Il punto sugli amministratori indipendenti

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1 Il punto sugli amministratori indipendenti Stefano Micossi Assemblea annuale Nedcommunity Milano, 21 aprile 2010 La figura degli amministratori indipendenti si è affermata su tutti i principali mercati finanziari come una figura chiave per garantire la buona governance. Allo stesso tempo, nel dibattito pubblico, su questa figura spesso prevalgono lo scetticismo, o addirittura il sarcasmo, sull effettiva sua capacità di proteggere gli azionisti di minoranza, in particolare in un sistema come il nostro nel quale gli amministratori sono in prevalenza nominati dall azionista di controllo. Non hanno aiutato alcuni casi ad alta visibilità nei quali la presenza in consiglio di amministratori indipendenti, di alta reputazione e in numero elevato, non ha impedito espropriazioni degli azionisti di minoranza. Permettetemi di notare, in generale, che gli amministratori non esecutivi indipendenti o non indipendenti hanno svolto o avuto un ruolo importante nel miglioramento della governance delle società italiane quotate, come risulta chiaramente dalle indagini annuali condotte da Emittenti Titoli e Assonime sull applicazione del Codice di Autodisciplina. Il ruolo degli indipendenti non dovrebbe essere confuso con quello degli amministratori di minoranza che, come era prevedibile già al momento di introduzione della fattispecie, sono espressione di tipologie differenziate di azionisti: la prima figura è un ruolo ormai consolidato nella prassi internazionale; la seconda rispecchia una scelta di governo societario solo italiana, che finora non ha dato sempre buona prova. 1. L introduzione degli amministratori indipendenti L evoluzione della governance delle società quotate italiane negli ultimi anni mostra una crescente presenza di amministratori indipendenti. Essi rappresentano ormai un 1

2 terzo dei componenti dei consigli di amministrazione, con una presenza maggiore con l aumentare delle dimensioni della società Gli indipendenti nel Codice di Autodisciplina L introduzione degli amministratori indipendenti nel nostro sistema è legata all introduzione dell autodisciplina, con il Codice approvato per la prima volta nel 1999 (con effetto dal 2000). Nel nuovo Codice, ispirato all esperienza dei sistemi anglosassoni, gli amministratori indipendenti rappresentano un sottoinsieme degli amministratori non esecutivi, in possesso di particolari requisiti che ne assicurano l indipendenza dall azionista di controllo, dei quali si raccomanda la presenza in consiglio in numero adeguato. Nei sistemi di common law con presenza dominante di public companies, la diversificazione dei componenti dell organo amministrativo risponde a una logica precisa: l amministrazione della società è affidata ad amministratori esecutivi, espressione del management, dotati di ampia discrezione, mentre gli amministratori indipendenti ne vigilano i comportamenti nell interesse dell azionariato. In un sistema come quello italiano, caratterizzato dal ruolo rilevante degli azionisti di controllo, la presenza degli amministratori indipendenti ha assunto due connotazioni specifiche: la prevenzione dei conflitti di interesse tra socio di controllo e azionisti di minoranza, invece che tra management e azionariato; il rapporto con l attività di controllo tradizionalmente svolta dal collegio sindacale. L efficacia dell istituto ne presuppone una chiara qualificazione, fondata su procedure di nomina trasparenti e meccanismi adeguati di valutazione dell indipendenza. Quanto alla procedura di nomina, la specificità del nostro sistema, caratterizzato dalla diffusa presenza di azionisti di controllo, ha indotto a prediligere meccanismi di trasparenza piuttosto che ad affidarne la scelta a comitati per le nomine, come pure si fa in altri ordinamenti. Sui requisiti soggettivi, il Codice di Autodisciplina identifica le situazioni idonee a compromettere l indipendenza del singolo amministratore, anche se la valutazione 2

3 dei singoli casi viene lasciata al consiglio. Ad esempio, la permanenza prolungata in consiglio, per oltre nove anni, o il contemporaneo svolgimento di incarichi professionali per la società o altre società del gruppo, possono determinare la perdita dell indipendenza. Ma il consiglio può decidere diversamente, dopo aver valutato gli elementi rilevanti. Allo stesso modo, significative remunerazioni aggiuntive rispetto all emolumento fisso di amministratore, ivi inclusa la partecipazione a piani di incentivazione legati alla performance aziendale, possono inficiare la terzietà e l imparzialità dell amministratore L introduzione dell amministratore indipendente nella legge In seguito, la figura dell amministratore indipendente è stata introdotta anche nella legge, in occasione della riforma societaria del Nel modello monistico, nel quale non è presente il collegio sindacale, è prevista la presenza obbligatoria degli indipendenti nel comitato per il controllo sulla gestione. Negli altri modelli di governance (tradizionale e dualistico) gli statuti possono richiedere la presenza di amministratori indipendenti, con requisiti ispirati a codici di comportamento privati. L introduzione degli amministratori indipendenti rafforza l evoluzione del consiglio di amministrazione verso un monitoring board. Al suo interno, si realizza una chiara diversificazione del ruolo degli amministratori delegati, rispetto alla restante componente degli amministratori deleganti; a questi ultimi sono assegnati la valutazione sull adeguatezza dell assetto organizzativo, amministrativo e contabile della società e i controlli. Il rafforzamento della funzione di vigilanza dell organo di amministrazione si è accompagnato alla progressiva sottrazione del merito del controllo contabile al collegio sindacale. Peraltro, con la recente trasposizione nel nostro ordinamento della direttiva sulla revisione contabile, questa tendenza sembra di nuovo invertirsi, dietro pressione di interessi categoriali. La presenza obbligatoria dell amministratore indipendente in tutti i modelli di governance è stata sancita dalla legge per la tutela del risparmio (l. 262/2005). 3

4 L introduzione della figura degli amministratori indipendenti per via normativa, se da un lato tradisce una mancanza di fiducia nell autodisciplina, dall altro manifesta la volontà di affermare i suoi istituti tipici. I modi con cui la figura degli indipendenti è stata caratterizzata nella legge, tuttavia, sollevano rilevanti perplessità. In primo luogo, l indipendenza degli amministratori è stata frettolosamente assimilata a quella dei componenti del collegio sindacale, senza tener conto delle peculiarità del ruolo di un amministratore nel consiglio di amministrazione. Mentre il membro del collegio sindacale svolge una funzione di controllo esterna all impresa, un consigliere di amministrazione resta pur sempre partecipe della gestione attraverso le decisioni del consiglio. La fissazione di identici requisiti non può non dar luogo a distonie. Inoltre, la definizione di indipendenza della legge non coincide con quella dell autodisciplina, che definisce propri criteri di indipendenza e non utilizza il riferimento ai criteri validi per i sindaci. La questione è fonte di notevole confusione; genera conseguenze indesiderabili nel caso in cui la perdita dei requisiti di indipendenza implichi la decadenza degli amministratori. Questa disciplina, infatti, si applica ai criteri di indipendenza dei sindaci e non a quelli dell autodisciplina. 2. Il ruolo degli amministratori indipendenti Il peso crescente attribuito agli amministratori indipendenti nel governo societario porta a interrogarsi sul loro specifico ruolo. Nell esperienza anglosassone delle società pubbliche gli amministratori indipendenti hanno un ruolo determinante nella scelta del management e nella definizione delle strategie aziendali e, attraverso la partecipazione ai comitati, concorrono a determinare la remunerazione del management e al buon funzionamento dei controlli aziendali. Nelle società dove è presente un azionista di controllo, il ruolo degli amministratori indipendenti non può riguardare attribuzioni che appartengono al socio stesso, come ad esempio la nomina e la remunerazione dell amministratore delegato. Ma resta il 4

5 ruolo centrale di tutela degli azionisti nel verificare la correttezza sostanziale e procedurale delle decisioni, la qualità degli assetti organizzativi, il buon funzionamento dei sistemi di controllo. L esperienza applicativa ha confermato che, anche nel nostro sistema di proprietà concentrata, gli amministratori indipendenti svolgono un ruolo positivo, soprattutto quando sono più elevate la qualità professionale e la reputazione. Oltre ad arricchire il dibattito consiliare, essi hanno consentito in casi significativi un penetrante scrutinio delle operazioni in conflitto di interesse. Spesso, la loro prevalenza all interno dei comitati consiliari ha consentito valutazioni più ponderate delle decisioni gestionali a garanzia degli interessi di tutti i soci. Nei casi in cui le cariche di presidente e di amministratore con deleghe sono concentrate in un unica persona, la presenza di amministratori indipendenti può rappresentare un ulteriore elemento di garanzia e contrappeso. In tali circostanze 1, il Codice di Autodisciplina suggerisce di nominare un lead independent director con la funzione di coordinare in seno al consiglio le istanze e i contributi degli amministratori indipendenti. Un aspetto peculiare dell esperienza italiana, però, è che il mercato e i media specializzati sono stati di norma poco attenti nell identificare i casi non convincenti di applicazione dei criteri di indipendenza. Al riguardo, Assonime ha più volte proposto di rafforzare i meccanismi di sanzione reputazionale nei casi di applicazione insufficiente o distorta dell autodisciplina; la difficoltà di identificare i soggetti cui attribuire l iniziativa non ha finora consentito di procedere in questa direzione. Ma il tema deve essere ripreso. 3. Gli indipendenti nella nuova disciplina della Consob sulle parti correlate Il Regolamento Consob sulle operazioni con parti correlate attribuisce un nuovo specifico ruolo agli amministratori indipendenti La definizione degli indipendenti 1 Si aggiunga anche il caso il presidente coincida con l azionista che controlla la società. 5

6 Il Regolamento fa riferimento a due categorie di amministratori indipendenti. Essi sono in primo luogo gli amministratori e i consiglieri in possesso dei requisiti di indipendenza previsti dalla legge per i sindaci (art. 148, comma 3, Tuf). Qualora, tuttavia, la società dichiari di aderire a un codice di comportamento promosso da società di gestione di mercati regolamentati o da associazioni di categoria, che preveda requisiti almeno equivalenti a quelli richiesti ai sindaci, allora devono essere coinvolti nelle decisioni su operazioni con parti correlate gli amministratori e i consiglieri indipendenti riconosciuti come tali dalla società, in applicazione del medesimo codice. Si noti, al riguardo, che il 96% delle società quotate aderisce al Codice. Con lo stesso Regolamento, la Consob è intervenuta sulla governance delle società quotate soggette a direzione e coordinamento, rafforzando i criteri di indipendenza (art. 37 Regolamento Mercati). In tal caso, infatti, possono qualificarsi indipendenti gli amministratori che, oltre a possedere i requisiti sopra indicati, non ricoprano la carica di amministratore nella società o nell ente che esercita attività di direzione e coordinamento o nelle società quotate controllate da tale società o ente 2. Si può ricordare, al riguardo, che il Codice di Autodisciplina già prevedeva che non possa considerarsi indipendente quell amministratore che sia esponente di rilievo di una società di rilevanza strategica del gruppo. Il Regolamento, inoltre, stabilisce che nelle società che rientrino in tale regime e siano soggette a potere di direzione e coordinamento da parte di altra società quotata gli indipendenti rappresentino la maggioranza del consiglio di amministrazione Il ruolo degli indipendenti Il coinvolgimento degli amministratori indipendenti è diverso in relazione alla rilevanza dell operazione con parti correlate. 2 Inoltre, la società soggetta a direzione e coordinamento di altra società o ente, dovrà avere il comitato controllo interno e il comitato per le remunerazioni composto da soli indipendenti con i requisiti rafforzati. 6

7 Per le operazioni di minore rilevanza, un comitato composto esclusivamente da amministratori non esecutivi (e non correlati all operazione), in maggioranza indipendenti, deve esprimere un motivato parere non vincolante sull interesse della società al compimento dell operazione nonché sulla convenienza e sulla correttezza sostanziale delle relative condizioni. Per le operazioni di maggiore rilevanza, un comitato composto esclusivamente da amministratori indipendenti (non correlati) deve fornire un parere vincolante. Il parere è derogabile solo nell ipotesi, da prevedere in statuto, in cui l assemblea autorizzi il compimento dell operazione. In tal caso l assemblea delibera con modalità volte a impedire il compimento dell operazione qualora la maggioranza dei soci non correlati esprima voto contrario all operazione (c.d. whitewash), potendosi però prevedere un quorum costitutivo (non superiore al 10%) dei soci non correlati. È dunque prevalsa la tesi secondo cui le operazioni rilevanti con parti correlate possono essere impedite dagli azionisti di minoranza dissenzienti. Una soluzione più rispettosa del mercato avrebbe potuto arrestarsi sulla soglia di un massimo di trasparenza, senza sospendere il diritto di decidere degli azionisti di controllo. Rispetto alle bozze di regolamento poste in consultazione, la disciplina definitiva precisa gli obblighi e i diritti informativi degli amministratori indipendenti nella fase delle trattative e dell istruttoria sull operazione. In particolare, ogni ruolo diretto degli indipendenti nelle trattative è stato escluso, in base alla forte considerazione secondo cui la partecipazione alle trattative avrebbe indebolito l indipendenza degli amministratori coinvolti; inoltre, si è riconosciuto che un flusso selettivo di informazioni solo verso alcuni amministratori avrebbe intaccato l unicità del consiglio e la parità tra i consiglieri. 4. Gli amministratori di minoranza È utile qui un richiamo alla figura degli amministratori di minoranza, aggiunti nell ordinamento agli amministratori indipendenti con poco meditata decisione dalla legge sul risparmio. 7

8 La legge prevede ora che almeno uno dei componenti del consiglio di amministrazione debba essere tratto dalla lista presentata in assemblea dalle minoranze che abbia ottenuto il maggior numero di voti. Con l introduzione del rappresentante delle minoranze il legislatore ha generalizzato a tutte le società quotate il modello che lo Stato aveva disegnato nella stagione delle privatizzazioni delle grandi imprese statali, e che rispondeva allo specifico scopo di proteggere gli amministratori dall ingerenza indebita dello Stato rimasto azionista di controllo, in presenza di un limite al possesso azionario dei privati. In linea di principio, questa nuova categoria di amministratori avrebbe dovuto mostrare maggiore indipendenza rispetto agli azionisti di controllo; peraltro, non si specificò per loro l esigenza di indipendenza rispetto ad altri interessi estranei all azienda. Inoltre, nulla impedisce che i soci di minoranza possano adottare comportamenti opportunistici a fini di vantaggio personale, dato che in molti casi l investimento richiesto per la presentazione di una lista può risultare assai modesto, dunque con un minor vincolo al conseguimento dell interesse comune della società. Nell esperienza pratica questi timori sono stati confermati. Si è visto, infatti, che l amministratore di minoranza può funzionare secondo le intenzioni nelle società maggiori, in cui sono presenti, tra gli azionisti, investitori istituzionali che possono garantire candidature di qualità. Nelle società a minore capitalizzazione, invece, l amministratore di minoranza è talora risultato portatore di interessi particolari, non necessariamente coincidenti con la creazione di valore per tutti gli azionisti 3. 3 Ad alcuni anni di distanza dall introduzione obbligatoria degli amministratori di minoranza, l esperienza applicativa mostra dati non incoraggianti, anche se per un giudizio definitivo bisognerà attendere l entrata a regime della nuova disciplina (nella corrente stagione assembleare). Il ricorso a questa figura si pone nei livelli minimi imposti per legge. C è stato certamente un aumento della frequenza con la quale le minoranze sono presenti in consiglio: i consiglieri attribuibili alle minoranze sono aumentati da 90 nel 2006 a 122. In parallelo, si evidenzia una riduzione del numero medio degli amministratori di minoranza nelle società in cui essi sono presenti passato da 3,9 nel 2006 a 2,3. Tale fenomeno è spiegabile con il fatto che le società che volontariamente avevano più di un amministratore di minoranza, hanno previsto l elezione di un solo rappresentante, pari al minimo di legge. Numero e peso degli amministratori di minoranza variano in relazione alle dimensioni e al settore delle società. Oltre che nelle società privatizzate, la frequenza dell elezione dei consiglieri di minoranza è maggiore nel settore finanziario, caratterizzato da una maggiore frammentazione dell azionariato. 8

9 Inoltre, la dicotomia tra gli amministratori di minoranza e quelli indipendenti non ha contribuito a rafforzare l indipendenza di valutazione del consiglio: infatti, gli amministratori di minoranza non sono necessariamente indipendenti, come si è detto, mentre la loro presenza in consiglio ha depotenziato il ruolo degli indipendenti. In effetti, solo in un quarto dei casi le liste sono presentate da investitori istituzionali 4. Molti investitori istituzionali internazionali non sembrano interessati all elezione di propri rappresentanti; la capacità delle SGR di partecipare alle assemblee con quote azionarie significative e presentare liste è diminuita con la crisi dei mercati. Anche i meccanismi di nomina potrebbero essere migliorati. La legge prevede quote minime di partecipazione al capitale per la presentazione delle liste nella misura del 2,5% del capitale, o la diversa misura stabilita dalla Consob sulla base di tre parametri: capitalizzazione, flottante e assetti proprietari della società. Nell esercizio della delega, la Consob ha disegnato un meccanismo per la presentazione di liste articolato in ben sei soglie dallo 0,5% al 4,5% corrispondenti a diverse classi di capitalizzazione di mercato. La soglia più bassa, pari allo 0,5%, si applica agli emittenti con capitalizzazione superiore a 20 miliardi di euro. Oltre all evidente complicazione del sistema, vi è l inconveniente sempre presente quando si utilizzano parametri quantitativi nella determinazione di obblighi di legge: la crisi finanziaria, determinando forti cadute dei corsi azionari, ha mutato in maniera inattesa, e forse indesiderabile, le soglie in vigore per le diverse società, cosicché adesso si parla di modificarle. In realtà, meglio sarebbe stato indicare dei criteri, lasciando i numeri fuori dalla norma. Conclusioni La progressiva affermazione nei consigli di amministrazione delle società quotate degli amministratori indipendenti dimostra una fiducia crescente del mercato finanziario e dell ordinamento in tale figura. 4 Il numero di consiglieri presentati da fondi comuni o fondi pensione è diminuito dal 32% (nel 2008) al 25% del totale dei consiglieri per cui sono disponibili informazioni (tornando così sui livelli del 2007, quando era pari al 27%). 9

10 Il percorso iniziato con il Codice di Autodisciplina e per ora compiuto con la legge sul risparmio, ha prodotto complessivamente un buon risultato: nelle società quotate esiste un adeguato numero di indipendenti, è migliorata la qualità del consiglio come collegio e, soprattutto, è aumentata la trasparenza delle informazioni. Certamente l istituto, tipico della cultura anglosassone, ha faticato a imporsi, nella forma e soprattutto nella sostanza, tra le nostre società quotate. I risultati sono però incoraggianti, soprattutto nei casi di amministratori di specchiata competenza, autorevolezza e reale indipendenza. Pur essendo migliorata la trasparenza nei processi di valutazione dell indipendenza da parte dei consigli, occorre rafforzare la descrizione dei casi di indipendenza dubbi : in tal senso, le società dovranno tenere in considerazione la raccomandazione recentemente diffusa dal Comitato per la corporate governance delle società quotate. Una compliance solo formale alla raccomandazione potrebbe condurre a interventi imperativi dell autorità di vigilanza. Dal punto di vista sostanziale la presenza degli amministratori indipendenti va coordinata con altre funzioni di controllo presenti nel nostro sistema. La questione è complessa: la moltiplicazione dei soggetti deputati al controllo va risolta con un opera più generale di razionalizzazione del sistema dei controlli come abbiamo descritto in un recente volumetto dell Assonime. Un nodo da sciogliere sulla governance è rappresentato dalla dicotomia tra amministratori indipendenti e amministratori di minoranza. Risposte non sempre meditate agli scandali finanziari dello scorso decennio hanno prodotto un regime ibrido, con la coesistenza non facile di queste due figure. Su questi temi si dovrà ritornare, eliminando istituti e sovrastrutture che non hanno dato buona prova e la cui permanenza rischia invece di pregiudicare la potenziale utilità di istituti quali gli amministratori indipendenti nei quali l ordinamento crede e ai quali ha affidato ruoli di crescente rilievo. 10