SIS COMPAGNIA DI ASSICURAZIONI S.p.A. Relazione del Consiglio di Amministrazione all Assemblea straordinaria degli azionisti

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1 SIS COMPAGNIA DI ASSICURAZIONI S.p.A. Relazione del Consiglio di Amministrazione all Assemblea straordinaria degli azionisti redatta ai sensi dell art quater del Codice Civile Signori Azionisti, siete convocati in Assemblea Straordinaria per deliberare sul progetto di fusione per incorporazione di SIS Compagnia di Assicurazioni S.p.A. (di seguito: SIS) e delle seguenti società: - Nuova Maa Assicurazioni S.p.A. (di seguito: Maa), - Maa Vita Assicurazioni S.p.A. (di seguito: Maa Vita), nella Milano Assicurazioni S.p.A. (di seguito Milano Assicurazioni o Milano). Milano non possiede quote di partecipazione dirette in alcuna delle incorporande, tutte come la stessa Milano controllate direttamente o indirettamente da FONDIARIA- SAI S.p.A.. In particolare: - il capitale sociale di Maa è posseduto al 90% da FONDIARIA-SAI S.p.A. ed il residuo 10% è di proprietà del Banco Popolare di Verona e Novara; - il capitale sociale di Maa Vita è ripartito fra Maa (55,71%), SAI Holding Italia S.p.A. (40%) e Pronto Tutela Giudiziaria S.p.A. (4,29%), queste ultime due entrambe controllate da FONDIARIA-SAI S.p.A.; - il capitale sociale di SIS è interamente posseduto da Maa; - il capitale sociale ordinario di Milano, alla data del 24 aprile 2003, è detenuto per il 58,7% direttamente da FONDIARIA-SAI, per il 3,1% da società controllate da quest ultima (interessenza di Gruppo: 61,8%) e per il restante 38,2% da Altri. I Consigli di Amministrazione delle società partecipanti alla fusione hanno predisposto il progetto di fusione che verrà depositato presso il Registro delle Imprese di Milano, per Milano Assicurazioni, Maa e Maa Vita, e presso il Registro delle Imprese di Roma, per SIS. Nei trenta giorni precedenti quello fissato per l assemblea straordinaria chiamata a deliberare l operazione in questione, rimarrà depositata presso le sedi sociali delle società partecipanti alla fusione e presso la Borsa Italiana S.p.A., unitamente alla presente relazione, la seguente documentazione:

2 - progetto di fusione; - relazioni degli esperti sulla congruità del rapporto di cambio, ex art quinquies c.c.; - situazioni patrimoniali delle società partecipanti alla fusione ex art ter c.c., costituite dai bilanci al 31 dicembre Rimarranno inoltre depositati presso le indicate sedi sociali, a disposizione dei soci, ai sensi dell art sexies c.c., i fascicoli completi dei bilanci 2000 e 2001 delle società partecipanti alla fusione. Premesso che ai sensi dell'art quinquies, 5 comma, c.c. la relazione sulla congruità del rapporto di cambio per l incorporante Milano sarà redatta dalla società Reconta Ernst & Young S.p.A. (incaricata per la revisione contabile del bilancio di esercizio), è stata formulata istanza al Presidente del Tribunale di Milano per la nomina dell'esperto incaricato, per conto di Maa e Maa Vita, della relazione sulla congruità del rapporto di cambio. La fusione per incorporazione di SIS avverrà in forma semplificata, ai sensi dell art quinquies c.c., senza aumentare il capitale sociale dell incorporante e, quindi, senza alcun concambio in quanto l intero capitale sociale della stessa, come detto, è posseduto da Maa, a sua volta incorporanda in Milano. MOTIVAZIONI E FINALITÀ DELL OPERAZIONE DI FUSIONE L operazione proposta si inserisce in un generale processo di razionalizzazione e concentrazione delle Compagnie facenti parte del Gruppo FONDIARIA-SAI, in coerenza con il piano industriale di quest ultimo, presentato al mercato nello scorso mese di aprile e di cui è stata data ampia informazione nel corso dell assemblea degli Azionisti di Milano del 24 aprile u.s.. Dal processo di concentrazione sono state escluse le Compagnie dotate di una propria competenza specialistica ovvero destinate all utilizzo di canali alternativi. In questo contesto, tenuto conto dell opportunità di rafforzare il polo milanese del Gruppo FONDIARIA-SAI nonché dell assenza di una vocazione specialistica o di nicchia delle incorporande, si inquadra l integrazione societaria proposta. Il mercato impone anche ad importanti realtà assicurative italiane di ricercare soluzioni che consentano di affrontare una sempre più rilevante concorrenza, mettendo a fattor comune risorse, know-how, politiche di investimento e attività di promozione e sviluppo, conseguendo sempre più elevati livelli di efficienza e redditività. La tendenza all integrazione ha interessato tutti i settori economici, ivi compreso quello dei servizi finanziari e delle assicurazioni, al fine di giungere alla migliore 2

3 razionalizzazione dei processi affiancata alla maggiore qualità dei servizi offerti alla propria clientela. In questi ultimi anni, a causa della crescente integrazione dei mercati e di una maggiore competizione fra le imprese, si è assistito, nel settore assicurativo, ad un progressivo incremento delle operazioni di fusione ed acquisizione, con lo scopo di sviluppare importanti sinergie ed economie di scala, sia attraverso l acquisizione di quote di mercato sempre più rilevanti, sia tramite il raggiungimento di targets di raccolta premi che consentono il perseguimento di tali obiettivi. Il doversi confrontare con un nuovo mercato, che prescinde dai confini nazionali e si colloca nella nuova realtà europea, spinge infatti le aziende ad unire le proprie risorse per farsi trovare pronte a fronteggiare questa nuova realtà. Il percorso prescelto è dunque quello dell aggregazione, lungo il quale le aziende potranno essere in grado di rispondere alle nuove sfide del mercato. Con riguardo alle imprese di assicurazione, in particolare, tali sfide sono spinte, da un lato, dallo sviluppo della previdenza complementare (tramite la nascita dei fondi pensione) e dalla crescita del risparmio gestito e, dall altro lato, dalla ottimizzazione della gestione dei Rami Danni volta all incremento ed al mantenimento della redditività nel settore. Di tale fenomeno è certamente testimonianza la fusione fra il Gruppo SAI ed il Gruppo Fondiaria, che ha dato vita al Gruppo FONDIARIA-SAI di cui SIS fa parte. L incorporazione di Maa, Maa Vita e SIS in Milano costituisce parte integrante di questo processo. I dati essenziali esposti nei conti tecnici 2002 delle società coinvolte nell operazione di aggregazione sono sintetizzati nella seguente tabella riepilogativa: Premi emessi lavoro diretto 2002 (migliaia di euro) Milano Maa Maa Vita SIS Totale RCA CVT AUTO Infortuni Malattie Incendio ADB RCG Altri Rami NON AUTO DANNI VITA TOTALE Il canale distributivo principale di Milano è la rete agenziale, composta al 31 dicembre 2002 da agenzie in gestione appalto. L organico di Milano risulta composto, al 31 dicembre 2002, da unità. 3

4 Anche per Maa il canale distributivo principale è la rete agenziale: le agenzie al 31 dicembre 2002 risultano 349, di cui 201 monomandatarie e 148 plurimandatarie. Al 31 dicembre 2002 l organico di Maa è composto da 480 unità. Maa Vita utilizza in buona parte il canale distributivo di Maa. L organico al 31 dicembre 2002 è composto da 14 unità. Infine, SIS distribuisce i propri prodotti attraverso una rete di 70 agenzie plurimandatarie e dispone di un organico di 75 unità, in parte distaccato presso società del Gruppo FONDIARIA-SAI. I dati relativi alla rete agenziali ed agli organici delle Compagnie al 31 dicembre 2002 sono riepilogati nella seguente tabella: Milano Maa Maa Vita SIS Totale Agenzie Organico Prospettive industriali e risultati attesi dall operazione La società risultante dalla fusione farà registrare una raccolta premi complessivi pari a 2,8 miliardi nel 2002 di cui circa l 85% circa relativo ai Rami Danni. Sulla base degli ultimi dati di mercato disponibili (2001, dati civilistici, lavoro diretto italiano) Milano risulterà, dopo la fusione, la quarta compagnia Danni nel paese (considerando FONDIARIA-SAI come unica entità) detenendo una quota di mercato pari a circa il 7% (Fonte Ania); in termini complessivi risulterà la quinta compagnia italiana per volume di premi raccolti. L aggregazione tra realtà assicurative che fanno della propria vocazione verso il comparto Danni il loro punto di forza consentirà alle rispettive fabbriche prodotto di integrarsi l una con l altra e di liberare importanti sinergie, riguardanti in particolare: la gestione delle ridondanze organizzative mediante l unificazione di unità di staff, delle unità tecniche per lo sviluppo dei prodotti e delle reti di liquidazione sinistri; il miglioramento delle performance tecniche e conseguente riduzione del costo dei sinistri attraverso l integrazione dei portafoglio prodotti Rami Elementari e Auto e la costituzione di un portafoglio target con i prodotti più performanti delle diverse Compagnie; la riduzione del costo sinistri mediante l integrazione della piattaforma sinistri; l ottimizzazione dei costi distributivi grazie all introduzione di un sistema retributivo basato sulla redditività; la riduzione delle spese di funzionamento per effetto dell integrazione ICT. 4

5 In aggiunta a queste, la fusione societaria in oggetto consentirà altresì ulteriori riduzioni di costi, con conseguente creazione di valore per gli azionisti, e in particolare: risparmi sul costo del personale attraverso una più efficace gestione delle risorse umane; riduzione delle altre spese amministrative attraverso un contenimento dei costi logistici. Ulteriori vantaggi si verificheranno sotto l aspetto patrimoniale sia per il notevole incremento della massa gestita sia per effetto del riequilibrio del mix degli investimenti attualmente molto differenziato tra le Compagnie partecipanti alla fusione. La realizzazione dell incorporazione determinerà un incremento patrimoniale di Milano. Il complesso consolidato, anche solo tenuto conto delle risorse della Compagnia incorporante, avrà sufficienti elementi patrimoniali a fronte del margine di solvibilità richiesto, tenuto conto del volume dei premi previsto e dell onere medio dei sinistri pagati e delle riserve costituite. Si ricorda che l attuale Maa è nata nel 1973, a seguito del trasferimento alla stessa dell intero portafoglio dei Rami Auto di Milano che, anche avuto riguardo all evoluzione del quadro normativo allora vigente, decise di concentrare la propria attività assicurativa diretta nei Rami Auto in un apposita Compagnia specializzata, che assunse la denominazione sociale Milano Assicurazioni Autoveicoli. Entrambe le Compagnie continuarono ad avvalersi dei medesimi agenti plurimandatari ed il sistema gestionale delle agenzie rimase comune. L allora Milano Assicurazioni Autoveicoli fu successivamente ceduta a terzi ma, ancora oggi, un significativo numero di agenzie, fra le maggiori, continua ad operare sulla base di mandati sia di Milano che di Maa ed il sistema gestionale delle agenzie delle due Compagnie continua a presentare tratti comuni. Sotto il profilo delle politiche assuntive, in specie nel Ramo R.C. Auto, l incorporante Milano potrà trarre giovamento dall incorporazione di una Compagnia quale Maa che ha sviluppato una politica di spiccata personalizzazione delle polizze. Per quanto concerne l integrazione di SIS, significative sinergie potranno derivare anche dalla complementarità geografica delle reti: le agenzie SIS sono presenti in 43 città non capoluoghi di provincia, per lo più piccoli centri, che in genere sono caratterizzati da minore sinistrosità e da maggiore redditività del portafoglio gestito. La dislocazione geografica, specie per queste ultime agenzie (circa la metà delle agenzie SIS sono collocate in piccoli centri non coperti dalle Reti Milano e Maa), fa emergere una ridotta sovrapposizione, funzionale ad un ottimale sviluppo di portafoglio. Le potenzialità di vendita della rete agenziale SIS saranno accresciute per effetto dell utilizzo del marchio Milano: la possibilità, a seguito della concentrazione, di utilizzare un marchio dotato di maggiore notorietà dovrebbe costituire un ulteriore 5

6 elemento di sviluppo, candidando queste realtà periferiche alla gestione del portafoglio della Compagnia in parte già presente sul territorio e ad oggi non gestito adeguatamente per mancanza di supporti operativi. A seguito dell integrazione, la rete agenziale di SIS potrà godere di prodotti maggiormente qualificati, che le permetteranno una maggiore penetrazione nel mercato. Inoltre, attualmente, numerose agenzie SIS non operano nel Ramo Vita, poiché la Compagnia non è autorizzata all esercizio dell attività in tale settore (con alcune agenzie è stata instaurata una collaborazione con la società Maa Vita). L operatività post-fusione potrà consentire di sviluppare strutturate operazioni di cross selling e ciò consentirà, a sua volta, una maggiore fidelizzazione della clientela e lo sviluppo del portafoglio Vita. Sono allo studio modalità di adeguata valorizzazione dei marchi delle società coinvolte nella fusione. DESCRIZIONE DELLE COMPAGNIE Milano Assicurazioni S.p.A. Milano Assicurazioni è Capogruppo dell omonimo gruppo assicurativo (nel seguito Gruppo Milano) che comprende la Capogruppo stessa e cinque società controllate; quattro società (Dialogo Assicurazioni S.p.A., Systema Compagnia di Assicurazioni S.p.A., Fondiprev S.p.A., oltre la Capogruppo) operano nel settore assicurativo, una società (Finitalia S.p.A.) nel settore finanziario, una è società di servizi vari. Attività Milano Assicurazioni è una Compagnia mista, ovvero autorizzata ad esercitare in Italia ed all estero le assicurazioni e la riassicurazione nei Rami Vita e in tutti i Rami Danni, le operazioni di capitalizzazione e le operazioni di gestione di fondi pensione. Milano risulta fra i principali operatori del mercato italiano Rami Danni (5 nel 2001 su dati civilistici; Fonte: ANIA) con un portafoglio pari a milioni circa nel 2002 (premi lavoro diretto italiano consolidati). La concentrazione dei Rami Danni evidenzia una significativa incidenza dei Rami Auto. Il canale distributivo principale è la rete agenziale, composta al 31 dicembre 2002, come detto in precedenza, da agenzie in gestione appalto. Il Gruppo Milano ha recentemente intrapreso lo sviluppo dei canali diretti ed in particolare quello telefonico con Dialogo Assicurazioni S.p.A., per la distribuzione, principalmente, di polizze auto. 6

7 Tale progetto è ancora in fase di avvio e, nel 2002, sono stati raccolti premi per circa 7 milioni. Il Gruppo Milano inoltre distribuisce prodotti dei Rami Danni attraverso accordi di bancassicurazione con alcuni istituti di credito quali Cassa di Risparmio di Rimini, Banca Sella, Banca Popolare Pugliese e con la Banca delle Alpi Marittime. Relativamente all attività sui Rami Vita, Milano detiene una quota di mercato scarsamente significativa (0,78%, 38a posizione nel 2001) con volumi non confrontabili ai leader del comparto. Il Gruppo distribuisce attualmente i propri prodotti Vita tramite le proprie agenzie ed accordi di bancassicurazione con BancApulia, mentre sono cessati nel 1999 gli accordi distributivi con il Gruppo Sanpaolo IMI. Nel 2002 i premi raccolti dal Gruppo Milano nei Rami Vita risultano pari a circa 377 milioni (lavoro diretto italiano) con una crescita del 3,12% rispetto all esercizio precedente, riconducibile ad una ripresa della distribuzione tramite rete agenziale in particolare dei prodotti tradizionali. Profilo reddituale Nel seguito vengono presentate le principali considerazioni in merito all evoluzione reddituale nel periodo (dati consolidati). A livello di risultato tecnico dei Rami Danni si registra nel periodo un significativo miglioramento del combined ratio (incidenza di tutti gli oneri tecnici sui premi netti) che si riduce di 13 punti percentuali. Con riferimento a tale evoluzione si osserva che: - I premi netti hanno registrato un incremento ad un tasso annuo medio dell 11,6%; tale crescita risulta in particolare caratterizzata da un significativo sviluppo dei Rami Auto e da un incremento più contenuto dei premi raccolti negli altri rami per effetto di rigorose politiche assuntive. Nel corso del 2002 è stata realizzata la fusione per incorporazione di Italia Assicurazioni S.p.A., compagnia con un portafoglio premi nel 2001 pari a circa 14 milioni (al lordo della riassicurazione). - Il claims ratio (rapporto tra sinistri di competenza e premi netti) registra un significativo calo dal 74% del 2000 al 63,4% del Il sensibile miglioramento nel 2002 va ricondotto ad un favorevole andamento dei sinistri di generazione corrente ed a risparmi conseguiti in sede di pagamento dei sinistri a riserva. - L incidenza delle spese di acquisizione e incasso sui premi netti si riduce dal 18,6% del 2000 al 17,5% del Nel periodo si assiste ad una progressiva riduzione degli oneri provvigionali in relazione alla progressiva introduzione del nuovo, e meno oneroso, mandato agenziale. - Le altre spese amministrative registrano una diminuzione in termini assoluti nel triennio considerato principalmente in relazione alla riduzione dell organico della Compagnia per circa 100 unità (Rami Danni e Vita). Il risultato del conto tecnico dei Rami Vita registra un significativo calo nel 2001 e un 7

8 incremento nell esercizio successivo. In particolare: - I premi netti calano nel 2001 (-18,6%) per effetto in particolare dei riscatti delle polizze distribuite dal Gruppo Sanpaolo Imi di Torino con il quale i relativi accordi distributivi sono cessati nel Nel 2002 si registra una crescita dei premi netti (+3,2%) sostenuta da una ripresa della produzione delle polizze tradizionali attraverso la rete agenziale. - Le altre spese amministrative registrano un calo nel 2001 (-15,4%); il significativo incremento registrato nel 2002 (+40,4%) è riconducibile esclusivamente ad una diversa modalità di contabilizzazione/allocazione di tale voce. Relativamente al conto non tecnico si evidenzia quanto segue: - Il risultato della gestione patrimoniale risulta negativo nel 2001 per effetto principalmente della svalutazione relativa alla partecipazione in Rentenanstalt Swiss Life AG ( 33 milioni) ed alle quote del fondo European Growth Pool ( 90 milioni). Il risultato del 2002 ( 10 milioni) risente della rettifica dei valori di carico relativi alle partecipazioni detenute in Capitalia (- 21,8 milioni), HDP (- 7,9 milioni) e Credit Suisse (- 5,9 milioni), nonché dell annullamento della partecipazione in BZ Group Holding (- 32,8 milioni), realizzata in considerazione del patrimonio negativo al 31/12/2002 della società partecipata. - I componenti straordinari includono nel 2000 e nel 2001 utili su realizzi di immobili, titoli a reddito fisso e partecipazioni iscritte nell attivo immobilizzato. Il risultato straordinario negativo del 2002 (- 164 milioni) include minusvalenze da alienazione di investimenti immobilizzati; nel corso del 2002 la compagnia ha ottenuto il rimborso delle quote del fondo European Growth Pool detenute, mediante assegnazione delle azioni facenti parte del patrimonio del fondo stesso. Tali azioni sono state iscritte in bilancio al valore di rimborso, pari al prezzo di borsa al 30 ottobre 2002, generando una minusvalenza, rispetto ai valori di carico delle quote del fondo, pari a circa 182 milioni. - L utile di Gruppo al 31 dicembre 2002 risulta pari a 30,7 milioni, in sensibile calo rispetto al risultato del 2001 ( 91,2 milioni). In sintesi, tale risultato va ricondotto alle perdite da realizzo di investimenti ed alle rettifiche di valore degli investimenti, solo in parte compensate da un significativo miglioramento del risultato della gestione tecnica dei Rami Danni. Profilo patrimoniale Nel seguito vengono presentate le principali considerazioni in merito all evoluzione patrimoniale nel periodo Attivi immateriali. Includono avviamenti (pari a 113 milioni nel 2002) sorti a seguito di operazioni di acquisizione realizzate dalla Capogruppo. 8

9 - Investimenti. L evoluzione del portafoglio investimenti nel triennio considerato risulta influenzata in particolare dalle seguenti operazioni, alcune delle quali già descritte in precedenza: - svalutazione nel 2001 della partecipazione detenuta in Rentenanstalt Swiss Life AG ( 33 milioni) e delle quote del fondo European Growth Pool ( 90 milioni). - svalutazione nel 2002 delle partecipazioni detenute in Capitalia ( 21,8 milioni), HDP ( 7,9 milioni) e Credit Suisse ( 5,9 milioni) e annullamento del valore della partecipazione in BZ Group Holding ( 32,8 milioni). - Rimborso nel 2002 delle quote detenute nel fondo European Growth Pool mediante assegnazione alla Compagnia delle azioni facenti parte del patrimonio del fondo stesso. - Emissione di prestiti da parte della consociata Fondiaria Nederland B.V. nel 2001 a favore di Milano a fronte di prestiti obbligazionari convertibili in azioni di proprietà della Compagnia. Tale emissione ha generato nel 2001 una significativa liquidità, che è stata investita in obbligazioni ed altri titoli a reddito fisso. Nel corso del 2002, l andamento dei mercati finanziari, e in particolare dei titoli sottostanti a tali prestiti, ha favorito le richieste di rimborso anticipato da parte degli investitori; conseguentemente Fondiaria Nederland ha richiesto il rientro del finanziamento concesso alla Compagnia a cui quest ultima ha fatto fronte mediante la liquidità generata dal rimborso di titoli obbligazionari in portafoglio. - Patrimonio netto. Il capitale sociale registra un incremento dal 2000 al 2002 pari a circa 5,4 milioni per effetto della conversione di Warrant Milano /6/2005 e, con riferimento all ultimo esercizio, dell aumento di capitale a favore degli azionisti di Italia Assicurazioni S.p.A., al servizio della fusione per incorporazione di quest ultima. - Riserve tecniche danni. Il rapporto fra Riserve tecniche nette e premi netti si riduce dal 189% circa del 2000 al 158% circa del 2002 in relazione in particolare all accresciuta velocità di liquidazione. Al 2002 il costo medio del riservato risulta in crescita rispetto all esercizio precedente. Evoluzione dell attività dopo la chiusura dell esercizio 2002 Il Gruppo Milano ha conseguito al 31 marzo 2003 un utile della attività ordinaria pari a 29,6 milioni contro 59,7 milioni del primo trimestre 2002, opportunamente riclassificato per tener conto dei risultati relativi ad Italia Assicurazioni, incorporata in Milano, come detto, in data 31 dicembre Il conto tecnico dei Rami Danni ha evidenziato, al 31 marzo 2003, un utile di 9,6 9

10 milioni, contro 26,6 milioni del primo trimestre dell esercizio precedente. La diminuzione deriva essenzialmente dal Ramo R.C. Auto e riguarda in particolare il non favore andamento di alcuni contratti stipulati nel corso del precedente esercizio. Il conto tecnico dei Rami Vita ha evidenziato un utile di 4,8 milioni contro un utile di 14 milioni conseguito nel primo trimestre 2002, che beneficiava di una maggiore quota di utili da investimenti. I proventi degli investimenti relativi alle situazioni trimestrali non comprendono le rettifiche di valore su titoli e partecipazioni che, calcolate con riferimento alla media dei prezzi di borsa del mese di marzo ed al netto delle relative riprese di valore, ammontano a 14,3 milioni relativamente al primo trimestre 2003, contro 0,7 milioni dell analogo trimestre del precedente esercizio. Nel primo trimestre 2003 il totale dei premi raccolti, al lordo della riassicurazione, ammonta a 524,5 milioni, con un incremento del 5,67% rispetto allo stesso periodo del precedente esercizio; in particolare, relativamente al lavoro diretto: - i premi del lavoro diretto dei Rami Danni, pari a 440 milioni, registrano un incremento del 7,76% a fronte di uno sviluppo del 9,62% conseguito nei Rami Auto e di un incremento del 3,86% dei premi emessi nei Rami non Auto dove, pur perseguendo lo sviluppo, si mantiene una politica di selezione dei rischi e di applicazione di tariffe adeguate; - i premi del lavoro diretto dei Rami Vita risultano pari a 81,4 milioni, con una flessione del 4,07% rispetto al corrispondente periodo del precedente esercizio. Nuova Maa Assicurazioni S.p.A. Attività Maa è una Compagnia autorizzata ad esercitare in Italia ed all estero l attività di assicurazione e riassicurazione in tutti i Rami Danni. Maa ha raccolto nel 2002 premi pari a 703,3 milioni (lavoro diretto) con una crescita rispetto al 2001 del 15,1% circa. Il portafoglio della Compagnia è caratterizzato da una elevata incidenza del Ramo R.C. Auto. A partire dal mese di gennaio 2002 ha avuto effetto l acquisizione del portafoglio auto di Mediolanum Assicurazioni S.p.A., per un volume di premi annui di circa 48 milioni. Il canale distributivo principale è la rete agenziale. Maa inoltre distribuisce prodotti attraverso gli sportelli di Banca Popolare di Novara (n. 372 punti di vendita). 10

11 Maa controlla al 100% SIS e Maa Finanziaria S.p.A. ed al 55,7% Maa Vita. Profilo reddituale Nel seguito vengono presentate le principali considerazioni in merito all evoluzione reddituale nel periodo A livello di saldo tecnico (al netto della componente finanziaria) si registra un incremento del combined ratio (incidenza di tutti gli oneri tecnici sui premi netti) nel 2001 (dal 104,5% del 2000 al 105,7% del 2001) ed un miglioramento di 3 punti percentuali nell esercizio successivo (102,7%). Con riferimento a tale evoluzione si osserva che: - I premi netti hanno registrato un incremento ad un tasso annuo medio del 12,4%; nel periodo, in particolare, l incidenza del Ramo R.C. Auto cresce dal 69,5% del 2000 al 71,8% del Nel 2002 ha avuto effetto l acquisizione del portafoglio Auto di Mediolanum Assicurazioni con un volume dei premi raccolti pari a 48 milioni. - Il claims ratio (rapporto tra sinistri di competenza e premi netti) registra un incremento nel 2001 (85,2% rispetto a 83,4%) ed un miglioramento nell esercizio successivo (83,3%). L esercizio 2001 risente di un peggioramento del risultato della riassicurazione passiva mentre il 2002 è caratterizzato da un buon andamento del Ramo Corpi Veicoli Terrestri. - L incidenza delle spese di acquisizione e incasso sui premi netti risulta stabile nei primi 2 esercizi ed in calo nel L esercizio 2002 risente della minore onerosità dei mandati agenziali relativi al portafoglio Mediolanum acquisito, e del rinnovo dei mandati agenziali in scadenza sulla base di nuove tabelle provvigionali maggiormente convenienti per la Compagnia. - Le altre spese amministrative registrano una diminuzione in termini assoluti nel 2001 ed una crescita nell esercizio successivo. L incidenza di tali costi sui premi netti risulta in calo in tutto il triennio. Relativamente al conto non tecnico si evidenzia quanto segue: - Il risultato della gestione patrimoniale è positivo in tutto il periodo nonostante significative minusvalenze da svalutazioni ( 3,6 milioni circa nel 2001 e nel 2002). - I componenti straordinari includono nel 2001 e nel 2002 l effetto positivo delle imposte anticipate conseguenti alle perdite fiscali di prevedibile utilizzo per un importo pari rispettivamente a circa 16,8 milioni e 4,26 milioni. Nel 2002 tale voce include inoltre, la plusvalenza derivante dalla vendita della partecipazione nella società La Viscontea S.p.A. ( 2,6 milioni) e sopravvenienze attive legate al recupero della sanzione versata all Autorità Garante della Concorrenza e del Mercato. 11

12 - L utile d esercizio al 31 dicembre 2002 risulta pari a 11 milioni ( 5 milioni nel 2001). In sintesi, tale risultato va ricondotto, oltre che ad un miglioramento del risultato tecnico e ad un buon risultato della gestione finanziaria, a componenti straordinarie. Profilo patrimoniale Nel seguito vengono presentate le principali considerazioni in merito all evoluzione patrimoniale nel periodo Attivi immateriali. Includono avviamenti (pari a 71 milioni nel 2002) in occasione dell acquisizione della Compagnia da parte di SAI. - Investimenti. Nel 2002 sono costituiti da obbligazioni ed altri titoli a reddito fisso per circa il 90%, senza considerare gli investimenti in imprese del Gruppo; questi ultimi includono in particolare la partecipazione in Maa Vita (55,7%), in Maa Finanziaria (100%) ed in SIS (100%), acquistata nel 2002 per un importo pari a 19 milioni. - Patrimonio netto. Cresce nel periodo per effetto dell utile d esercizio portato a diminuzione delle perdite degli esercizi precedenti. Al 31 dicembre 2002 risultano iscritte perdite portate a nuovo per un importo pari a 19,3 milioni. - Riserve tecniche. Il rapporto fra Riserve tecniche nette e premi netti risulta sostanzialmente stabile nel periodo ad un valore ricompreso fra il 157 ed il 159%. Evoluzione dell attività dopo la chiusura dell esercizio 2002 L attività di Maa del primo trimestre 2003 si è sviluppata in coerenza con gli obiettivi di piano: in particolare si è confermata la sostenuta crescita dei premi raccolti, che complessivamente ammontano, al 31 marzo 2003, a migliaia rispetto a migliaia del primo trimestre del precedente esercizio, con un incremento del 15,3%. In particolare nel Ramo Auto globalmente inteso i premi raccolti ammontano a migliaia, di cui migliaia riferiti al ramo R.C.Auto e al ramo Corpi Veicoli Terrestri. Un buon risultato si segnala anche nei Rami Elementari ove i premi raccolti ammontano a migliaia, con un incremento del 20,9% rispetto al primo trimestre Il costo complessivo dei sinistri pagati nel 1 trimestre 2003 ammonta a migliaia, rispetto a migliaia del 1 trimestre Il rapporto sinistri/premi del periodo è pari al 74,5%, in miglioramento rispetto al precedente periodo (80,0%). In sintesi, l andamento al primo trimestre 2003 è rappresentato nella seguente tabella (importi in migliaia di euro): 12

13 31/03/ /12/ /03/2002 Risultato tecnico Proventi netti (*) Altri proventi/oneri Avviamento Risultato dell'attività ordinaria Partite straordinarie nette Risultato prima delle imposte Imposte dell'esercizio Risultato netto * Nel 2002 i proventi patrimoniali sono al netto della quota di utile degli investimenti trasferita al conto tecnico I fattori di maggiore rilevanza che hanno inciso sull andamento del trimestre, caratterizzato dal netto miglioramento del risultato ordinario sono stati: il sensibile miglioramento del risultato della gestione assicurativa rispetto al corrispondente periodo del precedente esercizio, dovuto al buon andamento dei risultati tecnici del ramo Corpi Veicoli Terrestri e dei principali Rami Elementari; il positivo risultato della gestione finanziaria rispetto al primo trimestre del 2002, ancor più significativo tenuto conto della perdurante fase di instabilità che ha caratterizzato l andamento dei mercati finanziari nel corso del trimestre. Gli investimenti crescono del 19% circa ed ammontano a migliaia, di cui migliaia costituiti da disponibilità liquide. Al primo trimestre 2002 i corrispondenti valori erano rispettivamente migliaia e migliaia. La diversificazione degli attivi investiti nei comparti obbligazionario ed azionario non ha subito significative variazioni e vede una netta prevalenza della componente costituita da titoli a reddito fisso, principalmente emessi dallo Stato ed in misura minore da primari emittenti. Di scarso peso la componente investita in titoli azionari quotati, peraltro ulteriormente diminuita rispetto al primo trimestre Maa Vita Assicurazioni S.p.A. Attività Maa Vita è una Compagnia avente come oggetto l esercizio, in Italia ed all estero dell assicurazione e riassicurazione nei Rami Vita. Nel 2002 Maa Vita ha raccolto premi pari a 32,4 milioni con un decremento, rispetto all esercizio precedente, del 6,3% circa. Oltre il 70% del portafoglio di Maa Vita è relativo alle assicurazioni sulla durata della vita umana. 13

14 Profilo reddituale Nel seguito vengono presentate le principali considerazioni in merito all evoluzione reddituale nel periodo Il risultato del conto tecnico risulta positivo nel 2000 e nel 2001 e negativo nel 2002 (- 1,9 milioni). In particolare: - I premi netti registrano una crescita dell 11,6% nel 2001 sostenuta in particolare dalla distribuzione di prodotti index linked; nel corso del 2001 inoltre Maa Vita ha acquisito il portafoglio di Profilo Life S.p.A., costituito da circa polizze per una raccolta premi pari a circa 1,2 milioni. Nel 2002 i premi netti registrano un calo del 5,1%, riconducibile in particolare all andamento dei mercati finanziari che ha penalizzato in particolare la raccolta di premi relativi ai prodotti di classe D. - I proventi da investimenti registrano un significativo calo nel 2002 (da 3,6 milioni a 1,9 milioni) riconducibile all andamento dei mercati borsistici ed alla riduzione dei tassi di interesse. Nell esercizio si registra infatti una riduzione della componente cedolare e di trading ed un incremento delle minusvalenze da valutazione. - Le altre spese amministrative registrano un incidenza sulle riserve tecniche nette in calo dall 1,8% del 2000 all 1,3% del Nell ultimo esercizio, in particolare, si registra una riduzione del costo del personale pari al 7,8%. - Il bilancio al 31 dicembre 2002 ha chiuso con una perdita d esercizio di migliaia (utile di 24 migliaia nel 2001). Profilo patrimoniale Nel seguito vengono presentate le principali considerazioni in merito all evoluzione patrimoniale nel periodo Attivi immateriali. Includono avviamenti (pari a 1,2 milioni nel 2002) sorti a seguito dell acquisizione del portafoglio di Innovazione Vita (ora Profilo Life). - Investimenti. Nel 2002 sono costituiti per oltre il 90% da obbligazioni ed altri titoli a reddito fisso. - Patrimonio netto. Nel corso del 2001 è stato deliberato una aumento di capitale per n azioni ordinarie del valore nominale di 1 cadauna; il capitale sociale risulta pertanto pari a Nel corso del triennio Maa Vita non ha distribuito dividendi. Evoluzione dell attività dopo la chiusura dell esercizio 2002 Il primo trimestre 2003 si è chiuso, per Maa Vita, con un risultato dell attività ordinaria in perdita per 828 migliaia, rispetto alla perdita di 52 migliaia del primo 14

15 trimestre In particolare, il risultato del conto tecnico è negativo per 782 migliaia. I premi emessi nel trimestre ammontano a migliaia (di cui migliaia riferiti alle assicurazioni sulla durata della vita umana), rispetto a migliaia al 31 marzo 2002, con un incremento del 3,8%. I premi ceduti ammontano a migliaia e, conseguentemente, i premi conservati sono pari a migliaia (+ 6,9% rispetto al primo trimestre 2002). Le riserve tecniche lorde sono incrementate di migliaia rispetto al 31 dicembre Hanno inoltre caratterizzato il periodo: l aumento delle liquidazioni di polizze scadute e riscattate nel trimestre: rispetto a al 31 marzo 2002 (+13%); la limitata redditività della gestione finanziaria, prevalentemente riconducibile alla componente cedolare, alla ridotta attività di trading nel periodo ed all onere per gli interessi passivi riconosciuti ai riassicuratori per i depositi trattenuti. Al 31 marzo 2003 il volume degli investimenti complessivi ha raggiunto migliaia, con un incremento del 3,6% rispetto al 31 dicembre Essi sono costituiti, per il 91,7%, da titoli a reddito fisso quotati. SIS Compagnia di Assicurazioni S.p.A. Attività SIS esercita l attività assicurativa in tutti i Rami Danni con un elevata concentrazione nei Rami Auto, in cui nel 2002 sono stati raccolti premi pari a 32,1 milioni su complessivi 35,9 milioni. Profilo reddituale Nel seguito vengono presentate le principali considerazioni in merito all evoluzione reddituale nel periodo A livello di saldo tecnico (al netto della componente finanziaria) si registra una riduzione del combined ratio (incidenza di tutti gli oneri tecnici sui premi netti) nel 2001 (dal 158,4% del 2000 al 153,5% del 2001) ed un significativo miglioramento nell esercizio successivo (112,7%). Con riferimento a tale evoluzione si osserva che: - I premi netti hanno registrato un incremento ad un tasso annuo medio del 9,8%; nel periodo, in particolare, l incidenza del Ramo R.C. Auto cresce dal 79,7% del 2000 all 81,3% del

16 - Il claims ratio (rapporto tra sinistri di competenza e premi netti) registra un incremento nel 2001 (125,9% rispetto a 119,4%) ed un significativo miglioramento nell esercizio successivo (84,3%). Nel 2002, in particolare, a seguito di azioni mirate al recupero di redditività, la Compagnia ha registrato una riduzione rispetto al 2001 del numero di sinistri denunciati pari al 16% ed una frequenza in calo dall 11,6% del 2001 al 9,3% del L incidenza delle spese di acquisizione e incasso sui premi netti risulta in crescita dall 11,9% del 2000 al 15% del Le altre spese amministrative registrano una diminuzione in termini assoluti ad un tasso annuo medio pari al 22,7% per effetto degli interventi volti alla razionalizzazione dei costi operativi della Compagnia. - Il bilancio al 31 dicembre 2002 ha chiuso con una perdita d esercizio pari a 0,8 milioni, in sensibile miglioramento rispetto al risultato del 2001 (- 7,6 milioni). Profilo patrimoniale Nel seguito vengono presentate le principali considerazione in merito all evoluzione patrimoniale nel periodo Investimenti. Nel 2002 sono costituiti quasi totalmente da obbligazioni ed altri titoli a reddito fisso. - Patrimonio netto. Nel corso del 2001 e del 2002 sono stati effettuati da parte dell azionista versamenti ad integrale copertura della perdita registrata dalla Compagnia nell esercizio precedente. - Riserve tecniche. Il rapporto fra Riserve tecniche nette e premi cala dal 315% del 2000 al 271,3% del Nel corso del triennio continua il processo di smontamento delle riserve relativamente ai sinistri riferiti al portafoglio premi annullato negli anni precedenti. Evoluzione dell attività dopo la chiusura dell esercizio 2002 Il primo trimestre del 2003 si è chiuso, per SIS, con un risultato positivo di 16 migliaia, in miglioramento rispetto alla perdita di 17 migliaia del primo trimestre 2002 ed a quella di 784 migliaia dell esercizio In particolare, il risultato del conto tecnico è positivo per 52 migliaia, rispetto alla perdita di 105 migliaia del primo trimestre dell esercizio Tra gli elementi maggiormente significativi che hanno influenzato il primo trimestre 2003 si evidenziano: l incremento dei premi totali: +19% rispetto al primo trimestre 2002 (nel Ramo R.C. Auto +22%); l andamento dei premi proiettati su base annua denota un 16

17 incremento del 12%; l incremento del numero dei sinistri denunciati su base annua rispetto all esercizio 2002 (+17%); il peggioramento del rapporto sinistri a premi nei rami R.C. Auto e R.C. Veicoli marittimi, lacustri e fluviali di 3 punti percentuali rispetto al primo trimestre 2002 e di circa 5 punti percentuali se rapportato all esercizio Per quanto riguarda il portafoglio assicurativo, i dati più significativi del primo trimestre 2003 possono essere così sintetizzati: - i premi contabilizzati sono stati pari a migliaia, rispetto a migliaia al 31 marzo 2002; essi risultano costituiti per l 82,6% da premi dei Rami R.C. Auto e R.C. Veicoli marittimi, lacustri e fluviali; - i premi ceduti ammontano a migliaia ( migliaia al 31 marzo 2002), conseguentemente i premi conservati sono pari a migliaia ( migliaia al 31 marzo 2002); - le riserve tecniche lorde sono incrementate di 505 migliaia rispetto al 31 dicembre L ammontare complessivo dei risarcimenti pagati e delle relative spese è stato di migliaia ( migliaia al 31 marzo 2002). Alla fine del primo trimestre il volume degli investimenti complessivi ammonta a migliaia, con un incremento di migliaia rispetto al 31 dicembre Essi sono costituiti per il 76,6% da titoli a reddito fisso. La politica di investimento seguita dalla Compagnia, come per i precedenti esercizi, è stata orientata verso il comparto obbligazionario, privilegiando i titoli emessi dallo Stato Italiano quotati. VALORI ATTRIBUITI ALLE SOCIETÀ INTERESSATE AI FINI DELLA DEFINIZIONE DEL RAPPORTO DI CAMBIO E CRITERI SEGUITI PER LA SUA DETERMINAZIONE La fusione per incorporazione tra società tra le quali non intercorrono rapporti di partecipazione comporta l'assegnazione di nuove azioni dell'incorporante da concambiare con le azioni della incorporanda detenute dai soci di quest ultima. Allo scopo di determinare il rapporto di cambio tra le azioni che Milano dovrà emettere in concambio delle azioni Maa e Maa Vita ed in considerazione della complessità delle valutazioni connesse, Milano, Maa e Maa Vita hanno ritenuto opportuno avvalersi del supporto di un esperto indipendente, affidando alla KPMG CORPORATE FINANCE, Divisione di KPMG BUSINESS ADVISORY SERVICES S.P.A. (di 17

18 seguito: KPMG) l incarico di determinare un range di rapporti di cambio in relazione alla fusione per incorporazione di Maa e Maa Vita in Milano. A tal fine, KPMG ha effettuato una stima del valore economico al 31 dicembre 2002 di Milano, Maa e Maa Vita, con riferimento alle seguenti ipotesi e limitazioni: Le Compagnie oggetto di analisi sono state considerate in funzionamento senza sostanziali mutamenti di direzione e gestione aziendale. Le analisi finanziarie sono state effettuate alla luce di elementi di previsione ragionevolmente ipotizzabili, non tenendo conto della possibilità del verificarsi di eventi esterni di natura straordinaria o non prevedibili, sulla base delle informazioni pubblicamente disponibili o direttamente messe a disposizione dalle Compagnie. Ai fini delle analisi gli esercizi di pianificazione messi a disposizione dalle Direzioni delle Compagnie sono stati ipotizzati come predisposti secondo principi essenzialmente uniformi e confrontabili e non inclusivi di effetti sinergici relativi ad eventuali progetti di aggregazione (Piani delle Compagnie elaborati in ottica stand- alone). Il Patrimonio Netto Rettificato al 31 dicembre 2002, è stato determinato rettificando il valore delle attività e passività, quali immobili e titoli, partecipazioni, altri elementi dell attivo e del passivo, sulla base di informazioni fornite dal management delle Compagnie. Relativamente alle rettifiche per omogeneizzazione delle riserve sinistri di Milano e Maa è stato fatto riferimento al lavoro svolto dal consulente attuariale incaricato. La stima del valore delle Compagnie non è stata rettificata per tenere conto delle variazioni di valore intervenute nel portafoglio investimenti alla data attuale. Il valore dell In-Force Business al 31 dicembre 2002 e del Value Added by New Business relativo al 2002 è stato determinato da consulenti esterni per Milano e Maa Vita. Le finalità del lavoro sono state quelle di esprimere valorizzazioni relative attribuibili a Milano, Maa e Maa Vita, che potessero essere di ausilio ai Consigli di Amministrazione nel determinare il rapporto di cambio delle relative operazioni di fusione. Tutti i valori risultanti dalle analisi sono, quindi, da considerarsi esclusivamente in termini relativi. La data di riferimento delle valutazioni è il 31 dicembre Tutte le informazioni utilizzate nell ambito dell incarico non sono state in alcun modo verificate per accertarne la correttezza e la veridicità; lo scopo dell incarico a KPMG non include infatti interventi di revisione o certificazione o verifica formale della documentazione fornita alla stessa KPMG. 18

19 Non è stato pertanto espresso alcun giudizio circa l'accuratezza o la completezza dei dati contenuti nei documenti economico-finanziari storici e prospettici, né degli altri elementi conoscitivi utilizzati ai fini dell incarico. Le condizioni dell incarico a KPMG non prevedono alcun aggiornamento dei risultati ottenuti per eventi successivi alla data dell'incarico stesso. Informazioni e documenti utilizzati L analisi di KPMG che ha riguardato anche SIS, ai fini della determinazione del valore della partecipazione in quest ultima detenuta da Maa si è basata sulle seguenti informazioni e documenti: Bilanci degli esercizi 2000, 2001 e 2002 e relazioni semestrali al 30 giugno 2002 delle società partecipanti alla fusione (ivi compreso, per Milano, il bilancio consolidato). Relazione trimestrale al 30 settembre 2002 di Milano Assicurazioni. Piano economico-patrimoniale di Milano Assicurazioni predisposto dalla Direzione della Compagnia ed utilizzato per la presentazione agli analisti del Gruppo FONDIARIA-SAI, effettuata in data 3 aprile Stima al 31 dicembre 2002 del valore del portafoglio assicurativo nei Rami Vita di Milano Assicurazioni con evidenza del Value of In-Force Business e del Value Added by New Business, eseguita da consulente esterno. Valori della perizia sul patrimonio immobiliare del Gruppo Milano Assicurazioni al 31 dicembre 2002 effettuata consulente esterno. Regolamento dei Warrant Milano Assicurazioni giugno Andamento delle quotazioni di Borsa e valore del coefficiente Beta di Milano Assicurazioni disponibili su Bloomberg Financial Services. Piano economico-patrimoniale di Maa predisposto dalla Direzione della Compagnia ed utilizzato per la presentazione agli analisti del Gruppo FONDIARIA-SAI, effettuata in data 3 aprile Valori della perizia sul patrimonio immobiliare di Maa al 31 dicembre 2002 effettuata da consulente esterno. Stima al 31 dicembre 2002 del valore del portafoglio assicurativo nei Rami Vita di Maa Vita con evidenza del Value of In-Force Business e del Value Added by New Business eseguita da consulente esterno. Piano economico-patrimoniale di SIS predisposto dalla Direzione della Compagnia ed utilizzato per la presentazione agli analisti del Gruppo FONDIARIA-SAI, effettuata in data 3 aprile

20 Informazioni relative alla situazione fiscale di SIS fornite dal Management. Analisi comparativa delle riserve tecniche Rami Danni di Milano, Maa e SIS eseguita dal consulente attuariale incaricato dalle Compagnie. Prezzi di borsa, e numero di azioni in circolazione disponibili su Bloomberg Financial Services nonché altre informazioni pubblicamente disponibili (bilanci, previsioni economico-patrimoniali elaborate dai principali analisti) relative a compagnie assicurative italiane considerate comparabili. Dettaglio delle plusvalenze latenti relative al portafoglio investimenti fornito dalle Direzioni delle Compagnie. Informazioni di natura contabile e/o gestionale e documenti integrativi forniti dalla Direzione delle Compagnie. Ogni altra informazione relativa al mercato, alla storia, all organizzazione e all operatività aziendale ottenuta nel corso degli incontri e dei contatti con le Direzioni delle Compagnie. Modalità di esecuzione dell incarico Lo svolgimento dell incarico si è articolato nelle fasi principali descritte nel seguito: analisi delle caratteristiche operative, economiche, patrimoniali e finanziarie delle Compagnie e dei segmenti in cui esse operano; analisi dei bilanci al 31 dicembre 2000, 2001 e 2002; analisi ed interpretazione dei piani di Milano, Maa e SIS per gli anni predisposti dalle Direzioni delle Compagnie; analisi dell andamento dei corsi di Borsa e dei volumi di negoziazione delle azioni di Milano; analisi ed interpretazione delle informazioni pubblicamente disponibili (quali dati di bilancio, prezzi di borsa, numeri di azioni in circolazione, previsioni economico-patrimoniali elaborate dai principali analisti finanziari) necessarie all applicazione di metodologie di mercato, quali le Comparable Pricing Analyses ed alla definizione di multipli di Borsa utilizzabili nella fattispecie; scelta delle metodologie valutative e definizione dei relativi parametri necessari all applicazione; applicazione delle metodologie di valutazione ed analisi di sensitività sui principali parametri utilizzati; commento dei risultati e delle analisi condotte. 20

21 Difficoltà di valutazione Il disposto dell'art quater cod. civ. impone agli Amministratori delle Società partecipanti ad una fusione di segnalare le eventuali difficoltà di valutazione incontrate nel corso del processo valutativo che ha portato alla determinazione del rapporto di cambio. Nell applicazione dei diversi criteri di valutazione utilizzati, sono state considerate le caratteristiche ed i limiti impliciti in ciascuno di essi, sulla base della prassi valutativa professionale, nazionale ed internazionale, normalmente seguita nei settori di riferimento. La principale difficoltà riscontrata nello svolgere le valutazioni è riconducibile all utilizzo di dati reddituali previsionali e di stime nella determinazione di alcune grandezze patrimoniali. Ai fini della stima sono stati utilizzati dati reddituali previsionali elaborati dal Management delle Compagnie. Tali dati per loro natura presentano profili di incertezza. Analogamente alcune grandezze patrimoniali sono state stimate indipendentemente dalle Compagnie e sono pertanto da ritenersi incerte e soggettive. In relazione al tempo decorso dalla data di riferimento della valutazione si è inoltre ritenuto opportuno effettuare alcune analisi volte a verificare ad oggi la consistenza dei principali dati ed informazioni utilizzate. Si è proceduto, in particolare, ad un ricalcolo delle plusvalenze/minusvalenze latenti al 31 dicembre 2002 relative a titoli azionari quotati prendendo a riferimento il corso dei titoli al 30 aprile 2003 ed alla determinazione del relativo scostamento. Il differenziale ricalcolato sui principali titoli azionari in portafoglio risulta non materiale. Inoltre, alcune differenze emerse fra il risultato tecnico da piano 2003 delle Società (in particolare Milano) ed i risultati del primo trimestre 2003 sono riconducibili a fattori di aggiustamento tecnico di periodo che si dovrebbero normalizzare nel corso dei 12 mesi, mantenendo quindi inalterata la validità del piano. Metodologie di valutazione Premessa Le metodologie di valutazione normalmente utilizzate per le compagnie di assicurazione non si discostano da quelle applicate per la determinazione del valore del capitale economico di ogni altra impresa. Come tali esse prendono a riferimento gli elementi quali/quantitativi tipici dell'operatività, dell'organizzazione, della clientela, della struttura patrimoniale, del profilo di rischio e della redditività sostenibile della Compagnia oggetto di analisi. 21