S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO LA CONGIUNTURA ECONOMICA - PUNTI DI VISTA E SUGGERIMENTI DI ASSET ALLOCATION IL QUADRO MACROECONOMICO DOTT. ALBERTO BALESTRERI Milano, 22 novembre 2013
S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO 1. Andamenti dell economia mondiale; 2. I mercati delle materie prime; 3. I tassi di cambio; 4. Le prospettive per l inflazione della zona euro; 5. Prospettive per il contesto esterno alla zona euro; 6. L andamento del PIL e delle sue componenti della zona euro; 7. L andamento dei principali settori industriali della zona euro; 8. Il mercato del lavoro della zona euro; 9. Le prospettive per l attività economica della zona euro; 10. L andamento dei conti pubblici; 11. L andamento del credito e dei tassi di interesse; 12. L andamento dei mercati obbligazionari ed azionari.
1. Andamenti dell economia mondiale (esclusa zona euro) 1. Sebbene prosegua la ripresa dell attività globale, essa si mantiene eterogenea tra le regioni economiche, con un rafforzamento dello slancio espansivo nelle economie avanzate e una perdita di vigore nei mercati emergenti. 2. Gli indicatori prospettici a livello globale continuano a mostrare una graduale espansione dell economia internazionale. 3. Sulle prospettive globali continua a incombere una notevole incertezza, con rischi complessivamente volti al ribasso. L evoluzione delle condizioni nei mercati monetari e finanziari mondiali e le relative incertezze potrebbero influire negativamente sulla situazione economica. Altri rischi al ribasso riguardano quotazioni più elevate delle materie prime e una domanda mondiale più debole del previsto. 3
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2. I mercati delle materie prime 1. Nel complesso, dato l ampio margine di capacità produttiva inutilizzata nelle economie avanzate, l inflazione su scala mondiale resta contenuta. Nell area dell OCSE, l inflazione al consumo sui dodici mesi si è collocata all 1,5 per cento in settembre contro l 1,7 di agosto. 2. Per quanto concerne i prezzi dei prodotti energetici, le quotazioni del greggio di qualità Brent sono rimaste sostanzialmente stabili in ottobre prima di scendere del 2 per cento all inizio di novembre. Il 6 novembre i corsi petroliferi erano pari a 106 dollari al barile, all incirca lo stesso valore di un anno fa. 3. I prezzi delle materie prime non energetiche sono rimasti per lo più immutati nell arco di ottobre, confermando il trend di stabilizzazione osservato dalla metà del 2013. 5
3. I tassi di cambio 1. Il 6 novembre il tasso di cambio effettivo nominale della moneta unica, misurato sulle divise delle 21 più importanti controparti commerciali dell area, si collocava su un livello inferiore dello 0,1 per cento a quello del 1 ottobre 2013 e superiore del 5,4 per cento a quello di un anno prima. 2. I movimenti dei cambi sono in prevalenza riconducibili all andamento delle aspettative sui tassi di interesse, all incertezza sul piano delle politiche nei paesi non appartenenti all area dell euro e alla variazione delle attese circa le prospettive economiche dell area rispetto alle prospettive delle altre maggiori economie. 3. In termini bilaterali, nell ultimo mese l euro si è indebolito sul dollaro statunitense (dello 0,3 per cento), ma si è apprezzato su altre valute principali, compresi lo yen giapponese (dello 0,6 per cento) e la sterlina britannica (dello 0,7 per cento). 6
4. Le prospettive per l inflazione zona euro 1. Secondo la stima preliminare dell Eurostat, l inflazione complessiva misurata sullo IAPC è scesa su base tendenziale allo 0,7 per cento a ottobre 2013 dall 1,1 per cento di settembre. Questa diminuzione è stata più pronunciata delle attese e ha riflesso in particolare una minore inflazione dei beni alimentari, un calo più consistente delle quotazioni energetiche e un indebolimento dell inflazione dei servizi. Il maggior contributo alla flessione complessiva è provenuto dalla componente alimentare. 2. In base ai prezzi correnti dei contratti future per l energia, ci si attende che il tasso di inflazione sul periodo corrispondente si confermi su livelli modesti nei prossimi mesi. 3. Le pressioni di fondo sui prezzi nell area dell euro dovrebbero restare contenute in un orizzonte di medio periodo. Contestualmente, le aspettative di inflazione nel mediolungo termine continuano a essere saldamente ancorate, in linea con l obiettivo di mantenere l inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2 per cento. Un simile contesto suggerisce che l area dell euro potrebbe attraversare un periodo prolungato di bassa inflazione, cui potrebbe seguire in un momento successivo un graduale movimento al rialzo verso tassi inferiori ma prossimi al 2 per cento. 7
5. Le prospettive per il contesto esterno all euro La crescita in termini reali del PIL mondiale (esclusa l area dell euro) registrerebbe un graduale incremento nel periodo considerato, passando dal 3,4 per cento del 2013 al 4,0 nel 2014. L espansione ha acquisito un certo slancio nelle economie avanzate nella prima metà del 2013, mentre nei mercati emergenti si è in qualche modo attenuata, per effetto dell indebolimento della domanda interna, in un contesto in cui i prezzi più contenuti delle materie prime (che hanno influito sugli esportatori) e la fiacca domanda estera hanno pesato sulle esportazioni. Nel breve periodo: - gli indicatori del clima di fiducia segnalano il protrarsi di un attività modesta a livello mondiale; - pesano, in particolare in alcuni paesi emergenti, un certo inasprimento delle condizioni finanziarie in parte dovuto a una nuova valutazione dei mercati circa la portata del futuro stimolo monetario negli Stati Uniti. 8
6. L andamento del PIL e delle sue componenti nella zona dell euro 1. La terza stima dell Eurostat relativa ai dati di contabilità nazionale ha confermato che nel secondo trimestre del 2013 il PIL in termini reali dell area dell euro è aumentato dello 0,3 per cento sul periodo precedente, dopo essere diminuito dello 0,2 nel trimestre precedente. 2. La domanda interna e le esportazioni nette hanno contribuito positivamente, mentre le variazioni delle scorte hanno fornito un contributo negativo alla crescita. 3. Dopo sei trimestri di crescita negativa, nel secondo trimestre del 2013 i consumi privati sono aumentati dello 0,1 per cento in termini congiunturali. 4. Per quanto riguarda il terzo trimestre del 2013, le informazioni sui consumi privati indicano, nel complesso, una dinamica sostanzialmente stabile della spesa delle famiglie. 9
7. L andamento dei principali settori della zona euro: secondo trimestre 2013 1. Nel secondo trimestre del 2013 il valore aggiunto in termini reali è aumentato dello 0,2 per cento sul periodo precedente. Tale risultato è riconducibile ad andamenti positivi sia nell industria al netto delle costruzioni sia nei servizi. Allo stesso tempo, il valore aggiunto nelle costruzioni ha continuato a contrarsi. 2. Quanto all andamento nel terzo trimestre, in agosto la crescita della produzione industriale (al netto delle costruzioni) è aumentata dell 1,0 per cento, dopo una diminuzione della stessa entità il mese precedente. Di conseguenza, in luglio e agosto la produzione industriale media è risultata dello 0,1 per cento più bassa rispetto a quanto registrato nel secondo trimestre, quando era aumentata dello 0,7 sul periodo precedente. 10
8. Il mercato del lavoro nella zona euro 1. I mercati del lavoro dell area dell euro sono rimasti deboli. Il tasso di disoccupazione resta elevato e permangono significative differenze tra i paesi. Sebbene i risultati delle indagini abbiano iniziato a migliorare, prefigurano ancora un ulteriore perdita di posti di lavoro nel prossimo futuro 2. Nel secondo trimestre le ore lavorate sono aumentate dello 0,6 per cento sul periodo precedente, rispecchiando gli andamenti nell industria al netto delle costruzioni e dei servizi. 3. Nel secondo trimestre del 2013 il numero degli occupati nell area dell euro è diminuito dello 0,1 per cento sul periodo precedente, segnando l ottava flessione trimestrale consecutiva. 4. Riconsiderando gli andamenti dall inizio della crisi, l aumento del tasso di disoccupazione non è ascrivibile solo alle deboli condizioni del mercato del lavoro, ma anche a un incremento della partecipazione al mercato del lavoro. 11
9. Le prospettive per l attività economica della zona euro Gli andamenti degli indicatori della fiducia basati sulle indagini qualitative fino a ottobre sono in linea con una crescita perdurante, seppur modesta, nella seconda metà dell anno. In prospettiva, il prodotto dovrebbe continuare a riprendersi a un ritmo modesto, in particolare per effetto di: - un progressivo miglioramento della domanda interna sostenuto dall orientamento accomodante di politica monetaria; - un graduale rafforzamento della domanda di esportazioni. Inoltre, i miglioramenti complessivi dei mercati finanziari registrati dall anno scorso si stanno gradualmente trasmettendo all economia reale, al pari dei progressi realizzati nel risanamento dei conti pubblici. In aggiunta, i redditi reali sono stati di recente favoriti da una più bassa inflazione dei prezzi dell energia. Tuttavia la disoccupazione nell area dell euro rimane elevata e gli aggiustamenti di bilancio necessari nei settori pubblico e privato seguiteranno a gravare sull attività economica. 12
9. Le prospettive per l attività economica della zona euro I rischi per le prospettive economiche dell area continuano a essere al ribasso. La dinamica dei mercati monetari e finanziari mondiali e le connesse incertezze potrebbero influenzare negativamente le condizioni economiche. Altri rischi al ribasso includono: - prezzi delle materie prime più elevati; - una domanda interna e una crescita delle esportazioni inferiori alle attese; - una lenta o insufficiente attuazione delle riforme strutturali nei paesi dell area dell euro. 13
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10. L andamento dei conti pubblici In base alle più recenti statistiche sulle finanze pubbliche nell area dell euro, la tendenza al ribasso del disavanzo delle amministrazioni pubbliche osservata dalla metà del 2010 si è arrestata nel primo trimestre del 2013. Come mostra la figura a lato, la somma mobile di quattro trimestri del disavanzo dell area dell euro, ossia il disavanzo cumulato negli ultimi quattro trimestri, si è collocata al 3,8 per cento del PIL nel primo trimestre del 2013, livello lievemente superiore a quello del periodo precedente. Il dato è nettamente superiore alle previsioni economiche pubblicate dalla Commissione europea nella primavera 2013, che prospettavano una diminuzione del disavanzo dell area dell euro dal 3,7 per cento del PIL nel 2012 al 2,9 nel 2013. L aumento del disavanzo di bilancio dell area nel primo trimestre è imputabile principalmente al protratto calo delle entrate delle amministrazioni pubbliche e a un moderato aumento della spesa 15
11. L andamento del credito e dei tassi di interesse 1. Il tasso di crescita sui dodici mesi di M3 è diminuito in settembre al 2,1 per cento, dal 2,3 di agosto Tra le componenti, M1 (banconote e monete in circolazione e i depositi a vista detenuti presso le IFM e le amministrazioni centrali, quali le Poste) è ancora quella che ha fornito il maggior contributo all espansione sui dodici mesi di M3, nonostante la moderazione del relativo tasso di crescita. L apporto degli altri depositi a breve termine (M2 meno M1) è stato quasi nullo, mentre quello degli strumenti negoziabili (M3 meno M2) è rimasto fortemente negativo. 2. Il rallentamento di M3 continua a segnalare la ricerca di rendimento da parte del settore detentore di moneta, con riallocazioni di fondi da strumenti a più elevata remunerazione compresi in M3 verso attività meno liquide e più rischiose non incluse in tale aggregato (operazioni pronti contro termine, quote e partecipazioni in fondi comuni monetari e titoli di debito con scadenza non superiore a due anni emessi dalle IFM). 3. Dal lato delle contropartite, la creazione di moneta ha continuato a essere favorita da un incremento in settembre della posizione netta sull estero delle IFM, dovuto ai protratti afflussi netti di capitali verso l area dell euro. Inoltre, all espansione di M3 hanno concorso anche i flussi negativi delle passività finanziarie a più lungo termine, in particolare i moderati deflussi di depositi a più lungo termine. 4. Per contro, i flussi sostanzialmente nulli del credito al settore privato e il calo del credito alle amministrazioni pubbliche, imputabile alle vendite nette di titoli di Stato da parte delle IFM in settembre, hanno frenato la dinamica monetaria. 16
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1. In settembre i tassi di interesse applicati dalle IFM ai depositi a breve termine delle società non finanziarie sono aumentati, mentre sono calati quelli applicati alle famiglie. 2. I tassi a breve termine sui mutui per l acquisto di abitazioni sono aumentati di 2 punti base, al 2,8 per cento in settembre, e quelli sul credito al consumo sono aumentati di 17 punti base, al 5,8 per cento. 3. Con riferimento ai prestiti alle società non finanziarie, i tassi a breve termine sui prestiti di importo elevato (superiore a 1 milione di euro) sono aumentati di 5 punti base, al 2,1 per cento, mentre quelli sui prestiti di modesta entità (fino a 1 milione di euro) si sono accresciuti di 4 punti base, al 3,8 per cento 18
12. L andamento dei mercati azionari 1. I corsi azionari nei principali mercati hanno continuato a beneficiare del clima di mercato positivo. Fra la fine di settembre e il 6 novembre le quotazioni azionarie nell area dell euro, misurate dall indice generale Dow Jones Euro Stoxx, sono salite di circa il 5 per cento. Nello stesso periodo anche i corsi azionari negli Stati Uniti, misurati dall indice Standard & Poor s 500, hanno registrato un rialzo di circa il 5 per cento, mentre in Giappone le quotazioni, misurate dall indice Nikkei 225, sono diminuite lievemente. 2. L incertezza relativa agli andamenti dei mercati azionari nell area dell euro, misurata dalla volatilità implicita, è ulteriormente diminuita da circa il 17 per cento agli inizi di ottobre al 15 per cento il 6 novembre. Negli Stati Uniti è calata da circa il 14 all 11 per cento nello stesso periodo. 19