La cartolarizzazione. Economia degli Intermediari Finanziari. A.A maggio 2009

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1 La cartolarizzazione Economia degli Intermediari Finanziari A.A maggio 2009

2 Aspetti definitori È una tecnica di finanziamento che consente di smobilizzare poste dell attivo a fronte dell emissione di titoli negoziabili sul mercato È attuabile da qualsiasi tipo di impresa, ma assume particolare rilievo per banche e altri intermediari finanziari, perché: la gran parte delle operazioni di cartolarizzazione (o securitisation) è posta in essere da banche la legge italiana in materia (l. 130/99) contiene una disciplina specifica per la cartolarizzazione dei crediti le banche sono soggetti particolarmente interessati, essendo l attivo del loro SP costituito in gran parte da prestiti Economia degli Intermediari Finanziari 2

3 Struttura dell operazione (1) La società che desidera liquidare parte del suo attivo (originator) seleziona un portafoglio di attività omogenee (es. prestiti simili per forma tecnica e stato di solvibilità) idonee a produrre flussi di cassa periodici Tale portafoglio di attività viene ceduto (generalmente con clausola pro-soluto) ad una società appositamente costituita detta SPV (Special Purpose Vehicle) Lo SPV emette titoli ABS (Asset Backed Securities) a fronte delle attività acquisite, collocandoli presso gli investitori; il ricavato dell emissione è destinato al pagamento delle attività acquistate dall originator I flussi di cassa generati dalle attività (il rimborso dei prestiti a scadenza) sono destinati alla remunerazione e al rimborso dei sottoscrittori delle ABS Economia degli Intermediari Finanziari 3

4 Struttura dell operazione (2) Attività cedute ORIGINATOR interessi e capitale Prezzo SPV pagamenti per il servizio del debito Proventi emissione ABS INVESTITORI DEBITORI Economia degli Intermediari Finanziari 4

5 Struttura dell operazione (3) Il successo dell operazione dipende dalla capacità di collocare i titoli sul mercato. Quindi: le attività devono generare flussi di cassa periodici sufficienti a remunerare gli investitori le ABS devono essere percepite come sicure possono essere necessarie garanzie o altre forme di assicurazione Nella realtà, infatti, la struttura dell operazione è molto più complessa, con l intervento di una pluralità di soggetti: Credit Enhancer soggetti che garantiscono una percentuale del rimborso delle ABS; si tratta generalmente di banche o compagnie di assicurazione Swap Provider stipulano contratti con lo SPV in modo da coprire rischi di tasso e di cambio Economia degli Intermediari Finanziari 5

6 Struttura dell operazione (4) Società di rating valuta l emissione in base alla qualità delle attività sottostanti, delle garanzie reali e personali esistenti. Nel caso in cui le ABS siano oggetto di offerta al pubblico è obbligatorio sottoporre l operazione a giudizio di rating Arranger costruisce e organizza l operazione nel complesso Servicer si occupa dell incasso e del trasferimento dei flussi prodotti dalle attività cartolarizzate allo SPV (nel caso delle banche il servicer spesso coincide con l originator stesso, che in questo modo non perde la sua rete di contatti con la clientela, pur avendo ceduto i prestiti nei suoi confronti) Investment Bank si occupa del collocamento delle ABS presso investitori privati e istituzionali Economia degli Intermediari Finanziari 6

7 Le attività cartolarizzate Nella pratica le attività più frequentemente cartolarizzate sono: mutui, soprattutto ipotecari crediti al consumo crediti originati da contratti di leasing L aggregazione di attività omogenee in termini di durata, rimborso e costo è particolarmente delicata È possibile che siano cartolarizzati crediti in sofferenza, allo scopo di eliminare dal bilancio posizioni problematiche e onerose (spese legali, spese del personale e altri oneri di gestione) che peggiorano il coefficiente di solvibilità e l immagine della banca In queste operazioni è cruciale il ruolo delle garanzie (es. ipoteca nei mutui) e l abilità del servicer nel recuperare i debiti morosi Economia degli Intermediari Finanziari 7

8 Vantaggi e costi dell operazione (1) L ORIGINATOR elimina dallo stato patrimoniale le attività cedute e ottiene liquidità Originator non finanziario Originator bancario Utile se si hanno difficoltà nel reperire finanziamenti (imprese poco conosciute, operanti in settori molto specifici, etc.) La cartolarizzazione di attività libera liquidità che può essere destinata a: finanziare nuovi investimenti; ridurre le passività ricomporre attivo e passivo in modo più coerente con obiettivi aziendali consente di ricomporre attivo e passivo in modo più coerente con il livello desiderato di assunzione dei rischi di credito, di interesse, di cambio e di liquidità consente di ridurre i requisiti patrimoniali se le somme liberate sono utilizzate per ridurre la leva finanziaria o per investimenti meno rischiosi Economia degli Intermediari Finanziari 8

9 Vantaggi e costi dell operazione (2) La cartolarizzazione presenta vantaggi anche per: il sistema finanziario libera nuove risorse e favorisce lo sviluppo dei mercati (nuovi titoli, coinvolgimento degli IF) gli investitori crea nuove opportunità di investimento con profili diversi di rischio-rendimento PERÒ è un operazione onerosa e complessa Esistono elevati costi fissi (commissioni per investment bank, arranger, agenzie di rating, soggetti garanti, costi amministrativi ecc.) I più recenti avvenimenti, inoltre, hanno mostrato come l investimento in ABS possa rivelarsi anche molto rischioso Economia degli Intermediari Finanziari 9

10 La crisi dei mutui subprime (1) Cosa sono i subprime? Sono prestiti concessi a clientela non primaria, che presenta un elevato livello di rischio. Negli USA la quota di mutui nei confronti di questo tipo di prenditori è arrivata a sfiorare il 20% del totale Molti di questi mutui sono stati concessi intorno al 2000, in un periodo in cui i tassi d interesse erano ad un livello molto basso. Le strutture contrattuali prevedevano il pagamento di un tasso fisso per i primi anni e poi di un tasso variabile L aumento dei tassi è arrivato a provocare una forte crescita della rata, insostenibile per molti prenditori; le banche, di fronte all insolvenza, hanno tentato di rivalersi sugli immobili ipotecati Con la crisi del mercato immobiliare, il valore di tali immobili si è rivelato spesso insufficiente a coprire le perdite Economia degli Intermediari Finanziari 10

11 La crisi dei mutui subprime (2) Come si è propagata tale crisi all intero sistema finanziario? Fonte: Economia degli Intermediari Finanziari 11

12 Covered bond (1) Legge 30 aprile 1999, n. 130 (Disposizioni sulla cartolarizzazione dei crediti) Decreto Ministeriale 14 dicembre 2006, n. 310 (Regolamento di attuazione della Legge 30 aprile 1999, n. 130, in materia di obbligazioni bancarie garantite Decreto del CICR 12 aprile 2007 (Disciplina della emissione di obbligazioni bancarie garantite) Disposizioni di vigilanza Banca d Italia, maggio 2007 il completamento del quadro normativo consente la creazione di un mercato italiano delle obbligazioni garantite (covered bond) Economia degli Intermediari Finanziari 12

13 Covered bond (2) Economia degli Intermediari Finanziari 13

14 Covered bond (3) OBB. GARANTITE BANCA EMITTENTE INVESTITORI PROVENTI EMISSIONE FINANZIAMENTO ATTIVI CORRISPETTIVO ATTIVI CEDUTI SOCIETA VEICOLO GARANZIA Economia degli Intermediari Finanziari 14

15 Covered bond (4) Lo strumento è riservato a banche con elevati requisiti: un patrimonio di vigilanza consolidato non inferiore a 500 milioni di euro un coefficiente patrimoniale complessivo a livello consolidato non inferiore al 9%... e i sottoscrittori si avvalgono di una tripla garanzia : segregazione di crediti ceduti al veicolo e loro destinazione, insieme ai flussi di cassa da essi generati, alla soddisfazione esclusiva dei sottoscrittori delle obbligazioni garanzia generica, rappresentata dal patrimonio della banca (che è l emittente dei titoli) impegno autonomo del veicolo, in caso di default dell emittente Economia degli Intermediari Finanziari 15

16 Covered bond (5) sono cedibili solo attivi di elevata qualità: crediti ipotecari residenziali e commerciali crediti erogati o garantiti da Enti pubblici titoli da cartolarizzazione, aventi ad oggetto crediti di cui sopra Secondo specifiche condizioni e limiti di loan to value e durante tutta la vita dell operazione si verifica: che il valore complessivo delle attività cedute sia rimasto inalterato e non abbia subito svalutazioni che il valore complessivo degli assets sia almeno pari al valore complessivo delle obbligazioni garantite emesse sul mercato che gli interessi maturati dalle attività cedute costituenti patrimonio separato netto siano sufficienti a coprire gli interessi dovuti dalla banca emittente sulle covered bond Economia degli Intermediari Finanziari 16

17 Covered bond (6) Per evitare che gli altri creditori della banca (es: depositanti) ricevano un pregiudizio da tali operazioni, sono stati fissati precisi limiti alla quantità di attività idonee cedibili: Economia degli Intermediari Finanziari 17