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Eugenia Fede
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1 Z-score Z = 1,2 X1 + 1,4 X2 + 3,3 X3 + 0,6 X4 + 1,0 X5 = X1 = Attività correnti nette / Attività totali = 0,24 X2 = Riserve da utili / Attività totali = 0,13 X3 = Reddito operativo / attività totali = 0,08 X4 = Mezzi propri (o capitalizzazione di borsa)/totale Debiti= 1.01 X5 = Vendite / Attività totali = 1,21 Z = =

2 Z -score Z = 3,56 +6,56 X1 + 3,26 X2 + 6,72 X3 + 1,05 X4 X1 = Attività correnti nette / Attività totali X2 = Riserve da utili / Attività totali X3 = Reddito operativo / attività totali X4 = Mezzi propri (o capitalizzazione di borsa)/totale Debiti 2

3 3

4 CASH FLOW = RN + Ammortamenti - CC CC = variazione delle componenti non liquide del capitale circolante (un aumento dei crediti andrebbe sottratto, una diminuzione del magazzino verrebbe aggiunta, un aumento dei debiti verrebbe aggiunto). Variazioni Decrementi di attività correnti Incrementi di attività correnti Decrementi di passività correnti Incrementi di passività correnti Modifiche reddito netto si sommano si sottraggono si sottraggono si sommano 4

5 5

Aaa Aa AAA AA AAA AA Investment Grade A A A Baa BBB BBB Ba BB BB B B B Caa Ca CCC CC CCC CC High Yield C C C I Ratings Investment Grade (AAA-BBB) rappresentano un basso rischio di credito; i

6 Aaa Aa AAA AA AAA AA Investment Grade A A A Baa BBB BBB Ba BB BB B B B Caa Ca CCC CC CCC CC High Yield C C C I Ratings Investment Grade (AAA-BBB) rappresentano un basso rischio di credito; i Ratings High Yield configurano un elevato rischio di credito. Le società che passano da IG a HY si definiscono fallen angels ; le società che passano da Hy a IG si definiscono raising stars 6

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9 PD = Fallimenti al tempo T / Popolazione al tempo t 9

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11 11

12 Indice di copertura degli oneri finanziari = EBIT / Oneri finanziari Indice di copertura degli oneri Rating finanziari > 12,5 AAA 9,50-12,50 AA 7,50-9,50 A+ 6,00-7,50 A 4,50-6,00 A- 3,50-4,50 BBB 3,00-3,50 BBB 2,50-3,00 B+ 2,00-2,50 B 1,50-2,00 B- 1,25-1,50 CCC 0,80-1,25 CC 0,65-0,80 C <0,65 D 12

13 Classi di Rating DEBITO FINANZIARIO/EBITDA Aaa/AAA nessuna SME Aa2/AA 1,4 Aa3/AA- 1,5 A1/A+ 1,7 A3/A- 1,9 Baa1/BBB+ 2,2 Baa2/BBB 2,7 Baa3/BBB- 3,1 Ba1/BB+ 3,3 Ba2/BB 3,8 Ba3/BB- 5,1 B1/B+ 5,6 B2/B 6 B3/B- 6,8 Caa/CCC 7,5 D Tutti i settori tranne: Edilizia, Finanziarie, Holding, Start Ups Fonte: Gianluca Oricchio, Capital Investment Research

14 14

15 Se si analizza la tabella precedente (Exhibit 35), un azienda con rating iniziale B1, la probabilità di insolvenza ad 1 anno è pari a 2,154%, quella a due anni 5,796% e così via. I dati riportati nella tavola consentono di calcolare le probabilità di insolvenza per i singoli anni. Ad esempio, nel caso del rating B1 La probabilità di insolvenza per il secondo anno è pari allo 3,642 % (5,796% - 2,154 %). Se si esamina la tabella, la probabilità al 3 anno per una società di rating B1 è pari a 3,946 =9,742-5,796). Questa probabilità viene nominata probabilità di insolvenza non condizionata (unconditional default probability). Essa rappresenta la probabilità che l insolvenza si verifichi nel terzo anno sulla base delle informazioni disponibili al tempo 0. La probabilità che l azienda con rating B1 sopravviva fino alla fine del secondo anno è pari a = (100 5,796) per cento. Pertanto la probabilità di insolvenza condizionata, che è detta anche intensità di insolvenza (default intensity) o tasso d azzardo (hazard rate), cioè la probabilità di insolvenza per il terzo anno condizionata all assenza di fallimento nei due anni precedenti è pari 4,189% = 3,946%/94.204% 15

16 ROI - Tasso medio di insolvenza ROE - Tasso medio di insolvenza 70% 70% 60% 50% ROI 60% 50% ROE 40% 40% 30% 30% 20% 20% 10% 10% 0% -0,48% -0,37% -0,26% -0,16% -0,05% 0,06% 0,17% 0,28% 0,38% 0,49% 0,60% 0,71% 0,82% 0,92% 1,03% 1,14% 1,25% 1,36% 1,46% 1,57% 1,68% 1,79% 1,89% 2,00% 0% -35,08% -31,30% -27,52% -23,74% -19,96% -16,18% -12,40% -8,62% -4,84% -1,06% 2,72% 6,50% 10,28% 14,06% 17,84% 21,62% 25,40% 29,18% 32,96% 36,74% 40,52% 44,30% 48,08% 51,86% 55,64% 59,42% 63,20% 66,98% 70,76% Il ROI (monotono) è un segnale migliore del ROE 16

Category Name Definition Weight Leverage/ Gearing Tangible Net Worth (Shareholders Equity Intangible Fixed Assets) / (Total Assets - Intangible Fixed Assets) 25% Leverage/ Gearing Net Indebtedness

17 Category Name Definition Weight Leverage/ Gearing Tangible Net Worth (Shareholders Equity Intangible Fixed Assets) / (Total Assets - Intangible Fixed Assets) 25% Leverage/ Gearing Net Indebtedness (Total Debts - Liquid Funds) / Total Assets Profitability Ordinary P&L / Assets Ordinary P&L / Total Assets 17% Debt Coverage Debt Service Coverage (Ordinary P&L + Depreciation)/ Interests and Other Financial Expenses 23% Debt Coverage (Net P&L + Depreciation) / Total Debts (Net P&L + Depreciation) / Total Debts Activity Financial Expenses/ Sales Interests and Other Financial Expenses/ Sales 15% Growth Sales Growth [Sales (t) - Sales (t-1)]/ Sales (t-1) 9% Other Current Assets Structure Liquid Funds / Current Assets 17 11%

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20 Consideriamo una lotteria che offre O 100 con una probabilità pari a 0,3 O 50 con una probabilità pari a 0,2 O 0 con una probabilità pari a 0,4 O 200 con una probabilità pari a 0,1. 0, ,2 0,4 0, , , , ,1 200 = = 20 20

21 Una persona che preferisce il valore monetario atteso di una lotteria alla lotteria stessa è avversa al rischio. D Nell esempio precedente: 20 preferito alla lotteria. Una persona che è indifferente tra una lotteria e il corrispondente valore monetario atteso è neutrale rispetto al rischio. D Nell esempio precedente: 20 e la lotteria sono equivalenti. Una persona che preferisce una lotteria al suo valore monetario atteso è propensa al rischio. D Nell esempio precedente: la lotteria preferita a

22 PD PD *(1-LGD) T= 1 1-PD (1-PD) *(1+id) 22

23 LGD = 70% i 1 = 3% PD = 2% (1 + i 1 ) = PD * (1 LGD) + (1 PD) * (1 + x) x = i d (1 + 3%) = 2% * (1 70%) + (1 2%) * (1 + x) x = 4,5% i d - i 1 = credit spread 4,5% - 3% = 1,5% 23

Tipologia titolo: obbligazione (bond) Emittente: Telecom Italia SpA Cedola 7,15% Coupon: annuale Durata: 5 anni (ottobre 2011 ottobre 2016) Ammontare emissione: 750 milioni Rating titolo: Baa2 Moody

24 Tipologia titolo: obbligazione (bond) Emittente: Telecom Italia SpA Cedola 7,15% Coupon: annuale Durata: 5 anni (ottobre 2011 ottobre 2016) Ammontare emissione: 750 milioni Rating titolo: Baa2 Moody s / BBB+ S&P tasso 5yrs = 5,375% (data rilevazione 1/10/2011) i d - i 1 = credit spread 7,15% - 5,375% = 1,775% 100% * (1 + i 1 ) = PD * (1 LGD) + (1 PD) * (1 + i d ) 100% * (1 + 5,375%) = PD * (1 70%) + (1 PD) * (1 + 7,15%) PD = 2,301% 24

25 PD (1-PD) 10 (1-PD) 20 (1-PD) 30 0,5% 95% 90% 86% 2% 82% 67% 54% 10% 35% 12% 4% 25

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