in considerazione ulteriori intervalli temporali rispetto a quelli indicati dagli Amministratori delle Società, anche al fine di tener conto dell'andamento delle quotazioni di Borsa di Ericsson nel periodo compreso tra la data delle relazioni predisposte da questi ultimi e la data di emissione della nostra relazione. La scelta del metodo patrimoniale per la valutazione di Dina Italia Il metodo del Patrimonio Netto Rettificato adottato per la valutazione del capitale economico di Dina Italia è ampiamente riconosciuto dalla dottrina e dalla prassi internazionale; la sua applicazione nel caso specifico, in considerazione che l unico (15)
asset rilevante di Dina Italia è rappresentato dalla partecipazione in Ericsson, risulta accettabile. L indipendenza del rapporto di cambio dal valore dell incorporante Come evidenziato nel paragrafo 4.a, l unico asset rilevante di Dina Italia è rappresentato dalla partecipazione in Ericsson e, di conseguenza, il valore dell incorporante è conseguenza diretta del valore del capitale economico dell incorporanda. A seguito di tale condizione, appare evidente che il rapporto di cambio tra azioni Dina Italia e azioni Ericsson risulterà essere sostanzialmente indipendente dal valore attribuito ad Ericsson SpA; al variare del valore di quest ultima, difatti, corrisponderebbe una pari variazione del patrimonio netto di Dina Italia. 9 LIMITI SPECIFICI INCONTRATI DAL REVISORE NELL'ESPLETAMENTO DEL PRESENTE INCARICO In aggiunta alle consuete difficoltà ed alle peculiarità delle valutazioni in oggetto precedentemente menzionate e da noi condivise, abbiamo incontrato problematiche generalmente ricorrenti nell'ambito di processi valutativi analoghi; di seguito vengono specificati alcuni aspetti meritevoli di attenzione: La volatilità dei mercati Nell ambito di metodologie di valutazione basate su prezzi di mercato, nella fattispecie utilizzata per la valutazione di Ericsson, occorre tenere presente il limite implicito rappresentato dalla volatilità dei mercati azionari, ancorché parzialmente neutralizzata dalla considerazione di medie di quotazioni su periodi temporali ritenuti appropriati allo scopo. Significatività dei prezzi di mercato Il grado di significatività dei prezzi espressi dal mercato borsistico per il titolo Ericsson incontra un limite oggettivo insito sia nel limitato volume di scambi giornalieri che ha storicamente caratterizzato il titolo Ericsson sul MTA, sia nel limitato numero di informazioni e analisi finanziarie pubblicamente disponibili. Inoltre, va sottolineato che, nel periodo successivo al 26 aprile 2004, le performance azionarie della società in oggetto sono state influenzate dall Offerta Pubblica di Acquisto lanciata da Dina Italia. (16)
L assenza di società del tutto comparabili a Ericsson ai fini della applicazione del criterio dei multipli di mercato Ai fini dell applicazione del criterio dei multipli di mercato, è necessario rivolgere l attenzione verso quelle società che abbiano in comune con quella oggetto di analisi alcuni elementi giudicati significativi, quali, a titolo esemplificativo, il modello di business, la classe dimensionale e la redditività. Nella fattispecie, con riferimento a Ericsson SpA, gli Amministratori delle Società hanno considerato i limiti connessi alla individuazione di società quotate del tutto comparabili. 10 CONCLUSIONI Sulla base della documentazione esaminata e delle procedure sopra indicate e tenuto conto della natura e portata del nostro lavoro come illustrato nella presente relazione, riteniamo che i metodi di valutazione adottati dagli Amministratori siano adeguati, in quanto nella circostanza ragionevoli e non arbitrari, e che gli stessi siano stati correttamente applicati ai fini della determinazione del rapporto di cambio contenuto nel progetto di fusione. Roma, 28 luglio 2004 PricewaterhouseCoopers SpA Nicola Di Benedetto (Revisore Contabile) (17)