RIVISTA BANCARIA ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA «FRANCESCO PARRILLO»

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1 RIVISTA BANCARIA MINERVA BANCARIA ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA «FRANCESCO PARRILLO» Marzo-Giugno 2014 Tariffa Regime Libero:-Poste Italiane S.p.a.-Spedizione in abbonamento Postale-70%-DCB Roma2-3

2 RIVISTA BANCARIA MINERVA BANCARIA COMITATO SCIENTIFICO (Editorial board) PRESIDENTE (Editor): GIORGIO DI GIORGIO, Università LUISS - Guido Carli, Roma MEMBRI DEL COMITATO (Associate Editors): ADALBERTO ALBERICI, Università di Milano PIETRO ALESSANDRINI, Università Politecnica delle Marche PAOLO ANGELINI, Banca d Italia PIERFRANCESCO ASSO, Università di Palermo CONCETTA BRESCIA MORRA, Università del Sannio FRANCESCO CANNATA, Banca d Italia ALESSANDRO CARRETTA, Università di Roma, Tor Vergata NICOLA CETORELLI, Federal Reserve Bank of New York FABIANO COLOMBINI, Università di Pisa MARIO COMANA, Università LUISS Guido Carli Roma RITA D ECCLESIA, Università di Roma, Sapienza GIAMPAOLO DELL ARICCIA, International Monetary Fund GIANNI DE NICOLÒ, International Monetary Fund CARMINE DI NOIA, Assonime LUCA ENRIQUES, Università LUISS - Guido Carli, Roma GIOVANNI FERRI, LUMSA LUCA FIORITO, Università di Palermo FABIO FORTUNA, Università N. Cusano MICHELE FRATIANNI, Indiana University EUGENIO GAIOTTI, Banca d Italia GUR HUBERMANN, Columbia University RAFFAELE LENER, Università di Roma, Tor Vergata DONATO MASCIANDARO, Università Bocconi, Milano FABRIZIO MATTESINI, Università di Roma, Tor Vergata PINA MURÈ, Università di Roma, Sapienza FABIO PANETTA, Banca d Italia ALBERTO FRANCO POZZOLO, Università del Molise ZENO ROTONDI, Unicredit Group ANDREA SIRONI, Università Bocconi, Milano MARIO STELLA RICHTER, Università di Roma, Tor Vergata MARTI SUBRAHMANYAM, New York University ALBERTO ZAZZARO, Università Politecnica delle Marche Comitato Accettazione Saggi e Contributi: GIORGIO DI GIORGIO (editor in chief) - Alberto Pozzolo (co-editor) Mario Stella Richter (co-editor) - Domenico Curcio (assistant editor) ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA «FRANCESCO PARRILLO» PRESIDENTE CLAUDIO CHIACCHIERINI VICE PRESIDENTI MARIO CATALDO - GIOVANNI PARRILLO CONSIGLIO TANCREDI BIANCHI, GIAN GIACOMO FAVERIO, ANTONIO FAZIO, GIUSEPPE GUARINO, PAOLA LEONE, ANTONIO MARZANO, FRANCESCO MINOTTI, PINA MURÈ, FULVIO MILANO, ERCOLE P. PELLICANO, CARLO SALVATORI, MARIO SARCINELLI, FRANCO VARETTO In copertina: Un banchiere e sua moglie (1514) di Quentin Metsys (Lovanio, Anversa, 1530), Museo del Louvre - Parigi.

3 RIVISTA BANCARIA MINERVA BANCARIA ANNO LXX (NUOVA SERIE) MARZO-GIUGNO 2014 N. 2-3 SOMMARIO Editoriale G. DI GIORGIO Suona la campana per la BCE... 3 S. NISTICÒ Contributi P. MURÈ Le sanzioni amministrative per le banche italiane: effetti sulle performance... 7 F. MINNETTI Banche locali e PMI nel mercato del credito: dalla crisi un forte impulso per rivedere la relazione in chiave evoluzionistica Saggi - Sezione giovani N. ROVO Housing Prices and Monetary Policy Interventi F. TUTINO Vigilanza unica europea e rischi dell attività bancaria: è necessario integrare la regolamentazione? R. RINALDI Il Single Supervisory Mechanism (SSM) Rubriche La crisi è uno stimolo per un salto di qualità del sistema finanziario italiano (Intervista a Andrea Pescatori) Il mercato istituzionale del Leveraged Finance (B. Pastorelli) Brett King al Mega Trends 4 Financial Services (Intervista a Brett King) Analisi sulle condizioni per lo sviluppo del mercato dei mini-bond (Aidea-Crif) Bankpedia Diritto di proprietà intellettuale, (F. Berti) Presidente del Comitato Scientifico: Giorgio Di Giorgio Direttore Responsabile: Giovanni Parrillo Comitato di Redazione: Eloisa Campioni, Mario Cataldo, Giovanni Nicola De Vito, Vincenzo Formisano, Stefano Marzioni, Biancamaria Raganelli, Giovanni Scanagatta, Giuseppe Zito e.mail: redazione@rivistabancaria.it - amministrazione@rivistabancaria.it Amministrazione: presso P&B Gestioni Srl, Viale di Villa Massimo, Roma - tel fax Spedizione in abbonamento postale - Pubblicazione bimestrale - 70% - Roma ISSN: La Rivista è accreditata AIDEA e SIE Econ.Lit

4 LA CRISI È UNO STIMOLO PER UN SALTO DI QUALITÀ DEL SISTEMA FINANZIARIO ITALIANO Intervista a Andrea Pescatori * dalle banche, l assenza di mercati azionari e obbligazionari sviluppati, l incapacità di fornire al sistema produttivo risorse alternative al credito e il vaglio di operatori specializzati. Nelle fasi cicliche negative un tale assetto limita e rende più costosi i finanziamenti alle imprese; comporta rischi elevati per le banche, per la stabilità finanziaria, per l attività economica. In effetti assistiamo a una riduzione del credito bancario, indotta da una maggiore percezione del rischio, da più elevati fabbisogni patrimoniali, dalla necessità di bilanciare meglio il rapporto fra impieghi e raccolta, si aprono nuove prospettive per i fondi chiusi in Italia? Quali sono state le dinamiche del mercato? Nel recente intervento di gennaio 2014, Un sistema finanziario per la crescita presso The Adam Smith Society, il Vice Direttore Generale della Banca d Italia, Fabio Panetta, sottolineava che la crisi ha riproposto i problemi irrisolti del sistema finanziario italiano: la dipendenza * Amministratore Delegato Ver Capital SGRpA Il credito bancario concesso a società non finanziarie dal 2011 ad oggi ha registrato una costante contrazione stimabile in quasi 100 miliardi. Diversi fattori, tra i quali basti ricordare la necessità delle banche di adeguarsi ai nuovi più stringenti limiti di Basilea 3, l incremento delle sofferenze, il c.d. funding gap tra impieghi e raccolta, inducono a pensare che il trend in atto non si sia ancora esaurito, determinando, peraltro, un cambiamento strutturale nel sistema di RIVISTA BANCARIA - MINERVA BANCARIA N. 5-6 /

5 INTERVISTA A ANDREA PESCATORI finanziamento alle imprese italiane. In particolare, il processo di disintermediazione bancaria è ormai un processo ineluttabile che, grazie al concorso delle già citate evoluzioni normative e all avvio, anche in Italia, di fondi di credito focalizzati su questo tipo di settore, crea di fatto nuove modalità di finanziamento per le imprese italiane. Dal 2011 ad oggi sono stati già emessi oltre 6 miliardi di obbligazioni da società non quotate (anche di non piccola dimensione) sulla scorta delle novità introdotte dal c.d. decreto Salva Italia e delle sue successive modificazioni. Alla stesso tempo diverse iniziative di fondi di credito focalizzati su aziende italiane sono state avviate. All interno di Ver Capital, anche grazie all esperienza accumulata nell ambito del corporate debt dal 2006, riteniamo che le attuali dinamiche, focalizzate esclusivamente su debiti aziendali strutturati nella forma dei c.d. mini-bond, siano di fatto limitanti. È opportuno che al sistema produttivo italiano siano resi disponibili da parte di fondi di investimento, uno spettro più ampio di opzioni: dai bond, alle cambiali finanziarie ma anche ai loan nella forma di finanziamenti a medio lungo termine non necessariamente strutturati come titoli (obbligazioni). Al contempo, un ampliamento dello spettro degli strumenti su cui investire garantisce ai sottoscrittori dei nascenti fondi di credito un miglior profilo di rischio e rendimento. Secondo dati della Banca d Italia, il grado di copertura degli investimenti con fonti interne è sceso al minimo storico del 38 per cento, mentre il leverage è salito dal 34 al 43 per cento. In particolare, si stima che per riportare il leverage delle imprese italiane in linea con la media europea, sarebbe necessaria la conversione in strumenti patrimoniali di un ammontare di 128 debiti stimabile tra 150 e 220 miliardi. Le recenti innovazioni legislative aprono nuove prospettive per ridurre questi squilibri? La nuova normativa volta ad agevolare l ingresso delle PMI nel circuito del debito obbligazionario rappresenta un occasione per riequilibrare la struttura patrimoniale. Tuttavia, affinché questa modifica normativa diventi realmente efficace, c è bisogno del concorso di tutti i soggetti potenzialmente coinvolti. Le imprese emittenti debbono attrezzarsi per poter affrontare il mercato dei capitali, siano essi di debito che di equity. Un management team capace e coeso, trasparenza e affidabilità delle informazioni, piani di sviluppo chiari e fattibili sono solo alcuni degli elementi necessari per agevolare l ingresso delle imprese nel mercato del debito privato, mentre le banche debbono evolvere verso un modello di business che sia più orientato al originate-and-sell loans piuttosto che originate-and-hold loans. Le recenti evoluzioni normative, i.e. Basilea III, congiuntamente alle pressioni da parte delle banche centrali per un rafforzamento del capitale da parte del sistema bancario, sicuramente agevoleranno un tale processo. Da ultimo, e non per importanza, la necessità di agevolare/incentivare gli investimenti nei nascenti fondi di credito è l elemento determinante affiche le evoluzioni normative trovino un sostanziale riscontro nel mercato. Quali sono le attuali dimensioni del mercato del debito in Italia? Si aprono nuovi spazi per gli intermediari specializzati? Circoscrivendo l ambito di analisi ai mercati in cui tipicamente Ver Capital investe e, segnatamente, i leveraged loans e le obbligazioni high yield, sul mercato italia- RUBRICHE

6 LA CRISI È UNO STIMOLO PER UN SALTO DI QUALITÀ DEL SISTEMA FINANZIARIO ITALIANO no sono state sindacate operazioni per un controvalore superiori ai 12 miliardi 1 di cui oltre 9 miliardi emessi nella forma di obbligazioni high yield. Neutralizzando il dato delle emissioni appartenenti ad aziende quotate di grande dimensioni (i.e. Fiat) il controvalore delle obbligazioni emesse, anche in forza delle recente evoluzioni normative, è, come detto, comunque superiore ai 6 miliardi. Il dato di per sé è positivo in quanto segna l avvio di forme di finanziamento alternativo ma rimane ancora non sufficiente specie se si considera la persistente prevalenza dei finanziamenti erogati dal sistema bancario rispetto a quello privato. In effetti, come ricordava anche il dott. Panetta nell intervento citato, le difficoltà di accesso al mercato obbligazionario da parte delle PMI offrono ampie opportunità a intermediari specializzati, in grado di vagliare in modo approfondito il merito di credito delle aziende minori, di utilizzare strategie di investimento volte a diversificare i rischi idiosincratici e orientate su orizzonti di medio lungo termine. Quali prospettive concrete ci sono per lo sviluppo dei credit funds? Esistono altri strumenti che potrebbero essere utilizzati? Lo sviluppo dei credit funds oggi è certamente favorito dall implementazione della nuova normativa sull emissione delle obbligazioni da parte di imprese non quotate ma, a mio avviso, ancor di più dalle esigenze di rafforzamento del capitale del settore bancario. L adeguamento agli standard di Basilea III iniziato nel 2013, è stato infatti per lo più perseguito attraverso una riduzione degli attivi anziché con aumenti di capitale. Ciò crea un contesto potenzialmente favorevole 1 Debtwire Analytics Italy Leveraged Finance in review FY 13 Edition all avvio dei credit funds come strumento alternativo per il finanziamento delle imprese. Ciò è tuttavia solo un lato della medaglia; è infatti forse lecito interrogarsi, più che sugli strumenti alternativi, su quali altri soggetti, oltre ai gestori professionali che oggi gestiscono direttamente i credit funds, potrebbero entrare in gioco per sostenere l offerta di credito in modo indiretto, ma significativo. I fondi pensione negoziali, ad esempio, possono, secondo la normativa vigente, investire fino al 20% dei propri attivi in fondi di investimento, possibilità che oggi non è stata sfruttata se non in minima parte, preferendo operare attraverso mandati di gestione. Un intervento diretto dei fondi pensione e di altri investitori istituzionali di simile calibro contribuirebbe in modo significativo al soddisfacimento, nel caso ad esempio di un credit fund dedicato alle PMI italiane, del fabbisogno finanziario delle imprese manifatturiere del nostro paese. Oltre alla funzione di supporto del tessuto imprenditoriale, l investimento diretto in fondi di credito, e quindi l affidamento a gestori specializzati, consente anche un impiego delle risorse responsabile, teso a garantire la preservazione del capitale degli iscritti, perseguito attraverso una importante diversificazione di portafoglio, nonché attraverso l approccio bottom-up e, quindi, l analisi societaria che precede gli investimenti. Sempre sui credit funds, quali sono gli ostacoli tecnici da superare? Quali quelli comportamentali legati all insufficiente sviluppo del mercato dei capitali? Come è noto il tessuto industriale italiano è costellato da piccole realtà imprenditoriali un tempo organizzate in distretti e oggi duramente colpite dalla crisi economica. In particolare, vi sono quasi novantamila im- RIVISTA BANCARIA - MINERVA BANCARIA N. 2-3 /

7 INTERVISTA A ANDREA PESCATORI prese con un fatturato compreso tra i 2 e i 10 milioni e più di ventimila con un fatturato compreso tra i 10 e i 50. Secondo una stima del Ministero del tesoro e degli operatori del mercato, il mercato dei mini-bond potrebbe valere all incirca miliardi di euro, esattamente quanto le imprese italiane perderebbero in termini di prestiti concessi per effetto della restrizione del credito e di Basilea 3. Le principali criticità per la diffusione del consenso sui mini bond tra le banche e gli investitori sono in gran parte legate alla dimensione ridotta delle società e alla minore trasparenza dei dati finanziari. L assenza di rating ufficiali, la scarsa liquidità che caratterizzerebbe le emissioni, l incerta sostenibilità dei costi di emissione per le PMI sono solo alcuni degli aspetti che ancora spaventano gli investitori. A questo si aggiunge il gran numero di entità imprenditoriali che producono il 100% del proprio fatturato in Italia e che quindi non rispondono ai canoni di diversificazione geografica che spesso si ricerca in periodi di incertezza economica. Accanto a questi aspetti tecnici è necessario sempre più che gli imprenditori, come detto in precedenza, si attrezzino per poter affrontare i mercati dei capitali con comportamenti che rendono trasparenti, affidabili e accessibili le informazioni necessarie affinché investitori istituzionali, come i fondi di credito, possano valutare nel dettaglio l investimento nel debito emesso. Le cartolarizzazioni hanno concrete possibilità di rilancio? E con quali cautele? Il recente Decreto Destinazione Italia, che tra le altre cose ha modificato la legge sulle cartolarizzazioni, rappresenta certamente un passo in avanti rispetto al precedente assetto normativo e fiscale italiano. Raccogliendo il testimone dal Decreto Sviluppo del governo 130 Monti, esso intende agevolare e promuovere il passaggio da un sistema banco-centrico ad uno dove è presente la partecipazione al mercato del debito da parte di una cerchia più ampia di soggetti istituzionali. Le operazioni di cartolarizzazione rappresentano un interessante alternativa al credito bancario in quanto permettono di accorpare finanziamenti corporate in una SPV che funzionerebbe come un fondo di credito a leva, procedendo poi all emissione dei relativi titoli collateralizzati e avendo il duplice effetto di ottenere un ampia diversificazione del rischio di portafoglio per gli investitori e di raggiungere una base di finanziatori molto più estesa, riuscendo quindi a raccogliere maggiori risorse a favore delle imprese rispetto a quanto sarebbe possibile per le PMI singolarmente. Inoltre, il decreto in questione ammette l utilizzo dei titoli derivanti da cartolarizzazione in qualità di copertura delle riserve tecniche da parte delle imprese di assicurazione, ampliando ancora di più il mercato potenziale di questi strumenti. Lo scoppio della bolla dei mutui sub-prime ha certamente provocato una generalizzata diffidenza nei confronti delle strutturazioni finanziarie penalizzando l efficienza dei mercati che si cercava di preservare, relegando in un angolo strumenti di per sé validi poiché in grado di agevolare il flusso di capitali dagli investitori alle imprese. Un ritrovato riconoscimento da parte delle autorità competenti delle cartolarizzazioni rappresenta dunque un elemento positivo, figlio di una ritrovata fiducia nei mercati finanziari. La vera sfida è quella di stabilire adeguatamente i limiti del loro utilizzo e, soprattutto, di far sì che un insieme di norme concepite per sdoganare il monopolio bancario del credito non finisca per risolversi, ironicamente, in una soluzione che favorisce il processo di de-leverage delle stesse banche a discapito degli investitori istituzionali. RUBRICHE

8 LA CRISI È UNO STIMOLO PER UN SALTO DI QUALITÀ DEL SISTEMA FINANZIARIO ITALIANO Conclusivamente, nell attuale contesto dei mercati finanziari, come si può vincere la ritrosia a quotarsi delle aziende? Ci sono stati primi segnali incoraggianti, anche se di entità ancora modesta: quale ruolo per i fondi chiusi? La ritrosia a quotarsi o a ricorrere a forme di finanziamento alternativo al sistema bancario può essere vinta grazie ad una maggiore consapevolezza dell utilità di questi strumenti da parte degli imprenditori. Spesso il processo di quotazione/emissione di debito è visto come un processo invasivo, costoso e lungo senza invece percepire i vantaggi. Un simile processo oltre che migliorare la struttura patrimoniale produce altri vantaggi più soft: managerialità nella gestione dell impresa, visibilità della stessa, efficientamento dei processi sono solo alcuni dei vantaggi che possono essere raggiunti attraverso un processo di quotazione. In questo ambito i fondi chiusi per lo più svolgono un ruolo che potremmo definire propedeutico all accesso ai mercati di capitale. Tipicamente il processo di investimenti di fondi chiusi, siano essi dedicati al debito o all equity, richiede un attenta analisi del contesto in cui opera la società, dell affidabilità delle informazioni prodotto dalla stessa, dei piani di sviluppo, della managerialità presente in azienda. Nella gestione dell investimento il fondo chiuso inoltre aiuta la società a confrontarsi con investitori terzi e ad eliminare qualsiasi inefficienza e, al contempo, spesso coadiuva l internazionalizzazione del business. Tutti questi aspetti, congiuntamente ad altri, conferiscono al fondo chiuso un ruolo di estrema importanza nell accompagnare un impresa al mercato dei capitali che, spesso, rappresenta una delle modalità di exit dall investimento del fondo chiuso stesso. RIVISTA BANCARIA - MINERVA BANCARIA N. 2-3 /

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