Le principali società di rating sono allineate nell assegnare a Orange un rating a lungo termine di BBB+/Baa1, con outlook stabili.

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1 La strategia punta su investimenti e diversificazione Risultati trimestrali in linea con le attese, outlook confermato Orange (nuova denominazione sociale di France Télécom dal luglio 2013) rappresenta un player di primaria importanza nel mercato globale delle telecomunicazioni. Il Gruppo è partecipato dallo Stato francese che detiene su base stabile il 23% del capitale. Orange ha un modello di business integrato: offre un ampia gamma di servizi di telefonia fissa/mobile/internet/tv sia alla clientela privata che alle imprese e può contare su 255 milioni di clienti. Alla leadership sul mercato francese (market share del 40% nel comparto mobile e del 36% nella banda larga), Orange affianca quote di mercato rilevanti in altri Paesi, con il totale dei ricavi che risulta quasi equamente diviso tra mercato domestico (47-48%) e altre aree geografiche. Il piano strategico Essentiels2020 presentato nel marzo del 2015 prevede, da un lato, una riduzione dei costi (3 miliardi entro il 2018) e, dall altro, investimenti per 15 miliardi di euro per implementare ed espandere la qualità e la diffusione delle reti fisse e mobili. Il Gruppo ha chiuso il terzo trimestre 2016 con una buona performance commerciale, guidata da una crescita dei clienti nel comparto mobile e nel segmento della fibra. Soddisfacente, ed in linea con le attese, anche la dinamica del fatturato e dell EBITDA. Dopo la diffusione dei risultati del terzo trimestre, Orange ha riconfermato i propri target per l esercizio Le principali società di rating sono allineate nell assegnare a Orange un rating a lungo termine di BBB+/Baa1, con outlook stabili. Pur tenendo conto delle intense pressioni competitive sul mercato domestico, Orange presenta un profilo di business equilibrato, con market share rilevanti oltre che in Francia anche in altri Paesi. Il Gruppo dimostra una forte vocazione internazionale, con una presenza strategica in aree emergenti. Il profilo finanziario evidenzia ancora una certa pressione sui flussi di cassa, a riflesso di una politica piuttosto aggressiva di investimenti infrastrutturali; il leverage resta però contenuto mentre la flessibilità finanziaria è ampia, grazie ad una politica finanziaria conservativa, a robuste disponibilità di liquidità e alla presenza di fonti esterne di finanziamento stabili (linee di credito committed). 16:00 CET Data e ora di produzione 16:05 CET Data e ora di prima diffusione Nota societaria Inizio di copertura Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche Ricerca per Investitori privati e PMI Serena Marchesi Analista Finanziario In attesa dei risultati dell esercizio 2016 (che verranno comunicati il 23 febbraio 2017) esprimiamo una view di credito Neutrale, tenendo conto - oltre che del profilo complessivo dell emittente - delle prospettive del settore delle telecomunicazioni e delle incertezze che caratterizzano lo scenario macroeconomico europeo, alla luce degli importanti appuntamenti dei prossimi mesi (esito del referendum costituzionale italiano, riunioni BCE e Fed, elezioni francesi e tedesche). Orange: i rating a lungo termine a confronto Moody's S&P Fitch Rating a lungo termine Baa1 BBB+ BBB+ Outlook Stabile Stabile Stabile Ultima variazione Fonte: Agenzie di rating I prezzi del presente documento sono aggiornati al Per la certificazione degli analisti e per importanti comunicazioni si rimanda all Avvertenza Generale.

2 Profilo societario Descrizione attività Con un fatturato consolidato 2015 di 40,2 miliardi di euro ed una capitalizzazione di mercato di 3,6 miliardi di euro (fonte Bloomberg, dati aggiornati al 28 novembre 2016), Orange (nuova denominazione sociale di France Télécom dal luglio 2013) rappresenta un player di primaria importanza nel mercato globale delle telecomunicazioni. Il Gruppo, quotato alla Borsa di Parigi e sul listino di New York, è partecipato dallo Stato francese che detiene il 23% del capitale e dei diritti di voto attraverso l Agence des participations de l'état (Ape, l'ente pubblico francese che dal 2004 gestisce le partecipazioni dello Stato in diverse aziende). La struttura organizzativa prevede una holding, Orange SA, che controlla un sistema articolato di società operative. Player di primaria importanza nel mercato delle telecomunicazioni Orange ha un modello di business integrato: offre un ampia gamma di servizi di telefonia fissa/mobile/internet/tv sia alla clientela privata che alle imprese e può contare su 255 milioni di clienti (di cui 194,4 milioni sul comparto mobile; dati aggiornati al 3 trimestre 2016) distribuiti in tutto il mondo. Modello di business integrato, con ampia base di clienti Alla leadership sul mercato francese (market share del 40% nel comparto mobile e del 36% nella banca larga) Orange affianca quote di mercato rilevanti in altri Paesi, con il totale dei ricavi che risulta quasi equamente diviso tra mercato domestico (47-48%) e altre aree geografiche. Esclusa la Francia, in Europa il Gruppo può contare su buone posizioni competitive soprattutto in Spagna e Polonia, ma la presenza è diffusa anche in Belgio, Lussemburgo e altri Paesi dell Europa Centrale. Orange è inoltre presente sui mercati emergenti dell Africa e del Medio Oriente. Leadership sul mercato francese e quote di mercato importanti in Europa, Africa e Medio Oriente Malgrado, in termini di marginalità, Francia, Spagna e Polonia contribuiscano a generare oltre il 70% dell EBITDA consolidato rettificato (restated, cioè depurato di alcune voci straordinarie), il management ha puntualizzato in occasione dell ultima semestrale come Africa e Medio Oriente rimangano aree di crescita importanti. Nel corso del 2016 sono state effettuate parecchie acquisizioni, anche se di dimensione abbastanza contenuta, per accedere ad alcuni mercati emergenti come Liberia, Burkina Faso e Sierra Leone. I mercati emergenti restano un area strategica per il Gruppo Contributo delle singole aree al fatturato consolidato Contributo dei principali Paesi all EBITDA consolidato rettificato (restated)* Polonia Spagna 6,5% 6,8% 10,6% 8,6% 1 sem Francia 54,8% 57,0% Fonte: Orange 0% 20% 40% 60% Nota: (*) EBITDA rettificato= margine operativo lordo calcolato al netto di interessi, tasse, deprezzamenti, ammortamenti e di una serie di poste straordinarie. Fonte: Orange Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 2

3 Strategia Il piano aziendale Essentiels2020 presentato nel marzo del 2015 prevede, da un lato, una riduzione dei costi pari a 3 miliardi di euro entro la fine del 2018 (di cui circa 1 miliardo già realizzato nel 2015) e, dall altro, 15 miliardi di euro di investimenti tra il 2015 e il 2018 (di cui circa un terzo nella fibra ottica), distribuiti sia sul mercato domestico che nei principali Paesi di riferimento, per implementare ed espandere la qualità e la diffusione di reti fisse e mobili. La strategia di posizionamento competitivo del Gruppo ha determinato infatti ingenti spese per lo sviluppo delle infrastrutture relative alla connessione veloce (via fibra per la rete fissa e 4G per quella mobile). Accanto al miglioramento della qualità dei servizi offerti e al potenziamento delle reti esistenti, Orange ha condotto un preciso piano di ristrutturazione aziendale, con acquisizioni e dismissioni strategiche che permettessero al Gruppo di concentrare e consolidare la propria posizione nei Paesi in cui era già presente (come in Spagna) e abbandonare quei mercati in cui copriva quote di mercato marginali. Taglio dei costi ed investimenti infrastrutturali sono i punti cardine della strategia Punti di forza / opportunità Punti di debolezza / rischi Punti di forza Posizione di leadership sul mercato domestico francese Ampia diversificazione internazionale Soddisfacente liquidità, frutto di una politica finanziaria conservativa Leverage contenuto e piuttosto stabile Supporto implicito collegato alla presenza stabile dello Stato dell azionariato Punti di debolezza Contesto domestico molto sfidante in termini di politiche di prezzo Elevati investimenti ancora da effettuare (tali da mantenere capex elevate) Flussi di cassa deboli per la classe di rating Marginalità non molto elevata Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 3

4 Dati di bilancio Il Gruppo ha chiuso il terzo trimestre dell anno con una buona performance commerciale, guidata da una crescita dei clienti nel comparto mobile e nel segmento della fibra. Al 30 settembre la base clienti nel segmento 4G è di 25,5 milioni in Europa, di cui 10 milioni solo in Francia. 3 trimestre 2016: dinamiche commerciali soddisfacenti Dati chiave di Orange: 1 semestre 2016 vs. 1 semestre 2015 e 3 trimestre 2016 vs 3 trimestre 2015 Dati in milioni di euro 1 sem sem Var.% 3 trim trim Var.% Fatturato , ,4 EBITDA , ,3 EBITDA margin (%) 27,9 27,1 0,8 34,4 33,70 0,7 EBITDA restated , ,0 EBITDA restated margin (%) 29,4 29,6-0,2 34,9 34,6 0,3 EBIT ,4 Utili Netti ,3 Capex ,5 Liquidità ,2 Debito netto ,3 Attivi totali ,8 Debito netto/ebitda (x) 1,95 2,01 Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati Orange I risultati dell ultimo trimestre sono stati discreti, sostanzialmente in linea con le attese di consenso del mercato. Come si può vedere dalla tabella, Orange diffonde su base trimestrale solo alcuni dati chiave. Il fatturato consolidato, cresciuto dello 0,3% nei primi sei mesi dell anno, ha messo a segno un incremento dello 0,4% su base storica e dello 0,8% facendo riferimento ai dati comparabili (comparable), forniti direttamente da Orange depurando i numeri da fattori come tassi di cambio, variazioni nel perimetro di consolidamento e nei principi contabili. In crescita anche l EBITDA e l EBITDA restated, sia su base storica che facendo riferimento ai dati su base comparable. A livello di margini, il terzo trimestre evidenzia un miglioramento rispetto ai dati comparabili del medesimo periodo del Inoltre l attuale livello dei margini rettificati è attestato in prossimità dei massimi degli ultimi quattro anni. In crescita (contenuta) fatturato ed EBITDA Andamento dei margini operativi (EBITDA ed EBITDA restated) Profilo per scadenza del debito (dati in miliardi di euro) Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati Orange Fonte: Orange Con riferimento al debito e alla liquidità, gli ultimi dati disponibili sono contenuti nella Relazione semestrale. Al 30 giugno 2016 Orange aveva una liquidità pari a 5,8 miliardi di euro tenendo conto sia del cash che del quasi-cash ovvero degli investimenti prontamente liquidabili e trasformabili in cassa. La flessibilità finanziaria è inoltre supportata da linee di credito committed (garantite) per 6,5 miliardi di euro. Il debito netto ammonta a 24,5 miliardi circa, in calo sia rispetto a giugno 2015 (26,4 miliardi di euro) che a dicembre 2015 (26,5 miliardi di euro). Lo Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 4

5 stock di debito in essere ha una vita media lunga, 8 anni e 2 mesi, tale da ridurre i rischi di rifinanziamento. Il profilo per scadenza è piuttosto uniforme. Dopo la diffusione dei risultati del terzo trimestre, Orange ha riconfermato i propri target per l esercizio L EBITDA rettificato è atteso più elevato di quello del 2015, supportato dal proseguimento della politica commerciale, dal programma di investimenti e dal controllo dei costi. Il management ha inoltre confermato il proprio impegno a mantenere una posizione finanziaria conservativa, con un target per il rapporto Debito netto/ebitda in area 2x, al fine di assicurare al Gruppo solidità finanziaria e capacità di investimento. In linea con il 2015, anche nel 2016 verrà distribuito un dividendo di 0,6 euro per azione, con il pagamento di una quota pari a 0,2 euro in dicembre. Tale dividendo è quello minimo previsto per il periodo dal piano strategico Essentiels 2020, ma è suscettibile di incrementi sulla base dell evoluzione della performance. Confermato l outlook 2016, con un EBITDA in crescita ed una leva finanziaria stabile A margine della diffusione dei risultati e della riconferma dell outlook per l esercizio 2016, il CEO di Orange ha anche dichiarato che i numeri del trimestre sono da leggere come un ulteriore conferma del successo delle scelte strategiche effettuate, basate sul potenziamento dei network per la connessione veloce e su un rinnovamento nella gestione dei rapporti con la clientela. Rating Le società di rating sono allineate nell assegnare a Orange un rating a lungo termine di BBB+ (corrispondente al Baa1 di Moody s). Anche sulle prospettive la valutazione delle agenzie è uniforme, con outlook stabili da parte di Moody s, Standard & Poor s e Fitch. S&P sottolinea che, per quanto riguarda il Business Profile, la società vanta un profilo Strong grazie alla forza del brand, al posizionamento sul mercato francese, al network molto moderno ed esteso e a quote di mercato rilevanti in numerosi Paesi sia sviluppati che emergenti. Le dimensioni di Orange assicurano economie di scala e vantaggi competitivi rispetto ai competitor più piccoli. Il rischio finanziario (Financial Risk) è invece valutato medio ( Intermediate ): i punti di forza rappresentati dalla soddisfacente liquidità e dall impegno del management a mantenere un leverage contenuto (Debito netto/ebitda in area 2x) sono infatti parzialmente controbilanciati da flussi di cassa un po deboli, che riflettono sia le caratteristiche strutturali del settore sia il robusto piano di investimenti deciso dall azienda per potenziare e migliorare la propria rete infrastrutturale (network). Secondo Fitch, il buon posizionamento competitivo sul mercato francese ed il leverage contenuto sono i principali fattori di supporto per la valutazione creditizia di Orange. L agenzia segnala che a fine 2015, sulla base delle proprie stime, il rapporto Debito/EBITDA risultava pari a 3,2x, un valore inferiore a quello dei principali competitor: Telefonica (3,7x), Deutsche Telekom (3,7x) e Vodafone (3,4x). In aggiunta ai fattori di supporto già menzionati relativi al posizionamento competitivo e alla scala dimensionale, Moody s pone l accento sulla flessibilità finanziaria del Gruppo, garantita da un ampia liquidità disponibile e da linee di credito garantite (committed credit lines). Valutazioni allineate da parte delle principali agenzie S&P: distinzione tra Business Profile ( Strong ) e Financial Risk ( Intermediate ) Fitch: focus sul leverage contenuto Moody s: flessibilità finanziaria tra i fattori chiave di supporto Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 5

6 Credit View: Neutrale Per quanto riguarda le prospettive del settore, l agenzia di rating Moody s in un recente rapporto ( Revenue growth supported by price increases sustain EMEA telecoms' stable outlook into 2017, 26 ottobre 2016) stima che nei prossimi mesi il settore delle telecom potrà vedere una crescita del volume d affari dell 1%-2%. A fronte di ricavi in marginale crescita e di politiche di controllo dei costi sempre in essere, la marginalità media settoriale dovrebbe restare abbastanza elevata e forse anche migliorare, con un EBITDA margin atteso in area 36%, dal 35%. La spesa per investimenti resterà elevata, riducendo i cash flow disponibili. In tale contesto settoriale, Orange si inserisce come un operatore di primario standing, con un fatturato superiore ai 40 miliardi di euro annui ed una customer base di oltre 250 milioni di clienti distribuiti in tutto il mondo. Nel complesso, pur tenendo conto delle intense pressioni competitive sul mercato domestico, Orange presenta un profilo di business equilibrato, con market share rilevanti oltre che in Francia anche in altri Paesi. Il Gruppo dimostra una forte vocazione internazionale, con una presenza strategica in aree emergenti. Il profilo finanziario evidenzia ancora una certa pressione sui flussi di cassa, a riflesso di una politica piuttosto aggressiva di investimenti infrastrutturali; il leverage resta però contenuto mentre la flessibilità finanziaria è ampia grazie ad una politica finanziaria conservativa, a robuste disponibilità di liquidità e alla presenza di fonti esterne di finanziamento stabili (linee di credito committed). In attesa dei risultati dell esercizio 2016 (che verranno comunicati il 23 febbraio 2017) esprimiamo una view di credito Neutrale, tenendo conto oltre che del profilo complessivo dell emittente delle prospettive del settore delle telecomunicazioni e delle incertezze che caratterizzano lo scenario macroeconomico europeo, alla luce degli importanti appuntamenti dei prossimi mesi (esito del referendum costituzionale italiano, riunione BCE e Fed, elezioni francesi e tedesche). Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 6

7 Glossario Relazione prezzo-rendimento Asset Swap Spread (ASW) Rating Outlook Covered Bond Funding Margine di intermediazione Margine di interesse lordo Credit Watch Credit Default Swap (CDS) Indici Itraxx Tier 1 Capital Frequent Issuer ABS RMBS CDO CLO Subprime Il prezzo di un obbligazione è in relazione inversa al rendimento a scadenza della stessa. Si ottiene dalla differenza tra il rendimento effettivo a scadenza di un titolo corporate/emergente e il tasso fisso di un contratto swap di pari durata. In caso di allargamento degli ASW gli investitori, percependo una situazione di maggiore rischiosità (a livello di singolo emittente/paese), richiedono un rendimento (o premio al rischio) più elevato sui titoli corporate/emergenti. Valutazione sintetica attribuita ad emittenti di obbligazioni da parte di agenzie specializzate che determinano il grado di solidità finanziaria ed affidabilità della società/paese emittente. In funzione della capacità di ripagare il debito, le agenzie di rating classificano le società/paesi in investment grade e in speculative grade (società/paesi che presentano un rischio di insolvenza da medio ad elevato). Giudizio sulle prospettive future di un emittente (Positivo, Stabile, Negativo). Obbligazioni bancarie la cui restituzione di capitale ed interessi è garantita da una porzione dell attivo patrimoniale della banca segregato la cui entità e i cui flussi di cassa sono destinati esclusivamente al soddisfacimento di tale obbligazione Con il termine funding si fa riferimento al processo di approvvigionamento dei capitali da parte di una banca o di un azienda industriale. Il margine di intermediazione rappresenta i ricavi netti di un intermediario finanziario, come somma del margine di interesse lordo e del margine finanziario e di servizi. Il margine di interesse è la fondamentale componente di reddito di una banca derivante dalla sua tradizionale attività di intermediazione (raccolta prestiti e titoli). Indica una prossima revisione del rating in senso positivo (Positive Credit Watch) o negativo (Negative Credit Watch) da parte di un agenzia di rating. I CDS sono contratti che consentono di assicurarsi contro il rischio di insolvenza di un emittente (corporate o sovrano) attraverso il pagamento di un premio periodico. Gli indici Itraxx sono indici europei di CDS e rappresentano il prezzo medio delle coperture da un possibile default di un basket di emittenti obbligazionari. I principali indici sono: l indice Europe (125 nomi Investment Grade), HiVol (30 nomi non finanziari) e Crossover (50 nomi non finanziari aventi rating sub-investment grade). Con Tier 1 Capital (o Core capital) si intende la componente primaria del capitale di una banca composta principalmente da capitale azionario e riserve di bilancio provenienti da utili non distribuiti. Il Tier 1 Capital Ratio è il rapporto tra il Tier 1 Capital e le attività ponderate per il rischio. Emittente regolare sul mercato dei capitali. Acronimo per Asset Backed Securities. Si tratta di titoli obbligazionari derivati in cui il pagamento delle cedole e il rimborso del capitale sono garantiti da un flusso di cassa generato da un portafoglio di attività finanziarie. Acronimo per Residential Mortgage Backed Securities. Si tratta di cartolarizzazioni garantite da mutui ipotecari residenziali. Acronimo per Collateralized Debt Obligation. Si tratta di un obbligazione derivante dall aggregazione di diverse attività soggette a rischio di credito. Acronimo per Collateralized Loan Obligation. Si tratta di un obbligazione analoga ai CDO il cui portafoglio è costituito da prestiti. I subprime sono mutui erogati a clienti definiti ad alto rischio. Sono chiamati prestiti subprime perché a causa delle loro caratteristiche e del maggiore rischio a cui sottopongono il creditore sono definiti di qualità non primaria, ossia inferiore ai debiti primari (prime). Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 7

8 I rating delle agenzie a confronto S&P e Fitch Moody s Investment grade AAA Aaa AA+ Aa1 AA Aa2 AA- Aa3 A+ A1 A A2 A- A3 BBB+ Baa1 BBB Baa2 BBB- Baa3 Speculative grade (o high yield) BB+ Ba1 BB Ba2 BB- Ba3 B+ B1 B B2 B- B3 CCC+ Caa1 CCC Caa2 CCC- Caa3 CC Ca C C D D Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo da siti agenzie Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 8

9 Avvertenza generale Il presente documento è una ricerca in materia di investimenti preparata e distribuita da Intesa Sanpaolo SpA, banca di diritto italiano autorizzata alla prestazione dei servizi di investimento dalla Banca d Italia, appartenente al Gruppo Intesa Sanpaolo. Il presente documento è anche distribuito da Banca IMI, banca autorizzata in Italia e soggetta al controllo di Banca d Italia e Consob per lo svolgimento dell attività di investimento appartenente al Gruppo Intesa Sanpaolo. Le informazioni fornite e le opinioni contenute nel presente documento si basano su fonti ritenute affidabili e in buona fede, tuttavia nessuna dichiarazione o garanzia, espressa o implicita, è fornita da Intesa Sanpaolo relativamente all accuratezza, completezza e correttezza delle stesse. Le opinioni, previsioni o stime contenute nel presente documento sono formulate con esclusivo riferimento alla data di redazione del presente documento, e non vi è alcuna garanzia che i futuri risultati o qualsiasi altro evento futuro saranno coerenti con le opinioni, previsioni o stime qui contenute. Qualsiasi informazione contenuta nel presente documento potrà, successivamente alla data di redazione del medesimo, essere oggetto di qualsiasi modifica o aggiornamento da parte di Intesa Sanpaolo, senza alcun obbligo da parte di Intesa Sanpaolo di comunicare tali modifiche o aggiornamenti a coloro ai quali tale documento sia stato in precedenza distribuito. Lo scopo del presente documento è esclusivamente informativo. In particolare, il presente documento non è, né intende costituire, né potrà essere interpretato, come un documento d offerta di vendita o sottoscrizione, ovvero come un documento per la sollecitazione di richieste d acquisto o sottoscrizione, di alcun tipo di strumento finanziario. Nessuna società del Gruppo Intesa Sanpaolo, né alcuno dei suoi amministratori, rappresentanti o dipendenti assume alcun tipo di responsabilità (per colpa o diversamente) derivante da danni indiretti eventualmente determinati dall utilizzo del presente documento o dal suo contenuto o comunque derivante in relazione con il presente documento e nessuna responsabilità in riferimento a quanto sopra potrà conseguentemente essere attribuita agli stessi. Le società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, i loro amministratori, rappresentanti o dipendenti (ad eccezione degli Analisti Finanziari e di coloro che collaborano alla predisposizione della ricerca) e/o le persone ad essi strettamente legate possono detenere posizioni lunghe o corte in qualsiasi strumento finanziario menzionato nel presente documento ed effettuare, in qualsiasi momento, vendite o acquisti sul mercato aperto o altrimenti. I suddetti possono inoltre effettuare, aver effettuato, o essere in procinto di effettuare vendite e/o acquisti, ovvero offerte di compravendita relative a qualsiasi strumento di volta in volta disponibile sul mercato aperto o altrimenti. Con il presente documento Intesa Sanpaolo dà avvio, nell ambito della produzione di report rivolti alla clientela retail, alla copertura delle informazioni relative a Orange. Intesa Sanpaolo intende assicurare la copertura dell emittente in occasione della pubblicazione dei risultati societari o di altro evento significativo che possa influenzarne la valutazione. Intesa Sanpaolo ha pubblicato nel passato ricerca retail su Orange su base regolare, utilizzando una metodologia che non prevedeva l emissione di giudizi. L ultimo approfondimento condotto sulla base di tale precedente metodologia è contenuto nel Focus Aggiornamento emittenti del Il presente documento è distribuito da Banca IMI e Intesa Sanpaolo, a partire dallo stesso giorno del suo deposito presso Consob, è rivolto esclusivamente a soggetti residenti in Italia e verrà messo a disposizione del pubblico indistinto attraverso il sito internet di Banca IMI ( e di Intesa Sanpaolo ( nella sezione Risparmio- Mercati. Elenco delle raccomandazioni degli ultimi 12 mesi L elenco di tutte le raccomandazioni su qualsiasi strumento finanziario o emittente prodotte dalla Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo e diffuse nei 12 mesi precedenti è disponibile sul sito internet di Intesa Sanpaolo, all indirizzo Note metodologiche Il presente documento è stato preparato sulla base della seguente metodologia. Metodologia L analisi degli emittenti della presente pubblicazione si basa sui rating delle principali agenzie (Fitch, Moody s e Standard&Poor s), sui dati ufficiali pubblicati dalla Società nelle proprie relazioni periodiche (trimestrali, semestrali ed annuali), sulle notizie disponibili attraverso le fonti di stampa e gli strumenti informativi (Bloomberg e Reuters), sulle previsioni macroeconomiche realizzate dalla Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo e sulla valutazione delle prospettive del merito di credito degli emittenti, anche sulla base delle informazioni estrapolabili dalle quotazioni di mercato dei titoli (dinamica del rendimento e del premio al rischio misurato come Asset Swap Spread) e dal costo della protezione dal rischio di insolvenza (CDS sull emittente). Dati societari e stime di consenso I commenti sui dati societari vengono elaborati sulla base dei report pubblicati periodicamente dalle agenzie sui singoli emittenti o sui settori, delle notizie e dati societari disponibili tramite strumenti informativi quali Bloomberg e Thomson Reuters. Le stime di consenso relative alle previsioni sulle crescite dei dati societari (utili, dividendi, prezzo di libro) vengono desunte dal provider FactSet (JCF) e rielaborate e commentate dalla Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 9

10 Definizioni delle raccomandazioni sull emittente La ricerca retail credito presenta dei giudizi la cui interpretazione sintetica è riportata nella tabella seguente. L attribuzione del giudizio si basa sull analisi fondamentale elaborata a partire dai dati di bilancio e dai dati ufficiali (presentazioni, comunicati stampa) dell emittente. Raccomandazioni emittente Giudizio Interpretazione Positiva Miglioramento dei fondamentali in un orizzonte temporale di 12 mesi. Moderatamente Positiva Moderato miglioramento dei fondamentali in un orizzonte temporale di 12 mesi. Neutrale Andamento sostanzialmente stabile dei fondamentali in un orizzonte temporale di 12 mesi. Moderatamente Negativa Moderato peggioramento dei fondamentali o scarsa visibilità in un orizzonte temporale di 12 mesi. Negativa Peggioramento dei fondamentali o scarsa visibilità in un orizzonte temporale di 12 mesi. Sospesa La credit view sull emittente è stata sospesa poiché sulla base dei dati fondamentali non ci sono elementi sufficienti per determinare una view. La credit view precedente, se espressa, non è più valida. Non assegnata L emittente è o potrebbe essere oggetto di copertura da parte della Direzione Studi e Ricerche ma non viene assegnata una credit view, o volontariamente o in applicazione delle normative e/o politiche aziendali previste (ad esempio, nel caso in cui il Gruppo Intesa Sanpaolo svolga il ruolo di Advisor in una fusione o transazione strategica o di Lead Manager o Bookrunner in un'operazione di cui l'emittente è oggetto). Nel caso di eventi di rilievo, potenzialmente in grado di determinare una modifica della credit view, viene segnalato che la stessa è in revisione. Tale aggiornamento non implica necessariamente una modifica della credit view. Storia delle raccomandazioni (12 mesi) Emittente Raccomandazione Data di assegnazione/conferma raccomandazione Orange Neutrale Distribuzione dei rating/rapporti bancari (settembre 2016) Numero di società coperte: 14 POSITIVO MODERATAMENTE POSITIVO NEUTRALE MODERATAMENTE NEGATIVO NEGATIVO Distribuz. Copertura Desk Retail con riferimento all ultima n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. raccomandazione Clienti Intesa Sanpaolo * n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. Nota: * Società alle quali Intesa Sanpaolo o altre società del Gruppo hanno fornito servizi di Corporate e Investment Banking negli ultimi 12 mesi; in questo caso la percentuale indica quante società (sulle quali il Desk Retail Research ha un giudizio) sono anche clienti del Gruppo. Comunicazione dei potenziali conflitti di interesse Intesa Sanpaolo S.p.A. e le altre società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo (di seguito anche solo Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo ) si sono dotate del Modello di organizzazione, gestione e controllo ai sensi del Decreto Legislativo 8 giugno 2001, n. 231 (disponibile in versione integrale sul sito internet di Intesa Sanpaolo, all indirizzo: ed in versione sintetica all indirizzo: che, in conformità alle normative italiane vigenti e alle migliori pratiche internazionali, include, tra le altre, misure organizzative e procedurali per la gestione delle informazioni privilegiate e dei conflitti di interesse, ivi compresi adeguati meccanismi di separatezza organizzativa, noti come Barriere informative, atti a prevenire un utilizzo illecito di dette informazioni nonché a evitare che gli eventuali conflitti di interesse che possono insorgere, vista la vasta gamma di attività svolte dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, incidano negativamente sugli interessi della clientela. In particolare, l esplicitazione degli interessi e le misure poste in essere per la gestione dei conflitti di interesse facendo riferimento a quanto prescritto agli articoli 69-quater e 69-quinquies del Regolamento Emittenti emanato dalla Consob con delibera n del e successive modifiche ed integrazioni, all'articolo 24 della " Disciplina dei servizi di gestione accentrata, di liquidazione, dei sistemi di garanzia e delle relative società di gestione emanato da Consob e Banca d'italia, al FINRA Rule 2241 e NYSE Rule 472, così come FCA Conduct of Business Sourcebook regole COBS e COBS tra il Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo e gli Emittenti di strumenti finanziari, e le loro società del gruppo, nelle raccomandazioni prodotte dagli analisti di Intesa Sanpaolo sono disponibili nelle "Regole per Studi e Ricerche" e nell'estratto del "Modello aziendale per la gestione delle informazioni privilegiate e dei conflitti di interesse", pubblicato sul sito internet di Intesa Sanpaolo S.p.A. Sul sito internet di Intesa Sanpaolo, all indirizzo è presente l archivio dei conflitti di interesse del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo. Inoltre, si riportano di seguito le seguenti informazioni sui conflitti di interesse del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo: 1. Una o più società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo hanno erogato finanziamenti significativi a favore di ORANGE e del suo gruppo di appartenenza. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 10

11 Certificazione dell analista L analista che ha predisposto la presente ricerca in materia di investimenti, il cui nome e ruolo sono riportati nella prima pagina del documento, dichiara che: (a) le opinioni espresse sulla Società citata nel documento riflettono accuratamente l opinione personale, obiettiva, indipendente, equa ed equilibrata dell analista; (b) non è stato e non verrà ricevuto alcun compenso diretto o indiretto in cambio delle opinioni espresse. Altre indicazioni 1. Né l analista né qualsiasi altra persona strettamente legata all analista hanno interessi finanziari nei titoli della Società citata nel documento. 2. Né l analista né qualsiasi altra persona strettamente legata all analista operano come funzionari, direttori o membri del Consiglio d Amministrazione nella Società citata nel documento. 3. L analista citata nel documento è socio AIAF. 4. L analista citata nel documento non riceve bonus, stipendi o qualsiasi altra forma di compensazione basati su specifiche operazioni di investment banking. Il presente documento è per esclusivo uso del soggetto cui esso è consegnato da Intesa Sanpaolo e non potrà essere riprodotto, ridistribuito, direttamente o indirettamente, a terzi o pubblicato, in tutto o in parte, per qualsiasi motivo, senza il preventivo consenso espresso da parte di Intesa Sanpaolo. Il copyright ed ogni diritto di proprietà intellettuale sui dati, informazioni, opinioni e valutazioni di cui alla presente scheda informativa è di esclusiva pertinenza del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, salvo diversamente indicato. Tali dati, informazioni, opinioni e valutazioni non possono essere oggetto di ulteriore distribuzione ovvero riproduzione, in qualsiasi forma e secondo qualsiasi tecnica ed anche parzialmente, se non con espresso consenso per iscritto da parte di Intesa Sanpaolo. Chi riceve il presente documento è obbligato a uniformarsi alle indicazioni sopra riportate. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche - Responsabile Gregorio De Felice Responsabile Retail Research Paolo Guida Analista Azionario Ester Brizzolara Laura Carozza Piero Toia Analista Obbligazionario Serena Marchesi Fulvia Risso Cecilia Barazzetta Analista Valute e Materie prime Mario Romani Editing: Maria Giovanna Cerini, Cristina Baiardi Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 11