Aspetti regolamentari e organizzativi: processo di investimento, calcolo del NAV, conflitti di interesse e responsabilità del collegio sindacale
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- Angelica Giannini
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1 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Il private equity: finalità, organizzazione, strumenti Aspetti regolamentari e organizzativi: processo di investimento, calcolo del NAV, conflitti di interesse e responsabilità del collegio sindacale Alessandra Zunino de Pignier 7 novembre Sala Convegni- Corso Europa 11- Milano
2 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Quali strumenti? Associazione in partecipazione Holding di partecipazione Fondi di private equity
3 Da cosa dipende la scelta Associazione in partecipazione Start- up Holding di partecipazione Fino a 5 milioni di uro 3
4 I fondi di private equity Dimensione minima investimento fondi italiani da 5 a 10 milioni di uro Dimensione minima investimento fondi esteri Da 25 milioni in su 4
5 Chi può istituire un fondo di private equity Sgr con capitale ridotto Capitale minimo Condizioni da rispettare: 1. Attività di promozione e/o gestione di fondi chiusi, 2. Maggioranza assoluta del capitale detenuta da Università, centri di ricerca, enti pubblici territoriali, fondazioni universitarie e bancarie, consorzi universitari partecipati da Università e camere di commercio, 3. Fondi con patrimonio iniziale non sup. a Fondi chiusi riservati a investitori qualificati 5. Investibili esclusivamente in capitale di rischio di società di recente costituzione o da costituire con oggetto attività di ricerca e utilizzazione industriale della ricerca stessa con alto contenuto tecnologico Restano ferme le altre condizioni previste per le SGR ordinarie 5
6 SGR ordinarie Capitale minimo iniziale Esponenti aziendali in possesso di requisiti di professionalità, onorabilità e indipendenza Partecipanti al capitale in possesso di requisiti di onorabilità Struttura organizzativa complessa e procedure organizzative formalizzate Tripartizione dei controlli interni (Internal Audit, Compliance e Risk) Certificazione dei bilanci della SGR e del fondo Vigilanza Banca d Italia e Consob 6
7 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO La normativa applicabile Europa e Italia
8 Normativa Europea Direttiva 2009/65/UE (UCITS IV) (1L) Direttiva 2010/43/UE (2L) modalità di esecuzione per quanto riguarda i requisiti organizzativi, conflitti di interesse regole di condotta, gestione del rischio e contenuto dell accordo tra depositario e società di gestione Direttiva 2010/42/UE (2L)misure di esecuzione in materia di fusioni di fondi, strutture di master feeder e procedure di notifica Regolamento 583/2010 forma e presentazione delle informazioni chiave per gli investitori 8
9 Linee guida europee CESR s Guidelines concerning eligible assets for investment by UCITS (ref: Cesr 97/044) CESR s Guidelines concerning eligible assets for investment by UCITS- The classification of hedge funds indices as financial indices CESR S Guidelines on risk measurement and the calculation of Global exposure and counterparty risk for UCITS (ref:cesr/10-788) Guidelines to competent authorities and UCITS management companies on risk measurement and the calculation of global exposure for certain types of structured UCITS (ref. ESMA/2011/112) del 14 aprile 2011 Risk management principles for UCITS (ref:cesr/09-178) del febbraio
10 Normativa italiana Fonte primaria Decreto legislativo 58/98 TUF Fonte secondaria Regolamento sulla gestione collettiva del risparmio del 14 aprile 2005 Regolamento Intermediari delibera Consob Regolamento congiunto Consob- Banca d Italia 10
11 Stato dell arte in Italia (e non solo) Recepimento della Direttiva 2009/65/UE (entro 1 luglio 2011) Non ancora avvenuto» consultazione TUF chiusa maggio 2011» consultazione regolamentazione secondaria chiusa il 12 giugno 2011 Esma fornisce una serie di suggerimenti pratici per ovviare alla tardiva trasposizione della Direttiva (Esma/2011/342) 11
12 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Il processo di investimento Punti di attenzione
13 Il processo di investimento Regolamento Intermediari Art. 65 (Regole generali di comportamento) (versione proposta da Consob) 1. Nello svolgimento del servizio di gestione collettiva del risparmio, le società di gestione del risparmio e le SICAV: a) operano con diligenza, correttezza e trasparenza nell interesse dei partecipanti agli OICR e dell integrità dei mercati; b) assicurano che l attività di gestione sia svolta in modo indipendente, in conformità degli obiettivi, della politica di investimento e dei rischi specifici dell OICR, come indicati nella documentazione d offerta ovvero, in mancanza, nel regolamento di gestione o nello statuto dell OICR; 13
14 Il processo di investimento -2- c) acquisiscono una conoscenza e una comprensione adeguata degli strumenti finanziari, dei beni e degli altri valori in cui è possibile investire il patrimonio gestito e delle condizioni di liquidabilità dei medesimi, anche sulla base di sistemi di valutazione corretti, trasparenti e adeguati; d) assicurano parità di trattamento a tutti gli investitori di uno stesso OICR gestito e si astengono da comportamenti che possano pregiudicare gli interessi di un OICR a vantaggio di un altro OICR o di un cliente e) operano al fine di contenere i costi a carico degli OICR gestiti di evitare che agli OICR e ai rispettivi investitori vengano addebitati costi ingiustificati. 14
15 Il processo di investimento -3- Art. 66 (Prestazione del servizio di gestione collettiva del risparmio) 1. Le società di gestione del risparmio e le SICAV, per ciascun OICR gestito assicurano un elevato grado di diligenza nell adozione e nel monitoraggio delle scelte di investimento effettuate per conto degli OICR gestiti. A tal fine, le società di gestione del risparmio e le SICAV, per ciascun OICR gestito: a) acquisiscono le informazioni, affidabili e aggiornate, necessarie per formulare previsioni ed effettuare analisi; b) definiscono le conseguenti strategie generali di investimento; c) prima di disporre l'esecuzione delle operazioni, effettuano - tenendo conto delle caratteristiche del potenziale investimento - analisi di tipo qualitativo e quantitativo sul contributo dello stesso ai profili di rischio rendimento e alla liquidità dell OICR gestito, valutandone la conformità alle strategie generali di investimento; 15
16 Il processo di investimento -4- d) monitorano la coerenza del portafoglio gestito con le strategie generali di investimento e i rischi a queste correlati. 2. Le società di gestione del risparmio e le SICAV conservano, per ciascun OICR gestito, la documentazione inerente alla prestazione del servizio di gestione collettiva, da cui devono risultare le analisi realizzate, le strategie deliberate e i controlli effettuati. 16
17 Il processo di investimento -5- Art. 67 (particolari disposizioni riguardanti i fondi di tipo chiuso) 1. Le società di gestione del risparmio, per ciascun fondo chiuso gestito: a) definiscono e aggiornano un piano revisionale patrimoniale, economico e finanziario, coerente con la durata del fondo e con le condizioni di mercato; b) ricercano e selezionano le possibili operazioni coerentemente con il piano di cui alla lettera a); c) valutano le operazioni selezionate in considerazione delle opportunità e dei rischi complessivi da esse derivanti; 17
18 Il processo di investimento -6- d) effettuano le attività di due diligence eventualmente connesse alle operazioni prima di disporne l esecuzione; e) monitorano l andamento della gestione del fondo rispetto al piano di cui alla lettera a). 2. Le società di gestione del risparmio conservano, per ciascun fondo chiuso gestito, la documentazione inerente alle attività svolte in base al comma 1. 18
19 Gestione dei rischi La SGR deve adottare un sistema di gestione dei rischi che definisce le strategie, i processi, e i meccanismi riguardanti l individuazione, l assunzione la sorveglianza, l attenuazione a cui sono esposti o potrebbero essere esposti gli OICR. La politica deve essere documentata e appropriata e deve consentire di identificare, gestire, controllare e riferire sui rischi ai quali sono esposti o potrebbero essere esposti gli OICR gestiti Deve almeno individuare i rischi coperti, illustrare la metodologia utilizzata, le risorse e le misure che consentono di valutare e gestire i rischi e stimare il rischio globale al quale sono esposti gli OICR gestiti, attribuire compiti e responsabilità in materia di gestione del rischio all interno della SGR considerando la natura le dimensioni e la complessità delle attività svolte dalla SGR e dagli OICR gestiti. Il sistema deve essere sottoposto sistematicamente a revisione per verificarne l efficacia e l adeguatezza Deve essere verificato il rispetto delle regole poste a presidio del sistema 19
20 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Requisiti di organizzazione le pietre angolari
21 Il disegno di un processo di investimento 1. Analisi delle opportunità offerte dal mercato coerenti con la durata del fondo e le condizioni del mercato 2. Selezione dei possibili target 3. Prima valutazione dei rischi e delle opportunità da parte del management e sottoposizione della proposta al CDA ( o comitato consultivo) 4. Autorizzazione del CDA a proseguire l approfondimento 5. Lettera di intenti e raccolta della documentazione 6. Due diligence legale, fiscale, normativa da parte di esperti esterni 7. Predisposizione del documento contenente le valutazioni del management, del risk e della compliance sulla base anche di quanto emerso in sede di due diligence e la strutturazione dell offerta da sottoporre al CDA 8. Delibera di approvazione dell investimento 9. Effettuazione dell investimento con il monitoraggio della banca depositaria 10. Archiviazione di tutta la documentazione per la tracciabilità dell attività svolta 21
22 Requisiti generali di organizzazione Regolamento congiunto Articolo 30-bis (Requisiti generali di organizzazione) (art. 6, comma 2-bis, lett. c), TUF) 1. Fermo restando quanto previsto dall'art. 5, le società di gestione devono adottare, applicare e mantenere politiche e procedure contabili che consentano di individuare direttamente e in ogni momento tutte le attività e le passività dell'oicr nonché di calcolare in modo accurato il valore patrimoniale netto dello stesso, in modo da assicurare la tutela dei detentori delle quote. 22
23 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO I conflitti di interesse Un equilibrio complesso
24 Conflitti di interesse Regolamento Congiunto Articolo 37 (Principi generali) 1. I conflitti di interessi che potrebbero sorgere tra le SGR o le SICAV e gli OICR, tra i clienti di tali società e gli OICR o tra i diversi OICR gestiti sono: a) identificati; b) gestiti tramite idonee misure organizzative in modo da evitare che possano ledere in modo significativo uno o più OICR gestiti. 24
25 Conflitti d interesse Quando le misure adottate ai sensi del comma 1, lett. b) non risultino sufficienti ad escludere, con ragionevole certezza, il rischio che il conflitto di interessi rechi pregiudizio agli OICR gestiti, tale circostanza deve essere sottoposta agli organi o alle funzioni aziendali competenti ai fini dell adozione delle deliberazioni necessarie per assicurare comunque l equo trattamento degli OICR. 2-bis. Le SGR e le SICAV informano periodicamente gli investitori, mediante adeguato supporto durevole, delle situazioni di conflitto di cui al comma precedente, illustrando la decisione assunta dagli organi o dalle funzioni competenti e la relativa motivazione. 25
26 Conflitti di interesse -3- Articolo 38 (Situazioni di conflitto di interessi potenzialmente pregiudizievoli per gli OICR) 1. Le SGR e le SICAV considerano, tra le circostanze tali da far sorgere un conflitto di interessi, le situazioni che danno origine a un conflitto tra: a) gli interessi della società, anche derivanti da rapporti di gruppo e dalla prestazione congiunta di più servizi, di uno o più clienti e i doveri della società nei confronti degli OICR; b) gli interessi di due o più OICR in gestione. 26
27 Conflitti di interesse Nel considerare le situazioni di conflitto di interessi, le SGR e le SICAV valutano, almeno, se la società, un soggetto rilevante, una persona avente un legame di controllo diretto o indiretto con la società : a) possano realizzare un guadagno finanziario o evitare una perdita finanziaria, a spese dell OICR; b) abbiano, nel risultato del servizio di gestione collettiva o dell operazione disposta per conto dell OICR, un interesse distinto da quello dell OICR; c) abbiano un utilità finanziaria o di altra natura a privilegiare gli interessi di clienti o di altri OICR rispetto a quelli dell OICR interessato; c-bis) svolgano per conto proprio o di terzi le medesime attività svolte per conto dell OICR; d) ricevano o possano ricevere, da soggetti diversi dagli investitori o dall OICR, incentivi in connessione alla prestazione del servizio di gestione collettiva, sotto forma di denaro, beni o servizi, diversi e ulteriori rispetto ai compensi normalmente percepiti per il servizio. 27
28 Processo di mappatura e gestione dei conflitti di interesse e informazione Rilevazione di tutte le circostanze che generano o potrebbero generare conflitti di interesse che possano ledere in modo significativo gli interessi dell OICR Adozione di presidi e procedure per evitare che possano essere dannosi per i clienti Es. valutazione dell operazione/attività da parte di consiglieri indipendenti, divieto di operare con parti correlate ecc., politica di remunerazione del management basata sui risultati ottenuti dedotti gli eventuali reclami o contenziosi ecc. Procedura per l informazione periodica (semestrale/annuale?) sui conflitti di interesse con illustrazione della decisione assunta e la relativa motivazione Adozione e mantenimento di un registro dei conflitti di interesse che potrebbero ledere gravemente gli interessi degli oicr gestiti 28
29 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Calcolo del Nav Una scommessa o un processo razionale
30 Titolo della diapositiva Regolamento 14 aprile 2005 La valutazione dei beni del fondo è finalizzata a esprimere correttamente la situazione patrimoniale dell OICR. Il processo di valutazione rappresenta uno dei momenti più delicati dell attività di amministrazione dei fondi. I criteri di valutazione sono fissati dal soggetto che ha il compito di calcolare il valore della quota e concordati, a seconda che questo compito sia attribuito alla SGR o alla banca depositaria, con la banca depositaria o la SGR. Nello svolgimento dei propri compiti gli organi di controllo interno sono chiamati, tra l altro, a verificare l osservanza delle disposizioni. La società di revisione, nell'ambito dell'attività espletata, deve verificare il rispetto delle presenti disposizioni facendo riferimento ai principi di revisione contabile. 30
31 Criteri di valutazione per le partecipazioni di fondi chiusi in società non quotate Principi generali La valorizzazione delle partecipazioni in società non quotate, in mancanza di prezzi di riferimento espressi dal mercato, richiede procedimenti di stima legati a una molteplicità di elementi. Detti procedimenti influenzano in modo significativo la determinazione del valore del fondo. Ne consegue che, nella valutazione delle attività in esame, è posta ogni attenzione affinché il valore di dette attività rifletta le condizioni economiche, patrimoniali e finanziarie delle imprese partecipate, anche in chiave prospettica, tenuto conto che trattasi di investimenti effettuati in una logica di medio-lungo periodo. Le presenti disposizioni non dettano rigidi criteri uniformi, ma delimitano, con l indicazione di una serie di criteri operativi, un area all interno della quale è scelto, secondo autonoma valutazione, il metodo considerato più appropriato. 31
32 Criteri di valutazione delle partecipazioni Regola generale In generale, le partecipazioni in società non quotate sono valutate al costo di acquisto, fatto salvo quanto previsto nei paragrafi successivi. Partecipazioni in imprese non immobiliari Trascorso un periodo che, di norma, non può essere inferiore a un anno dalla data dell investimento, i titoli di imprese non quotate possono essere rivalutati sulla base dei criteri di seguito indicati: a) valore risultante da una o più transazioni - ivi compresi gli aumenti di capitale - successive all ultima valutazione, sul titolo dell impresa partecipata, a condizione che: l acquisizione dei titoli sia effettuata da un terzo soggetto non legato, in modo diretto o indiretto, né all impresa partecipata, né alla società di gestione del fondo; 32
33 Criteri di valutazione delle partecipazioni metodi economico - patrimoniali- Valore derivante dall applicazione di metodi di valutazione basati su indicatori di tipo economico-patrimoniale. Tali metodi prevedono, di norma, la rilevazione di determinate grandezze dell impresa da valutare (es.: risultato operativo, utili prima o dopo le imposte, cash flow) ed il calcolo del valore della medesima attraverso l attualizzazione di tali grandezze con un appropriato tasso di sconto. Le grandezze possono essere un dato storico ovvero la loro proiezione futura. L applicazione di tali metodi è ammissibile, in generale, a condizione che: l impresa valutata abbia chiuso per almeno tre esercizi consecutivi il bilancio in utile; le grandezze reddituali utilizzate siano depurate di tutte le componenti straordinarie e, se basate su dati storici, tengano conto del valore medio assunto da tali grandezze negli ultimi tre esercizi; il tasso di sconto o di attualizzazione utilizzato sia la risultante del rendimento delle attività finanziarie prive di rischio a medio-lungo termine e di una componente che esprima il maggior rischio connaturato agli investimenti della specie. Tale ultima componente va individuata tenendo conto del tipo di produzione dell impresa, dell andamento del settore economico di appartenenza e delle caratteristiche patrimoniali e finanziarie dell impresa medesima; 33
34 Criteri di valutazione delle partecipazioni metodo dei multipli Metodo dei multipli E inoltre possibile, in presenza di imprese che producono rilevanti flussi di reddito, ricorrere a metodologie del tipo price/earnings, ponendo però una particolare attenzione affinché il rapporto utilizzato sia desunto da un campione sufficientemente ampio di imprese simili a quella da valutare per tipo di produzione, caratteristiche economico-finanziarie, prospettive di sviluppo e posizionamento sul mercato 34
35 Modifiche del metodo di valutazione L adozione di criteri di valutazione differenti da quelli utilizzati in occasione dell ultima valutazione (ove consentito dalle presenti disposizioni) deve trovare giustificazione in circostanze, debitamente documentate, oggettivamente rilevabili dai responsabili organi della SGR, attinenti ad esempio alla situazione economico-finanziaria di imprese partecipate o a mutamenti delle caratteristiche di un bene 35
36 Verifica degli inputs e del metodo Le caratteristiche degli elementi di tipo reddituale utilizzati ai fini dell eventuale rivalutazione della partecipazione (grandezze utilizzate, tassi di attualizzazione e di rendimento considerati, orizzonte temporale adottato, ipotesi formulate sulla redditività dell impresa valutata, rapporto price/earnings utilizzato, ecc.) e la metodologia seguita dovranno essere sottoposte a verifica almeno semestralmente e illustrate in dettaglio per ciascun cespite nella relazione semestrale e nel rendiconto del fondo. Inoltre, ove attraverso l adozione dei metodi in questione si pervenga a risultati che si discostano in maniera significativa dal valore corrispondente alla frazione di patrimonio netto della partecipata di pertinenza del fondo, tale differenza deve essere opportunamente motivata. 36
37 Verifica degli inputs e del metodo -2- Per tenere conto delle caratteristiche di scarsa liquidità e di rischio degli investimenti in società non quotate, alle rivalutazioni risultanti dall utilizzo dei metodi sopra descritti dovrà essere, di norma, applicato un idoneo fattore di sconto almeno pari al 25 per cento. Le partecipazioni in società non quotate devono essere oggetto di svalutazione in caso di deterioramento della situazione economica, patrimoniale o finanziaria dell impresa ovvero di eventi che del pari possano stabilmente influire sulle prospettive dell impresa medesima e sul presumibile valore di realizzo dei relativi titoli (es.: difficoltà a raggiungere gli obiettivi di sviluppo prefissati, problemi interni al management o alla proprietà). Si provvede alla svalutazione in presenza di riduzioni del patrimonio netto delle partecipate. 37
38 Criteri di valutazione delle partecipazioni -2- la transazione riguardi una quantità di titoli che sia significativa del capitale dell impresa partecipata (comunque non inferiore al 2 per cento del medesimo); la transazione non interessi un pacchetto azionario tale da determinare una modifica degli equilibri proprietari dell impresa partecipata; 38
39 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO La banca depositaria Le nuove disposizioni di vigilanza
40 autorizzazione Le banche che intendono svolgere l attività di banca depositaria di OICR e fondi pensione nonché l attività di calcolo delle quote di OICR devono essere espressamente autorizzate. 40
41 Compiti della banca depositaria Custodia dei beni dell OICR Accertamento della legittimità dell emissione e del rimborso delle parti dell OICR Accertamento della correttezza del calcolo del valore delle parti dell OICR oppure su richiesta dell OICR calcolo del NAV Verifica della destinazione dei redditi dell OICR conforme alla legge, la regolamento, e alle prescrizioni dell organo di vigilanza Operazioni di conversione, frazionamento o raggruppamento dei certificati rappresentativi di parti di OICR Accertamento che nelle operazioni del fondo la controprestazione sia rimessa nei termini d uso Esecuzione delle istruzioni della SGR se non sono contrarie alla legge, al regolamento o alle prescrizioni degli organi di vigilanza 41
42 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Esempio di titolo intermedio Responsabilità del collegio sindacale (qui vis pacem para bellum)
43 Struttura dei controlli Il collegio sindacale è responsabile del buon funzionamento dei controlli interni. I controlli interni sono suddivisi su tre livelli: Controlli di linea, controlli di secondo livello (compliance e risk) controlli di terzo livello (internal audit) controlli di quarto livello (collegio sindacale) 43
44 Responsabilità e strumenti L art. 10 del regolamento congiunto stabilisce che il collegio sindacale deve rilevare (e segnalare) le irregolarità nella gestione e le violazioni delle norme disciplinanti la prestazione dei servizi. L art. 11 prevede che nell espletamento delle proprie funzioni gli organi aziendali si avvalgono delle relazioni relative alla gestione dei rischi, al controllo di conformità e alla revisione interna Domanda Ma se gli organi di controllo interno non segnalano alcuna anomalia o anzi affermano che va tutto bene il Collegio sindacale deve essere ritenuto responsabile di non aver controllato se dovessero emergere irregolarità o violazioni? Secondo l attuale impostazione di vigilanza si. 44
45 Fine 45
46 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Esempio di titolo intermedio (per esempio tra una sezione e l altra)
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