I punti di nostro interesse. Dati sull immobiliare USA Manovre politiche italiane Budget UK 03. «È positivo che i consumatori

Transcript

1 CIO Weekly Europa CIO WM Global Investment Office Ancora più a fondo Quale dovrebbe essere il nostro entusiasmo per la crescita dei posti di lavoro USA? 02 I punti di nostro interesse Dati sull immobiliare USA Manovre politiche italiane Budget UK 03 Questa settimana sul podcast di CIO research Banche statunitensi resistenti alla crisi Quanto è importante veramente il test di stress? Industria automobilistica in trasformazione Ce la faranno i produttori? Quello che dovete sapere «Diamo gli steroidi» Il piano del vice primo ministro Nick Clegg per il «Funding for Lending Scheme» della BoE. 1 La raccolta dei dati cinesi ha per lo più deluso il consenso. La produzione industriale (gen-feb) è cresciuta solo del 9,9% (consenso 10,6%) e le vendite al dettaglio hanno deluso (+12,3%, consenso 15,0%), a quanto pare a causa del giro di vite del governo sulla corruzione. L unico dato positivo per la crescita proviene dagli investimenti nell attivo fisso, che in due mesi è passato al 21,2% a/a, anche se è difficilmente indicativo di un ribilanciamento dell economia, vista la debole crescita delle vendite al dettaglio. Sono presenti anche alcuni segnali di una stretta politica, dato che a febbraio i nuovi prestiti e il finanziamento sociale totale sono crollati. Dai deboli segnali di crescita si potrebbe pensare che il governo sia in grado di proseguire facilmente la sua politica, ma a febbraio l inflazione è salita al 3,2% (consenso 3,0%) a seguito della crescita dei prezzi dei vegetali. Il consenso tra gli economisti prevede una normalizzazione a marzo, con una ripresa della domanda a fine trimestre e un inversione dei vegetali, ma qualora l economia non dovesse collaborare, il governo potrebbe trovarsi di fronte a un collo di bottiglia. 2 Deboli i dati economici del Regno Unito nel settore manifatturiero: in gennaio la produzione industriale è scesa dell 1,2%, ma nonostante le inferiori aspettative per l economica, prevediamo sorprese più piacevoli nei prossimi mesi. Vista la debolezza dei dati, le aspettative per l inflazione stanno insolitamente aumentando, con il sondaggio della BoE/GfK che sta registrando dati per i prossimi 12 mesi del 3,6%, superiori al 3,5% del mese scorso e con il breakeven a cinque anni del Regno Unito con un aumento di quasi un punto percentuale fino ad oggi (anche se un terzo di tale valore è stato di natura tecnica a seguito del tasso di inflazione utilizzato per l indicizzazione). Gli aumenti della settimana hanno consentito all indice di superare i picchi del 2010 per toccare il massimo dall inizio della crisi finanziaria. 3 L indice di volatilità VIX è crollato al livello più basso dal 2007 a fronte del costante e graduale rialzo dell azionario USA. Alla data di oggi, il Dow Jones Industrial Average riscontra «È positivo che i consumatori USA spendano nonostante la maggiore pressione fiscale sui salari.» un andamento al rialzo da nove giorni consecutivi, la serie positiva più lunga dal 1996, che ha contribuito a fargli superare il valore massimo di sempre. L indice S&P è pronto a superare il suo valore massimo di sempre, ormai a meno dell 1%. Naturalmente, gli utili hanno superato il loro massimo di sempre ben oltre un anno fa. 4 In una settimana veramente buona per i dati economici statunitensi, le vendite al dettaglio sono cresciute dell 1,1% in febbraio, molto al di sopra dello 0,5% del consenso. Le vendite core, che sono strettamente correlate alla componente di consumo del PIL, sono cresciute dello 0,4% rispetto allo 0,3% di gennaio. È incoraggiante vedere i consumatori spendere nonostante la maggiore pressione fiscale sui salari. E anche le società sembrano guadagnare fiducia. Il rapporto sulle buste paga non agricole degli Stati Uniti ha registrato un forte + 236k (consenso +165k, precedente +119k). La disoccupazione è scesa dal 7,9% al 7,7% mentre le ore di lavoro sono aumentate dello 0,3% rispetto al dato dei mesi precedenti. La grande spinta è giunta dal settore delle costruzioni, che hanno aggiunto 48k, mentre i servizi alle imprese hanno registrato un aumento di 73k. L unico rallentamento è stato quello statale, sceso di 10k. I movimenti del mercato Livello Settimanale Nikkei % Italian 2-year yield 1.85% +13bps UK 5-year breakeven 3.29% +18bps S&P % Eurostoxx % MSCI EM % Gold USD 1,588/oz +0.2% Brent crude oil USD 109.3/bbl 2.3% US 10-year yield 2.02% +8bps VIX pts Fonte: Bloomberg, situazione al 13 marzo 2013 ab L editoriale di questa settimana Quid est sequester? Andreas Hoefert, Capo economista, CIO regionale Europa 04 Questo report è stato redatto da UBS SA. Vi preghiamo di leggere i commenti di natura legale in coda al documento. I rendimenti del passato non sono una garanzia per l evoluzione futura. I prezzi di mercato riportati corrispondono ai prezzi di chiusura della rispettiva borsa principale. Ciò vale per tutti i grafici e le tabelle relativi alla performance della presente pubblicazione.

2 Ancora più a fondo Quale dovrebbe essere il nostro entusiasmo per la crescita dei posti di lavoro USA? Kiran Ganesh Global Investment Office Cala il silenzio, aumenta l entusiasmo Il primo venerdì di ogni mese, poco prima delle 08:30 EST, nei corridoi di negoziazione di tutto il mondo cala il silenzio. Una cifra compare sullo schermo ed è subito il caos, con telefoni che squillano, negoziatori che urlano e mercati che si muovono. È stato appena pubblicato uno dei principali indicatori dello stato dell economia USA: il dato sulle buste paga non agricole. Ma perché gli investitori, e noi con loro, danno tanta importanza a tale dato? È molto semplice. Perché i consumatori USA sono la più grande forza economica singola del mondo. Il solo consumo privato USA ha dimensioni pari a quelle delle economie combinate di Cina e Germania. E lo stato di questi consumatori viene pesantemente influenzato dall evoluzione del mercato del lavoro. Se conoscono qualcuno che da poco ha perso il lavoro, la loro fiducia cala e spendono meno, anche se essi un lavoro ancora ce l hanno. Per contro, se loro o i loro amici ricevono un offerta di lavoro, una promozione e un aumento di salario, spendono di più. Visto questo comportamento, non dovrebbe sorprendere che il dato delle buste paga non agricole sia uno dei migliori indicatori dei profitti societari e degli utili operativi complessivi delle aziende dello S&P 500. Noi abbiamo infatti incluso la crescita delle buste paga non agricole nel nostro CIO Tactical Asset Allocation World Equity Model, un contesto quantitativo che si inserisce nel nostro processo decisionale sugli investimenti nel mercato azionario. Un buon dato Quindi con un «buon» dato, come i posti di lavoro creati in febbraio, non dovrebbe nemmeno sorprendere che i mercati, come pure molti membri del Global Investiment Office, siano piuttosto entusiasmati. Tutti i settori privati dell economia hanno registrato una crescita dei posti di lavoro, indicando la crescente fiducia delle società USA verso gli investimenti nel lavoro e nel capitale, una tendenza che dovrebbe favorire sia l economia sia i mercati finanziari (come descritto da CIO Weekly in «La ripresa dell attività M&A ha implicazioni più ampie sui mercati azionari?» del 28 febbraio 2013). Ma cos è che permette di definire «buono» un livello di crescita per l economia? Il consenso cambia di mese in mese, ma in generale i mercati sono alla ricerca di livelli che riducano il tasso di disoccupazione. La situazione varia per ogni paese e nel tempo si basa sulle dimensioni, sull età media e sul tasso di crescita demografica. In India ad esempio, un paese con una popolazione molto ampia, giovane e in crescita, è necessario creare un milione di posti di lavoro al mese solo per mantenere costante il tasso di disoccupazione. Negli USA il «run rate» è andato progressivamente riducendosi negli anni, dato il calo della quota di occupati, e attualmente si attesta a circa posti di lavoro al mese. Non manipolato Questo tasso inferiore viene considerato come «manipolato» da molti commentatori, perché non tiene conto delle persone che hanno «semplicemente smesso di pensare al lavoro» (come disse nel 2012 il candidato alla presidenza M. Romney). Ma come ho detto prima, ciò che preoccupa la maggior parte dell economia non è il numero delle persone attualmente disoccupate, bensì il numero molto più grande di chi un lavoro ce l ha ma teme di perderlo. In questo senso è corretto ignorare chi è già uscito dalla forza lavoro. Le persone che non cer- Variazione nelle buste paga non agricole ( 000, m/m) Tasso di partecipazione della forza lavoro % Jan 12 Feb 12 Mar 12 Apr 12 May 12 Jun 12 Jul 12 Aug 12 Sep 12 Oct 12 Nov 12 Dec 12 Jan 13 Feb 13 Jan 08 Mar 08 May 08 Jul 08 Sep 08 Nov 08 Jan 09 Mar 09 May 09 Jul 09 Sep 09 Nov 09 Jan 10 Mar 10 May 10 Jul 10 Sep 10 Nov 10 Jan 11 Mar 11 May 11 Jul 11 Sep 11 Nov 11 Jan 12 Mar 12 May 12 Jul 12 Sep 12 Nov 12 Jan 13 Fonte: Bloomberg, situazione al 13 marzo 2013 Fonte: UBS, situazione al 13 marzo UBS CIO WM Vi preghiamo di leggere le avvertenze e i commenti di natura legale in coda al documento.

3 Conclusioni / I punti di nostro interesse cano lavoro sicuramente danneggiano la fiducia dei consumatori molto meno di chi sta cercando lavoro, ma non lo trova. E la minore quota di occupati che abbiamo visto riflette ampiamente l invecchiamento della popolazione e l aumento delle iscrizioni scolastiche, e non un ampio aumento della fetta di persone che hanno rinunciato. Alla fine del 2012 il numero dei lavoratori scoraggiati era di unità, ovvero più di quanto ci si potrebbe aspettare per un paese delle dimensioni degli USA (circa unità in più rispetto alle stime di UBS), ma aggiungendo a questi chi ancora sta cercando lavoro si avrebbe un aumento del tasso di disoccupazione dello 0,25%, ovvero un dato relativamente insignificante. Sei minuti in più alla settimana Dovremmo quindi essere incoraggiati dal calo al 7,7% del tasso di disoccupazione di questo mese. E dall aumento dello 0,2% mensile degli utili orari medi. E dai sei minuti in più di lavoro prestato da ogni lavoratore per settimana. Potrebbe non sembrare tanto, ma equivale alla produzione di lavoratori in più. L economia USA affronta molte sfide, non da ultimo la situazione di stallo sul budget a Washington. Ma la crescita sta vivendo una buona dinamica e sembrerebbe che, premesso che i politici giungano a un accordo, ci sia spazio per un ulteriore potenziale di ripresa. Kiran Ganesh Simon Smiles, James Purcell, Chris Wright Global Investment Office Conclusioni Il rapporto di venerdì sulle buste paga non agricole ha rivelato che a febbraio sono stati creati nuovi posti di lavoro, un dato molto superiore alle attese. La crescita dei posti di lavoro non solo è di supporto alla spesa al consumo, ma può indicare che le società USA hanno finalmente recuperato la fiducia per investire in capitale e lavoro. La riduzione del deficit e lo stallo politico restano delle sfide per gli USA, ma la dinamica economica sottostante sta chiaramente migliorando. Asset allocation tattica underweight neutral overweight Cash Equities total Equities US Eurozone UK Japan Switzerland EM Other Bonds total Bonds Government bonds (IG) Corporate bonds (IG) High yield bonds EM sovereign bonds (USD) EM corporate bonds (USD) Commodities total Commodities Precious metals Energy Base metals Agricultural Listed real estate new old Fonte: UBS, situazione al 13 marzo 2013 I punti di nostro interesse 1 Dati sull immobiliare USA. Per l indice NAHB delle aspettative di vendita, si prevede un aumento a 48 (precedente 46). Ci si attende che ulteriori dati segnalino l avvio della costruzione di unità immobiliari a febbraio (gennaio ) e la concessione di licenze edilizie (gennaio ). 2 Manovre politiche italiane. I rendimenti obbligazionari italiani, superiori a quelli ante elezioni, evidenziano che gli investitori dubitano che il 15 marzo prossimo il parlamento elegga un governo. 3 Budget UK. Il cancelliere dello scacchiere George Osborne consegnerà il 20 marzo il suo budget per il Regno Unito. Non ci aspettiamo importanti annunci, ma monitoreremo eventuali commenti sul mandato della BoE. Per una panoramica completa sulle prospettive economiche, vedere la UBS CIO Monthly Gli ultimi punti di «Ancora più a fondo» Stress da crisi per gli investitori? (8 marzo 2013) La ripresa dell attività M&A ha implicazioni più ampie sui mercati azionari? (1 marzo 2013) Perché apprezziamo l elevato rendimento mentre alcuni investitori stanno vendendo? (15 febbraio 2013) Monete rifugio ancora sicure? (8 febbraio 2013) Gli utili possono guidare la prossima fase del rally azionario? (1 febbraio 2013) Qual è la relazione tra flussi di fondi e rendimenti azionari? (18 gennaio 2013) Come si fa ad avere un sovrappeso azionario visto l incombere del tetto del debito? (11 gennaio 2013) Cosa succederà dopo l anno dell alfabeto? (21 dicembre 2012) 3 UBS CIO WM Vi preghiamo di leggere le avvertenze e i commenti di natura legale in coda al documento.

4 Editoriale Quid est sequester? Andreas Hoefert Capo economista, CIO regionale Europa Attualmente gli effetti del «sequester» si sentono appena. Molte agenzie governative hanno apparentemente accumulato contanti, si sono già impegnate a spendere a determinati livelli o avranno bisogno di stabilire dove e come aggiustare i loro bilanci. Il Dipartimento della difesa prevede di avviare un piano di congedi (tempo obbligatorio di sospensione dal lavoro senza salario) e di implementare tagli dei costi in aprile. Quindi nel breve termine il sequester non dovrebbe avere un grande impatto sulla crescita. Tornando a vivere negli USA, sto sperimentando la seconda settimana del «sequester», iniziato il 1 marzo. Per il momento non ci sono effetti percepibili. I voli sono in ritardo, ma succede spesso negli USA, in particolare nei vecchi aeroporti. In breve, l inferno non è (ancora) scoppiato. Come si riconcilia l attuale atteggiamento politico con la realtà da me percepita? Per chi non sta seguendo il dibattito USA, è necessario chiarire un altro punto: che cosa significa «sequester»? I politici americani sembrano amare le parole insolite. Io sono sempre rimasto affascinato dal termine «filibuster», che fa pensare ai pirati dei Caraibi, ma in realtà descrive la tattica di ostruzionismo al Senato USA. Negli ultimi mesi il «sequester» ha dominato i titoli dei giornali. Evoca la giurisprudenza romana e significa soltanto tagli automatici alla spesa pubblica. I tagli sono stati attivati perché Democratici e Repubblicani non hanno raggiunto un accordo sulle misure di contenimento del deficit nel 2011 o successivamente, il che non sorprende affatto, se si considera la spaccatura tra i due partiti sul budget 2013, sul tetto del debito e praticamente su ogni tema che riguardi le finanze del governo USA. Si prevede che i tagli ridurranno la spesa del governo federale di USD 55 miliardi, ovvero dello 0,3% del PIL per il Questo dato, a prima vista elevato, deve essere contestualizzato. Le più recenti proiezioni del Congressional Budget Office hanno stimato che il deficit pubblico per il 2013 si attesterà a USD 845 miliardi. Inoltre, l attuale programma di allentamento quantitativo della Federal Reserve sta iniettando nell economia ogni mese USD 85 miliardi di denaro fresco. E c è da considerare anche il debito pubblico: mentre mi recavo al lavoro attraverso la 44a St. sulla Avenue of the Americas, il «National Debt Clock» stava visualizzando l ultimo dato: USD miliardi (ovvero il 106,7% del PIL). Che sale di un milione di dollari ogni 45 secondi. «Tuttavia, quanto più tempo i legislatori impiegheranno per raggiungere un accordo, tanto maggiore sarà il rischio per l economia.» Tuttavia, quanto più tempo i legislatori impiegheranno per raggiungere un accordo, tanto maggiore sarà il rischio per l economia. L attuale «Continuing Resolution» (CR), che finanzia il governo, scadrà il 27 marzo; senza un accordo il governo dovrà iniziare a chiudere attività non essenziali. La maggior parte dei commentatori prevede che i legislatori eviteranno questo punto fiscale e troveranno un compromesso per contenere i tagli alla spesa del sequester, lasciando alle agenzie governative più flessibilità per metterlo in pratica. Ciononostante, un innalzamento del tetto del debito risulta piuttosto improbabile la sua applicazione è stata sospesa fino al 18 maggio e il Tesoro USA sarà in grado di operare nel suo ambito fino a luglio e forse anche agosto servendosi di misure straordinarie. Il rischio maggiore è un prolungato congelamento dell attività di governo. Supponendo che un terzo degli impiegati statali venga congedato in questo periodo, ogni settimana comporterebbe un taglio della crescita del PIL reale di uno 0,2 0,3% annualizzato. Gli effetti indiretti sulla crescita sono più difficili da stimare, dato che interessano la valutazione della possibile reazione dei mercati finanziari, delle aziende e dei consumatori. È probabile che l ampiezza dell impatto cresca in funzione della durata del congelamento dell attività, in quanto mette in dubbio la reale capacità del governo di risolvere i gravi problemi fiscali. Per il momento almeno gli operatori del mercato sembrano confidare nel fatto che il sequester sia solo un altro caso di rischio politico calcolato. Dato che le gravi conseguenze del sequester non si sono ancora fatte sentire, nessuno sembra preoccuparsene. Cordiali saluti Andreas Hoefert 4 UBS CIO WM Vi preghiamo di leggere le avvertenze e i commenti di natura legale in coda al documento.

5 Spiegazioni UBS CIO WM Research è pubblicato da Wealth Management & Swiss Bank e Wealth Management Americas, Divisioni d affari di UBS AG (UBS) o da una sua affiliata. In alcuni paesi, UBS AG viene indicata come UBS SA. Questa pubblicazione viene distribuita al solo fine informativo e non rappresenta né un offerta né una sollecitazione di offerta diretta alla compravendita di prodotti di investimento o di altri prodotti specifici. L analisi contenuta nella presente pubblicazione si basa su numerosi presupposti. Presupposti diversi potrebbero dare risultati sostanzialmente diversi. Alcuni prodotti e servizi sono soggetti a restrizioni legali e non possono essere offerti in tutto il mondo in modo incondizionato e/o potrebbero non essere idonei alla vendita a tutti gli investitori. Tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento sono state ottenute da fonti ritenute attendibili e in buona fede, tuttavia si declina qualsiasi responsabilità, contrattuale o tacita per mancanza di accuratezza o completezza (a eccezione delle divulgazioni d informazione relative a UBS e alle sue affiliate). Tutte le informazioni e le opinioni così come i prezzi indicati si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e sono soggetti a cambiamenti senza preavviso. Le opinioni qui espresse possono discostarsi o essere contrarie alle opinioni espresse da altre aree di attività o divisioni di UBS a seguito dell utilizzo di presupposti e/o criteri diversi. In ogni momento UBS AG e altre società del gruppo UBS (o dipendenti di queste società) possono avere posizioni lunghe o corte in questi strumenti finanziari o effettuare operazioni in conto proprio o in conto terzi o fornire consulenza o altri servizi all emittente di questi strumenti finanziari o a un altra società collegata all emittente. Alcuni investimenti possono non essere immediatamente realizzabili, dal momento che lo specifico mercato può essere illiquido, e di conseguenza la valutazione dell investimento e la determinazione del rischio possono essere difficili da quantificare. UBS fa affidamento su ostacoli all informazione per controllare il flusso di informazioni contenute in una o più aree in seno a UBS o in altre aree, unità, divisioni o affiliate di UBS. Operazioni su futures e opzioni sono particolarmente rischiose. Il risultato passato di un investimento non rappresenta alcuna garanzia della sua futura evoluzione. Alcuni investimenti possono essere soggetti a improvvise e consistenti perdite di valore e allo smobilizzo dell investimento è anche possibile ricevere una somma inferiore a quella inizialmente investita o dover effettuare un versamento integrativo. Le variazioni dei corsi di cambio possono avere un effetto negativo sul prezzo, sul valore o sul rendimento di un investimento. Considerata la nostra impossibilità di tenere conto degli obiettivi d investimento, della situazione finanziaria e delle esigenze particolari di ogni singolo cliente, vi raccomandiamo di rivolgervi a un consulente finanziario e/o fiscale per discutere le implicazioni, comprese quelle fiscali, dell investimento in uno qualunque dei prodotti menzionati nel presente documento. Questo documento non può essere riprodotto e copie di questo documento non possono essere distribuite senza la preventiva autorizzazione di UBS o di un associata di UBS. UBS proibisce espressamente la distribuzione e il trasferimento per qualsiasi ragione di questo documento a parti terze. UBS non si riterrà responsabile per reclami o azioni legali di parti terze derivanti dall uso o dalla distribuzione di questo documento. Questo documento è destinato alla distribuzione solo secondo le circostanze permesse dal diritto applicabile. Per lo sviluppo delle previsioni economiche di Chief Investment Office,, gli economisti CIO hanno collaborato con gli economisti impiegati presso UBS Investment Research. Tutte le previsioni e stime si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e sono soggette a cambiamenti senza preavviso. Gestori patrimoniali esterni/consulenti finanziari esterni: qualora la presente ricerca o pubblicazione sia fornita a un gestore patrimoniale esterno o a un consulente finanziario esterno, UBS vieta espressamente che questa sia ridistribuita dal gestore patrimoniale esperto o dal consulente finanziario esterno e che sia resa disponibile ai rispettivi clienti e/o terzi. Australia: 1) Clienti di UBS Wealth Management Australia Ltd: Il presente avviso viene distribuito ai clienti di UBS Wealth Management Australia Ltd ABN (titolare della Australian Financial Services Licence n ), Chifley Tower. 2 Chifley Square, Sydney, New South Wales, NSW 2000, da UBS Wealth Management Australia Ltd. Il presente Documento contiene informazioni e/o raccomandazioni di carattere generale e non costituisce una consulenza personale in materia di prodotti finanziari. Il contenuto del Documento è stato pertanto preparato senza tenere conto degli obiettivi, della situazione finanziaria o delle esigenza di alcun destinatario specifico. Prima di qualsiasi decisione di investimento, un destinatario dovrebbe richiedere consulenza personale sui prodotti finanziari a un consulente indipendente e prendere in considerazione qualsiasi documento di offerta pertinente (compresa qualsiasi informativa sul prodotto), qualora venga presa in considerazione l acquisizione di prodotti finanziari. 2) Clienti di UBS AG: Il presente avviso viene emesso da UBS AG ABN (titolare della Australian Financial Services Licence n ): il presente Documento viene emesso e distribuito da UBS AG, nonostante eventuali indicazioni diverse nel Documento. Il Documento è destinato all utilizzo esclusivo da parte di «Clienti Wholesale» secondo la definizione della Sezione 761G («Wholesale Clients») del Corporation Act 2001 (Cth) («Corporations Act»). In nessun caso UBS AG potrà mettere il Documento a disposizione di un «Client Retail» secondo la definizione della Sezione 761G del Corporations Act. I servizi di ricerca di UBS AG sono offerti unicamente ai Clienti Wholesale. Il Documento è costituito da informazioni di carattere generale e non tiene conto degli obiettivi di investimento, finanziari né della situazione fiscale o di particolari esigenze di alcuna persona. Austria: Questa pubblicazione non costituisce né un offerta pubblica né una sollecitazione di offerta ai sensi del diritto austriaco e sarà utilizzata esclusivamente in situazioni non equivalenti a quelle di un offerta pubblica di titoli in Austria. Il documento può essere utilizzato esclusivamente dal destinatario diretto di tali informazioni e non può essere ceduto in alcun caso ad altri investitori. Bahamas: Questa pubblicazione é distribuita ai clienti privati di UBS (Bahamas) Ltd e non può essere distribuita a persone definite come cittadini bahamensi o residenti dalle «Bahamas Exchange Control Regulations». Bahrain: UBS SA è una banca svizzera non autorizzata, né sottoposta a vigilanza o regolamentata nel Bahrain dalla Banca Centrale del Bahrain e non intrattiene attività bancarie o di investimento nel Bahrain. Per questo motivo, i Clienti non godono di alcuna protezione relativamente alle leggi e ai regolamenti locali sui servizi bancari e di investimento. Belgio: La presente pubblicazione non costituisce né un offerta pubblica né una sollecitazione d offerta ai sensi del diritto belga, ma può essere messa a disposizione, a scopi informativi, di clienti di UBS Belgium NV/SA, una banca sottoposta al controllo della «Commission Bancaire, Financière et des Assurances», alla quale la presente pubblicazione non è stata sottoposta per approvazione. Canada: In Canada, la presente pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS Wealth Management Canada da UBS Investment Management Canada Inc.. Dubai: Research è pubblicato da UBS AG Dubai Branch all interno del DIFC; è inteso unicamente per clienti professionali e non per un ulteriore distribuzione negli Emirati Arabi Uniti. EAU: Il presente rapporto di ricerca non costituisce un offerta, una vendita o una consegna di azioni o altri titoli ai sensi della legislazione degli Emirati Arabi Uniti (EAU). Il contenuto di questo rapporto non è stato e non sarà approvato da alcuna autorità degli Emirati Arabi Uniti, ivi compresa la Banca Centrale degli EAU oppure la «Dubai Financial Services Authority», la «Emirates Securities and Commodities Authority», il «Dubai Financial Market», l «Abu Dhabi Securities Market» o qualsiasi altra borsa degli EAU. Francia: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti attuali e potenziali di UBS (France) SA, «société anonyme» francese con capitale sociale di , 69, boulevard Haussmann F Parigi, R.C.S. Paris B UBS (France) SA è un fornitore di servizi di investimento debitamente autorizzato secondo i termini del «Code Monétaire et Financier» francese e regolato dalle autorità bancarie e finanziarie francesi quali la «Banque de France» e la «Autorité des Marchés Financiers». Germania: La presente pubblicazione è distribuita ai sensi della legge tedesca da UBS Deutschland AG, Bockenheimer Landstrasse 2 4, Frankfurt am Main. UBS Deutschland AG è autorizzata e regolata dalla «Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht». Hong Kong: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS AG Filiale di Hong Kong da UBS AG Filiale di Hong Kong, banca autorizzata ai sensi della «Hong Kong Banking Ordinance» e istituto registrato ai sensi della «Securities and Futures Ordinance». India: Distribuito da UBS Securities India Private Ltd. 2/F, 2 North Avenue, Maker Maxity, Bandra Kurla Complex, Bandra (East), Mumbai (India) Telefono: Numeri di registrazione SEBI: NSE (segmento del mercato dei capitali): INB , NSE (segmento di F&O) INF , BSE (segmento del mercato dei capitali) INB Indonesia: La presente ricerca o pubblicazione non è intesa come offerta pubblica di titoli ai sensi della Legge indonesiana sui mercati dei capitali e delle sue disposizioni esecutive. I titoli menzionati in questo materiale non sono stati e non saranno registrati secondo la Legge indonesiana sui mercati dei capitali e le sue disposizioni. Italia: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS (Italia) S.p.A.. Via del vecchio politecnico 3 Milano, banca debitamente autorizzata alla prestazione dei servizi di investimento dalla «Banca d Italia» e sottoposta alla supervisione della «Consob» e della «Banca d Italia». UBS Italia non ha partecipato alla produzione della pubblicazione e della ricerca sugli investimenti né all analisi finanziaria qui riportata. Jersey: UBS SA, filiale di Jersey, è regolata e autorizzata dalla Commissione per i servizi finanziari di Jersey al fine di svolgere attività bancarie, di investimento e di gestione di fondi. Lussemburgo: La presente pubblicazione non deve essere intesa come un offerta pubblica ai sensi del diritto del Lussemburgo, ma può essere messa a disposizione a scopo informativo ai clienti di UBS (Luxembourg) S.A., una banca regolata e sotto la supervisione della «Commission de Surveillance du Secteur Financier» (CSSF), alla quale la presente pubblicazione non è stata sottoposta per l approvazione. Messico: Questo documento è stato distribuito da UBS Asesores México, S.A. de C.V., ente non soggetto alla supervisione della Commissione Nazionale per la Banca e la Borsa Valori. UBS Grupo Financiero, S.A. de C.V. non fa parte di nessun altro gruppo finanziario messicano e le proprie obbligazioni non sono garantite da nessuna terza parte. UBS Asesores México, S.A. de C.V. non garantisce nessun rendimento. Regno Unito: Approvata da UBS AG, autorizzata e regolata nel Regno Unito dalla «Financial Services Authority». Membro della Borsa Valori di Londra. Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS Londra nel territorio del Regno Unito. Laddove i prodotti o i servizi forniti provengano da paesi esterni al Regno Unito, gli stessi non saranno coperti dalla legislazione del Regno Unito o dal Financial Services Compensation Scheme. Singapore: Per qualsiasi questione derivante da o in connessione con l analisi e il report, siete pregati di contattare UBS AG Singapore branch, un «exempt financial adviser» ai sensi del «Singapore Financial Advisers Act» (Cap. 110) e banca autorizzata in base al «Singapore Banking Act» (Cap. 19) sottoposta alla vigilanza della Monetary Authority of Singapore. Spagna: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS Bank, S.A. da UBS Bank, S.A., banca registrata presso la «Banca di Spagna». USA: Questa pubblicazione non potrà essere diffusa nel territorio degli Stati Uniti d America, né potrà essere distribuita a persone di nazionalità statunitense. UBS Securities LLC è una succursale di UBS AG e un affiliata di UBS Financial Services Inc. UBS Financial Services è una succursale di UBS AG. Versione 1/2013. UBS Il simbolo della chiave e UBS figurano tra i marchi registrati e non registrati di UBS. Tutti i diritti riservati. 5 UBS CIO WM Vi preghiamo di leggere le avvertenze e i commenti di natura legale in coda al documento.