Investment Case - Dexia Crediop Dexia Crediop è la succursale italiana del gruppo francese Dexia, ed è partecipata per il 70% da Dexia Credit Local, principale veicolo operativo del gruppo, per il 20% da Banco BPM e per il 10% da BPER. La banca è tornata nel 2014 alla gestione in ammortamento, ovvero l operatività è limitata alla estinzione degli attivi, senza avere quindi la possibilità di generarne di nuovi. Sebbene le costituenti principali del gruppo Dexia siano soggette a garanzia statale da parte dei governi francese, belga e lussemburghese, Dexia Crediop non ha questo tipo di supporto, sebbene indirettamente ne giovi data la possibilità di finanziarsi tramite la capogruppo. Data la situazione operativa della banca, per interpretare possibili sviluppi futuri è necessario soffermarsi su due aspetti principali: la qualità degli attivi esistenti e la capacità di finanziarsi per il periodo necessario a smaltirli. Dexia Crediop ha da sempre operato come banca rivolta al settore pubblico in Italia, sia con l offerta di finanziamenti, che con la vendita di strumenti derivati. Gli attivi ammontano a 23.4 miliardi e le principali voci sono crediti verso clientela e crediti verso banche. I crediti verso clientela ammontano a 16.6 miliardi e si suddividono in: o Finanziamenti (7 miliardi): comprendono 6.4 miliardi in mutui, di cui 57 milioni deteriorati (<1%) e sono suddivisi in 4.7 miliardi verso enti pubblici, 1.2 allo stato e i rimanenti in finanziamenti alle imprese private. o Titoli di debito (9.6 miliardi): comprendono 4.1 miliardi in titoli di stato, 4.1 miliardi in titoli emessi da enti pubblici e i rimanenti in titoli emessi da imprese private. Si aggiungono inoltre altri 417 milioni di titoli di stato disponibili alla vendita, di cui 270 milioni trasferiti da Dexia Crediop Ireland, posta in liquidazione volontaria lo scorso 9 gennaio. Di questi 16.6 miliardi di crediti, 280 milioni hanno garanzie reali e 1.5 miliardi hanno garanzie di firma da parte di altri enti pubblici e banche. I crediti verso banche ammontano a 3.96 miliardi e sono composti per il 97% da finanziamenti sotto forma di depositi vincolati A seguito la composizione delle attività in base al merito creditizio (i rating interni sono derivati dai rating di Moody s, Fitch e S&p convertiti come previsto da Banca d Italia).
Il portafoglio di asset di Dexia Crediop è estremamente legato al debito sovrano italiano e al merito creditizio degli enti pubblici locali. il portafoglio di derivati è quasi interamente composto di Interest Rate Swaps attraverso i quali la società copre il rischio di tasso. Nello specifico, 10 miliardi di crediti verso clienti sono soggetti a copertura specifica per il rischio di tasso Per ciò che concerne la capacità di finanziarsi, tra il 2015 e il 2016 Dexia Crediop ha ridotto drasticamente l utilizzo dei finanziamenti a breve tramite la BCE, sfruttando principalmente il finanziamento bancario per un valore totale di 13 miliardi. Sebbene questo valore possa far suscitare timori sulle difficoltà che potrebbe incorrere nel caso di una turbolenza nel mercato interbancario, solo una minima parte di queste risorse deriva dal mercato wholesale domestico, in quanto 12.2 miliardi sono risorse erogate direttamente dalla capogruppo Dexia Credit Local, sotto forma di depositi (6.8 miliardi), repo (2 miliardi) e prestiti (2,4 miliardi + 400 milioni sotto forma di debito subordinato). di seguito le operazioni con la società controllante per ciò che concerne la raccolta:
nel dettaglio: nei finanziamenti ricevuti ci sono 2.3 miliardi di finanziamenti secured, i depositi invece sono composti di 5.5 miliardi di provvista unsecured, di cui 2 miliardi per mezzo di un deposito di durata biennale e 3.5 miliardi per mezzo di una linea di credito confermata della durata di 3 anni. L impatto di variazioni dei tassi d interesse si verifica su sui seguenti fattori: Importo dei margini da versare alle controparti a fronte di contratti cash collateral: calo di 10 bps dei tassi a 10 anni genera un aumento del fabbisogno di liquidità di 125 milioni. Peggioramento del merito creditizio degli attivi che compongono le riserve eleggibili della banca: aumento di 10 bps degli spread di credito genera una diminuzione del valore delle riserve di 65 milioni Per il portafoglio bancario invece il rischio di tasso è stato calcolato utilizzando sia il Var a 10 giorni con un livello di confidenza del 99% che la shift-sensitivity su una variazione di 100 bp dei tassi a breve termine Inoltre, il Liquidity Coverage Ratio ha un netto miglioramento rispetto ai valori riscontrati nel 2015 passando dal 4% al 66% Conclusioni Le capacità di Dexia Crediop di finanziarsi sono strettamente legate alla possibilità della controllante Dexia Credit Local di elargire prestiti a breve termine, la quale permanendo la garanzia statale, non dovrebbe avere problemi a raccogliere risorse sufficienti anche a soddisfare i bisogni di liquidità di Dexia Crediop nel caso questi dovessero eccedere le misure già poste in essere. Il portafoglio di attivi è coperto per quanto concerne il rischio di tasso, infatti la società considera i test di efficacia del fair value hedge e cash flow hedge superati se il rapporto tra variazioni di fair value e
flussi di cassa degli strumenti di copertura e quelli degli elementi coperti rientra in un intervallo tra l 80 e il 125%. Il portafoglio rimane scoperto dal rischio di credito, il quale è fortemente concentrato sul debito sovrano italiano e in generale sul settore pubblico italiano. In uno scenario di crescita dell eurozona Dexia Crediop beneficerebbe fortemente del calo dei credit spread dei paesi periferici (in particolare l Italia), sia in termini patrimoniali che di riduzione del fabbisogno di liquidità. Con la vittoria di Macron alle presidenziali francesi inoltre, il settore bancario francese ed europeo gioverebbe di un quadro di maggiore stabilità grazie alle minori tensioni politiche e alla sconfitta del principale partito anti Europa. Data l evoluzione positiva del quadro economico e politico del vecchio continente riteniamo che le emissioni obbligazionarie di Dexia Crediop possano essere un eccellente opportunità per incrementare la rischiosità dei portafogli.
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