Le scelte di investimento in ambito previdenziale con la Finanza Comportamentale R e l a t o r e : E n r i c o M a r i a C e r v e l l a t i P r o f e s s o r e d i F i n a n z a a l l U n i v e r s i t à d i B o l o g n a e a l l a L u i s s G u i d o C a r l i d i R o m a
Sommario La Pianificazione previdenziale nell approccio classico La pianificazione previdenziale nella realtà: gli errori decisionali Il ruolo delle neuroscienze e le pensioni Le riforme americana e inglese e l architettura delle scelte Costruzione di opzioni di default e prodotti finanziari 2
La pianificazione previdenziale nell approccio classico Secondo la finanza tradizionale gli individui sono perfettamente razionali, onniscienti e in grado di massimizzare la loro utilità, anche in un contesto intertemporale. Ciò significa che le persone dovrebbero essere in grado di pianificare alla perfezione il loro futuro pensionistico, essendo in grado di stimare: i rendimenti attesi dalle diverse asset class le loro necessità di consumo future l andamento futuro dei mercati e dell economia 3
La pianificazione previdenziale nella realtà In realtà è impossibile avere tali capacità di stima. In generale, le persone hanno difficoltà a pianificare per il futuro. Manca un adeguata preparazione finanziaria. Le decisioni previdenziali sono difficili. A parte queste evidenti difficoltà, le persone commettono errori di origine cognitiva o emotiva. La Previdenza Comportamentale è l applicazione dell approccio behavioral ai temi previdenziali. 4
Finanza Tradizionale vs. Finanza Comportamentale La finanza classica presuppone agenti: Perfettamente razionali Onniscenti Privi di emozioni Nella realtà, le persone sono ben diverse: Razionalità limitata Informazioni limitate (o sovraccarico informazioni) Errori cognitivi ed emozioni 5
Le scelte di investimento in ambito previdenziale Andamento dei mercati ed emozioni Come sono andati i mercati negli ultimi 5 anni? Male? FTSE MIB dal 15 settembre 2008 Cosa provate? Paura? Panico? Quali mercati? Adesso cosa provate? Ottimismo? Euforia? Quale vorreste? Il secondo? NASDAQ dal 15 settembre 2008 Si possono avere entrambi!
Siamo razionali? 7
Indice S&P 500 (prezzi reali) Utili reali dello S&P 500 Euforia Irrazionale Le scelte di investimento in ambito previdenziale Andamento di prezzi e utili dello S&P 500 dal 1870 al 15 settembre 2013 2500 450 400 2000 350 1500 1000 500 Prezzo Utili 300 250 200 150 100 50 0 1870 1890 1910 1930 1950 1970 1990 2010 0 Anno Fonte: elaborazione dati homepage Robert Shiller (premio Nobel per l economia 2013, insieme con Eugene Fama e Lars Peter Hansen. 8
Siamo irrazionali? No, siamo normali! Perché ci comportiamo in maniera apparentemente irrazionale? Perché siamo intelligenti! Cerchiamo degli andamenti in ciò che osserviamo Saltiamo alle conclusioni Siamo condizionati dalle emozioni Cadiamo in trappole per via di errori cognitivi Per la finanza tradizionale gli investitori razionali, per quella comportamentale sono normali. Meir Statman 9
Non psicologia, ma finanza comportamentale Ostacoli psicologici del cliente del consulente di altri investitori Non serve essere psicologici, basta avere alcune conoscenze di base di Finanza Comportamentale 10
Le distorsioni cognitive ed emotive del cliente Errori (o bias) cognitivi: eccessiva sicurezza nelle proprie capacità o conoscenze, iper-ottimismo, home bias, errore dello status quo, senno di poi. Errori emotivi: euforia, paura, rammarico Euristiche decisionali: regole intuitive che ci aiutano nella vita quotidiana, ma ci fanno commettere errori in ambito finanziario come la rappresentatività, la disponibilità, l ancoraggio, il conservatorismo, l euristica dell affetto. Effetti di inquadramento (o framing): come si inquadra un problema decisionale può influenzare la scelta presa. Su questi effetti si basa la cosiddetta Architettura delle scelte : le opzioni di base (di default) che vengono scelte per noi sono quelle che probabilmente verranno mantenute perché tendiamo naturalmente a procrastinare le decisioni e a non cambiare le scelte effettuate in passato. 11
L uomo Vitruviano Comportamentale Bias cognitivi Contabilità mentale Disponibilità e attenzione Emozioni Avarizia, paura, orgoglio, rammarico Intuizione Fiducia (home bias) Gut feeling Fonte: De Giorgi ALMA UNIMBA 2009 Differenze di genere Overconfidence Errore di autoattribuzione Comportamento del gregge, conformismo 12
Home bias Gli investitori preferiscono i titoli domestici a quelli stranieri. È una strategia subottimale da un punto di vista della diversificazione di portafoglio e pericolosa in Paesi come l Italia il cui listino sovrapesa alcuni settori come quello bancario. È dovuto all euristica della familiarità per cui si pensa di conoscere meglio i titoli domestici. Titoli e buoi dei Paesi tuoi 13
Il peggior nemico del risparmiatore Il problema principale di un investitore forse il suo peggior nemico è probabilmente sé stesso. Benjamin Graham Keynote Speech: Terrance Odean Università di Berkeley, California 14
Gli errori decisionali nelle scelte previdenziali Avversione miope alle perdite: eccessiva avversione alle perdite nel breve periodo che porta a sotto investire in azionario Inerzia: tendenza a non modificare le scelte prese Ottimismo eccessivo: credere che in futuro le cose andranno meglio di quanto non sia verosimile Overconfidence: avere troppa fiducia nelle proprie capacità di pianificazione o di generare reddito in futuro Procrastinazione: tendenza a procrastinare le decisioni, insieme all inerzia porta allo status quo bias Status quo bias: la tendenza a rimanere allo status quo, non cambiando la propria posizione anche quando i mercati o l economia variano sensibilmente 15
Avversione alle perdite Le scelte di investimento in ambito previdenziale Il concetto di avversione al rischio non coincide con quello di avversione alle perdite. Avversione al rischio: preferire l equivalente certo a un alternativa rischiosa. Avversione alle perdite: fenomeno comportamentale per cui una perdita psicologicamente pesa più di un guadagno di pari ammontare (circa 2,5 volte) L avversione alla perdita certa scatta invece a seguito di perdite pregresse e spinge a essere propensi al rischio. L avversione miope alle perdite fa sì che le persone, pur avendo orizzonti di investimento lunghi, non investono a sufficienza in azioni. 16
Avversione miope alle perdite Il cliente medio sottovaluta il fabbisogno finanziario futuro e non risparmia abbastanza a fini previdenziali. Visione troppo ristretta (narrow framing) dell'investimento ci si focalizza troppo sul breve termine Enfasi sul breve termine + avversione alle perdite = avversione miope alle perdite (myopic loss aversion) Porta a investire in asset poco rischiosi, ma al tempo stesso poco redditizi, anche per orizzonti temporali lunghi, mettendo a rischio il raggiungimento degli obiettivi di investimento. Asset allocation tattica di breve piuttosto che strategica di lungo. Pianificazione previdenziale ancor più importante se si considerano gli errori cognitivi ed emotivi dei clienti. 17
Inerzia In media, sembra che le persone siano riluttanti a modificare le scelte prese. Si verificano dunque fenomeni di inerzia che tuttavia sono deleteri in quanto al contempo le condizioni di mercato al contrario variano. Per esempio, a seguito del crollo della bolla Internet prima o del crack di Lehman Brother poi, molti investitori, guidati dalla paura, si sono rifugiati nel mercato obbligazionario o addirittura monetario, rinunciato alle successive ripartenze di mercato. L inerzia porta a effettuare scelte di timing sbagliate. 18
Eccessivo ottimismo Le scelte di investimento in ambito previdenziale Sopravvalutare la probabilità degli eventi positivi e sottovalutare quella di eventi negativi. Credere che in futuro le cose andranno meglio di quanto non sia verosimile. Nonostante l attuale situazione negativa dell economia, in media le persone tendono a essere troppo ottimiste per quanto riguarda il loro futuro. L eccessivo ottimismo può portarle a credere che saranno tranquillamente in grado di far fronte alle esigenze una volta arrivati all età pensionabile, anche se non stanno accantonando risorse sufficienti oggi o se non stanno investendo i loro risparmi pensionistici in modo adeguato. 19
Overconfidence Le scelte di investimento in ambito previdenziale Essere troppo sicuri di sé, delle proprie capacità e conoscenze. Avere troppa fiducia nelle proprie capacità di pianificazione. Alcune persone pensano che anche se la pensione pubblica non sarà sufficiente a soddisfare il tenore di vita desiderato una volta raggiunta la pensione e anche non risparmiando in fondi di previdenza complementare, saranno in grado di generare sufficiente reddito in futuro. L overconfidence porta a sottismare i rischi. In particolare, chi è troppo sicuro di sé potrebbe non considerare il cosiddetto longevity risk. 20
Procrastinazione Le scelte di investimento in ambito previdenziale Tendenza a procrastinare le decisioni, non solo quelle di minor importanza, ma spesso quelle più importanti. appunto perché importanti, ci si prende del tempo per ragionarci su spesso è la scusa per non affrontare davvero il problema Esempio: procrastinare la decisione di entrare in un fondo di previdenza comportamentale, anche se si è consci della necessità di farlo. Insieme all inerzia porta allo status quo bias. 21
Status quo bias Essere riluttanti a cambiare la propria situazione corrente (status quo) e procrastinare le proprie decisioni. Non cambiare la propria posizione, anche quando i mercati o l economia variano sensibilmente, è pericoloso. Sono pochi gli individui che, una volta dentro un fondo pensione, variano la linea di investimento scelta inizialmente. 22
Status quo bias Perché la percentuale di donazione degli organi è così diversa tra Paesi europei? 23
L opzione di scelta per noi (di default) OPT IN OPT OUT 24
Nobel per l Economia 2002 Attribuito congiuntamente a: Le scelte di investimento in ambito previdenziale Daniel Kahneman: per i suoi studi su finanza comportamentale. Vernon Smith: per l approccio sperimentale a economia e mercati finanziari. 25
Punto di riferimento Enrico ha investito i propri risparmi previdenziali nel fondo pensione PF in una linea 100% azionaria, con un controvalore pari a 100. Jonathan ha fatto lo stesso, ma quando ha investito il controvalore del fondo era sceso a 70. Il valore corrente è 80. Chi è più contento della scelta di investimento effettuata? 26
Valore AVVERSIONE AL RISCHIO Perdite Guadagni PROPENSIONE AL RISCHIO PUNTO di RIFERIMENTO 27
La matematica delle scimmie Le scelte di investimento in ambito previdenziale -
Il ruolo delle neuroscienze Le scelte di investimento in ambito previdenziale L evidenza sperimentale mostra come persone lievemente autistiche si comportino come l homo oeconomicus, l agente ipotizzato dalla finanza tradizionale, in giochi studiati per testare la razionalità. L uomo normale, invece, fallisce in questi giochi e dunque non è perfettamente razionale. 29
Il ruolo delle neuroscienze e le pensioni Le neuroscienze mostrano, tramite la risonanza magnetica funzionale, che la parte emotiva (sistema limbico) del cervello si attiva solo quando si è esposti a una gratificazione immediata. Questo porta le persone a un incoerenza temporale nelle scelte che spiega, per esempio, perché tendiamo a procrastinare o a dare eccessivo peso al consumo odierno rispetto a quello futuro reso possibile dal risparmio previdenziale. 30
Scelte intertemporali Scelgo oggi Se dovessi decidere oggi cosa mangiare la prossima settimana, preferiresti Mangio prossima settimana Tempo 1. Frutta 2. Cioccolatini 31
Scelte per oggi Scelgo e mangio contemporaneamente Se dovessi decidere oggi cosa mangiare oggi, preferiresti Tempo 1. Frutta 2. Cioccolatini 32
Incoerenza nelle scelte intertemporali Tempo Se dovessi decidere oggi, preferiresti scegliere frutta o cioccolatini per oggi? Se dovessi decidere oggi, preferiresti scegliere frutta o cioccolatini per la prossima settimana? 76% scelta frutta 70% scelta cioccolatini Fonte: Read e van Leeuwen (1998) 33
Aspetti comportamentali nelle scelte previdenziali Status quo bias e inerzia Sovraccarico di scelte e inerzia Profilo di rischio e diversificazione naïve Comportamenti imitativi, norme sociali e conformismo Familiarità, effetto approvazione (endorsement), contabilità mentale Framing e avversione alle rendite 34
Le scelte Le scelte di investimento di in ambito in ambito previdenziale Framing positivi e negativi Un framing positivo consiste nell enfatizzare i risultati benefici che si possono determinare adottando il comportamento suggerito Un framing negativo enfatizza invece le conseguenze derivanti dall incapacità a seguire un determinato comportamento Il framing negativo risulta tanto più efficace quanto più incerta e complessa la situazione presentata 35
Framing e rendite Le rendite possono essere inquadrate con un frame di: consumo: rendita spendibile per spese correnti; investimento: si focalizza sugli aspetti del denaro come investimento, sulla valutazione del rapporto rischio-rendimento, sull analisi costi-benefici. Se si inquadra la rendita come investimento, questa appare una scelta rischiosa, poco appetibile utilizzate il frame di consumo! 36
Possibili soluzioni Educazione finanziaria Le scelte di investimento in ambito previdenziale Scelte di opportune regole di default Opportuno inquadramento dei problemi decisionali (scelta del frame) 37
Contatti email: enrico.cervellati@unibo.it o you can google me... 38
Per approfondire Le scelte di investimento in ambito previdenziale Cervellati, E.M. (2012) Finanza comportamentale e investimenti. Oltre l approccio tradizionale per comprendere gli investitori, McGraw Hill Italia. Disponibile in versione Print on Demand (POD) o ebook. Alemanni B., Cervellati E.M., Rocca S., Rocco G. (2013) La previdenza comportamentale, Quaderno Mefop n. 18. 39