La Banca Centrale e la politica monetaria. Economia degli Intermediari Finanziari 6 maggio 2009 A.A

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1 La Banca Centrale e la politica monetaria Economia degli Intermediari Finanziari 6 maggio 2009 A.A

2 La politica monetaria (1) La politica monetaria, insieme alla politica dei redditi e di bilancio, fa parte del sistema di strumenti di governo che costituisce la politica economica e che persegue i seguenti obiettivi: crescita del reddito sviluppo dell occupazione stabilità dei prezzi equilibrio della bilancia dei pagamenti POLITICA ECONOMICA POLITICA DEI REDDITI POLITICA DI BILANCIO POLITICA MONETARIA A.A Economia degli Intermediari Finanziari 2

3 La politica monetaria (2) La politica monetaria riguarda il controllo della quantità di moneta in circolazione e dei tassi d interesse Comprendere (e anticipare) gli interventi di politica monetaria è importante poiché questi incidono sui comportamenti degli operatori e sulla stabilità dell intero sistema finanziario Gli intermediari finanziari, e in particolare le banche, sono un importante canale di trasmissione della politica monetaria A.A Economia degli Intermediari Finanziari 3

4 La struttura del SEBC (1) Dal 1 gennaio 1999 la Banca Centrale Europea (BCE) è responsabile per la condotta della politica monetaria unica all interno dell area euro In passato la condotta della politica monetaria era di competenza delle singole banche centrali nazionali L istituto della politica monetaria unica si fonda sul Trattato Costitutivo della Comunità Europea (versione emendata) e sullo Statuto del SEBC (Sistema Europeo di Banche Centrali) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 4

5 La struttura del SEBC (2) Il SEBC comprende: la BCE le BCN (Banche Centrali Nazionali) di tutti i paesi aderenti all Unione Europea L Eurosistema, invece, identifica l insieme formato dalla BCE e dalle BCN di tutti i paesi dell Unione Europea che hanno adottato l euro come propria valuta nazionale PAESI EURO: Austria, Belgio, Finlandia, Francia, Germania, Grecia, Irlanda, Italia, Lussemburgo, Olanda, Portogallo, Spagna + Slovenia (dal 1/01/2007) )+ Cipro e Malta (dal 1/01/2008)+ Slovacchia (dal 1/01/2009) PAESI NON EURO: Bulgaria, Danimarca, Estonia, Lettonia, Lituania, Polonia, Regno Unito, Svezia, Repubblica Ceca, Romania e Ungheria A.A Economia degli Intermediari Finanziari 5

6 La struttura del SEBC (3) Il SEBC è governato dagli organi decisionali della BCE: Consiglio Direttivo, responsabile della formulazione della politica monetaria Comitato Esecutivo, responsabile dell attuazione della politica monetaria Consiglio Generale, con funzioni di coordinamento tra paesi aderenti e non aderenti all euro A.A Economia degli Intermediari Finanziari 6

7 La struttura del SEBC (4) Fonte: BCE (2004) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 7

8 Principi fondamentali dell Eurosistema (1) Indipendenza: nessun organismo comunitario o governo nazionale può impartire istruzioni sulla politica monetaria; a tal fine: la BCE è dotata di un bilancio indipendente e di un capitale sociale sottoscritto dalle BCN i membri del Consiglio Direttivo hanno un incarico piuttosto lungo (mandato settennale) e quelli del Comitato Esecutivo possono essere eletti solo una volta le BCN non possono concedere credito al settore pubblico (divieto di finanziamento monetario del Tesoro) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 8

9 Principi fondamentali dell Eurosistema (2) Responsabilità: a fronte di tale indipendenza la BCE è pienamente responsabile del suo operato nei confronti del Parlamento Europeo e dell opinione pubblica Trasparenza: la BCE è tenuta a pubblicare rapporti trimestrali e relazioni settimanali, nonché un rapporto annuale da sottoporre al Parlamento Europeo, alla Commissione Europea e al Consiglio Europeo; più in generale la BCE deve rendere note le motivazioni e gli obiettivi della sua strategia di politica monetaria, affinché cresca la sua credibilità presso il pubblico degli operatori economici A.A Economia degli Intermediari Finanziari 9

10 Compiti dell Eurosistema COMPITI EUROSISTEMA: Definizione politica monetaria Condotta operazioni in cambi Custodia e gestione delle riserve ufficiali di valuta estera degli Stati Membri Promozione e gestione sistema dei pagamenti COMPITI BCN: Trasmissione degli impulsi di politica monetaria stabiliti dalla BCE Eventuale svolgimento della funzione di vigilanza sui sistemi bancari nazionali A.A Economia degli Intermediari Finanziari 10

11 Gli obiettivi dell Eurosistema Tale obiettivo si fonda su: il principio della neutralità della moneta nel lungo periodo il monopolio della BCE nell emissione di base monetaria A.A Economia degli Intermediari Finanziari 11

12 Il principio di neutralità della moneta Nel lungo periodo variazioni della quantità di moneta in circolazione non incidono sul reddito o sul livello di occupazione che dipendono da fattori reali (tecnologia, crescita demografica, preferenze degli operatori) o istituzionali (politiche fiscali, flessibilità dei mercati, contesto normativo) Nel lungo periodo, l unica grandezza macroeconomica correlata all offerta di moneta (variabile sotto il contro della BCE) è l inflazione Di conseguenza, le politiche fiscali e dei redditi si occupano del perseguimento degli obiettivi reali, mentre la politica monetaria contribuisce alla crescita creando condizioni favorevoli (stabilità dei prezzi) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 12

13 Il controllo della base monetaria (1) La BCE ha il monopolio dell emissione di base monetaria (BM), data dalla somma della moneta legale detenuta dal pubblico (BM p ) e delle riserve monetarie (libere e obbligatorie) detenute dalle banche presso la stessa BCE (RB) BM = BM p + RB Poiché anche i depositi bancari (D) possono essere utilizzati come mezzo di pagamento universalmente accettato, la moneta complessivamente in circolazione (offerta di moneta, OM) è data da OM = BM p + D A.A Economia degli Intermediari Finanziari 13

14 Il controllo della base monetaria (2) Esprimendo l offerta di moneta come multiplo della base monetaria OM BM = BM BM p p + + D RB e dividendo il secondo membro per D OM BM = BM D BM D p p + 1 RB + D moltiplicatore della base monetaria p = Propensione del pubblico a detenere scorte di BM BM p D b = RB D Propensione delle banche a detenere scorte di BM (riserve libere ed obbligatorie) OM = BM ( ( p p + + 1) b) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 14

15 Il controllo della base monetaria (3) Noto il moltiplicatore della base monetaria è possibile stimare l impatto di un intervento della BCE sulla quantità di moneta in circolazione, a condizione che i coefficienti b e p siano stabili nel tempo In realtà esistono diverse cause di cambiamento della propensione del pubblico a detenere contante tassi di rendimento degli impieghi alternativi efficienza del sistema dei pagamenti (ATM, diffusione carte ) della propensione delle banche a detenere riserve rendimento delle riserve bancarie rendimento degli impieghi alternativi costo operazioni di rifinanziamento BCE vincolo di riserva obbligatoria vincoli di gestione della tesoreria delle banche A.A Economia degli Intermediari Finanziari 15

16 La definizione quantitativa di stabilità dei prezzi Definizione quantitativa di stabilità dei prezzi, da mantenere nel medio lungo periodo: Incremento su base annua dell Indice armonizzato dei prezzi al consumo all interno dell area euro al di sotto, ma in prossimità del 2% Anche la deflazione (diminuzione prezzi) è un fenomeno negativo: ad esempio può causare un aumento degli oneri per i debitori, disincentivi al consumo corrente, etc. Una definizione così puntuale rende possibile valutare in modo più concreto l operato della BCE e prevedere più facilmente i futuri interventi di politica monetaria A.A Economia degli Intermediari Finanziari 16

17 Quali sono i vantaggi della stabilità dei prezzi? (1) rende più efficiente l allocazione delle risorse, poiché gli agenti economici, imprese o consumatori, colgono meglio le variazioni relative dei prezzi di beni e servizi riduce i tassi d interesse nominali, poiché i creditori non domandano premi per tutelarsi dalla perdita di potere d acquisto del capitale prestato riduce utilizzi improduttivi di risorse, causati dal timore di ondate inflazionistiche (es. scorte di magazzino eccessive) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 17

18 Quali sono i vantaggi della stabilità dei prezzi? (2) riduce il ricorso all evasione o all elusione motivato dal tentativo di evitare il fenomeno del drenaggio fiscale (nei sistemi progressivi una crescita nominale del reddito, dovuta a inflazione, porta all applicazione di aliquote via via maggiori) evita che il possesso di riserve liquide sia penalizzante, diminuendo la domanda di moneta e aumentando i costi di transazione impedisce che si realizzino redistribuzioni arbitrarie ai danni dei percettori di reddito fisso A.A Economia degli Intermediari Finanziari 18

19 La strategia della BCE (1) Come abbiamo detto, la variabile chiave è la quantità di moneta in circolazione e l obiettivo principale è la stabilità dei prezzi. Tuttavia la strategia della BCE non risponde in modo automatico né ad un prefissato quantitativo di moneta in circolazione (monetary targeting), né alle oscillazioni intorno ad un tasso d inflazione obiettivo (inflation targeting), ma utilizza un approccio più complesso basato su 2 pilastri: l analisi economica l analisi monetaria A.A Economia degli Intermediari Finanziari 19

20 La strategia della BCE (2) Analisi economica. Il primo pilastro si fonda sull ipotesi per cui nel breve e nel medio periodo l inflazione dipende dalle dinamiche di domanda ed offerta all interno dei mercati reali e finanziari. La BCE osserva l andamento del PIL, gli indicatori del mercato del lavoro e del mercato finanziario, le variazioni del tasso di cambio e formula delle proiezioni per il futuro Tali proiezioni sono mirate soprattutto a prevedere l andamento dell inflazione: essendo basate su ipotesi e modelli teorici, queste non possono essere l unico strumento su cui fondare la politica monetaria A.A Economia degli Intermediari Finanziari 20

21 La strategia della BCE (3) Analisi monetaria. Il secondo pilastro si fonda sull ipotesi per cui nel lungo periodo l inflazione dipende dalla crescita della massa monetaria in circolazione. Uno scostamento del tasso di crescita da quello ritenuto compatibile con la stabilità dei prezzi segnala un possibile rischio d inflazione Al fine di controllare la quantità di moneta in circolazione, la BCE ha definito diversi aggregati monetari: M1 M2 M3 A.A Economia degli Intermediari Finanziari 21

22 Gli aggregati monetari A.A Economia degli Intermediari Finanziari 22

23 L attuazione della politica monetaria I principali strumenti di politica monetaria possono essere suddivisi in tre grandi categorie: Operazioni di mercato aperto Operazioni su iniziativa delle controparti Variazione del coefficiente di riserva obbligatoria A.A Economia degli Intermediari Finanziari 23

24 Le operazioni di mercato aperto (1) Fonte: BCE (2004) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 24

25 Le operazioni di mercato aperto (2) Operazioni di rifinanziamento principale; sono le operazioni di politica monetaria più importanti, con le quali la BCE orienta i tassi d interesse e immette liquidità nel sistema attuazione decentrata (BCN) frequenza e durata settimanale operazioni temporanee (pronti contro termine o concessione di credito dietro prestazione di idonee garanzie) procedura standard (cioè secondo un programma prestabilito e rapide procedure d asta, accessibili alle istituzioni creditizie dell area euro) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 25

26 Le operazioni di mercato aperto (3) Operazioni di rifinanziamento a più lungo termine; come le precedenti sono operazioni temporanee finalizzate ad immettere liquidità nel sistema, con una scadenza maggiore (frequenza mensile e scadenza trimestrale) Poiché non si è ritenuto opportuno che la BCE influenzi in più di un punto la curva dei rendimenti per scadenze, in queste operazioni sono le controparti a comunicare il tasso che sono disposte a pagare. Le procedure d asta sono sempre standardizzate A.A Economia degli Intermediari Finanziari 26

27 Le operazioni di mercato aperto (4) Operazioni di fine tuning. Possono avere come obiettivo sia l immissione che l assorbimento di liquidità. Possono assumere la forma di operazioni temporanee, ma anche di acquisto o vendita di titoli a titolo definitivo. Dato che il loro scopo è soprattutto quello di ridurre l effetto di fluttuazioni impreviste dei tassi d interesse, queste operazioni non hanno una scadenza regolare e non seguono procedure standardizzate Operazioni strutturali. Sono utilizzate per regolare la posizione strutturale della BCE nei confronti del sistema finanziario. Possono essere sia temporanee che definitive, sia standardizzate che non A.A Economia degli Intermediari Finanziari 27

28 Le operazioni su iniziativa delle controparti (1) Oltre alle operazioni di mercato aperto, la BCE svolge anche altre operazioni, attivabili su iniziativa delle controparti (standing facilities). Il fine è quello di orientare i tassi a breve del mercato interbancario, limitandone la volatilità Fonte: BCE (2004) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 28

29 Le operazioni su iniziativa delle controparti (2) Operazioni di rifinanziamento marginale: le istituzioni monetarie prendono a prestito riserve liquide della BCE dietro la prestazione di idonee garanzie Operazioni di deposito di riserve: le istituzioni monetarie possono depositare eccedenze di liquidità presso la BCE Entrambe le operazioni hanno scadenza overnight; i tassi relativi creano il cosiddetto corridoio dei tassi d interesse A.A Economia degli Intermediari Finanziari 29

30 Il corridoio dei tassi d interesse (1) Nel mercato interbancario l Eonia (European overnight index average) varierà in un intervallo così definito: il minimo sarà il tasso sui depositi presso la BCE (se così non fosse le banche preferirebbero depositare presso la BCE piuttosto che prestare sul mercato interbancario esponendosi ad un seppur minimo rischio d insolvenza) il massimo sarà, invece, il tasso sul rifinanziamento marginale (se così non fosse le banche chiederebbero credito di ultima istanza alla BCE piuttosto che domandarlo sul mercato interbancario) Tasso overnight Limite max: tasso sulle operazioni di rifinanziamento Limite min: tasso sui depositi presso la BCE A.A Economia degli Intermediari Finanziari 30

31 Il corridoio dei tassi d interesse (2) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 31

32 Il regime della riserva obbligatoria (1) La istituzioni monetarie che operano all interno dell area euro sono tenute a mantenere una quota obbligatoria di riserve liquide depositate presso le BCN di riferimento. L aggregato soggetto a riserva può essere così rappresentato: Parte I. Raccolta soggetta ad aliquota di riserva del 2% Depositi a vista e overnight Depositi con scadenza predeterminata fino a 2 anni Depositi rimborsabili con preavviso fino a 2 anni Titoli emessi con scadenza predeterminata fino a 2 anni Strumenti di raccolta a breve termine Parte II. Raccolta soggetta ad aliquota di riserva pari allo 0% Depositi con scadenza predeterminata oltre i 2 anni Depositi rimborsabili con preavviso oltre i 2 anni Pronti contro termine passivi Titoli emessi con scadenza predeterminata oltre 2 anni A.A Economia degli Intermediari Finanziari 32

33 Il regime della riserva obbligatoria (2) All ammontare di riserve calcolato sull aggregato di riferimento si sottrae un importo fisso pari a euro La riserva obbligatoria è remunerata ad un tasso pari alla media dei tassi sulle operazioni di rifinanziamento compiute nel periodo di mantenimento Le banche non devono rispettare giornalmente l obbligo di riserva, ma devono farlo in media nel periodo di mantenimento Il coefficiente di riserva obbligatoria rappresenta uno strumento di politica monetaria, finalizzato a: stabilizzare il tasso d interesse sul mercato interbancario dei depositi creare un fabbisogno strutturale di liquidità per tutte le istituzioni monetarie dell euro area Un aumento del coefficiente di riserva, a parità di altre condizioni, comporta una diminuzione dell offerta di moneta e viceversa A.A Economia degli Intermediari Finanziari 33

34 I meccanismi di trasmissione della politica monetaria (1) Fonte: BCE (2004) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 34

35 I meccanismi di trasmissione della politica monetaria (2) La catena di trasmissione della politica monetaria inizia con la modifica dei tassi di riferimento applicati dalla BCE alle operazioni che abbiamo analizzato Tali variazioni si ripercuotono sui tassi di interesse del mercato interbancario e sui tassi applicati alle operazioni con la clientela per prestiti e depositi a breve termine L attesa di una variazione dei tassi di riferimento incide anche sui tassi a medio termine che rispecchiano le aspettative degli operatori Le variazioni dei tassi si ripercuotono anche su altre variabili finanziarie come i prezzi dei titoli e i tassi di cambio A.A Economia degli Intermediari Finanziari 35

36 I meccanismi di trasmissione della politica monetaria (3) Sono influenzate anche le decisioni di risparmio e di investimento di famiglie ed imprese, nonché l offerta ed il ricorso al credito: se i tassi aumentano il consumo corrente diminuisce a favore del risparmio e dell investimento in titoli; contrarre un prestito diviene più oneroso per le imprese e più rischioso per il creditore. Al contrario se i tassi diminuiscono crescono il consumo, gli investimenti ed il ricorso ai finanziamenti Tutto questo si ripercuote sul livello di domanda aggregata: ad esempio, se la domanda aumenta si possono generare spinte inflazionistiche Le variazioni dei tassi d interesse incidono anche sui tassi di cambio, influenzando i prezzi all importazione e la competitività dei prodotti sul mercato internazionale A.A Economia degli Intermediari Finanziari 36

37 Gli effetti di una manovra espansiva (1) Ipotizzando che la BCE decida di ridurre il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principale Diminuzione dei tassi di interesse sul mercato monetario Diminuzione dei tassi a medio lungo termine Aumento dei prezzi delle attività finanziarie Aumento della domanda di prestiti (credito più accessibile e maggior valore della garanzie) Aumenta la domanda aggregata, favorendo l incremento della produzione, dell occupazione e dell inflazione Aumentano gli investimenti delle imprese Aumenta la propensione al consumo delle famiglie (maggiore accesso al credito e minore incentivo al risparmio) A.A Economia degli Intermediari Finanziari 37

38 Gli effetti di una manovra espansiva (2) A parità di altre condizioni, sul fronte internazionale La diminuzione dei tassi d interesse nell area dell euro favorisce il deprezzamento dell euro Maggiore competitività delle merci prodotte nell area dell euro Aumento delle esportazioni e diminuzione delle importazioni Ciò equivale ad un aumento della domanda aggregata che farà aumentare la produzione, l occupazione e determinerà un aumento dei prezzi A.A Economia degli Intermediari Finanziari 38