I fondi immobiliari italiani

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1 I fondi immobiliari italiani Nel corso della seconda parte del 2016, il numero di fondi immobiliari italiani è tornato a crescere dopo un primo semestre poco dinamico, con sole 2 nuove iniziative avviate. I 20 veicoli tutti riservati ad investitori istituzionali attivati negli ultimi mesi dimostrano la ritrovata vitalità del comparto. Sul fronte retail, al contrario, i fondi attivi restano 26, anche se molti di essi sono giunti ormai al termine dell attività di liquidazione (tav. 1). L evoluzione dei Fondi e delle SGR operative (valori assoluti) Tavola Totale fondi operativi di cui Retail di cui Riservati SGR operative nel settore Fonte: Banca d'italia Nonostante i fondi continuino ad aumentare, il numero di SGR è rimasto invariato e pari a 37 unità. A livello di industria, il peso delle prime 5 SGR, nell ultimo anno, è leggermente diminuito, attestandosi a 31 miliardi di euro rispetto ai 64,5 miliardi di euro totali. Nonostante il calo, alle prime 5 società del settore continua ad essere riconducibile all incirca il 48% del totale dell attivo (tav. 2). Tavola 2 Evoluzione dell Asset Under Management delle SGR attive (miliardi di euro) Var. % Top 5 SGR 19,7 22,5 24,5 25,5 27,1 27,3 26,4 30,5 30,7 31,7 60,6% Top 10 SGR 24,3 28,7 31,3 33,6 35,7 35,9 35,6 42,4 43,5 45,1 85,8% Totale 36,1 42,4 47,5 50,6 53,6 53,4 55,1 58,4 60,4 64,5 79,0% Peso Top 5 su Totale Peso Top 10 su Totale 54,7% 53,1% 51,5% 50,4% 50,6% 51,0% 47,9% 52,2% 50,9% 48,2% -10,3% 67,3% 67,7% 65,9% 66,5% 66,5% 67,2% 64,5% 72,6% 72,1% 69,9% 3,8% Fonte: elaborazioni Nomisma su dati Banca d'italia e SGR Con riferimento alla tipologia di clientela, non si segnalano riduzioni dell ormai consolidata polarizzazione del patrimonio netto tra fondi retail e riservati. La quota di patrimonio delle iniziative rivolte al pubblico risparmio, complici le ravvicinate scadenze di molte di esse, si è ormai ridotta al 7% e entro il 2022 dovrebbe pressoché azzerarsi a meno di nuove proroghe per cercare di gestire la difficile fase di liquidazione. Al contrario, il patrimonio dei veicoli riservati ha raggiunto a fine 2016 il 93% del totale (fig. 1). Nomisma 3

2 Patrimonio netto per tipologia di clientela ( ) Figura 1 100% 80% 22% 60% 88% 90% 91% 93% 40% 78% 20% 0% 12% 10% 9% 7% I sem II sem Fondi retail Fondi riservati Fonte: elaborazioni Nomisma su dati Banca d Italia Nonostante la difficile situazione di alcuni fondi retail in fase di liquidazione, nel corso della seconda parte del 2016 non sono state richieste ulteriori proroghe da parte delle SGR. I fondi in scadenza al termine dell anno hanno optato per la vendita dei portafogli immobiliari a forte sconto pur di completare la liquidazione nei tempi predefiniti. Se nel corso del primo semestre del 2016 i fondi retail avevano alienato immobili per un controvalore di circa 140 milioni di euro, nella seconda parte dell anno sono stati immessi sul mercato asset per un valore di gran lunga superiore e pari a circa 470 milioni di euro (corrispondenti a 607 milioni di euro nella rappresentazione degli ultimi bilanci). A favorire l evidente balzo in avanti è stata la necessità di ultimare le attività che ha portato alcuni fondi a ridurre significativamente le aspettative di valore rispetto alle ultime valutazioni degli esperti indipendenti. In media, la differenza tra ricavi e ultimi riferimenti valutativi nell ultimo semestre è stata pari al 22,1%, con punte negative del 71% (Invest Real Security) e positive dello 0,8% (Immobiliare Dinamico). Al netto delle dismissioni avvenute, l attivo dei fondi retail si è notevolmente ridotto nell ultimo semestre del A fronte dei una flessione lorda nell ordine del 20%, l arretramento calcolato tenendo conto della movimentazione dei portafogli è stato del 7,8%. Dall inizio della crisi la svalutazione degli attivi è stata pari al 31,2%, di poco superiore a quella rilevata sul mercato al dettaglio (-23,3% per le abitazioni e -23,5% per gli uffici), per effetto delle esigenze dismissorie che hanno indotto, nell ultimo biennio, gli esperti indipendenti e le SGR a modificare radicalmente l approccio valutativo. Nomisma 4

3 mar-07 ago-07 gen-08 giu-08 nov-08 apr-09 set-09 feb-10 lug-10 dic-10 mag-11 ott-11 mar-12 ago-12 gen-13 giu-13 nov-13 apr-14 set-14 feb-15 lug-15 dic-15 mag-16 ott-16 mar-17 Confronto tra l asset allocation dei fondi immobiliari italiani ed europei ( I 2016; quota percentuale) Figura 3 100% 80% 60% 40% 20% 0% 30,0% 32,1% 45,0% 40,3% 10,5% 8,0% 7,5% 11,4% 7,0% 8,2% 19,8% 17,0% 13,8% 14,3% 45,7% 51,6% 55,2% 6,3% 13,0% I sem EUROPA 7,7% 5,7% 8,2% 10,1% 42,7% 6,5% 21,2% 15,2% 15,5% 15,2% 15,4% I sem ITALIA Commerciale Uffici Industriale Residenziale Altro Fonte: elaborazioni Nomisma su fonti varie Per quanto riguarda gli andamenti borsistici, esauritasi la fase delle OPA (offerte pubbliche di acquisto) sui fondi italiani, che avevano spinto lo sconto sul NAV a ridursi fino al 32,7%, si è tornati ben presto su divari più consistenti, nonostante il contestuale arretramento dei riferimenti di bilancio. Il parziale rimbalzo registrato in febbraio ha ragioni tecniche riconducibili alla prossima distribuzione di proventi e rimborsi derivanti dalla massiva attività di dismissione delle iniziative in scadenza (fig. 4). Figura 4 Evoluzione dello sconto rispetto al NAV dei fondi immobiliari quotati (marzo 2007-marzo 2017; %) 0% -10% -20% -14,3% -30% -40% -29,7% -38,2% -36,5% -50% -60% -52,8% -47,9% -70% Fonte: elaborazioni Nomisma su dati BNP Paribas REIM Come già riportato nel precedente Osservatorio sul Mercato Immobiliare di novembre, le varie OPA avviate prima dell estate del 2016 si sono concluse tutte con esiti differenti. Le uniche offerte efficaci sono risultate quelle promosse da Blado Investments sui fondi Alpha Immobiliare, Polis, Immobiliare Dinamico e da Mars Nomisma 5

4 Grafton su Delta Immobiliare. A livello complessivo, si segnala come il divario medio effettivo rilevato nelle recenti dismissioni rispetto alle valutazioni di bilancio, pari al 22%, si collochi in posizione intermedia tra lo sconto implicito delle OPA rispetto al NAV (-40,4%) e le valutazioni definite con approccio prudenziale dalle SGR che presentano sconti medi su riferimenti ufficiali del 12,7%. Per quanto riguardai risultati annuali (tav. 3), particolarmente pesante è risultata la performance di alcune iniziative quali ad esempio Obelisco (-83,6%), Tecla (-62,7%) o Invest Real Security (-61,4%). Nonostante il quadro appaia generalmente critico, non sono mancati fondi capaci di rendimenti positivi, quali Atlantic 1 (8,4%), Risparmio Immobiliare Uno Energia (7,2%) e, infine, il neo quotato 1. Opportunità Italia (3,5%). Le pesanti difficoltà registrate non hanno impedito la distribuzione a fine 2016 di dividendi per circa 12,3 milioni di euro e il riconoscimento di rimborsi per complessivi 273 milioni di euro. Nel corso della prima parte del 2017 (entro fine marzo) è prevista l erogazione di ulteriori dividendi per circa 4 milioni di euro e di rimborsi per 188 milioni di euro, ad esito della recente attività dismissoria. 1 Il fondo Opportunità Italia gestito da Torre SGR è quotato dal 15 febbraio Nomisma 6

5 Nome Fondo Gestore Fondo Le performance dei fondi immobiliari chiusi quotati di diritto italiano Scadenza massima Dividendi II/2016 Rimborsi II/2016 Dividendi I/2017 Rimborsi I/2017 NAV rettificato al 30/06/2016 NAV al 31/12/2016 Performance (1) I/16 II/ Amundi RE Europa Amundi Re Italia SGR 2019 (2) ,2% -6,9% -8,0% -51,3% Amundi RE Italia Amundi Re Italia SGR 2019 (3) ,0% -7,9% -9,8% -62,0% Atlantic 1 IDeA FIMIT SGR 2019 (2) ,4% 2,9% 8,4% -56,2% Atlantic 2 IDeA FIMIT SGR 2018 (2) ,8% -10,4% -13,7% -47,6% BNL Portfolio Immobiliare BNP Paribas REIM SGR 2016 (3) ,4% -7,2% -38,2% -5,1% Estense Grande Distribuzione BNP Paribas REIM SGR 2016 (3) ,3% 29,2% -4,1% -8,1% Europa Immobiliare N 1 Vegagest SGR 2017 (3) ,2% -4,8% -7,0% 25,0% Fondo Alpha IDeA FIMIT SGR 2019 (4) ,9% -6,2% -7,1% -58,9% Fondo Beta IDeA FIMIT SGR 2017 (3) ,8% -13,8% -17,4% -30,3% Fondo Delta IDeA FIMIT SGR 2017 (3) ,1% -0,8% 1,3% -32,7% Immobiliare Dinamico (5) BNP Paribas REIM SGR ,5% 0,6% 1,1% -60,4% Immobilium 2001 InvestiRE SGR (9) ,7% -2,7% -11,2% -58,8% Invest Real Security InvestiRE SGR (9) 2016 (3) ,9% -61,2% -61,4% 17,1% Investietico Sator Immobiliare SGR (6) 2018 (3) ,6% -3,2% -16,7% -102,5% Mediolanum RE Classe A (7) Mediolanum SGR ,6% 1,4% 2,0% -39,6% Mediolanum RE Classe B (7) Mediolanum SGR ,6% 1,4% 2,0% -39,3% Obelisco InvestiRE SGR (8) 2018 (3) ,9% -79,8% -83,6% -52,6% Opportunità Italia (9) Torre SGR ,0% 2,4% 3,5% -50,2% Polis Polis Fondi SGR 2018 (1) ,1% -3,0% -5,6% -2,2% Risparmio Immobiliare Uno Energia Pensplan Invest SGR ,8% 2,3% 7,2% 104,5% Securfondo InvestiRE SGR (8) 2017 (3) ,0% -22,7% -24,7% -18,8% Socrate (10) Fabrica SGR 2020 (1) ,4% 0,7% 1,2% -54,1% Tecla Prelios SGR 2017 (3) ,2% -60,9% -62,7% 9,2% Unicredito Immobiliare Uno Torre SGR 2017 (2) ,5% -2,3% -4,7% -32,7% Valore Immobiliare Globale Castello SGR (11) 2019 (2) ,4% -4,3% -3,9% -17,7% Tavola 3 Sconto % sul NAV 10/03/201 7 (1) Performance calcolata secondo il metodo Dietz modificato. (2) Proroghe deliberate senza considerare il periodo di grazia di 3 anni. (3) Considerando il periodo di grazia di 3 anni. (4) La data indicata fa riferimento al Business Plan come riportato nel rendiconto del 30/06/2012. (5) Il fondo Immobiliare Dinamico è quotato a partire da maggio (6) Aedes Real Estate SGR si è fusa per incorporazione a Sator Immobiliare SGR.. (7) Il fondo Mediolanum RE è quotato a partire da ottobre (8) Il 19 dicembre 2014 è stato sottoscritto l atto di fusione per incorporazione in Investire Immobiliare SGR di Beni Stabili Gestioni SGR e Polaris Real Estate SGR. (9) Il fondo Opportunità Italia è quotato a partire da febbraio (10) Il fondo Socrate è quotato a partire da febbraio (11) A partire dal 1 febbraio 2013 Castello è subentrata a RREEF Fondimmobiliari SGR. Fonte: elaborazioni Nomisma su dati di bilancio

6 MIliardi Le società immobiliari quotate Dopo l ulteriore ripresa registrata nel 2015, che aveva riportato la capitalizzazione sui livelli osservati all inizio del 2008, a inizio anno il paniere delle società immobiliari quotate ha fatto registrare una nuova contrazione, riconducibile alle più generali dinamiche dei mercati azionari. La capitalizzazione di Borsa del segmento si è così riportata a 2,5 miliardi di euro. Nonostante alcune innovazioni normative (contenute nel decreto Sblocca Italia ) volte a migliorare l appeal dell opzione, il modello SIIQ italiano fatica a consolidarsi, risultando ancora poco diffuso e, in generale, sottocapitalizzato. A ciò si aggiunga, inoltre, il fatto che diversi progetti da tempo in gestazione (Sorgente, DeA Capital Domus) faticano a concretizzarsi. Per contro, a marzo Coima Res ha lanciato l offerta pubblica di sottoscrizione allo scopo di acquisire la qualifica di SIIQ, mentre per Aedes l'opzione ha avuto effetto a decorrere dall 1/1/2016. Nonostante tali novità e i recenti aumenti di capitale realizzati da Aedes (circa 40 milioni di euro) e Gabetti (per complessivi 22 milioni di euro), il settore rimane fragile e nel complesso poco interessante per gli investitori. L interventismo normativo, associato alla debolezza della prospettiva economica, limitano significativamente la platea di operatori interessati. Per rilanciare il comparto sono necessarie strutture organizzative credibili, una comunicazione chiara e puntuale al mercato e una dimensione operativa consistente. Analizzando, inoltre, le due SIIQ italiane si osserva come sia necessaria una forte specializzazione e la chiarezza del modello di business proposto al mercato (Beni Stabili e IGD sono rispettivamente focalizzate nel settore direzionale e nel comparto retail). Tali caratteristiche hanno consentito alle due società di contenere le perdite nel corso della crisi e di anticipare il rilancio, come evidenzia l eccellente risultato di IGD dello scorso anno. Figura 1 La capitalizzazione di Borsa delle società immobiliari quotate (miliardi di euro) ,6 2,3 2,5 2,8 3,3 4,0 5,6 5,8 6,7 8,5 7,5 5,0 3,0 1,8 2,5 2,5 2,3 2,4 2,7 2,8 3,0 2,5 2,0 2,2 1,8 1,2 1,3 1,4 1,6 I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I (*) (*) Dati aggiornati a marzo 2016 Fonte: elaborazioni Nomisma su dati Datastream Per quanto riguarda la composizione dell indice FTSE Beni Immobili, all inizio del 2016 le due SIIQ hanno raggiunto un incidenza pari all 81,6%, con le altre società ormai relegate su quote residuali. In tale contesto, l ampliamento del numero delle società quotate o il ricorso al modello SIIQ da parte di iniziative già presenti, rappresenta l unica strada praticabile per un effettiva espansione del comparto, ancorché si stia rivelando più problematico rispetto alle ottimistiche previsioni iniziali.

7 CIA 1,3% Brioschi 3,3% Composizione dell indice FTSE Beni Immobili I semestre 2013 I semestre 2016 Gabetti 1,6% IGD 12,4% Prelios 25,8% Brioschi 1,5% CIA 0,7% Gabetti 1,4% IGD 26,0% Figura 2 Beni Stabili 45,1% Beni Stabili 55,6% Aedes 5,7% Prelios 1,9% Risanamento Aedes 8,6% 2,0% Risanamento 7,2% Fonte: elaborazioni Nomisma su dati Datastream