SCENARIO 2009 MACROECONOMIA E MERCATI AGGIORNAMENTO 2 SEMESTRE PICCOLE E MEDIE IMPRESE Vicini a voi.
Hanno contribuito alla realizzazione della pubblicazione: Andrea Conti, Responsabile Strategia Eurizon Capital SGR. Paolo Guida Responsabile Ricerca per Investitori Privati e PMI, Servizio Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo. Luca Mezzomo, Responsabile Ricerca Macroeconomica e Mercati Obbligazionari, Servizio Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo.
INDICE SCENARIO 2 SEMESTRE 2008 - SINTESI Macroeconomia 2 Mercati 2 Previsioni su tassi, valute e materie prime 4 Quadro macroeconomico generale 5 Tassi, valute e materie prime 6 Allocazione di portafoglio 7 AVVERTENZA GENERALE 8 I dati e le previsioni sono aggiornati al 25 giugno 2009.
SCENARIO 2 SEMESTRE 2009: SINTESI MACROECONOMIA. Economia mondiale. La recessione mondiale è rimasta intensa anche nel 1 semestre 2009, portando alla più forte contrazione del PIL degli ultimi cinquant anni. Tuttavia, nel 2 trimestre 2009 sono emersi i primi segnali di stabilizzazione e, grazie agli stimoli fiscali, l attività economica mondiale dovrebbe assestarsi nel corso del 3 trimestre prima in Asia e Stati Uniti, poi nella zona euro. Le conseguenze della crisi economica in termini produttivi e occupazionali si faranno però sentire per molti mesi e l onere dell indebitamento pubblico limiterà l intensità della crescita economica futura. Inflazione. Nei prossimi mesi continuerà a manifestarsi un inflazione contenuta connessa ai passati cali nei prezzi delle materie prime, che rientreranno a partire dall autunno. Nonostante una probabile accelerazione dei prezzi entro fine anno, la debolezza della domanda manterrà bassi i tassi di inflazione anche nel 2010, anche a fronte di rincari delle materie prime energetiche. Politica monetaria. L intreccio di crisi finanziaria e crisi economica sta inducendo tutte le principali banche centrali a mantenere i tassi di interesse su livelli storicamente molto bassi e a garantire condizioni di liquidità eccezionalmente accomodanti. Questo stato di cose perdurerà per tutto il 2 semestre 2009 e potrebbe estendersi a parte del 2010. MERCATI. Tassi d interesse area Euro (Euribor ed Eurirs). Conclusosi il ciclo di riduzione dei tassi da parte della BCE, si prospetta una sostanziale stabilità per diversi mesi e una successiva risalita dei tassi, soprattutto sulle scadenze brevi e medie (fino a 5 anni), come risultato di una graduale rimozione dell eccezionale stimolo monetario dell ultimo anno. Monetario. I tassi a breve termine hanno probabilmente completato la fase di discesa, ma le banche centrali dovrebbero tenerli agli attuali bassi livelli almeno fino ai primi mesi del prossimo anno. L appetibilità dell investimento monetario rimane quindi contenuta. Obbligazionario governativo. I tassi pagati dalle obbligazioni governative sono saliti rispetto ad inizio anno sulle scadenze lunghe, mentre rimangono molto bassi sulle scadenze brevi. Il recupero atteso per l economia rappresenta un rischio di medio termine per le obbligazioni governative. Consigliabili scadenze brevi o tassi variabili. Azionario. Le Borse hanno confermato le attese di forte volatilità nella prima metà dell anno. Agli attuali livelli le azioni rappresentano un investimento interessante in un ottica di medio/lungo termine (3-5 anni). Il contesto economico sta peraltro migliorando, anche se lentamente. Il contesto è complessivamente favorevole alle azioni. La volatilità è in calo, ma su livelli ancora elevati e suggerisce una strategia di accumulo graduale. Preferibili settori quale Industriale, Tecnologico ed Energetico. Valute. La resistenza della BCE ad adottare una politica di tassi zero, il calo dell avversione al rischio e il timore relativo all aumento del debito pubblico americano hanno ripreso ad indebolire il dollaro a partire da marzo, dopo una fase di risalita coincisa con la debolezza delle Borse. Nel medio termine l evoluzione del debito statale USA continuerà a pesare sul dollaro, mantenendo la valuta americana tendenzialmente debole. Dati e previsioni economiche. Le performance storiche dei mercati. EUROPA Crescita economica 2008 2008 STIME PRECEDENTI 2009 STIME CORRENTI 0,6-0,7-4,6 Inflazione 3,3 1,4 0,3 Tasso di interesse* 2,50 2,00-1,50 0,75-1,00 STATI UNITI Crescita economica 1,1-0,9-3,0 Fonte: JP Morgan, EcoWin. Nota: Base Numero Indice maggio 2004=100. L indice rappresenta la performance lorda (comprese cedole o dividendi) di un investimento pari a 100 effettuato a maggio 2004. Previsioni: Gruppo Intesa Sanpaolo. Le performance annue sono medie riferite al periodo che va da maggio 2004 a maggio 2009. Inflazione 3,8 1,3-0,6 Tasso di interesse* 0,50 0-0,50 0,25 Tasso di cambio EUR/USD* 1,4059 1,30-1,40 1,32-1,43 Fonte: Gruppo Intesa Sanpaolo. I dati sono espressi in percentuale, ad eccezione del dato sul Tasso di cambio EUR/USD Nota: * Tassi di fine periodo. Tasso di rifinanziamento per la BCE; Tasso Fondi Federali per la FED. 2
Materie Prime. L attesa ripresa dell economia mondiale, sebbene moderata, dovrebbe sostenere le materie prime energetiche ed industriali, mentre i metalli preziosi dovrebbero registrare una sostanziale stabilità delle quotazioni. Attese in recupero anche i prezzi delle materie prime agricole. Indebitamento. Sostanzialmente terminata la discesa dei tassi Euribor, si presenta l opportunità di passaggio al tasso fisso per l indebitamento su scadenze extra-lunghe (20-30 anni), che presentano tassi fissi (Eurirs) ancora storicamente contenuti. Su scadenze più brevi l elevato differenziale tra tassi Euribor e tassi fissi (Eurirs) a favore dei primi rende ancora conveniente l indebitamento a tasso variabile. Lo scenario sulle principali aree di investimento. MERCATI RENDIMENTO NETTO % DA INIZIO 2009 2008 2004-2008 MEDIO ANNUO PRECEDENTE SCENARIO ATTUALE RENDIMENTO NETTO % MEDIO PERIODO* (BASE ANNUA) COMMENTO Monetario Euro 1,3 5,0 3,1 Negativo Negativo 1,3-2,2 Il livello dei tassi a breve è ai minimi storici ed è atteso basso almeno quest anno e il prossimo anno. Obbigazionario Euro 0,9 8,2 4,2 Negativo Negativo 1,5-2,1 Livello contenuto dei rendimenti e rischio debito pubblico. Azionario Europa 0,9-42,4 3,3 Moderatamente positivo Positivo 6,9-9,7 Valutazioni attraenti ed economia in miglioramento. Opportunità di medio termine da cogliere con investimento graduale. Azionario Italia 2,3-46,6 2,1 Moderatamente positivo Positivo 6,1-9,5 Valutazioni attraenti ed economia in miglioramento. Opportunità di medio termine da cogliere con investimento graduale. Azionario Stati Uniti 2,8 (2,8 in euro) -37,0 (-34,2 in euro) 0,0 (-2,4 in euro) Moderatamente positivo Positivo 6,6-9,1 (7,6-10,1 in euro) Valutazioni attraenti ed economia in miglioramento. Opportunità di medio termine da cogliere con investimento graduale. Fonte: Gruppo Intesa Sanpaolo. Nota: i rendimenti netti storici sono approssimati applicando l aliquota di tassazione del 12,5% alla performance lorda dell indice. *Il rendimento netto atteso di medio periodo si riferisce a un orizzonte di 5 anni. Per i mercati in valuta diversa dall Euro è stato ipotizzato un tasso di cambio medio EUR/USD pari a 1,375 nel periodo di riferimento. Indici monetario e obbligazionari: indici JPMorgan; indice Azionario Europa: Eurostoxx50; indice Azionario Italia; Indice BCI All Share; indice Azionario Stati Uniti: S&P500. 3
PREVISIONI SUI TASSI, VALUTE E MATERIE PRIME. Lo scenario per tassi e valute. Lo scenario per materie prime. Fonte: Ecowin. Nota: dati storici aggiornati al 25 giugno 2009. Lo scenario su tassi, valute e materie prime. Fonte: Ecowin. Nota: dati storici aggiornati al 25 giugno 2009. Indice: 30.06.2004 = 100. MERCATI INDICATORE ULTIMO DATO DISPONIBILE A DICEMBRE 2009 TENDENZA 2010 COMMENTO Tasso sui fondi federali (Fed Funds) 0-0,25 0-0,25 In salita Attesa stabilità dei tassi nel corso del 2009 e in salita nel 2010. Tasso di rifinanziamento BCE 1,00 0,75-1,00 In salita Attesa sostanziale stabilità dei tassi nel corso del 2009 e in salita nel 2010. Tassi (valori %) Tasso swap a 2 anni (Eurirs) Tasso swap a 5 anni (Eurirs) 1,80 2-3 In salita 2,9 3-4 In salita Tassi di mercato attesi scontare la futura risalita dei tassi BCE. In aumento più marcato le scadenze più brevi rispetto a quelle più lunghe. Tassi di mercato attesi scontare la futura risalita dei tassi BCE. In aumento più marcato le scadenze più brevi rispetto a quelle più lunghe. Tasso swap a 10 anni (Eurirs) 3,69 3,5-4,5 Leggermente in salita Tassi di mercato attesi scontare la futura risalita dei tassi BCE. In aumento più marcato le scadenze più brevi rispetto a quelle più lunghe. Tasso swap a 30 anni (Eurirs) 4,11 4-5 Leggermente in salita Tassi di mercato attesi scontare la futura risalita dei tassi BCE. In aumento più marcato le scadenze più brevi rispetto a quelle più lunghe. Valute Euro/Dollaro 1,399 1,32-1,43 In discesa Dollaro/Yen 96,06 100-110 Leggermente in salita Dollaro inizialmente debole per la ripresa della propensione al rischio e per l elevato indebitamento pubblico americano. Dollaro/Yen leggermente in salita per effetto della ripresa della propensione al rischio e dell economia USA. Prezzo del petrolio 68,5 USD a barile 80-90 USD a barile Leggermente in salita La ripresa dell economia mondiale dovrebbe sostenere la domanda e le quotazioni del greggio, in moderata salita entro fine anno. Materie prime* Prezzo del rame Prezzo dell oro 5130 USD 939 USD 6000-7500 USD a tonn. 850-1000 USD a oncia Leggermente in salita Stabile La ripresa dell economia mondiale dovrebbe sostenere la domanda e le quotazioni del rame, in moderata salita entro fine anno. La ripresa della propensione al rischio dovrebbe indebolire il livello della quotazione, supportata tuttavia dal Dollaro debole. Prezzo della Soia 11,96 USD per Bushel 13-15 USD per Bushel Leggermente in salita La domanda cinese e la ripresa dei consumi è attesa sostenere le quotazioni delle materie prime agricole, in particolare della soia. Fonte: Gruppo Intesa Sanpaolo. Nota: dati aggiornati al 25 giugno 2009. *Il prezzo del petrolio si riferisce al Brent Dated; il prezzo del rame si intende per tonnellata metrica e si riferisce al future a 3 mesi; il prezzo dell oro si intende per oncia e si riferisce allo spot; il prezzo della soia si riferisce alla prima scadenza del future. 4
QUADRO MACROECONOMICO GENERALE. Primi segnali di stabilizzazione dopo un semestre disastroso. La contrazione della domanda mondiale è continuata nei primi mesi del 2009, colpendo pressoché tutte le aree geografiche. La crisi, che è associata a una severa contrazione del commercio mondiale e a una restrizione creditizia, ha già portato a un ridimensionamento dei piani di investimento delle imprese. Negli ultimi mesi sono emersi alcuni segnali incoraggianti: miglioramento degli indici di fiducia, stabilizzazione degli ordini, riduzione nel ritmo di contrazione della produzione. Durante il 2 semestre gli stimoli fiscali decisi negli scorsi mesi, pari al 2% del PIL per i G-20, e i cosiddetti correttivi automatici (questi ultimi stimati all 1,8% del PIL), come i sussidi alla disoccupazione, favoriranno quanto meno una stabilizzazione dei livelli produttivi, se non una moderata ripresa. I segnali di svolta saranno più evidenti in Asia e in America, ma in seguito interesseranno anche l Europa. Il livello eccezionale di sotto-utilizzo della capacità produttiva, che difficilmente sarà colmato con rapidità, rappresenta però una grave incognita per i riflessi negativi sugli investimenti. Stati Uniti: la recessione più grave degli ultimi 50 anni. La fase recessiva si è andata ammorbidendo nel 2 trimestre 2009, caratterizzato da tassi di contrazione della produzione e dell occupazione meno intensi rispetto al semestre precedente. L implementazione degli stimoli fiscali e la contrazione meno brusca dell attività edile dovrebbero riportare l economia a una moderata crescita entro la fine dell anno, fermando la contrazione 2009 a -3,0%. Tuttavia, il calo dell occupazione e i fallimenti di imprese potrebbero continuare anche oltre la fine dell anno, con effetti negativi anche sul sistema bancario. La restrizione creditizia e il calo della ricchezza dovrebbero frenare l espansione dei consumi e aumentare la propensione al risparmio. Il profondo squilibrio dei conti pubblici (il deficit supera attualmente il 10% del PIL) rappresenta una seria ipoteca sull intensità della ripresa, in quanto richiederà nei prossimi anni un ampia correzione fiscale. La Federal Reserve dovrebbe mantenere i tassi di interesse a 0-0,25% per tutto il 2 semestre e forse anche oltre, proseguendo nel contempo le politiche di espansione monetaria mediante acquisti di titoli di stato. Zona euro: industria manifatturiera duramente colpita dalla crisi mondiale. La caduta della domanda estera e la debolezza dei consumi hanno trascinato la zona euro in una pesante recessione. La produzione manifatturiera presenta tassi di contrazione nell ordine del 20% su base annuale e i livelli di utilizzo degli impianti risultano eccezionalmente bassi. Il tasso di disoccupazione (9,3%) è ormai di circa due punti più alto rispetto alla media del 2008. Le indagini congiunturali hanno iniziato a mostrare un rallentamento della contrazione nel 2 trimestre, che dovrebbe presto tradursi in una stabilizzazione dell attività economica. Il PIL 2009 dovrebbe risultare inferiore al 2008 di circa il 4,6%. In alcuni paesi (Germania, Spagna, Francia) stimoli fiscali nell ordine di 1,5-2,3% del PIL si aggiungono ai cosiddetti correttivi automatici (sussidi di disoccupazione, calo del gettito fiscale) e dovrebbero contribuire a fermare la recessione. L inflazione è attesa in aumento negli ultimi mesi del 2009, ma dovrebbe rimanere bassa. La BCE dovrebbe mantenere i tassi ufficiali all 1%, garantendo almeno fino a dicembre condizioni di liquidità particolarmente accomodanti. Nuovi interventi di consolidamento del sistema bancario sono attesi in Spagna e Germania. Giappone: frena la crescita. Nel 2009 anche l economia giapponese dovrebbe subire una contrazione significativa, nell ordine del 6,0%. Politiche fiscali e monetarie accomodanti dovrebbero garantire una moderata ripresa, che però potrebbe indebolirsi già nel 2010. I tassi ufficiali di interesse sono attesi stabili e vicini a zero per tutto il semestre. I rischi dello s cenario delineato. I segnali di ripresa sono ancora deboli e non garantiscono che l espansione economica sarà duratura o intensa. Permangono criticità in diversi Paesi emergenti caratterizzati da fragilità finanziaria, anche se è stata predisposta, tramite il Fondo Monetario Internazionale, una rete di sicurezza che dovrebbe tamponare le situazioni acute di crisi. Le politiche monetarie e fiscali particolarmente espansive aprono la strada a possibili rischi per il debito pubblico e l inflazione. Più in generale, le eccezionali misure di stimolo adottate dalle autorità monetarie e fiscali, la fragilità del sistema finanziario e l inusitata profondità della recessione creano grande incertezza sugli sviluppi di medio termine. Tasso di utilizzo della capacità produttiva manifatturiera. Fonte: Thomson Reuters Datastream. Dati in %. 5
TASSI, VALUTE E MATERIE PRIME. Quadro generale. Conclusosi il ciclo di riduzioni dei tassi d interesse ci si attende un periodo di stabilità di diversi mesi prima della risalita, che dovrebbe riguardare soprattutto le scadenze brevi e intermedie mentre le scadenze più lunghe già hanno in parte anticipato le future politiche monetarie più restrittive. Il Dollaro è ancora percepito come la valuta più sicura ed è dunque penalizzata dal recupero di fiducia nei mercati ma anche dall onere del debito pubblico americano. I metalli industriali e le materie prime energetiche dovrebbero essere supportate dal recupero della domanda mondiale, così come le materie prime agricole. I metalli preziosi sono attesi registrare una sostanziale stabilità delle quotazioni. I tassi d interesse swap negli ultimi 5 anni. Fonte: Ecowin. Nota: dati in percentuale. Tassi d interesse area Euro (Euribor ed Eurirs). La forte discesa dei tassi Euribor e dei tassi swap (Eurirs) soprattutto sulle scadenze brevi si è esaurita, mentre si prospetta un periodo di sostanziale stabilità e una successiva risalita. Dovrebbero essere le scadenze più brevi dei tassi Eurirs (2 e 5 anni) a registrare la salita maggiormente significativa, mentre le scadenze più lunghe (oltre i 10 anni) già incorporano in parte tassi d interesse in aumento. I tassi Euribor oltre i 3 mesi sono attesi scontare maggiormente entro fine anno le future manovre restrittive da parte della Banca centrale europea nel 2010. Le principali valute negli ultimi 5 anni. Valute. La resistenza della BCE ad adottare una politica di tassi zero, il calo dell avversione al rischio e il timore relativo all aumento del debito pubblico americano hanno ripreso ad indebolire il dollaro a partire da marzo, dopo una fase di risalita coincisa con la debolezza delle Borse. Nel medio termine l evoluzione del debito statale USA continuerà a pesare sul dollaro, mantenendo la valuta USA tendenzialmente debole, sebbene il ciclo economico e dei tassi americani appaia in una fase più avanzata rispetto a quello europeo. Lo Yen potrebbe essere penalizzato da un ritorno della propensione al rischio degli investitori, mentre la Sterlina, indebolita quest anno dall intensità della crisi che ha attraversato il Regno Unito, potrebbe recuperare più significativamente entro il prossimo anno. Fonte: Ecowin. Le principali commodities negli ultimi 5 anni. Materie prime. L attesa ripresa dell economia mondiale, sebbene moderata, dovrebbe sostenere le quotazioni delle materie prime energetiche ed industriali, come risultato di un aumento della domanda da parte dell industria. Per il comparto energetico ci si attende una moderata salita del prezzo del greggio entro fine anno, mentre i metalli preziosi dovrebbero registrare una sostanziale stabilità delle quotazioni. Attesi in recupero anche i prezzi delle materie prime agricole, in particolare la soia, sostenuta dalla forza della domanda cinese. Fonte: Ecowin. Nota: Indice: 30.06.2004 = 100. 6
Allocazione di portafoglio. ATTIVITÀ FINANZIARIA / PROFILO DI INVESTIMENTO PRUDENTE (%) MODERATO (%) DINAMICO (%) LIQUIDITÀ 35 20 6 Titoli di Stato Euro 27 18 4 Obbligazioni Dollaro 4 5 4 Obbligazioni Yen 2 2 2 Obbligazioni Paesi Emergenti 0 4 5 Obbligazioni Corporate UEM 18 15 5 Obbligazioni Alto Rendimento 2 3 4 TOTALE OBBLIGAZIONI 53 47 24 Azioni Italia 0 2 7 Azioni Europa 5 9 18 Azioni America 5 14 30 Azioni Giappone 2 5 8 Azioni Pacifico escluso Giappone 0 1 3 Azioni Economie Emergenti 0 2 4 TOTALE AZIONI 12 33 70 TOTALE 100 100 100 RISCHIO (R) 2,8 6,22 12,52 Nota metodologica. L allocazione di portafoglio è realizzata grazie all utilizzo di un modello gestito da Eurizon Capital secondo la metodologia riportata nella pubblicazione Portafogli disponibile sul sito www.intesasanpaolo.com nella sezione Trading, sottosezione Mercati. Avvertenza. Le allocazioni di portafoglio indicate possono non essere adatte a tutti gli investitori e non devono essere intese come una raccomandazione personalizzata. Prima di effettuare qualsiasi investimento si consiglia di valutare i propri obiettivi, l orizzonte temporale disponibile ed i rischi ed i costi delle operazioni che si intendono effettuare. Profili di investimento. I profili di investimento si riferiscono a un Rischio (R) del portafoglio compreso tra 1% e 3% per il profilo Prudente, tra 4% e 8% per il profilo Moderato e tra 9% e 24% per il profilo Dinamico. R rappresenta il rischio del portafoglio di investimento. È una misura statistica che quantifica la massima perdita potenziale, espressa in percentuale rispetto al controvalore del portafoglio, che il portafoglio stesso può subire, con una probabilità del 99%, nell arco temporale di tre mesi. Ad esempio, un R pari a 3 indica che su un patrimonio di 100.000 euro la massima perdita potenziale su un arco temporale di tre mesi è pari a 3.000 euro. Esiste comunque l 1% di probabilità di ottenere una perdita maggiore. 7
AVVERTENZA GENERALE Il presente documento è stato preparato, approvato e distribuito dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, in particolare da Intesa Sanpaolo S.p.A., banca di diritto italiano autorizzata alla prestazione dei servizi di investimento dalla Banca d Italia, e da Eurizon Capital SGR S.p.A., società di gestione del risparmio autorizzata alla prestazione del servizio di gestione collettiva dalla Banca d Italia. Le informazioni fornite e le opinioni contenute nel presente documento si basano su fonti ritenute affidabili e in buona fede, tuttavia nessuna dichiarazione o garanzia, espressa o implicita, è fornita dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo relativamente all accuratezza, completezza e correttezza delle stesse. Le opinioni, previsioni o stime contenute nel presente documento sono formulate con esclusivo riferimento alla data di redazione dello stesso, e non vi è alcuna garanzia che i futuri risultati o qualsiasi altro evento futuro saranno coerenti con le opinioni, previsioni o stime qui contenute. Qualsiasi informazione contenuta nel presente documento potrà, successivamente alla data di redazione del medesimo, essere oggetto di qualsiasi modifica o aggiornamento da parte dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, senza alcun obbligo da parte dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo di comunicare tali modifiche o aggiornamenti a coloro ai quali tale documento sia stato in precedenza distribuito. Lo scopo del presente documento è esclusivamente informativo. In particolare, il presente documento non è, né intende costituire, né potrà essere interpretato, come un documento d offerta di vendita o sottoscrizione, ovvero come un documento per la sollecitazione di richieste d acquisto o sottoscrizione, di alcun tipo di strumento finanziario. Nessuna società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, né alcuno dei suoi amministratori, rappresentanti o dipendenti assume alcun tipo di responsabilità (per colpa o diversamente) derivante da danni indiretti eventualmente determinati dall utilizzo del presente documento o dal suo contenuto o comunque derivante in relazione con il presente documento e nessuna responsabilità in riferimento a quanto sopra potrà conseguentemente essere attribuita agli stessi. Le società del Gruppo Intesa Sanpaolo, i loro amministratori, rappresentanti o dipendenti e/o le rispettive famiglie possono detenere posizioni lunghe o brevi in qualsiasi strumento finanziario menzionato nel presente documento ed effettuare, in qualsiasi momento, vendite o acquisti sul mercato aperto o altrimenti. I suddetti possono inoltre effettuare, aver effettuato, o essere in procinto di effettuare vendite e/o acquisti, ovvero offerte di compravendita relative a qualsiasi titolo di volta in volta disponibile sul mercato aperto o altrimenti. Il presente documento è pubblicato con cadenza semestrale. Il precedente report è stato distribuito in data 30.12.2008. Il presente documento è distribuito da Intesa Sanpaolo e Eurizon Capital SGR a partire dallo stesso giorno del suo deposito presso Consob (deposito curato da Intesa Sanpaolo), esclusivamente ai clienti delle banche del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo in formato elettronico e potrà altresì essere messo a disposizione presso le filiali del Gruppo. In nessun caso il presente documento potrà essere distribuito al di fuori del territorio della Repubblica Italiana ovvero essere reso disponibile a soggetti non residenti in Italia. In particolare, e senza limitazione della generalità di quanto precede, il presente documento, così come ogni sua riproduzione, anche parziale, non può essere ricevuto, consegnato o trasmesso negli Stati Uniti d America o a ogni residente degli Stati Uniti d America, quali definiti ai sensi della Regulation S relativa allo U.S. Securities Act del 1933, né nel Regno Unito ovvero in Lussemburgo o in Giappone. Il presente documento è per esclusivo uso del soggetto cui esso è consegnato da Intesa Sanpaolo e Eurizon Capital SGR e non potrà essere riprodotto, ridistribuito, direttamente o indirettamente, a terzi o pubblicato, in tutto o in parte, per qualsiasi motivo, senza il preventivo espresso consenso per iscritto da parte di Intesa Sanpaolo e Eurizon Capital. Il copyright ed ogni diritto di proprietà intellettuale sui dati, informazioni, opinioni e valutazioni di cui alla presente scheda informativa è di esclusiva pertinenza del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, salvo diversamente indicato. Tali dati, informazioni, opinioni e valutazioni non possono essere oggetto di ulteriore distribuzione ovvero riproduzione, in qualsiasi forma e secondo qualsiasi tecnica ed anche parzialmente, se non con espresso consenso per iscritto da parte di Intesa Sanpaolo e Eurizon Capital SGR. 8
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