Monte Paschi Siena - BNL

Transcript

1 Equity Research Monte Paschi Siena - BNL Sergio Ciaramella (s.ciaramella@centrosim.it) ( ) 17 Giugno 2003 L imprenditore immobiliare Danilo Coppola ha dichiarato di possedere il 2,117% della BNL. La quota appare inferiore a quanto anticipato dallo stesso Coppola alle agenzie di stampa. L imprenditore aveva dichiarato, infatti, di essere salito al 3,2% di BNL con l intenzione di fermarsi sotto il 5%. La comunicazione alla Consob, va ricordato, è obbligatoria appena si supera il 2% e successivamente quando viene toccata la soglia del 5%. Tra i due limiti è possibile continuare a incrementare la partecipazione senza che questo comporti obblighi di comunicazione. Dall altro lato, Unipol si dichiara ancora disponibile a rilevare la quota di Generali in BNL e aspetta il via libera dalla Banca d Italia. Unipol ha il 50% di BNL vita e intende valorizzare l investimento attraverso l ingresso nell azionariato di BNL, altrimenti potrebbe cedere la partecipazione nella compagnia di bancassurance. L ingresso di Unipol nel capitale di BNL si inquadra anche nell ambito dei rapporti tra la banca romana e MPS, tra i soci più importanti di Unipol, nell ipotesi di un riavvicinamento del progetto di alleanza tra le due banche. 3 - MARKET PERFORM MPS Price (17 Giugno 2003): 2.58 Target Price: under revision 52-Weeks Range: Potential up (down) side: n.a. A tal proposito, l amministratore delegato di Generali, Giovanni Perissinotto, esclude piani di vendita della quota del 7,43% detenuta dalla compagnia di assicurazioni triestina nella banca romana BNL. Alla luce delle dichiarazioni del Presidente di BNL Abete, ovvero sulla volontà di procedere ad un avvicinamento con un altra realtà alla pari (potrebbe, quindi, configurarsi un Merger of Equals), l opzione di un alleanza con la Banca Monte dei Paschi di Siena risulta essere la più fattibile, anche da un punto di vista di organizzazione societaria. E l uscita di Croff da BNL e di De Bustis da MPS potrebbe essere letta proprio in questa direzione. In caso di effettiva integrazione, l operazione potrebbe essere condotta ad un rapporto di concambio di 1,14 azioni BNL per ogni azione MPS, dando origine ad un gruppo che: è paragonabile al San Paolo IMI in termini di redditività (dati al 1Q03); si posiziona al 4 posto in termini di capitalizzazione di borsa, con un valore quasi triplo rispetto a Capitalia e inferiore a quello di SPIMI di meno del 30%; detiene un discreto stock di Asset under Management (36 miliardi), che consente alla nuova entità di piazzarsi nuovamente al 4 posto a livello nazionale, dopo Unicredito (61 miliardi) e prima di Capitalia (30 miliardi). 3 - MARKET PERFORM BNL Price (17 Giugno 2003): 1.60 Target Price: Weeks Range: Potential up (down) side: -2% E EPS ( ) Consensus EPS Net Profit ( mln) ROE 12.77% 12.12% 12.97% P/E P/BV BVPS ( ) Market cap ( mln) 6, Free Float 45% Shares outstanding (mln) 2, Peformance: 1 month 3 months 12 months Absolute -4.34% 18.46% % Relative to Mibtel -8.80% 1.27% % E EPS ( ) Consensus EPS Net Profit ( mln) ROE 0.47% 2.32% 12.37% P/E P/BV BVPS ( ) Market cap ( mln) 3, Free Float 60.30% Shares outstanding (mln) 2, Peformance: 1 month 3 months 12 months Absolute 9.06% 43.3% % Relative to Mibtel 3.97% 22.50% % 1

2 Uno sguardo ai numeri L integrazione Riportiamo di seguito una tabella riassuntiva dei principali valori economici, patrimoniali e di mercato sia dei due istituti individualmente considerati che in forma aggregata. I dati si riferiscono all ultima situazione contabile disponibile, ovvero il primo trimestre dell anno in corso. Tali dati sono elaborati per calcolare l eventuale rapporto di concambio tra le azioni Monte dei Paschi di Siena e le azioni Banca Nazionale del Lavoro (i dati, ove applicabile, sono espressi in milioni di euro). MPS BNL Share Implied per share swap ratio Price P/BV Up/Down scenarios side Net Profit % Shareholders equity 4,679 3,849 8, % Assets Under Mgmt 19,402 16,913 36, % No of shares (in mln) 3,024 2,177 of which: ordinary 2,448 2,125 saving Price of ordinary shares Price of saving shares P/E P/BV Instance 1: Last 6 months Price Weighted Average Market Cap 6,937 2,834 9, % P/E 11.2 P/BV % Instance 2: Last 6 months Price Simple Average Market Cap 7,008 2,745 9, % P/E 11.2 P/BV 1.1 Average* % * La media prende in considerazione le variabili economiche, patrimoniali e di borsa. Fonte: dati societari e di mercato; elaborazioni Centrosim Se l operazione di integrazione dovesse realizzarsi, si avrebbero delle inevitabili ed evidenti ripercussioni sulla struttura azionaria dei due istituti. In particolare, tra gli azionisti principali di BNL si avrebbe una maggiore diluizione, dato che il rapporto di concambio calcolato sarebbe di 1,14 azioni BNL ogni azione MPS. Nel dettaglio, l effetto più vistoso sarebbe per il BBVA che, dall attuale 15% circa, vedrebbe scendere la sua quota al 6,5% circa. Per quanto riguarda la quota detenuta dalla Fondazione Monte dei Paschi di Siena, questa verrebbe a detenere circa il 30% della nuova entità, e ciò a seguito della diluizione del 49% detenuto in MPS e del 4,5% detenuto in BNL. Considerando anche la quota della Banca Popolare di Vicenza 2

3 (le due banche, infatti, hanno stipulato un sindacato di consultazione e voto) potrebbe contare sul 31,3% del capitale del nuovo organismo. Se a tale quota sommiamo anche quella attualmente in mano alle Generali (la compagnia assicurativa, infatti, ha in passato manifestato la propria intenzione di cedere la sua interessenza alla Unipol), l azionista senese potrebbe arrivare a controllare il 34,5% circa del capitale di MPS BNL. Riportiamo di seguito le diverse strutture azionarie, sia delle due banche singolarmente considerate che della struttura che deriverebbe da un ipotetica integrazione. BNL MPS + BNL BBVA Ass. Generali 7.43 Fondazione MPS 4.52 Pop.Vicenza 3.46 Della Valle Diego 4.60 Schroder Investments 2.45 Coppola 2.12 Azioni Proprie 2.02 Totale Free Float MPS Fondazione MPS * Caltagirone 3.47 Premafin 2.57 Fondazione MPS Premafin 1.46 Caltagirone 1.97 BBVA 6.46 Ass. Generali 3.21 Fondazione MPS 1.95 Pop.Vicenza 1.49 Della Valle Diego 1.99 Schroder Investments 1.06 Coppola 0.91 Azioni Proprie 0.87 Totale Free Float * Include la conversione di 566 milioni di azioni ordinarie Totale Free Float in azioni privilegiate Fonte: Consob; sito Monte Paschi e Bnl; elaborazioni Centrosim Il confronto con i competitors Nella tabella successiva, abbiamo riportato il Conto Economico di Monte dei Paschi, di BNL ed il loro aggregato con i dati riferiti al primo trimestre 2003 (i dati sono espressi in milioni di euro). Nella parte destra della stessa tabella, infine, abbiamo riportato i valori di Conto Economico dei principali competitors, ovvero Unicredito, Banca Intesa, San Paolo IMI ed anche Capitalia. Successivamente, abbiamo inserito dei grafici che mettono in evidenza gli effetti che deriverebbero dall integrazione su alcuni aggregati, come il Patrimonio Netto, la capitalizzazione, l Utile Netto e il Patrimonio Gestito, come anche dei grafici analoghi riferiti agli competitors sopra citati. 3

4 % SU TOT. 1Q03 data MPS BNL MPS MPS BNL UCI B. INTESA SP IMI Capitalia +BNL Margine di intermediazione 1, ,883 61% 39% 2,788 2,525 1,794 1,163 Spese per il personale (449) (270) (719) 62% 38% (830) (932) (713) (461) Altre spese amministrative (277) (160) (437) 63% 37% (498) (638) (361) (287) Risult. lordo di gestione % 43% 1, Rett. di val. su immob. mat. e imm. (77) (60) (137) 56% 44% (159) (238) (111) (99) Risultato di gestione % 43% 1, Accant. E Rettifiche (130) (122) (252) 52% 48% (402) (367) (168) (250) Utile ordinario % 41% Var. fondo rischi banc. gen n.m. n.m. (1) 5 - (0) Utile (Perdita) straordinario % 11% (3) Utile pre-tax % 38% Imposte sul reddito dell esercizio (83) (47) (130) 64% 36% (395) (222) (194) (54) Utile totale % 40% Utile d esercizio di pertinenza di terzi (1) (1) (3) 48% 52% (48) (43) (9) 5 Utile d esercizio % 40% ,729 8,528 6,317 Net shareholders equity 4,679 3,849 8,528 Capitalisation (at current prices) 6,317 3,412 9,729 4,679 3,849 3,412 Net Profit Asset under Management 19,402 16,913 36,315 Net shareholders' equity Capitalisation (at current prices) NET PROFIT ASSETS UNDER MANAGEMENT , ,402 16,913 4

5 12,261 NET SHAREHOLDERS EQUITY 13,164 25,877 CAPITALISATION (AT CURRENT PRICES) 9,507 18,007 6,438 13,999 3,630 NET PROFIT ASSETS UNDER MANAGEMENT , , ,994 30, Fonte: dati societari; elaborazioni Centrosim La distribuzione territoriale Dal punto di vista delle sinergie distributive, ed in particolare per quanto riguarda la distribuzione geografica degli sportelli, l operazione avrebbe il vantaggio di rendere la presenza del nuovo istituto meno sbilanciata nel centro Italia, rispetto all attuale situazione di Monte dei Paschi singolarmente considerata. Attualmente, infatti, circa il 51% degli sportelli MPS sono localizzati nelle regioni del centro, mentre solo il 28,5% ed il 20,7% nel nord e nel sud, rispettivamente. L eventuale aggregazione con BNL avrebbe il vantaggio di fare abbassare la percentuale degli sportelli nel centro al 45%, portando al 32,4% il peso degli sportelli al nord e al 22,3% quelli al sud. DISTRIBUZIONE GEOGRAFICA DEGLI SPORTELLI IN CASO DI INTEGRAZIONE MPS BNL TOTALE N % N % N % South 22% North 32% North % % % Centre % % 1, % South % % % TOTAL 1, % % 2, % Centre 46% Fonte: Dati societari; elaborazioni Centrosim 5

6 I competitors europei Nel caso in cui tale integrazione andasse a buon fine, il gruppo che ne nascerebbe avrebbe una capitalizzazione di borsa di quasi 10 miliardi di euro, decisamente superiore a quella di Capitalia e lievemente inferiore a quella del San Paolo IMI. Tra le banche europee, invece, MPS BNL non riuscirebbe ad avere una posizione di alcun rilievo. All interno del nostro panel, infatti, la minore banca europea presa in considerazione è il Credit Lyonnais, che gode di una capitalizzazione doppia, ovvero di quasi 20 miliardi di euro. Tale situazione evidenzia ulteriormente l elevato grado di frammentazione del sistema creditizio italiano. Nel mostro Paese, infatti, sono presenti un gran numero di banche spesso di piccole e piccolissime dimensioni che trovano la loro ragione di sopravvivenza nel forte radicamento nel territorio, e quest operazione non darebbe un significativo contributo a diminuire questo deficit nei confronti del resto del sistema creditizio internazionale. CAPITALIZZAZIONE DI BORSA DEI PRINCIPALI ISTITUTI ITALIANI ED EUROPEI MPS + BNL 9,717 Unicredito 25,877 IntesaBci 18,007 San Paolo IMI 13,999 Capitalia 3,630 BNP Paribas 41,004 BSCH 35,190 Deutsche Bank 32,962 Credit Suisse 30,154 BBVA 27,867 SocGen 24,240 Credit Lyonnais 19,956 Fonte: Bloomberg; valori in milioni di Euro L andamento del titolo Come messo in evidenza dalla tabella successiva, le performance fatte registrare dai titoli Monte dei Paschi, BNL e dagli indici bancario e Mibtel sono alquanto contrastate. Nel corso dell ultimo anno, comunque, il titolo MPS ha segnato la peggiore performance tra tutti, con un 22,3% (la performance relativa è stata di 12% rispetto al Mibtel e 9% rispetto all indice bancario). Il titolo BNL, invece, nello stesso range temporale, ha avuto un andamento meno negativo, ed in particolare ha perso il 10% rispetto al Mibtel e il 6,5% rispetto all indice bancario. Man mano che restringiamo l orizzonte temporale di riferimento, si osserva un inversione di tendenza. Più in dettaglio, nel corso degli ultimi 6 mesi il titolo BNL ha avuto un andamento del tutto migliore rispetto sia agli indici che al titolo MPS: +35,6% rispetto a MPS, +28,5% rispetto all indice delle Banche e +37,5% rispetto all intero listino. Se, infine, consideriamo l andamento dei prezzi esclusivamente nell ultimo mese, BNL ha avuto una performance relativa lievemente positiva, ovvero +1,7% rispetto all indice bancario e +1% rispetto all intero mercato. Una motivazione per un tale andamento anomalo del titolo BNL è da ricercare nella fortissima penalizzazione che il titolo aveva subito sulla scorta dei timori del mercato per il deterioramento della situazione in Argentina, Paese dove BNL ha tuttora ingenti interessi, anche se del tutto spesati nel bilancio consolidato, sia per quanto riguarda l esposizione equity che l esposizione infragruppo. PERFORMANCE ASSOLUTE NEGLI ULTIMI 12 MESI Absolute Performance 1 month 2 months 6 months 12 months MPS -3.6% 2.3% 6.1% -22.3% BNL 5.9% 21.1% 41.8% -19.7% Banks Index 4.2% 8.8% 13.3% -13.2% Mibtel 4.9% 9.4% 4.3% -9.9% Fonte: dati di mercato; elaborazioni Centrosim 6

7 ANDAMENTO COMPARATO DEI TITOLI NEGLI ULTIMI 12 MESI mag 02 giu 02 lug 02 ago 02 set 02 ott 02 nov 02 dic 02 gen 03 feb 03 mar 03 apr 03 mag 03 giu 03 Banca Naz Lavoro (Ordinary) Mibtel (IT) Banche Italiane Banca Monte Dei Paschi (IT Listing) Il presente documento è stato redatto da Centrosim, iscritta al n. 32 dell albo di cui all art. 20 comma 1 del D. Lgs n. 58/98 (delibera Consob n del 22/12/98). Le notizie e i dati utilizzati nel presente documento, provengono da informazioni fornite al pubblico dalla società in oggetto e/o da altra documentazione di pubblico dominio. Centrosim SpA non risponde della completezza, precisione e imparzialità di tali dati e notizie. Il presente documento è stato redatto con la massima accuratezza e diligenza, in via autonoma e indipendente e senza la collaborazione della società oggetto di analisi. In nessun caso Centrosim può essere ritenuta responsabile per danni derivanti dall utilizzo delle informazioni e delle opinioni riportate nello studio. Il presente documento, che ha esclusivamente finalità informative e non può essere riprodotto, ridistribuito a terzi, né pubblicato per qualsiasi finalità, non costituisce proposta di acquisto, né intende sollecitare l acquisto o la vendita dei titoli in oggetto. I destinatari del presente documento sono vincolati ad osservare le limitazioni sopra riportate. La diffusione del documento, nella versione italiana ed inglese, avviene tramite spedizione postale, posta elettronica e fax a partire dalla data indicata sul documento a circa 350 investitori professionali italiani ed esteri. Il documento è disponibile in formato elettronico sul sito Internet di Centrosim, nella sezione accessibile esclusivamente tramite password ad investitori istituzionali italiani ed esteri. 7