Parte I - Origini della crisi 1) Le determinanti: (b) gli squilibri dell Area euro La crisi finanziaria: origini, effetti e risposte Carlo Milani Corso in CORPORATE & INVESTMENT BANKING
La bilancia dei pagamenti E composta da 3 diversi aggregati Conto corrente (o delle partite correnti) Conto finanziario Conto capitale Vi è poi una voce Errori ed omissioni che permette alla bilancia di essere sempre in equilibrio 2
La bilancia delle partite correnti La bilancia delle partite correnti (CA) è definita come la differenza tra il reddito nazionale disponibile e la domanda interna CA = Y + IB + TR - A (1) Dove Y è il PIL, IB è il bilancio netto dei redditi esteri, TR è il bilancio netto dei trasferimenti unilaterali con l estero e A è la domanda interna Posto che Y = C + I + G + (X - M) = A + (X - M) (2) dove C sono i consumi privati, I gli investimenti fissi lordi, G la spesa pubblica, X le esportazioni e M le importazioni, possiamo riscrivere la (1) nel seguente modo CA = (X - M) + IB + TR (3) dove (X-M) è definibile come bilancia commerciale 3
La bilancia delle partite correnti (2) In definitiva il CA è dato dalla posizione netta verso l estero derivante dallo scambio di Beni Servizi Redditi Trasferimenti unilaterali (rimesse dirette) Posto che il risparmio (S) è distinguibile tra quello privato (S p ) e quello pubblico (S g ), pari rispettivamenti a S p = (Y + IB + TR) C T (4) S g = T G (5) dove T sono le tasse, possiamo riscrivere la (3) nel seguente modo CA = S p + T G I = S p + S g I = S I (6) In altri termini, il CA corrisponde alla differenza tra il risparmio e gli investimenti domestici 4
Il conto capitale E dato da due categorie: 1. I trasferimenti di capitale, a seguito del rimpatrio/espatrio di capitali o per trasferimenti unilaterali di capitali (ad esempio per i fondi comunitari) 2. Acquisizione di asset non finanziari non producibili ma necessari alla produzione, come ad esempio i terreni, nonchè per le transazioni di asset intangibili, come ad esempio i brevetti e i marchi Generalmente ha un peso trascurabile 5
Il conto finanziario Sono le fonti di finanziamento che è un paese ha ricevuto dall estero sotto forma di investimenti diretti dall estero, obbligazioni, finanziamenti, equity, derivati e altri strumenti di debito Ciò in cui investo in eccedenza rispetto al risparmio nazionale devo ottenerlo a prestito dal Resto del Mondo La sommatoria negli anni dei crediti (debiti) accumulati negli anni determina la posizione netta internazionale degli investimenti (Net international investment position - NIIP) 6
Alle 7
Le partite correnti italiane S I Fonte: AMECO. 8
Le partite correnti spagnole S I Fonte: AMECO. 9
Le partite correnti tedesche S I Fonte: AMECO. 10
Il conto finanziario 1994-1999 2000-2007 2008-2013 Austria 2.8-0.6-2.6 Belgium -2.8 1.1 Germany 0.7-3.9-7.1 Spain 0.3 5.0 3.1 Finland -3-4.6 2.6 France -1.4 0.6 1.8 Ireland -3.8 2.4 1.2 Italy -1 1.3 2.3 Luxembourg -10.4-5.6 Netherlands -2.3-4.4-7.0 Portugal 3.9 7.9 5.5 Greece 2.9 7.1 6.9 Slovenia 0 2.5-0.6 Slovakia 3.7 5.9 4.0 Cyprus 5.0 8.1 Malta 5.3 3.7-2.3 Estonia 7.6 10.0-2.7 Fonte: Eurostat. 11
L interpretazione degli squilibri europei Sulla base del modello Blanchard-Giavazzi (2002) per un paese facente parte di un unione monetaria è ottimale prendere a prestito dal Resto del Mondo. I maggiori investimenti e I flussi di capitale, grazie soprattutto all integrazione e liberalizzazione finanziaria, produrranno infatti un fenomeno di catching-up «Ci sono tre tipi di bugie: le bugie, le dannate bugie e le statistiche» Benjamin Disraeli 12
L interpretazione degli squilibri europei (2) In realtà i vantaggi dell integrazione finanziaria sono stati ridotti Si sono prodotte bolle speculative I paesi in deficit hanno perso competenze per il mancato apporto del learning-by-doing 13
L apparente catching-up Crescita reale del PIL Fonte: Eurostat. 14
La perdita di competitività 4 Real GDP per person Crescita reale employed del PIL % change - adjusted for the impact of terms of trade fin.crisis 3 2 1 0-1 -2 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 Euro area (17 countries) US Notes: Shadow area = expected values. Source: AMECO. Fonte: Eurostat. 15
La crescita dei periferici è stata trainata dalle costruzioni Investimenti in costruzioni in % del PIL Fonte: Eurostat. 16
Si prende a prestito per comprare prodotti stranieri.25.15.05.2.1 0 EMU deficit countries Bilateral position vs. EMU surplus country: imports and banking foreign liabilities ee sk sk sksk ee sk skee ee si eesk sk si ee si ee si si si si ee ee ee si si ee si si ee si si ee es es es es es ptpt pt sisisi pt eses pt gr gr ptpt gr ee gr gr gr ie sk sk sksk sk sk sk gr ie ie ie ee ee ee es eses es eseseses es grgr grgr grgrgrgr grgr ieie ie ie ie ie si ieieie ie ie ie ie ie ie ie gr ie pt ptpt ieieieie ptpt sisi ptpt ptpt sisisi sksk sk sksk sk pt si sk sk sksk sksk ie ie ie 0.2.4.6 bilateral banking foreign liabilities in t-1 (in GDP %) countries that export capital do not help the deficit countries that import capital - on the contrary, capital exports often have adverse trade and growth impacts on the recipients. (Petis, 2013) 17
L accumularsi degli squilibri -150-100 -50 50 0 NIIP 2012 vs 1999 Netherlands Germany Finland Malta Austria Estonia France Italy Slovenia Slovakia miglioramento Spain Greece Portugal Ireland peggioramento -200-150 -100-50 0 50 100 NIIP in 1999 (% of GDP) Fonte: Eurostat. 18