I MULTIPLI: CRITERI DI IMPIEGO CASO WINE

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1 I MULTIPLI: CRITERI DI IMPIEGO CASO WINE M. Massari, L. Zanetti, Valutazione. Fondamenti teorici e best practice nel settore industriale e finanziario, Mc Graw Hill, Cap. 10 (segue). 1

2 La logica dell operazione Il mercato del vino è stato interessato da importanti cambiamenti: da prodotto alimentare a bene voluttuario crescente interesse del settore da parte di investitori finanziari incremento valori di mercato delle imprese con marchi di pregio 2

3 L operazione TARGET: Acquisizione del 40% di una impresa vinicola concentrata nel segmento dei rossi OBIETTIVO STRATEGICO: rafforzamento nel segmento dei prodotti di alta qualità, anche attraverso l acquisizione di nuove tenute agricole Il realizzo dell investimento: nell arco di 3-5 anni, attraverso l offerta in borsa delle azioni acquistate dal Fondo. 3

4 Informazioni rilevanti nel Business Plan le nuove acquisizioni assorbono FC della gestione gli investimenti generano FC dopo 5-7 anni (per messa a produzione vigneti e invecchiamento) FCFE distribuibili modesti ritorno dell investimento = differenza tra prezzo di acquisto e prezzo di offerta in Borsa 4

5 Informazioni rilevanti per la valutazione i multipli correnti (stock market e deal multiples) in funzione dei quali formulare un offerta; il valore dei multipli stimato con riferimento al presumibile periodo di disinvestimento (cd. exit multiples). 5

6 La selezione delle società comparabili 2 campioni: campione di aziende vinicole extra-europee campione di aziende vinicole europee Decisione di limitare l analisi al campione delle società europee perché il mercato europeo risulta essere più significativo con riferimento a: a) probabile prezzo di mercato di wine b) valore di realizzo della partecipazione (offerta pubblica di vendita nel mercato italiano ed europeo) 6

7 Le società selezionate 7

8 Analisi del campione 2 società (Hawesko Holding e Sektkellerei Schloss Wachenh) vanno escluse in quanto prevalentemente commerciali Elementi di differenziazione tra le società selezionate: il numero di ettari di vigneti di proprietà di wine risulta inferiore rispetto alle società selezionate, anche in rapporto alle dimensioni in termini di fatturato. il break down del fatturato per area geografica mostra una elevata concentrazione sul mercato USA (tassi di crescita più elevati rispetto al mercato europeo, crescente competizione, maggior rischio) 8

9 Analisi dei multipli di valore 9

10 Un caso anomalo La società n 5 presenta una situazione anomala rispetto al resto del campione: elevati costi di carico del magazzino vino, trasferibili con difficoltà sui prezzi di vendita Multipli dell EBIT e dell EBITDA molto elevati multipli del fatturato e del book value molto bassi 10

11 Le rettifiche dei multipli in funzione del tax rate il valore attuale delle minori imposte rispetto all aliquota piena è stato stimato su un orizzonte di 5 anni, corrispondente alla durata prevedibile delle agevolazioni. Successivamente tale valore è stato sottratto dalla capitalizzazione di borsa; il risultato netto è stato ricalcolato applicando l aliquota piena d imposta, nella misura del 35%. 11

12 Stima dell incidenza fiscale 12

13 Valore attuale dei benefici fiscali riferibili ad agevolazioni tributarie 13

14 Multipli rettificati in funzione della fiscalità 14

15 La valutazione di Wine Multipli selezionati (valori medi riferiti ai risultati 2001): EV/Fatturato; EV/EBITDA; EV/EBIT Calcolo del valore di wine : EV/Fatturato: 3,5 x 55 = 192,5 EV/EBITDA: 10,3 x 17 = 175,1 EV/EBIT: 12,9 x 15 = 193,5 Valore Medio =

16 La valutazione di Wine W equity : = 169 ML/ Gli stock market multiples sono stati confrontati con i multipli impliciti in alcune transazioni recenti (Corvo Duca di Salaparuta, Bodegas y Babidas): i multipli delle transazioni sono risultati più elevati. Prezzo di riferimento delle trattative con gli azionisti: 180 ML/ 16

17 Andamento dei multipli ( ) 17

18 La stima degli exit multiples Multiplo di uscita: EV/EBIT Valore di riferimento EV/EBIT: media dei multipli su forecast 2002 Il valore del multiplo è stato ridotto prudenzialmente nella misura del 15% ( IPO discount ) EV/EBIT su forecast 2002 x x 0.85 =

19 La stima degli exit multiples Il multiplo di uscita è inferiore del 12,4 % rispetto al multiplo corrente, di conseguenza l operazione può consentire una congrua remunerazione del capitale investito nel progetto a due condizioni: che gli obiettivi di piano vengano rispettati (crescita dell EBIT = diminuzione attesa dei multipli); che l acquisizione sia finanziata in misura significativa a mezzo di indebitamento, in modo da aumentare l Internal Rate of Return (IRR) nella prospettiva del Fondo. 19