Il mercato dei cambi Mercati valutari e tassi di cambio nominali Adalgiso Amendola adamendola@unisa.it Nelle transazioni internazionali è necessario effettuare i pagamenti in valuta estera le imprese acquistano valuta estera dalla banche le banche acquistano valuta estera nel mercato dei cambi Mercato dei cambi (o delle valute) il mercato in cui una valuta può essere scambiata con tutte le altre valute Nel mercato dei cambi le monete nazionali sono scambiate contro valuta estera. Gli scambi sono attuati da operatori che effettuano transazioni con l estero, nei mercati delle merci o nei mercati finanziari Tassi di cambio: Tassi di cambio misurano quanta valuta di un paese estero si può acquistare con ogni unità della valuta interna (o viceversa) consentono di tradurre i prezzi di paesi differenti in termini comparabili vengono determinati nello stesso modo dei prezzi delle altre attività influenzano la domanda di depositi (attività finanziarie) in valuta estera (approccio di portafoglio). Tassi di cambio Tasso di cambio nominale il prezzo relativo al quale vengono scambiate le valute di due paesi può essere espresso in due modi: incerto per certo indica la quantità (incerta) di moneta nazionale necessaria per acquistare un unità (certa) di moneta estera prezzo della valuta estera in termini di valuta interna (E ij = /$) certo per incerto indica la quantità (certa) di moneta estera necessaria ad acquistare una quantità (incerta) di valuta nazionale prezzo della valuta interna in termini della valuta estera (E ji = $/ ) Tassi di cambio e prezzi Prezzi domestici ed esteri Se è noto il tasso di cambio, è possibile esprimere il prezzo delle esportazioni di un paese in termini della valuta di un altro paese. Esempio: se il tasso di cambio dollaro contro euro è,365, il prezzo in dollari di un maglione del valore di 57,05 euro è di 75 dollari è. Infatti: 57,05 x (,365 $/ ) = 75 $. Tassi di cambio e prezzi Le variazioni del tasso di cambio possono dar luogo a: deprezzamento = diminuisce il valore della valuta nazionale nei termini della valuta estera: rende i beni domestici meno costosi per gli operatori esteri rende i beni esteri meno convenienti per i residenti apprezzamento = aumenta il valore della valuta nazionale nei termini della valuta estera: rende i beni domestici più costosi per gli operatori esteri rende i beni esteri più convenienti per i residenti.
Tassi di cambio e prezzi relativi Le domande di importazioni e di esportazioni sono influenzate dai prezzi relativi. L apprezzamento della valuta di un paese:. aumenta il prezzo relativo delle sue esportazioni. riduce il prezzo relativo delle sue importazioni Il deprezzamento della valuta di un paese:. riduce il prezzo relativo delle sue esportazioni. aumenta il prezzo relativo delle sue importazioni Tipi di contratti A) contratti a pronti e contratti a termine I contratti a pronti (on the spot) prevedono che lo scambio tra valute avvenga appena l accordo è stato raggiunto I contratti a termine (forward) prevedono che lo scambio tra valute avvenga ad una scadenza futura predeterminata sono nati come strumento di assicurazione del rischio di cambio nei casi di transazioni internazionali con pagamento differito. I tassi di cambio a pronti e a termine, sebbene non necessariamente coincidenti, variano in modo strettamente correlato. Tasso di cambio euro/dollaro a pronti e a termine, gennaio 999 giugno 003 Tasso di cambio dollaro/sterlina a pronti e a termine, 98-00 Esempio Un importatore italiano acquista un computer made in USA che costa $50, pari a 89,9 al tasso di cambio (E) corrente ( =,364 $), con pagamento a tre mesi. Rischia che un apprezzamento del $ faccia aumentare l ammontare di che dovrà versare a tre mesi: se =,00$ dovrà versare 00. Può acquistare i $ 50 al tasso di cambio corrente, pagando 89,9, con consegna a tre mesi. Il rischio del cambio si trasferisce alla banca Ma le banche possono ridurre il rischio controbilanciando operazioni di vendita con operazioni di acquisto di $ a termine Tipi di contratti B) Contratti derivati Sviluppati come assicurazione del rischio di cambio permettono: arbitraggio e operazioni speculative. Swap in valute estere Vendita di valuta a pronti combinata con il riacquisto a termine della stessa moneta. Quota rilevante di tutti gli scambi di valuta. Contratti future Si compra la promessa che un certo ammontare di valuta estera verrà consegnato ad una data prestabilita. stipulati con riferimento a modalità prefissate, possono essere rivenduti prima della scadenza.
Tipi di contratti Opzioni su valuta estera Diritto di vendere o di acquistare un certo ammontare di valuta estera ad un determinato prezzo fino ad una scadenza prestabilita diritto di recesso, pagando una penale. Favoriscono operazioni speculative: contengono le possibili perdite entro i limiti della penale quasi sempre prevedono il versamento, all atto della stipula, soltanto di una parte dell importo dell operazione, a garanzia del buon fine. Il mercato valutario I tassi di cambio sono determinati sul mercato valutario, in cui avvengono gli scambi di valuta Transazioni internazionali Transazioni effettuate dagli operatori nazionali ed esteri: banche commerciali società ed imprese istituzioni finanziarie non bancarie banche centrali Transazioni interbancarie scambi di valuta tra banche rappresentano la maggior parte delle transazioni effettuate sul mercato dei cambi. Il mercato valutario Caratteristiche del mercato Il volume mondiale di scambi valutari è enorme ed è esploso negli ultimi anni. Il valore totale delle transazioni lorde giornaliere in valuta estera ha raggiunto nel 003 i.900 miliardi di dollari. Nel 007, nonostante l inizio della crisi finanziaria mondiale, questo valore era di.750 miliardi di dollari: circa 4 volte superiore a quello dell intera produzione mondiale circa 87 volte superiore all interscambio mondiale di merci. Il mercato valutario A a metà del 007: 5.700 miliardi lordi di titoli finanziari derivati: titoli emessi da istituti finanziari ponendo i prestiti sottostanti a garanzia del titolo. Per chi li emette: aumentano la liquidità disponibile riducono il rischio, trasferendolo ai sottoscrittori Per il sistema finanziario: il rischio complessivo aumenta in proporzione all aumento del credito ogni derivato può essere utilizzato come strumento sottostante all emissione di altri titoli derivati i derivati hanno massicciamente contribuito alla crisi finanziaria mondiale iniziata nell estate 007 Il mercato valutario Le nuove tecnologie dell informazione e della comunicazione collegano i principali centri finanziari (Londra, New York, Tokio, Francoforte e Singapore). L integrazione dei mercati implica la quasi impossibilità di operazioni di arbitraggio: acquisto di una valuta dove il prezzo è più basso per venderla dove il prezzo è più alto. Valuta chiave Una valuta largamente utilizzata per denominare contratti internazionali le cui parti non risiedono nel paese che la emette Esempio: nel 00, circa il 90% delle transazioni tra banche ha comportato lo scambio di valute estere in dollari statunitensi. Il tasso di cambio Il tasso di cambio dipende, come qualsiasi altro prezzo, dalla domanda e dall offerta Domanda e offerta di valuta derivano dalle transazioni internazionali effettuate dagli operatori nazionali ed esteri Oggi si è venuto a creare un unico mercato finanziario mondiale di dimensioni tali che le transazioni finanziarie prevalgono ormai largamente sulle transazioni reali almeno nel breve periodo, i tassi di cambio sono determinati pressoché esclusivamente dalle transazioni finanziarie internazionali 3
Il ruolo dei mercati finanziari Il mercato finanziario svolge la funzione di trasferire potere d acquisto dai detentori di ricchezza agli operatori che spendono in eccesso rispetto a quanto incassano. I primi perseguono l obiettivo congiunto di: massimizzare i proventi dei loro investimenti finanziari, indirizzandoli verso gli impieghi più remunerativi minimizzare il rischio di perdere la loro ricchezza a causa dell eventuale insolvenza degli operatori, ad esempio quando i loro progetti di investimento si rivelino infruttuosi perché troppo rischiosi. Il ruolo dei mercati finanziari Le condizioni perché il mercato finanziario sia efficiente sono tre:. che le informazioni trasparenti e complete;. che il portafoglio titoli sia sufficientemente diversificato 3. che il mercato non sia preda di uno shock macroeconomico negativo, nel quale i prezzi di tutti i titoli si riducano In quest ultimo caso si verifica una crisi finanziaria. Il ruolo dei mercati finanziari L estensione dei mercati finanziari dalle dimensioni nazionali alla dimensione mondiale ha come fondamento i due principi di riduzione e di ripartizione del rischio: il rischio di riduzione del valore delle attività finanziarie possedute in economia aperta può derivare: dalla caduta del prezzo dei titoli esteri posseduti dalla caduta del tasso di cambio della moneta nella quale tali titoli sono denominati ripartire il rischio su un mercato mondiale assai ampio è più efficiente che operare su mercati nazionali di dimensioni molto più ridotta La domanda di depositi in valuta estera dipende dagli stessi fattori che agiscono sulla domanda delle altre attività È funzione inversa del tasso di rendimento e del rischio e diretta della liquidità: Tassi di rendimento di un attività: Differenza tra valore futuro atteso e prezzo corrente. Può essere: Nominale Reale al netto del tasso di inflazione La scelta tra attività finanziare dipende dai tassi di rendimento nominali perchè una variazione del tasso di inflazione influenza allo stesso modo i tassi di rendimento Tassi di rendimento di un attività in valuta estera Per calcolare i tassi di rendimento sono necessarie due informazioni: come varierà il valore monetario del deposito come varieranno i tassi di cambio Rischio e liquidità I risparmiatori sono interessati a due carattaristiche ulteriori di un attività: il rischio: il grado di variabilità che essa conferisce alla ricchezza del risparmiatore la liquidità: la facilità con cui l attività può essere venduta o scambiata contro beni 4
Tasso di interesse relativo ad una valuta: Misura come varierà il valore monetario di un deposito Indica l ammontare della valuta che un individuo può ottenere concedendone in prestito un unità per un anno. Esempio: al tasso di interesse annuale sul dollaro del 0%, chi presta un dollaro riceve alla fine dell anno,0 dollari. I tassi di interesse sono diversi nei diversi mercati finanziari il tasso di interesse sul dollaro è diverso dal tasso di interesse sul euro Tassi di cambio e rendimenti delle attività Il rendimento dei depositi in valuta estera dipende: dal tasso di interesse all estero dalla variazione attesa del tasso di cambio (tasso di deprezzamento atteso) Per decidere se acquistare un deposito denominato in euro o in dollari, è necessario calcolare il rendimento in euro di un deposito denominato in dollari: L acquisto di valuta estera avverrà al tasso di cambio in vigore al tempo t: E t Alla scadenza del titolo estero, si otterrà E t. ( + R t *). Per incassare il rendimento di questo investimento, occorrerà vendere i dollari contro euro, al tasso di cambio euro/dollari che sarà in vigore al momento della scadenza del titolo: /E e t+ è l inverso del tasso di cambio dollari/euro non è noto e quindi atteso. Una semplice regola Il tasso di rendimento in euro di un deposito in dollari è dato approssimativamente dalla differenza tra il tasso di interesse in dollari ed il tasso di apprezzamento dell euro contro il dollaro Il tasso di apprezamento dell euro contro il dollaro è dato dall incremento percentuale annuo del tasso di cambio dollaro/euro: E e $/ - E $/ /E $/ La differenza tra il tasso di rendimento atteso dei depositi in dollari ed il tasso di rendimento atteso dei depositi in euro è la seguente: - [R $ - (E e $/ - E $/ ) /E $/ ] = = - R $ + (E e $/ - E $/ ) /E $/ in cui: = tasso di interesse annuo dei depositi in dollari R $ = tasso di interesse annuo sui depositi in euro E $/ = tasso di cambio corrente dollaro/euro E e $/ = tasso di cambio atteso dollaro/euro Quando la differenza nell equazione è positiva, i depositi denominati in euro garantiscono il maggiore rendimento atteso: > R $ - (E e $/ - E $/ ) /E $/ Quando è negativa, i depositi in dollari garantiscono il maggiore rendimento atteso: < R $ - (E e $/ - E $/ ) /E $/. 5
Confronto tra tassi di rendimento (in dollari) di un deposito in dollari e di un deposito in euro Rischio e liquidità La domanda di attività denominate in valuta estera dipende anche dal rischio e dalla liquidità. Non esiste un consenso condiviso tra gli economisti circa l importanza del rischio nel mercato valutario. La maggior parte degli operatori influenzati da considerazioni di liquidità è rappresentata da imprese o individui impegnati nel commercio internazionale. I pagamenti associati al commercio internazionale costituiscono una frazione piccola del totale delle transazioni valutarie. Pertanto, ignoreremo le motivazioni di rischio e di liquidità sottostanti alla detenzione di una valuta. La parità dei tassi di interesse Il mercato valutario è in equilibrio quando i tassi di rendimento attesi sui depositi denominati in tutte le valute sono uguali. Condizione di parità dei tassi di interesse I rendimenti attesi sui depositi denominati in due qualsiasi valute,misurati nella stessa valuta, sono uguali, quando i possessori potenziali di depositi in valuta estera li considerino tutti egualmente desiderabili: = R $ - (E e $/ - E $/ ) /E $/ Il tasso di rendimento dipende: Positivamente dal tasso di interesse estero Positivamente dal tasso di cambio corrente Negativamente dal tasso di cambio atteso Tasso di cambio e rendimento di una valuta Il deprezzamento della valuta di un paese riduce il rendimento atteso in valuta domestica di un deposito denominato in valuta estera. L apprezzamento della valuta di un paese aumenta il rendimento atteso in valuta domestica di un deposito denominato in valuta estera. Tasso di cambio corrente dollaro/euro e rendimento atteso in dollari di un deposito denominato in eeuro quando E e $/ =,05 dollari per euro La relazione tra tasso di cambio corrente euro/dollaro e rendimento atteso in euro di un deposito denominato in dollari Tasso di cambio corrente dollaro/euro, E $/.07.05.03.0.00 0.03 0.050 0.069 0.079 0.00 Rendimento atteso in euro di un deposito in dollari: R $ - (E e $/ - E $/ )/E $/ ) 6
Il tasso di cambio di equilibrio I tassi di cambio si aggiustano sempre per mantenere la parità tra i tassi di rendimento dei depositi in valuta interna e dei depositi in valuta estera = parità dei tassi di interesse. Consideriamo dati:. il tasso di interesse in dollari R $,. il tasso di interesse in euro 3. il tasso di cambio atteso dollaro/euro E e $/. Il tasso di cambio di equilibrio è determinato dall intersezione tra:. una retta verticale (che ci dice che non vi è relazione tra tasso di cambio e tasso di rendimento dei depositi in valuta interna). una curva crescente che descrive la relazione diretta tra tasso di cambio e tasso di rendimento dei depositi in valuta estera Determinazione del tasso di cambio di equilibrio euro/dollaro Tasso di cambio, E /$ E $/ E $ / E 3 $ / Rendimento dei depositi in euro 3 R $ - [(E e $/ - E $/ )/E $/ ] Tassi di rendimento (espressi in dollari) L effetto di variazioni dei tassi di interesse Un incremento del tasso di interesse garantito da un deposito in una data valuta determina l apprezzamento della valuta nei confronti delle altre.. Un incremento nel tasso di interesse in euro determina l apprezzamento dell euro nei confronti del dollaro.. Un incremento nel tasso di interesse in dollari determina il deprezzamento dell euro nei confronti del dollaro. Tassi di interesse, aspettative ed equilibrio L effetto di un incremento del tasso di interesse in euro Tasso di cambio, E $ / E $/ E $/ Depositi in euro Depositi in dollari L effetto di variazioni delle aspettative sul cambio Un incremento nel tasso di cambio atteso determina l aumento del tasso di cambio corrente. Un decremento nel tasso di cambio atteso determina la riduzione del tasso di cambio corrente. R Tassi di rendimento (espressi in euro) 7
Tassi di interesse, aspettative ed equilibrio Figura 3-6: l effetto di un incremento del tasso di cambio atteso $/ Tassi di interesse, aspettative ed equilibrio Figura 3-6: l effetto di un incremento del tasso di interesse in dollari Tasso di cambio, E /$ Depositi in euro Tasso di cambio, E /$ Depositi in euro E $/ Incremento nel tasso di interesse in dollari E $/ E $ / E $ / Tassi di rendimento (espressi in euro) 43 Tassi di rendimento (espressi in euro) 44 8