L Europa e l euro Francesco Daveri 1
Concetti di base: tasso di cambio nominale Il tasso di cambio nominale è il tasso al quale si può scambiare la valuta di un paese con quella di un altro paese che abbia una valuta diversa. Il cambio nominale può essere espresso in due modi (consideriamo la EZ eurozona come il paese interno e gli Usa come il paese straniero): In unità della valuta estera (diciamo: dollari) per 1 euro In unità di euro per 1 unità della valuta estera (dollari). Esempio: Supponiamo che il cambio tra $ Usa ed sia 1.30 Un euro viene scambiato contro 1.30 dollari Un dollaro viene scambiato per 0.769 (=1/1.30) euro. 2
Concetti di base: tasso di cambio reale, una misura di competitività Il tasso di cambio reale, non quello nominale, determina quanto un paese è in grado di esportare o importare. E una misura di competitività. Il cambio reale in euro è RER euro (real exchange rate): RER euro ER * Un deprezzamento (aumento) del RER euro significa che i beni prodotti nella EZ sono diventati meno cari relativamente ai beni prodotti fuori dall EZ (ad esempio, in Usa). Ciò incoraggia i consumatori in EZ e Usa a comprare più beni prodotti dall EZ e meno beni Usa. Conseguenza? Export dell EZ negli Usa aumentano, import EZ dagli Usa diminuiscono. NX dall EZ aumenta, per due ragioni. La relazione è simmetrica: se il RER si apprezza (diminuisce), vuol dire che i beni prodotti nell EZ sono diventati più costosi. Diminuiscono exports (X), aumentano imports (M), si riduce NX dell EZ. P P world 3
Concetti di base: tasso di cambio nominale e reale In base all equazione precedente: RER euro ER * P P world Un deprezzamento del cambio nominale a parità di prezzi interni ed esteri fa salire RER euro e quindi fa aumentare la competitività di un paese. 4
Domanda delle domande: perché fare un unione monetaria in Europa?
Unione monetaria Unione monetaria = rinuncia di un paese al diritto di stampare moneta in modo indipendente e delega la politica monetaria ad un autorità comune. Molto di più di un accordo per mantenere il tasso di cambio fisso: Unione monetaria è irrevocabile Non ci sono regole predisposte per abbandonarla (uno dei problemi nel caso della Grecia) ma solo sanzioni per chi non si comporta bene; Accordo di cambio è revocabile o almeno aggiustabile SME (Sistema Monetario Europeo): accordo di cambio tra paesi europei fino al 1992; Fissava parità centrali e bande di oscillazione intorno alle parità; 6
La teoria delle aree valutarie ottimali Un unione monetaria (cioè cambi fissi irrevocabili) ha costi e benefici per i paesi che decidono di aderire. Benefici: Niente più incertezza sui cambi; In altre parole, minore incertezza su prezzi, tassi di rendimento e stipendi tra paesi. Quindi: scambi di beni e servizi incoraggiati. Costi: Perdita di sovranità; Perdita di flessibilità nella politica economica.
Robert Mundell, 1961: Come può funzionare bene un unione monetaria? Quattro condizioni da soddisfare per avere un area valutaria ottimale: Economie che aderiscono sono simili Altrimenti (se le economie non sono simili) allora ci vuole: Flessibilità dei salari nei paesi aderenti all unione; Oppure Mobilità del lavoro tra paesi dell unione; Oppure Politica di bilancio pubblico che porti a condividere il rischio tra paesi. Nessuna di queste condizioni è stata soddisfatta nella zona euro in passato. 8
Criterio 1: Economie abbastanza simili Se economie simili, quando arriva uno shock esterno, lo shock è uguale per tutti e l unica BC (Banca Centrale) può fare gli interessi di tutti. In questo caso, l unione monetaria funziona bene. Due esempi di shock 1. Aumento del prezzo del petrolio Rischio di recessione Se tutti i paesi importano petrolio e hanno paura della recessione, la BC riduce il tasso di sconto per sostenere l economia. Tutti contenti. Se UK esporta petrolio, aumento del prezzo del petrolio fa crescere di più l economia inglese. UK vorrebbe aumento, non riduzione, del tasso di sconto. E infatti UK non è entrata nell euro. 2. La Cina entra nel WTO La Germania ha grandi imprese, è ben attrezzata per cogliere l occasione. L Italia è fatta di piccole imprese che non riescono a cogliere l occasione La domanda di prodotti tedeschi aumenta, quella di prodotti italiani diminuisce L Italia avrebbe bisogno di svalutare la moneta per essere più competitiva, la Germania no Cosa dovrebbe fare la BC? 9
Durante la crisi post 2008 dentro l EMU, performance molto divergenti nell andamento del PIL
Grandi differenze tra i paesi dell Euro zona 102,0 100,0 98,0 96,0 94,0 92,0 90,0 Tali differenze sono una sfida reale al salvataggio dell euro, oltre che alla risoluzione dei problemi di natura finanziaria. Fonte: Eurostat France Germany Italy Spain
... Lo stesso nell Europa del nord - dentro e fuori dall eurozona La Norvegia non ha quasi visto la crisi e ora cresce rapidamente Svezia (non euro): Pil giù come Germania, ma poi cresce più dei tedeschi Finlandia (paese eurozona): Pil molto giù. Poi una ripresa più lenta rispetto agli altri paesi. Fonte: Eurostat
Nell Europa dell Est - dentro e fuori dall eurozona - c è chi ha fatto anche meglio della Germania... Polonia (paese non euro) e Slovacchia (paese euro) sono andate molto bene durante la crisi La Repubblica Ceca (paese non euro) si è ripresa inizialmente MEMO: Polonia + Slovacchia + Rep. Ceca = 53 milioni, quasi come l Italia Fonte: Eurostat
Se fallisce il criterio 1 di Mundell diventa impossibile fare un unione monetaria? NO, se valgono le altre condizioni sufficienti di Mundell
Criterio 2 e 3: flessibilità dei salari oppure mobilità del lavoro Se le economie che aderiscono all unione non sono simili, quando arriva uno shock esterno (Cina nel WTO), le economie devono adattarsi allo shock. Ma senza usare il tasso di cambio. Ciò può avvenire con: Flessibilità dei salari Oppure Se aumenta la domanda di prodotti tedeschi e diminuisce la domanda di prodotti italiani, salgono i salari tedeschi e scendono quelli italiani. Mobilità del lavoro tra paesi Italiani disoccupati vanno a lavorare in Germania. 15
Criterio 4: bilancio pubblico comune Se nell Unione monetaria ci sono: 1. economie dissimili, 2. salari non flessibili e 3. non c è mobilità del lavoro quando arriva uno shock esterno (Cina nel WTO), le economie non riescono ad adattarsi allo shock. Si può solo ridurre l incidenza sociale dello shock Bilancio pubblico comune: Calo disoccupazione in Germania fa aumentare le entrate fiscali e i disoccupati italiani possono ricevere un sussidio di disoccupazione pagato dai tedeschi; (anche mercati finanziari comuni possono svolgere questo compito) Se italiani possiedono azioni di imprese tedesche beneficiano del successo delle imprese tedesche in Cina. 16
L Europa, un area valutaria ottimale? Nell Unione Monetaria Europea: 1. Economie molto integrate dal punto di vista commerciale e finanziario, ma dissimili per dotazioni tra Sud e Nord: Integrate per alto volume di commercio intra-settoriale; Dissimili perché Europa del nord ha alti livello di capitale fisico per lavoratore e più lavoro qualificato rispetto a Europa del sud. 2. Salari non flessibili (istituzioni del mercato del lavoro poco americane ); 3. Bassa mobilità del lavoro (barriere linguistiche); 4. Bilancio comune è 1% del Pil (bilanci nazionali tra 45 e 50% del Pil); 5. Pochi investono in Borsa. E così quando arriva uno shock esterno, le economie non riescono ad adattarsi allo shock Chi perde competitività (Gre, Spa, Por, Ita) continua a farlo. Chi guadagna competitività (Ger, Europa nord) continua a farlo... 17
In Europa la mobilità del lavoro è più bassa che in altre aree dove c è una moneta comune
Adottare l euro è stata una follia? I membri UE adottarono l euro principalmente per 3 ragioni: 1. Mercato unico: si riteneva che si sarebbero ottenute una maggiore integrazione del mercato ed una maggiore crescita economica. 2. Stabilità politica: si riteneva che una valuta comune avrebbe reso gli interessi politici più uniformi. 3. Eliminazione della possibilità di svalutazioni/rivalutazioni: con liberi flussi di capitale finanziario, si potevano verificare fughe di capitali e speculazioni in uno SME con valute diverse, ma sarebbe stato più difficile con una moneta unica.
Criteri di appartenenza all UME Per essere membro dell UME, sulla base del trattato di Maastricht, un paese doveva esibire: Bassa inflazione (non superiore di 1.5 punti percentuali rispetto ai tre paesi con l inflazione più bassa nell Ume); Bassi tassi di interesse a lungo termine (non superiori di 2 punti percentuali rispetto ai tre paesi con l inflazione più bassa nell Ume); Stabilità del tasso di cambio nei 2 anni precedenti all adesione all Ume; Stabilità fiscale: Deficit/Pil < 3%; Debito pubblico / Pil < 60% (oppure dimostrata capacità di fare progressi graduali verso l obiettivo ).
C è stata convergenza dei tassi di inflazione tra i membri SME Nel grafico si riportano i differenziali di inflazione rispetto alla Germania per sei dei paesi fondatori dello SME: Belgio, Danimarca, Francia, Irlanda, Italia e Paesi Bassi. Fonte: FMI, World Economic Outlook Database, April 2013
.. E anche nei tassi di interesse. Fino al 1998 e anche dopo Fonte: Eurostat Introduzione dell euro Fallimento di Lehman Brothers Rendimenti dei titoli governativi: la convergenza dei tassi di interesse nell area euro è avvenuta per un periodo limitato. (Nel grafico manca la Grecia, ma non sarebbe cambiato di molto). I differenziali di rendimento nell eurozona sono ritornati come erano nel 1994.
Il problema del Patto di Stabilità e Crescita (PSC) Domanda. UME prevede abbandono della lira (niente più politica monetaria nazionale) ma anche vincoli sulle politiche di bilancio. Perché? Risposta breve: C è un costo collettivo (esternalità negativa) di deficit pubblici nazionali troppo grandi. Vediamo perché. ESEMPIO: Ger, Fra e Ita fanno DEF >3% Super-emissione di debito pubblico in. Con la valuta comune, rischio che l euro vada a fondo. Giù il rating dei bond emessi da tutti. Su il costo del debito per tutti i paesi. Ecco il costo collettivo di DEF nazionali non vincolati. Un Tanto Paga Pantalone europeo. L eurozona vuole (voleva) scoraggiare queste politiche beggar-yourneighbour (che impoveriscono il vicino). Ecco allora il PSC: DEF max=3% del Pil (oppure oggi il Fiscal Compact) Paesi che non avessero rispettato questa regola avrebbero dovuto essere multati fino allo 0.5% del loro Pil. Misura non credibile e mai attuata perché pro-ciclica (un paese che sfora dovrebbe Tasse x pagare la multa. Ma Tasse Pil, dunque peggiora ancora DEF/Pil)
Il trattato di Maastricht, oggi carta straccia Trattato di Maastricht, 1991, gamba fiscale dell Emu. Logica: Una moneta, tanti governi. Ci vuole vincolo che scoraggi deficit eccessivi dei singoli paesi. 2 criteri fiscali per ammissione nell Emu: 1. deficit/pil sotto al 3% 2. debito pubblico / Pil sotto 60%. Oppure dimostrata capacità di fare progressi graduali verso l obiettivo del 60%. Clausola tra virgolette (più debole): servì per tenere il Belgio dentro l Emu. Ma anche Italia e Grecia ne hanno beneficiato. Fino ad oggi. Source: Eurostat
Il conto fiscale della crisi 2008-09
Depressione evitata a caro prezzo: boom dei deficit pubblici Deficit / Pil (%) 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2014p Di cui: aiuti & salvataggi (nel 2010) Usa -2.9-6.6-11.9-11.4-10.2-8.5-5.2-4.7 UK -2.8-5.0-10.9-10.1-8.3-6.6 6.0-2.0 Germania +0.2-0.1-3.1-4.2-0.8-0.2-0.7-2.0 Italia -1.6-2.7-5.4-4.3-3.8-3.0-3.4-0.1 Francia -2.7-3.3-7.5-7.1-5.2-4.5-2.9-1.1 Spagna +2.0-4.5-11.2-9.7-9.5-8.1-5.9 Fonte: Ocse 26
e rapida accumulazione di debito pubblico Debito / Pil (%) 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2014p Usa (*) 66.5 75.4 88.8 97.8 102.2 109.8 114.1 UK 44.2 52.3 67.8 79.4 85.0 89.5 96.7 Germania 65.1 66.9 74.5 82.6 80.6 81.8 79.3 Francia 64.2 68.3 79.2 82.4 86.0 95.8 109.7 Italia 103.1 106.1 116.5 119.3 120.6 127.8 132.2 Spagna 36.3 40.2 53.9 61.5 69.3 86.1 97.6 (*) Dati non strettamente comparabili con quelli europei, i quali seguono la definizione di debito stabilita nel trattato di Maastrict. Il forte incremento del debito pubblico richiederà decenni per la sua ridiscesa ed il suo riassorbimento. L alto ed il cospicuo prezzo della crisi: 1) Aumento delle tasse; 2) Riduzione della spesa per il welfare; 3) Meno aiuti per futuri salvataggi. Fonte: OCSE
Europa: crisi 2008-09 ha chiuso la luna di miele per i paesi periferici nell Unione Monetaria Percent 24 22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Development in Interest Rates on 10 years Government Bonds Fonte: OCSE Introduction of the Euro Lehman Bankruptcy 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 France Germany Greece Ireland Italy Portugal Spain 1. Verso l EMU: convergenza nei tassi di interesse sui debiti pubblici a 10 anni. 2. Emu, 1999: Tassi tedeschi per tutti, azzerati spread con il bund. Ma abitudini dei paesi Euro-Mediterraneo rimangono mediterranee (vedi dopo). 3. Aumento spread da fine 2009 per la Grecia. Poi Portogallo e Irlanda. Poi Spagna. Poi Italia. 28
Grecia: la strada verso il default
Il crollo della crescita nei PIGS Tasso medio di variazione annuo PIL pro capite 1970 1996 1997 2008 2009-2012 Grecia +1,6 +3,3-2,2 Spagna +2,3 +2,2-0,4 Italia +2,5 +0,8-1,0 Portogallo +3,0 +1,4-0,4 Fonte: Eurostat
Piani di salvataggio europei: soprattutto su spalle tedesche 31
ma fino a ieri insufficienti per finanziare default parziale dei grandi paesi Emu periferici (Italia e Spagna) Fondi disponibili: 440 miliardi Abbastanza per salvare PIG (Portogallo, Grecia e Irlanda) Non per salvare Italia and Spagna. 32
L alternativa degli USE (Stati Uniti d Europa)
Gli Stati Uniti d Europa (USE) partono con il Fiscal Compact Approvato da 25 paesi UE (fuori Uk e Repubblica Ceca) il Fiscal Compact contiene due regole 1. pareggio di bilancio blindato, cioè divieto per il deficit strutturale di superare lo 0,5 per cento del Pil. Deficit strutturale, cioè aggiustato per il ciclo Esempio: dal governo Monti non ci si aspetta manovra correttiva se deficit dovuto alla recessione molto diverso da regola di Maastricht del deficit < 3% Stupida e forse per questo inapplicata 2. percorso di riduzione del debito pubblico in rapporto al Pil: dovrà scendere ogni anno di 1/20 della distanza tra il suo livello effettivo e la soglia del 60 per cento Salvo circostanze attenuanti molto diverso da regola di Maastricht di show gradual and steady progress towards 60% 34
Il Fiscal Compact è preliminare a soddisfare una delle condizioni per far funzionare l euro (e l Europa) Mundell, premio Nobel Economia scrisse articolo nel 1961 Quattro condizioni da soddisfare per avere un area valutaria ottimale 1. Economie che aderiscono sono simili 2. Flessibilità dei salari nei paesi aderenti all unione 3. Mobilità del lavoro tra paesi dell unione 4. Politica di bilancio pubblico che porti a condividere il rischio tra paesi Si può fare politica di bilancio pubblico con fondi di emergenza a beneficio di tutti solo se c è regola di bilancio che impedisca ai singoli stati di sforare il loro budget Con il Fiscal Compact, basi per Europa federale in cui nasce politica di bilancio comune 35
La strada verso gli USE Come potrebbero essere gli Stati Uniti d Europa NON saranno sinonimo di Più Stato. NON duplicazione ma trasferimento di poche funzioni (a Commissione, Bce, organi tecnici nominati da Parlamento Europeo) Esempio 1: Tassazione europea del capitale finanziario e multinazionale (ormai inattuabile a livello nazionale). Ma tassazione e legislazione del lavoro e del welfare rimangono nazionali. Cioè sovranità nazionale si concentra su diritti fondamentali Esempio 2: politiche innovazione rimangono nazionali. Ma soldi europei per sviluppare tecnologie sanitarie per sconfiggere malattie e assistenza anziani senza far esplodere i bilanci nazionali Non basta: con gli Stati Uniti d Europa, rilancio dell integrazione transatlantica Area di libero scambio con gli Usa Concorrenza del modello occidentale alla Cina Il modello occidentale: diritti, democrazia, welfare ma anche innovazione e concorrenza leale 36
Appendice L Unione Europea
Che cos è l UE? L Unione Europea è un sistema di istituzioni internazionali, tra le quali la prima è nata nel 1957, che ora rappresenta 27 paesi europei attraverso: Il Parlamento Europeo: eletto dai cittadini dei paesi membri; Il Consiglio dell Unione Europea: nominato dai governi dei paesi membri; La Commissione Europea: organo esecutivo; La Corte di Giustizia: interpreta le leggi UE; La Banca Centrale Europea (BCE), che conduce la politica monetaria attraverso un sistema di banche dei paesi membri chiamato Sistema Europeo di Banche Centrali.
Perché l UE? I paesi che fondarono l UE e lo SME avevano diversi obiettivi: 1. Assicurare il potere dell Europa negli affari internazionali: come unione di paesi, l UE poteva rappresentare molto più potere economico e politico nel mondo. 2. Per rendere l Europa un mercato unico: si riteneva che un grande mercato con libero scambio, liberi flussi di capitale finanziario e libere migrazioni di persone oltre a tassi di cambio fissi o ad una valuta comune favorisse la crescita economica ed il benessere economico. 3. Per rendere l Europa politicamente stabile e pacifica.
Criteri di appartenenza all UE Per essere membro dell UE, un paese deve, tra le altre cose: 1. Ridurre le barriere che limitano il commercio e i flussi di capitale finanziario; 2. Adottare regole comuni per l emigrazione e l immigrazione in modo da facilitare il movimento delle persone; 3. Stabilire regole comuni per la sicurezza dell ambiente lavorativo e la protezione dei consumatori; 4. Istituire alcune istituzioni politiche e legali che siano consistenti con la definizione UE di democrazia liberale.