Politica Monetaria, Politica Fiscale e prospettive per la crescita in Italia Carlo Favero (Università Bocconi)

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1 Politica Monetaria, Politica Fiscale e prospettive per la crescita in Italia Carlo Favero (Università Bocconi)

2 La Stagnazione Secolare Se Il tasso di interesse reale che equilibra risparmi ed investimenti a livello di piena occupazione è negativo Bassa inflazione e la zero lower bound sui tassi nominali impediscono l implementazione della politica monetaria necessaria. Allora diventa impossibile ottenere piena occupazione, crescita e stabilità finanziaria

3 Demografia e tassi reali La demografia (struttura per età della popolazione) determina l offerta di risparmio: si risparmia prevalentemente nella fase centrale della vita L offerta di risparmio dipende dalla quota della popolazione in età tra 25 e 65 anni e dal tasso di risparmio di questo age group

4 Trend demografici La aspettativa di vita a 65 anni è aumentata da 13 a 20 anni dal 1970 ad oggi (circa quattro ore ogni giorno che passa) La quota di popolazione in età di pensionamento è in continuo aumento

5 Trend demografici

6 Demografia e Macroeconomia I trend demografici attuali proiettano una minor crescita che si accompagnerà ad un moderato rialzo dei tassi di interesse reali L offerta di risparmio diminuisce per l aumento della quota di individui sopra i 65 anni e quindi i tassi reali tornano verso la loro media pre-crisi

7 Output

8 Tassi di interesse reali

9 Quali implicazioni? NO alla stagnazione secolare (i tassi di interesse reali di equilibrio non sono negativi) SI alla politiche economiche per la crescita

10 La grande occasione Bassi tassi di interesse, bassi prezzi del petrolio e svalutazione dell euro creano una finestra di opportunità per l Italia Riforme del mercato del lavoro, di quello del prodotto e della giustizia che aumentino la produttività ( bene il jobs act per l Italia)

11 Quello che non si puo fare Politiche fiscali espansive non sono fattibili in presenza di problema del debito non risolto. Si a politiche di tagli di tassazione e tagli di spesa La politica monetaria non puo controllare I tassi a lungo termine il QE non puo determinare i tassi nominali di lungo periodo, volatilità dei tassi fattore di rischio

12 Politica Monetaria, Politica Fiscale e prospettive per la crescita in Italia Marco Lossani (Università Cattolica di Milano)

13 Scenario internazionale The US is readying for the loosest tightening in the modern history of central banking (Mohammed El- Erian). Greek exit from euro is a potential (Christine Lagarde) We should get used to periods of higher volatility (Mario Draghi)

14 Scenario internazionale Economia globale sconta ancora l eredità della crisi da debito (Legacy of debt supercycle) unitamente alle conseguenze di possibili, profonde modificazioni strutturali (Secular Stagnation). Attuale fase congiunturale caratterizzata da crescita sia nel mondo avanzato che emergente esposta a downside risks dovuti a diversi fattori di fragilità.

15 Scenario internazionale Mondo avanzato accelera rispetto a Tasso di crescita medio vicino al 2,5%, frutto di performances molto eterogenee. USA: rallenta bruscamente nel I 15 (problemi di stagionalità residua); tuttavia, cala ancora disoccupazione e secondo Beige Book PIL dovrebbe tornare a crescere già nel II Trim.. JAP: interrompe recessione 2014, ma debito rimane elevato. EZ: scongiurato rischio deflazione ma aumenta incertezza generata da Grexit.

16 Scenario internazionale Mondo emergente in rallentamento Strutturale, come in Cina, in cui si manifestano anche primi fenomeni instabilità finanziaria; Ciclico, con recessione in Brasile e Russia; Emergenti rimangono esposti a rischi dovuti a rialzo tassi USA (atteso inizio 2016) apprezzamento Dollaro basse quotazioni materie prime in presenza di debito (nuovamente) in crescita.

17 Eurozona Crescita attesa 2005: Spagna +2,5, Francia+ 1,2%, Germania +1,6%, Italia +0,7%. Crescita PIL I 15 (cong.ann.): Spagna +0,9%, Francia + 0,6%, Germania +0,2%, Italia +0,3%. Disoccupazione: 18 mil.: solo il 4,7% della forza lavoro è disoccupata in Germania; 26% della forza lavoro è disoccupata in Grecia.

18 Eurozona Politica monetaria espansiva (grazie a QE) Politica fiscale neutrale (saldo primario strutturale stabile da almeno 2 anni) tuttavia Deterioramento delle aspettative di contenimento di effetti negativi (sia economici che politici- interni ed esterni a EZ) di eventuale Grexit. Interruzione fase di discesa dei tassi a lunga, con brusca inversione di tendenza a partire dalla fine di aprile.

19 QE e ASPETTATIVE di INFLAZIONE

20 CHI POSSIEDE IL DEBITO GRECO

21 GRECIA. DEBITI IN SCADENZA (Mil. EURO)

22 TASSI A LUNGA

23 ITALIA Termina la più lunga recessione della economia italiana. Negli ultimi 3 anni solo tassi di crescita negativi: - 2,8%, - 1,7%, - 0,4%. I 15: +0,3 (con.ann.) +0.2% (tend., rivisto al rialzo), per effetto di buona dinamica domanda interna trascinata più da investimenti fissi lordi che dai consumi finali - e della variazione delle scorte, mentre esportazioni nette forniscono contributo negativo (nonostante crescita dell export).

24 ITALIA Nonostante trascinamento, inizio 2015 è più favorevole Febbraio: produzione industriale +0,6% cong. e - 0,2% tend. (-2,2% in gennaio). Cresce anche il fatturato, dopo flessione di gennaio. Aprile: crescita occupati ( , pari a + 0,7% cong.). I disoccupati diminuiscono su base mensile dell'1,2%. Tasso di disoccupazione raggiunge 12,4% (-0,2% rispetto marzo). Aspettative di crescita dello 0,2% (cong.) per il II 15. Ripresa ciclica o strutturale? Divergenza tra indicatori hard e soft

25 ITALIA: PRODUZIONE INDUSTRIALE

26 ITALIA: FIDUCIA CONSUMATORI

27 ITALIA Superamento recessione favorito ANCHE da rinvio dell aggiustamento fiscale alleggerimento del costo del lavoro (decontribuzione per assunzioni a tempo indeterminato per 2015 e 2016) sostegno a favore dei redditi famigliari che si aggiungono a effetti positivi indotti da calo del petrolio Euro debole.

28 ITALIA Rinvio aggiustamento fiscale al 2016 rende nuovamente stretto spazio di manovra della politica fiscale nel breve termine. Nel 2016 già prevista attivazione clausola salvaguardia (aumento IVA o accise o riduzione della spesa). Sostenibilità della politica fiscale dipenderà dall effettivo consolidamento della ripresa. DEF sposta pareggio strutturale di bilancio dal 2016 al 2017

29 ITALIA E fattibile il «Piano Draghi» (Jackson Hole 2014)? «può essere utile in parallelo un dibattito sull orientamento complessivo delle politiche di bilancio nell area dell euro. A differenza di altre importanti economie avanzate, questo orientamento nell area dell euro non si basa su un unico bilancio approvato da un unico parlamento, ma sull aggregato di diciotto bilanci nazionali e del bilancio dell UE. Un maggiore coordinamento tra i vari orientamenti delle politiche di bilancio nazionali dovrebbe permetterci in linea di principio di conseguire un orientamento complessivo più favorevole alla crescita per l area dell euro. Infine, sembrerebbe necessaria anche un azione complementare a livello dell UE per assicurare sia un appropriata posizione aggregata sia un vasto programma di investimenti pubblici, in linea con le proposte formulate dal futuro Presidente della Commissione europea».

30 ITALIA Decelera caduta dei finanziamenti bancari a famiglie e imprese (-0,8% in aprile, -0,9% tend. in marzo; mentre in novembre era pari a -4,5%). L indicatore aggregato è il risultato di Nuovi prestiti alle imprese: +8,1% tend, nel I 15. Nuovi mutui: +50,4% tend, nel I 15. Nuovi crediti al consumo: +8,6% tend, nel I 15. Emergono segni di miglioramento nel mercato del credito, che gode di una diminuzione significativa del costo della raccolta bancaria (anche grazie a QE).

31 ITALIA Banche restie a concedere credito alle imprese causa vasto ammontare di crediti deteriorati e di partite incagliate (350 mld., nel 2008 erano solo 130). Come si risolve il problema NPL? Cessione di crediti deteriorati mediante vendita diretta o cartolarizzazione sinora esigua (6/7 mld. nel ) per via di: Tempi di recupero crediti e procedura di insolvenza incerti deducibilità fiscale di perdite su crediti spalmata su 5 anni Difficoltà di stima delle garanzie Dimensione ridotta banche italiane limita competenze tecnologie per gestire in modo efficiente NPLs. e

32 ITALIA Necessario favorire nel rispetto della disciplina europea sugli aiuti di Stato nascita e sviluppo di mercato secondario dei crediti deteriorati. Il problema degli aiuti di stato deriva dal fatto che se l equilibrio finanziario della bad bank non viene raggiunto diventa necessaria almeno una garanzia pubblica, che rischia di configurarsi come un aiuto di stato - diversamente da SAEEB (Spagna) e NAMA (Irlanda) che hanno goduto del supporto fornito dal contribuente europeo (attraverso erogazioni di fondi da parte di ESM).

33 ITALIA Crollo dei rendimenti titoli di stato, su tutte le scadenze anche quelle più lunghe, ha comportato drastica riduzione del costo medio del debito e del costo medio delle nuove emissioni. Nel periodo gennaio-aprile costo medio emissioni Tesoro italiano è risultato dello 0,77% (1,35% nello stesso periodo 2014). A partire da seconda metà aprile la riduzione tassi si interrompe lasciando spazio a fase di incremento.

34 I rendimenti sui titoli di stato, sulle scadenze più lunghe e sui titoli risk-free sono destinati ad aumentare considerevolmente anche nei prossimi mesi? Ciò che sta accadendo è riflesso di Ripresa inflazione attesa e corrente Ripresa quotazioni petrolifere Parziale indebolimento dollaro che spingono verso Prese di beneficio del bull bond market

35 Ripresa inflazione: EZ CPI +0,3% a maggio, dopo variazione nulla in aprile. EZ Core inflation è ancora più elevata (0,9% dopo +0,6% ad aprile). Probabile revisione al rialzo (da 0 a +0,2%) delle stime inflazione da parte di BCE per In Italia, in maggio, +0,2% cong. e tend. (+0,1% tend. in aprile).