Gianluca Magnani Cell L attività di cessione degli asset aziendali
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1 Gianluca Magnani Cell L attività di cessione degli asset aziendali 18 Febbraio 2014
2 Principali caratteristiche della possibile procedura Obiettivi del processo Massimizzazione della valorizzazione della Società per l azionista venditore Elevata riservatezza della procedura Minimizzazione dell impatto sulla struttura in termini di impiego del tempo Pieno controllo sul flusso informativo e sul processo di negoziazione anche in termini di possibilità di loro modifica/adattamento Elementi / Documentazione chiave dell operazione Cessione tramite asta vs presenza di un potenziale compratore singolo Vendor Due Diligence vs Due Diligence (in entrambi i casi: legale, business, contabile, fiscale) Management Presentation e Business Plan Staple financing vs Financing reperito dall acquirente Offerta binding vs offerta non binding, selezione, offerta binding Contratto di compravendita ( SPA ) e shareholders agreement ( SHA ) Tempistica In funzione delle modalità di svolgimento / organizzazione del processo (si veda slide successive) 2
3 Obiettivi delle controparti Obiettivi del venditore Far comprendere al/ai possibile/i compratore/i i punti di forza della Società al fine di raggiungere una valorizzazione piena basata sia sul presente, sia sul potenziale futuro dell azienda in grado di riflettere gli elementi intangibili (valore del marchio ed eventualmente dell esperienza) e l unicità dell azienda (no comparabili) Ridurre i tempi di execution per minimizzare l impatto sulla struttura garantire la riservatezza dell operazione Negoziare su basi certe (ottenimento offerta binding) e fully funded Obiettivi del compratore Ottenere un ritorno adeguato ai propri standard (IRR e multiplo del capitale investito) Sfruttamento di possibili sinergie ed economie di scala Comprendere e valutare i punti di forza e gli eventuali elementi di debolezza/rischi connessi al business Ridurre i tempi di execution al fine di risparmiare risorse / oneri di transazione ridurre il rischio di ingresso di concorrenti (tensione competitiva tra acquirenti) Essere pienamente accreditato/coinvolto nel processo, ma temporeggiare quanto più possibile sulla presentazione dell offerta 3
4 Principali temi negoziali Decisione sulla quota da cedere Totalità della propria partecipazione o mantenimento di un quota di minoranza Pagamento immediato ( up-front price ) Modalità di pagamento del prezzo Pagamento in parte differito ( earn-out ) vs Sweet Equity / Loyalty Plan Corporate governance Struttura manageriale / composizione del Board of Directors (solo in caso di mantenimento di una quota di minoranza) Meccanismi di tutela delle minoranze /risoluzione situazioni di stallo Tag along / Drag along Prelazione / Right of First Offer / Right of First Refusal Leverage obiettivo Re-leverage della Società e successiva fusione del veicolo strumentale all acquisizione ( NewCo ) con la Società No re-leverage della Società e ripagamento del debito contratto da NewCo tramite la distribuzione di dividendi a servizio del debito Garanzie Minime legali (es. disponibilità delle azioni) Altre, in funzione dell andamento della negoziazione Way-out (eventuale partecipazione di minoranza) IPO Trade sale Opzione put 4
5 Due diligence e financing Nell ambito di un processo tradizionale di Due Diligence, tale attività è solitamente successiva ad una prima offerta non vincolante redatta da parte dei possibili compratori e basata sull analisi di un Information Memorandum Due diligence tradizionale L offerta non vincolante sarà inter alia soggetta anche all approvazione del finanziamento (subject to financing) Per concedere il finanziamento la banca chiederà di poter prendere parte alla due diligence, durante la quale potrà richiedere informazioni anche più approfondite rispetto a quelle richieste dal compratore Predisposizione set informativo preliminare (Infomemo) Offerta Non Vincolante Due Diligence del compratore e delle banche Offerta Vincolante Il vantaggio di poter avere in tempi rapidi un indicazione di prezzo attraverso l Offerta Non Vincolante può essere vanificato dallo scarso valore segnaletico che spesso tali offerte hanno (successiva negoziazione al ribasso) Al fine di limitare l impegno temporale (ed economico) e l invasività del compratore e dei consulenti nella vita dell azienda, può essere messa in atto una procedura nella quale, attraverso la predisposizione di un pacchetto, il compratore è unicamente chiamato a fare un offerta ferma e pienamente vincolante Tale pacchetto è costituito da una due diligence che il venditore ha già svolto per conto dell acquirente (il quale ne vede i risultati), un finanziamento (staple financing) che su tale due diligence è già stato concesso ed un contratto di compravendita in genere non negoziabile o negoziabile limitatamente Vendor Due Diligence + Staple Financing Sulla base di una Vendor Due Diligence ed uno Staple Financing già approvato dalla banca, il compratore sarà chiamato a presentare un offerta pienamente vincolante Il venditore, predisponendo il materiale di Vendor Due Diligence, assume l impegno di evidenziare tutti gli elementi rilevanti1 La Vendor due diligence può essere riutilizzata anche in una successiva fase d asta o con un altro compratore Predisposizione Vendor Due Diligence e Staple Financing Analisi da parte del compratore Offerta vincolante Riutilizzo della Vendor Due Diligence nel caso di successiva asta 1) Salvo il contenuto della successiva Disclosure Letter 5
6 Sintesi delle fasi 1 della possibile procedura Due diligence tradizionale con asta competitiva Attività Preparatoria PROCEDURA Redazione dell Information Memorandum relativo alla Società, in collaborazione con il proprio team di consulenti Invio ai bidder della lettera di procedura e di altra documentazione, tra cui il confidentiality agreement Invio dell Info Memo ai possibili compratori Offerte Non Binding e successiva selezione Due Diligence (fisica o virtuale) per i bidder selezionati (Data Room) Management Presentation Offerte binding e relativa selezione del partner Formalizzazione SPA SHA ( signing ) Closing Durata indicativa 2-3 settimane La lettera di procedura (contenente una descrizione preliminare della modalità di gestione del processo e delle relative scadenze) rappresenta il momento di invito ufficiale a partecipare Il confidentiality agreement (da restituire alla Società controfirmato) mira a garantire la riservatezza del processo Durata indicativa 5/6 mesi (incluso antitrust) Le parti sottoscrivono contratto di compravendita delle azioni della Società (c.d. Share Purchase Agreement) con le principali clausole/condizioni che regolamenteranno la cessione; Shareholders Agreement contenente le clausole / condizioni che regolamenteranno la corporate governance della Società 1) La successione delle fasi qui proposta può essere adattata alle specifiche esigenze del venditore 6
7 Sintesi delle fasi 1 della possibile procedura Vendor due diligence con una sola controparte Attività Preparatoria Procedura Predisposizione Vendor Due Diligence Inizio predisposizione staple financing 2 Invio al bidder della lettera di procedura e di altra documentazione, tra cui il confidentiality agreement Invio Vendor Due Diligence, termini staple financing e bozza dei contratti (SPA e SHA) Management Presentation Analisi da parte del bidder (con possibilità di chiedere ulteriori chiarimenti); eventuale Data Room Offerta binding Formalizzazione SPA SHA ( signing ) Closing Durata indicativa 4-5 settimane Durata indicativa 3-4 mesi (incluso antitrust) 1) La successione delle fasi qui proposta può essere adattata alle specifiche esigenze del venditore 2) L attività relativa allo staple financing prosegue per tutto il periodo della procedura. Lo staple financing può anche essere affiancato da finanziamenti trovati dall acquirente 7
8 Due diligence Advisor coinvolti finanziari legali revisori fiscalisti industriali Si noti che nel caso di Vendor due diligence è previsto da parte degli advisor della Società il rilascio di una reliance letter, sulla base della quale gli advisor stessi si assumeranno limitatamente allo scope of work specificato all interno della lettera la responsabilità per i dati ivi riportati L obiettivo della due diligence consiste nel fornire al potenziale partner una rappresentazione quanto più possibile completa dell azienda Argomenti Due diligence Business / commerciali Aspetti contabili / finanziari Aspetti legali / fiscali Due diligence tradizionale Vendor due diligence 1) Info memo 2) Management presentation 3) Non binding offer (soggetta all ottenimento del finanziamento) 4) Confirmatory due diligence e negoziazione SPA 5) Binding offer 6) Firma SPA 1) Vendor due diligence 2) Management presentation 3) Staple financing 4) Negoziazione SPA 5) Binding offer 6) Firma SPA 8
9 Le parti coinvolte in un processo di cessione aziendale Selected Buyers: 3 tipologie principali Advisor A) Fondo: Leverage By Out Leverage By In Venditore finanziari legali revisori fiscalisti industriali B) Industriale: Trade Sale C) Fondo Ibrido : Fondo con partecipazioni nel settore del venditore (Add-On) Il ruolo dell Advisor finanziario del venditore dovrebbe garantire, nell ambito del mandato conferito, correttezza e trasparenza nel processo di selezione del potenziale buyer; dovrebbe assicurare uniformità di trattamento tra i selected buyers e dovrebbe tutelare il venditore interponendosi anche come schermo, durante tutto il processo negoziale fino al closing Normalmente anche i selected buyers selezionano un loro team di advisor e pertanto la fase di negoziazione è soprattutto un confronto tecnico e dialettico tra i consulenti delle rispettive parti La negoziazione tra le parti (venditore e compratore) e soprattutto tra i diversi consulenti (ognuno per quanto riguarda il proprio campo professionale) assomiglia ad una partita a tutto campo che spesso si risolve in nottate di lavoro ininterrotto 9
10 Alcuni esempi concreti 1933 Società attiva nel settore chimico tradizionale (A) parte di un gruppo multinazionale (B) che aveva dichiarato l intenzione di focalizzarsi sul settore fine chemicals t 0 Decisione di (B) di cedere il 100% della società (A) a fondi di investimento t mesi Considerato l insuccesso di un primo tentativo di cessione della società ad investitori finanziari, Mediobanca, in fase successiva, viene coinvolta come advisor finanziario Scelta dell IPO come modalità di dismissione t mesi Placement in borsa del 70% circa del capitale azionario della società t mesi (B) decide la dismissione anche del residuo 30% del capitale sociale di (A) Mediobanca seleziona un panel di fondi interessati a rilevare (A) t mesi Viene individuato un fondo che effettua l acquisizione del 30% di (A) da (B) e successivamente lancia OPA volontaria sul rimanente 70%, con conseguente delisting di (A) 10
11 Alcuni esempi concreti (segue) 1933 Società attiva nel settore chimico tradizionale con prodotti destinati soprattutto all industria del tabacco (A) di proprietà di un fondo di private equity (B) t 0 Decisione di (B) di cedere il 100% della società (A) a fondi di investimento, in quanto la società A non raggiunge i target di piano industriale, non avendo ottenuto la licenza per operare come fornitore dei major players internazionali del tabacco; il fondo B individua advisor sell side t 0 +6 mesi t 0 +7 mesi t mesi t mesi Nella prima fase, il fondo B, mediante il suo advisor, seleziona diversi fondi, italiani ed esteri, avviando procedura di asta competitiva, che si conclude senza ricevere manifestazioni di interesse rilevanti, in quanto sussistevano difficoltà nel ri-leveraggiare la società A Mediobanca, informata dell insuccesso dell asta, individua la società A come possibile target per un suo cliente (C), player industriale non attivo nel medesimo settore ma che avrebbe potuto impiegare gli impianti della società B per il suo core business; mandato buy side e manifestazione di interesse preliminare non vincolante Due diligence da parte della società C ed analisi delle sinergie industriali ottenibili dall integrazione A+C; prezzo della transazione superiore alle aspettative del fondo A, nessun ricorso al finanziamento bancario, in quanto la società C era cash positive Signing e closing; l investimento da parte della società C viene recuperato in due anni dal signing mediante le sinergie; intero personale della società B assunto dalla società C 11
12 Alcuni esempi concreti (segue) 1933 Società attiva nel settore alimentare lattiero-caseario con prodotti consumer (B) interessata a cedere società controllata con brand nel settore del latte con presenza capillare a livello nord-italia (A) t 0 Decisione di (B) di cedere il 100% della società (A) a soggetti, in quanto l'autorità antitrust ne prevedeva la necessaria cessione, pur essendo la società stessa stata da poco risanata (società A a breakeven); la società B cerca di avviare in maniera autonoma la ricerca di possibili compratori, senza ausilio di advisor t 0 +6 mesi t 0 +7 mesi t 0 +9 mesi t mesi La società B, pur ricevendo diverse manifestazioni di interesse, non riesce a pervenire ad un accordo concreto; la pressione dell antitrust si ha più importante e sussiste un rischio di sanzione amministrativa. Mediobanca viene individuata come advisor sell side; la decisione, visto i tempi ridotti, è quella di non procedere per una asta competitiva, ma per una selezione di pochi player industriali interessati al settore Mediobanca individua un player del settore (C), che era alla ricerca di una struttura commerciale capillare a livello Nord Italia, al fine di poter vendere altri prodotti del settore pasta e fette; questa sinergia tra latte e pasta e fette risulta determinante per il successo della trattativa Due diligence da parte della società C ed analisi delle sinergie industriali ottenibili dall integrazione A+C; prezzo della transazione che riflette le sinergie ottenibili ed accordo commerciale tra player A e player C, con riferimento ad alcuni produzioni di B, per diffusione prodotti a livello nazionale Signing e closing; il player C mantiene il personale di B, confermandone anche il management, al quale viene affidata anche la gestione del ramo di azione pasta e fette 12
13 Alcuni esempi concreti (segue) 1933 Società attiva nel settore IT (A) interessata ad avviare un processo di quotazione e cessione di una minoranza sul mercato tramite una SPAC t 0 Decisione della società A di cedere una quota di minoranza per permettere l'uscita dall'azionariato di parte degli azionisti t 0 +3 mesi t 0 +6 mesi t mesi Viene effettuato uno scouting per individuare soggetti interessati alla quota di minoranza: nessun successo; unico interesse individuato è per la cessione del controllo, opzione però non gradita agli azionisti di riferimento di A Viene individuata la soluzione SPAC, quotata, che incorpora mediante fusione la società A e successivamente modifica lo statuto/denominazione in quello della società A; la nuova società A viene ammessa alla quotazione L'assemblea straordinaria SPAC e della società A approvano il progetto di fusione; chi esercita il diritto di recesso viene liquidato t mesi Omologazione fusione e negoziazione titolo società A; la società A ha quindi collocato sul mercato una quota di minoranza del proprio capitale sociale, permettendo contestualmente l uscita dal capitale di parte degli azionisti di minoranza non interessati a proseguire nel progetto di sviluppo 13
14 Gianluca Magnani Cell GRAZIE DELL ATTENZIONE! 14
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