I REATI ECONOMICI FINANZIARI AGGIOTAGGIO

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1 I REATI ECONOMICI FINANZIARI AGGIOTAGGIO 1

2 PREMESSA Nello specifico settore dei reati finanziari, il legislatore è stato, in quest ultimo decennio, assai prolifico. Le diverse modifiche legislative, spesso legate a fatti di cronaca, hanno alternato sostanziali depenalizzazioni ad aumenti di pena improvvisi, talvolta, persino eccessivi. Peraltro, la crisi economica ha avuto una notevole incidenza circa la sussistenza dei reati tributari e finanziari commessi dall imprenditore. In questa sede, ci occuperemo dei più importanti reati finanziari: 1) Insider trading o abuso di mercato: commesso da chi utilizza informazioni privilegiate, ovvero, non di pubblico dominio, al fine di trarne un vantaggio. 2) Aggiotaggio: diffusione di notizie false al fine di determinare rialzi o ribassi dei prezzi in borsa, allo scopo di trarne un guadagno. 2

3 PRINCIPALI REATI FINANZIARI Aggiotaggio (Art c.c.; Art. 501 c.p.; 185 TUF) Cartello (Normativa antitrust nazionale e internazionale) Contrabbando Contrasto di interessi Criminalità economica Falso il bilancio Fondo nero Front running High frequency trading Insider trading (Art. 181 TUF) Manipolazione del mercato Riciclaggio di denaro (Art. 648 bis c.p.) 3

4 AGGIOTAGGIO IMP: in tema di aggiotaggio si registra, a differenza di quanto accade per l insider trading, una esigua produzione scientifica. Tale reato è stato trascurato, anche, dagli organi legislativi europei in quanto, fino alla direttiva 2003/6/CE, non vi era un corpo di norme unitario che lo regolasse. l aggiotaggio ha quale scopo quello di cambiare il prezzo del titolo su un mercato finanziario, oppure la percezione del valore fondamentale del titolo, da parte degli agenti sul mercato. Ciò può avvenire secondo due modalità: 1. MANIPOLAZIONE OPERATIVA (market based manipulation) 2. MANIPOLAZIONE INFORMATIVA (information based manipulation) 4

5 MANIPOLAZIONE OPERATIVA Si realizza direttamente sui mercati finanziari mediante l effettuazione di operazioni di negoziazione, anche, simulate. I prezzi possono essere alterati sia con operazioni effettive sia con operazioni fittizie. Alcuni prezzi hanno un importanza informativa superiore agli altri, come il prezzo di apertura e chiusura. La concentrazione della proprietà, la capitalizzazione e la liquidità sono elementi che impattano sulla probabilità che su un titolo quotato vi siano alcuni comportamenti manipolativi. MANIPOLAZIONE INFORMATOVA Si concreta nella diffusione di informazioni false o tendenziose, riguardanti la società emittente i titoli quotati sui mercati finanziari. 5

6 INFORMATION BASED MANIPULATION Si tratta di quei casi collegati al ruolo fondamentale che le informazioni svolgono per qualsiasi investimento finanziario. Una fattispecie tipica di tale manipolazione di mercato consiste nella diffusione di comunicazioni false su eventi societari o sulla situazione della società, con lo scopo di influenzare i prezzi dei titoli quotati. 6

7 INFORMATION BASED MANIPULATION NEL 2001: Gli analisti finanziari furono accusati di essere al centro di pesanti conflitti di interesse, a causa dei report e delle raccomandazioni d investimento da essi forniti. La crisi generalizzata dei mercati finanziari di tutto il mondo, dopo lo scoppio della bolla speculativa del 2000, ha determinato una crisi di fiducia nei reports emanati dalle banche d affari. 7

8 IL RUOLO DEGLI ANALISTI FINANZIARI Si tratta di soggetti che possono trovarsi in una situazione di conflitto di interessi, in quanto si trovano ad esercitare almeno un altra delle seguenti funzioni: Attività di investiment banking Prestazione di servizi di commercial banking Brokeraggio Emissione di strumenti derivati, le cui attività sottostanti sono i titoli della società oggetto di studio. 8

9 Nel 2002 le dieci banche di maggior prestigio statunitensi hanno pagato una multa di milioni di dollari, di cui 900 milioni per avere ingannato gli investitori con ricerche di dubbia attendibilità, 450 milioni per finanziare l attività di ricerca indipendente e 85 milioni per la formazione. 9

10 DIFFERENZE TRA ABUSO DI INFORMAZIONI PRIVILEGIATE E AGGIOTAGGIO Insider trading L agente cerca di non far percepire la propria presenza sul mercato; La condotta è sempre basata sullo sfruttamento di un informazione privilegiata; Gli agenti operano sempre nella direzione che il valore dell informazione in loro possesso determina sui prezzi dei titoli. Abuso di informazioni privilegiate L agente è interessato a rendere pubblica, al mercato, la propria condotta; Non necessariamente la condotta si basa sullo sfruttamento di informazioni privilegiate; La direzione dell operatività non è univoca. 10

11 IL RUOLO DELLA CONSOB Ha definito una procedura che consente l individuazione di una potenziale presenza, sul mercato, di fenomeni di insider trading o aggiotaggio. Tale procedura dovrebbe mettere in luce, per ogni titolo, la presenza di qualche anomalia di mercato (c.d. failure) La Consob individua variabili finanziarie che diventano alert di possibili fenomeni di abuso di mercato 11

12 VARIABILI FINANZIARIE Volumi di negoziazione del titolo. Rendimenti del titolo. Concentrazione di mercato statica, intesa come il numero degli intermediari e la relativa quota-parte dei volumi negoziati. Concentrazione di mercato dinamica, ovvero, l andamento della quota-parte dei volumi di negoziazione di ciascun intermediario su uno specifico titolo. 12

13 UNA PROCEDURA DI MARKET ABUSE DETECTION PRODUCE UN ALERT QUANDO L ANDAMENTO OSSERVATO DELLA VARIABILE FINANZIARIA DESCRITTA NON RISULTA COERENTE CON LE IPOTESI PREDITTIVE DEL SOTTESO MODELLO DI RIFERIMENTO IDENTIFICATE MEDIANTE SOGLIE DINAMICHE 13

14 I RISULTATI OTTENUTI A partire dalla L. n. 157/1991 la Consob ha segnalato alla autorità giudiziaria oltre 140 casi di abuso di mercato. L azione di vigilanza avviene per mezzo di: 1. Strumenti operativi: analisi dell operatività degli intermediari, dei registri degli ordini e delle operazioni e la ricerca di notizie sull emittente: 2. Strumenti di analisi: valutano l obiettivo di valutare l impatto economico di una condotta di abuso di mercato, sull integrità dei mercati e l eventuale danno agli investitori. 14

15 VANTAGGI DEL MARKET ABUSE DETECTION STRUMENTO EFFICACE PER UN CORRETTO SVOLGIMENTO DEI COMPITI ISTITUZIONALI ASSEGNATI DAL LEGISLATORE ALLE AUTORITA DI VIGILANZA CONSENTE DI ACCERTARE LA POTENZIALE PRESENZA DI ABUSI DI MERCATO 15

16 LA NORMATIVA A LIVELLO EUROPEO DIRETTIVA 89/592/CEE del Consiglio, del 13 novembre 1989: coordinamento delle normative concernenti le operazioni effettuate da persone in possesso di informazioni privilegiate (insider trading); DIRETTIVA 2003/6/CE del Parlamento Europeo e del Consiglio del 28 gennaio 2003: informazioni privilegiate e manipolazioni di mercato; DIRETTIVA 2003/124/CE della Commissione, del 22 dicembre 2003: definizione e comunicazione al pubblico delle informazioni privilegiate e la definizione di manipolazione del mercato. 16

17 LA NORMATIVA A LIVELLO EUROPEO DIRETTIVA 2003/125/CE della Commissione, del 22 dicembre 2003: corretta presentazione delle raccomandazioni di investimento e comunicazione al pubblico di conflitti di interesse; REGOLAMENTO (CE) n. 2273/2003 della Commissione del 22 dicembre 2003: deroga per i programmi di riacquisto di azioni proprie per le operazioni di stabilizzazione di strumenti finanziari. 17

18 LA NORMATIVA A LIVELLO EUROPEO REGOLAMENTO UE N. 596/2014 del Parlamento Europeo e del Consiglio del 16/04/2014, che ha stabilito l abrogazione della Direttiva 2003/6/CE con effetto dal 3/7/2016. Si salda con la disciplina della Direttiva 2014/57/UE, adottata il 16/04/2014 dal Parlamento Europeo e dal Consiglio. La manifestazione di riforma è volta a capovolgere il rapporto tra sanzione penale e amministrativa delineata dalla Direttiva Le principali fattispecie di abusi di mercato, nei casi più gravi e se commessi con dolo, devono essere sanzionate a titolo di reato e le relative sanzioni devono essere effettive, proporzionate e dissuasive. 18

19 AGGIOTAGGIO RIFERIMENTI NORMATIVI Art. 501 c.p. Chiunque, al fine di turbare il mercato interno dei valori o delle merci, pubblica o altrimenti divulga notizie false, esagerate o tendenziose o adopera altri artifici atti a cagionare un aumento o una diminuzione del prezzo delle merci ovvero dei valori ammessi nelle liste di borsa o negoziabili nel pubblico mercato, è punito con la reclusione fino a tre anni e con la multa da cinquecentosedici euro a venticinquemilaottocentoventidue euro [501bis]. Se l'aumento o la diminuzione del prezzo delle merci o dei valori si verifica, le pene sono aumentate. Le pene sono raddoppiate: 1) se il fatto è commesso dal cittadino per favorire interessi stranieri; 2) se dal fatto deriva un deprezzamento della valuta nazionale o dei titoli dello Stato, ovvero il rincaro di merci di comune o largo consumo. Le pene stabilite nelle disposizioni precedenti si applicano anche se il fatto è commesso all'estero, in danno della valuta nazionale o di titoli pubblici italiani. La condanna importa l'interdizione dai pubblici uffici[28, 32quater, 518]. 19

20 AGGIOTAGGIO RIFERIMENTI NORMATIVI ART c.c. Chiunque diffonde notizie false, ovvero pone in essere operazioni simulate o altri artifici concretamente idonei a provocare una sensibile alterazione del prezzo di strumenti finanziari, quotati o non quotati, ovvero ad incidere in modo significativo sull'affidamento che il pubblico ripone nella stabilità patrimoniale di banche o di gruppi bancari, e' punito con la pena della reclusione da uno a cinque anni. 20

21 AGGIOTAGGIO RIFERIMENTI NORMATIVI ART. 185 TUF 1. Chiunque diffonde notizie false o pone in essere operazioni simulate o altri artifizi concretamente idonei a provocare una sensibile alterazione del prezzo di strumenti finanziari, è punito con la reclusione da uno a sei anni e con la multa da euro ventimila a euro cinque milioni. 2. Il giudice può aumentare la multa fino al triplo o fino al maggiore importo di dieci volte il prodotto o il profitto conseguito dal reato quando, per la rilevante offensività del fatto, per le qualità personali del colpevole o per l'entità del prodotto o del profitto conseguito dal reato, essa appare inadeguata anche se applicata nel massimo. 2-bis. Nel caso di operazioni relative agli strumenti finanziari di cui all articolo 180, comma 1, lettera a), numero 2), la sanzione penale è quella dell ammenda fino a euro centotremila e duecentonovantuno e dell arresto fino a tre anni. 21

22 CRONOSTORIA DEL REATO IMP: In un primo momento, il legislatore, con la modifica del d.lgs. 61 del 2002, aveva riunito nell art c.c. le tre ipotesi di aggiotaggio extra codicem (penale): 1) aggiotaggio bancario; 2) aggiotaggio su strumenti finanziari; 3) manovre fraudolente sui titoli della società. Legge comunitaria , n. 62: ha ristretto l ambito di applicazione dell art c.c. agli strumenti finanziari NON quotati o per i quali non è stata presentata una richiesta di ammissione alle negoziazioni in un mercato regolamentato. CONSEGUENZE: Gli strumenti finanziari quotati divengono oggetto materiale del nuovo delitto di cui all art. 185 (Manipolazione del mercato), e del nuovo illecito amministrativo di cui all art. 187 bis d.lgs. N. 58 del 1998 e succ. mod. 22

23 RILIEVI SANZIONATORI Con l entrata in vigore della L. n. 62/2005, i penalisti hanno proceduto ad una attenta rivisitazione della problematica relativa ai rapporti fra illecito penale e illecito amministrativo, i cui reciproci confini appaiono sempre più sfumati, aprendo la strada alla elaborazione di nuovi concetti nel quadro di una seducente teoria generale dell illecito. IMP: La Cassazione (sent , n ), ha rilevato come l intero intervento sanzionatorio, nella materia del c.d. market abuse, si caratterizzi per una ricorrente replica di norme incriminatrici penali in identici illeciti amministrativi. CONSEGUENZA: notevoli problemi interpretativi e genesi dell orientamento, come in sentenza Grande Stevens. 23

24 ART C.C. SOGGETTI ATTIVI ED ELEMENTO SOGGETTIVO SOGGETTO ATTIVO: reato COMUNE. ELEMENTO SOGGETTIVO: DOLO GENERICO: consistente nella coscienza e volontà di diffondere notizie false ovvero di porre in essere operazioni simulate o altri artifici, unitamente alla consapevolezza dell idoneità di tali condotte a cagionare gli eventi di pericolo tipizzati dalla norma incriminatrice. CONDOTTA TIPICA: reato di mera condotta. Non è necessario che si verifichi l evento di alterazione del prezzo, ciò che conta è che la condotta sia idonea a provocare l alterazione del prezzo. (Reato di pericolo). - Diffusione di notizie false : propalazione presso un numero indeterminato di persone di notizie che possono riguardare la situazione patrimoniale della società, direttamente gli strumenti finanziari, singole banche o gruppi bancari, ma anche rivestire più generale carattere economico, finanziario e commerciale o, ancora, riferirsi ad aspetti politico-sociali. IMP: le notizie devono essere false NON corrispondenti al vero! - Compimento di operazioni simulate o l utilizzo di altri artifici 24

25 AGGIOTAGGIO FINANZIARIO ART. 185 TUF BENE GIURIDICO PROTETTO: tutelare l integrità del mercato finanziario e gli investitori dal fenomeno del c.d. market abuse, ovvero da quelle condotte manipolative in grado di alterare la regolare formazione del prezzo degli strumenti finanziari, garantendo la trasparenza del mercato. CONTOTTA TIPICA: diffondere notizie false o porre in essere operazioni simulate o altri artifizi, qualora siano concretamente idonee a provocare una sensibile alterazione del prezzo degli strumenti finanziari. SOGGETTO ATTIVO: reato COMUNE può essere commesso da CHIUNQUE diffonde notizie false (c.d. aggiotaggio informativo), o pone in essere operazioni simulate o raggiri (c.d. aggiotaggio manipolativo) ELEMENTO SOGGETTIVO: DOLO GENERICO: non rileva il perseguimento di finalità particolari. Sarà sufficiente la coscienza e volontà di diffondere notizie false oppure porre in essere operazioni simulate o altri artifici, unitamente alla consapevolezza dell'idoneità di tali condotte a cagionare una sensibile alterazione dei prezzi degli strumenti finanziari. 25

26 AGGIOTAGGIO BANCARIO Si caratterizza per l idoneità delle condotte ad incidere in modo significativo sull affidamento che il pubblico ripone nella stabilità patrimoniale di banche o di gruppi bancari. IMP: il termine affidamento rimanda alla fiducia, mentre il richiamo alla stabilità evoca una componente prevalentemente economica. 26

27 DIFFERENZE TRA INSIDER TRADING E AGGIOTAGGIO IN SINTESI: 1. Prospettiva di massimizzazione dei profitti per l agente: un agente che manipola l andamento di un titolo (c.d. market manipulator o anche semplicemente manipulator) può avere interesse a rendere manifesta sul mercato la propria condotta, mentre un agente che effettua transazioni con la finalità di sfruttare il valore di una informazione privilegiata (c.d. insider trader o anche semplicemente insider) cerca di non rendere percepibile la propria presenza sul mercato. 2. L insider trading è sempre fondato sullo sfruttamento di un informazione privilegiata, mentre l aggiotaggio non lo è necessariamente. 3. Gli insider operano sempre nella direzione che il valore dell informazione in loro possesso determina nell andamento dei prezzi del titolo, mentre per i manipulator la direzione dell operatività non è univoca ed è comunque collegata alla tipologia di condotta manipolativa. 27

28 AGGIOTAGGIO E FALSE COMUNICAZIONI SOCIALI: QUALI RAPPORTI? IL CASO PARMALAT Il caso Parmalat offre il destro per una valutazione circa le differenze strutturali tra l aggiotaggio informativo e le false comunicazioni sociali (Artt e 2622 c.c.): SOGGETTI ATTIVI False comunicazioni sociali: i soggetti attivi sono elencati tassativamente (Artt e 2622 c.c.) Aggiotaggio: reato a soggettività allargata/comune può essere commesso da CHIUNQUE BENE TUTELATO Aggiotaggio: regolare andamento del mercato Sul punto: Direttiva 2003/6/CE: gli abusi di mercato ledono l integrità dei mercati e compromettono la fiducia del pubblico nei valori mobiliari e negli strumenti derivati. False comunicazioni sociali: l art c.c. tutela l integrità del patrimonio della società, mentre il 2621 c.c. tutela l interesse dei soci, creditori sociali e terzi alla fedele rappresentazione della situazione economica della società. 28

29 ..ed ancora Aggiotaggio: strumenti finanziari OGGETTO MATERIALE DEL REATO False comunicazioni sociali: le norme incriminatrici elencano gli strumenti portatori delle false comunicazioni sociali, al di fuori dei quali il mendacio non assume rilevanza penale: bilanci, relazioni, comunicazioni sociali previste dalla legge. ELEMENTO SOGGETTIVO False comunicazioni sociali: infedeltà di bilancio,contrassegnata dal consilium fraudis, animus decipiendi e animus nocendi: DOLO SPECIFICO ED INTENZIONALE. Aggiotaggio: DOLO GENERICO 29

30 GIURISPRUDENZA DI RIFERIMENTO 2013 Corte di Cassazione, sezione 5 penale, sentenza 29 gennaio 2013, n Corte di Cassazione, sezione 2 penale, sentenza 21 marzo 2013, n Corte di Cassazione, sezione 5 penale, sentenza 30 dicembre 2013, n

31 GIURISPRUDENZA DI RIFERIMENTO 2014 Corte di Cassazione, Sezione 5 penale Sentenza 30 gennaio 2014, n Corte di Cassazione, Sezione 5 penale sentenza 30 gennaio 2014, n Corte di Cassazione, Sezione 5 penale sentenza 26 febbraio 2014, n (Aggiotaggio manipolativo Natura del reato). Corte di Cassazione, Sezione 5 penale - Sentenza 4 marzo 2014, n Corte di Cassazione, Sezione 1 penale Sentenza 14 maggio 2014, n (Manipolazione del mercato). Corte di Cassazione, Sezione 5 penale Sentenza 13 giugno 2014, n (Manipolazione del mercato) Corte di Cassazione, Sezione 1 penale - Sentenza 17 luglio 2014, n

32 GIURISPRUDENZA DI RIFERIMENTO 2015 Corte di Cassazione, sezione 1 penale, sentenza 27 marzo 2015, n

33 Cell GRAZIE PER L ATTENZIONE 33